内部控制活动对企业价值的影响研究

秦江萍 叶佩华

【摘 要】 内部控制对企业价值的影响是当前值得关注的重要话题，亦成为检验内部控制目标及其实施效果的一个重要方面。文章以2008—2010年深市A股主板上市公司为研究对象，实证研究了内部控制活动对企业价值的影响。结果表明：内部控制活动与企业价值存在显著的正相关关系，且非国有企业的内部控制活动水平和企业价值优于国有企业。

【关键词】 内部控制； 内部控制活动； 企业价值

一、引言

本世纪初美国资本市场相继爆发的安然、世通和施乐等世界知名大公司的一系列财务丑闻，向以公司价值增值为目标的内部控制（以下简称“内控”）提出了严峻的挑战，并引发了全球资本市场对内控的极大关注，内控也由企业内部自发的治理机制演化为一种政府监管强力推动的制度建设，从而促成了《萨班斯法案》（简称SOX）的出台，将企业内控的要求提升到一个新的高度。此后，随着郑百文、银广夏、中航油事件愈演愈烈，我国也颁布了中国版萨班斯法案（简称C-SOX）——《企业内控基本规范》（以下简称《基本规范》）及《企业内控配套指引》（以下简称《配套指引》）。《基本规范》界定了内控的内涵，即内控是由企业董事会、监事会、经理层和全体员工实施的、旨在实现控制目标的过程。借鉴COSO框架，《基本规范》将内控的目标归纳为合理保证企业经营管理合法合规、资产安全、财务报告及相关信息真实完整、提高经营效率和效果、促进企业实现发展战略等五个方面。蕴含在C-SOX中的一个重要思想是，内控可通过其一系列的制度安排为实现企业价值保驾护航，合理合规地提升企业价值。由此，内控对企业价值的影响便成为当前值得关注的重要话题，亦成为检验C-SOX目标及其实施效果的一个重要方面。尽管国内外学者对内控与企业价值的研究视角很丰富，研究结论大都是内控对企业价值具有正相关关系，但他们的研究大都以内控整体的作用效果出发，而没有单独分析内控的某一构成要素影响企业价值的后果。按照COSO的定义，内控贯穿于企业经营活动的全过程，包括控制环境、风险评估、控制活动、信息与沟通、监督检查等五要素，并受企业董事会、管理层及其他人员影响。其中，控制环境是实施内控的基础，风险评估是实施内控的重要环节，控制活动是实施内控的具体方式，信息与沟通是实施内控的重要条件，监督检查是实施内控的重要保证。作为内控基本要素之一的控制活动，在内控中居于核心地位，是实现内控目标的关键要素。企业内控理念需要通过控制活动体现出来；控制环境在为控制活动提供基础的同时，需要通过控制措施，借助于控制活动发挥其实现控制的作用；而风险评估的最终目的是通过控制措施的运用，通过控制活动表现出来。为此，本文主要研究内控活动对企业价值的影响。

二、理论分析与研究假设

价值管理理论强调以价值为基础的管理是一种典型的企业管理模式，该模式以股东价值最大化为终极目标。然而所有权与经营权的分离使得股东将经营企业的权利委托给职业经理人，两者之间既存在代理利益，也存在代理冲突。职业经理人从股东处获得激励，本应以股东利益最大化为经营目标，但职业经理人也是效用最大化者，所以代理人不会总是以委托人的利益最大化为出发点，这就带来了对代理人进行控制的问题。Jensen and Payne（2003）认为内控是企业解决代理问题的一个有效机制。杨忠智（2007）认为，内控是企业为了追求低代理成本而在企业内部建立的一种控制体系，对降低代理成本的追求，也就是对企业价值的追求。王宏（2008）认为委托代理理论解释了内控的根源或者动因问题。由此可见，内控和企业价值管理有着非常密切的关系（赵保卿，2005；阎达五，2004；徐虹等，2008）。内控促使企业向着自身制定的战略前进，并降低在这一进程中受到意外影响的概率。内控有助于企业实现价值管理，从而切实提升企业价值，而且基于信号传递理论，有效的、详细的内控信息向投资者传递了关于企业的一种积极的信号，从而提升企业价值，企业中的内控活动多种多样，内控活动的有效性是由各种内控活动执行的有效性决定的，从某种意义上说各种分解的内控活动也对企业价值产生一定的影响。本文选取内控制度、内控报告披露、授权审批控制、财产保护控制、会计制度、预算管理、运营分析、绩效考评和突发事件等指标衡量内控活动，于是，提出假设1：

H1：有效的内控活动有助于提升企业价值。

股权结构是影响公司治理的最重要因素之一，股东的持股比例和股权属性对企业价值有很大的影响。企业股权属性表明实际控制人的角色，企业实际控制人的角色可能会对内控活动和企业价值有一定程度的影响。企业股权属性不同，关注企业价值的侧重点也不同：一般来说，国有企业更加偏重于企业的社会价值，非国有企业则更注重企业的经济价值。由此提出假设2：

H2：非国有企业的内控活动和企业价值优于国有企业。

三、实证研究设计

（一）样本选择与数据来源

本文以2008—2010年深市A股主板上市公司为研究对象。为了保证数据具有代表性，尽量消除异常样本对研究结论的影响，本文按照国际通行惯例剔除金融保险类公司，ST类、*ST类公司，净资产为负、扣除非经常性损益后净利润为负的公司和托宾Q值大于4的公司以及数据异常的公司，最后获得有效数据样本927个。本文内控活动的指标数据系手工查阅各企业2008—2010年巨潮资讯网披露的年度报告和内控评价报告获得，其他指标数据来源于RESSET金融研究数据库和国泰安数据库。

（二）变量定义与模型构建

1.变量定义

变量指标的选择在很大程度上影响着实证检验的准确性。针对变量选择，本文主要考虑了两个方面：首先，结合我国实际情况和本文研究主题，对国内外学术界已采用过的变量进行综合评析、筛选和修正，结合本文研究的主要内容和目的，对以往研究曾涉及的各种变量进行度量和补充；其次，考虑实证研究方法中的可行性要求与数据搜集的局限性，最终确定研究需要考察的变量。

（1）被解释变量：企业价值——托宾Q值

托宾Q是国内外学者在文献中引用最多的衡量公司价值的指标。另外，托宾Q值也能通过CSMAR数据库直接收集。借鉴国外学者如HamidMehran（1995），Ahn（2004），以及国内学者如汪辉（2003），苏启林、金天、余鹏翼、宋敏（2004），白恩重（2005），夏立军、方轶强（2005），林钟高、王书珍（2006），于海云（2011），刘银国、朱龙（2011）等的研究，本文也采用托宾Q作为衡量企业价值的指标，它等于公司的市场价值与公司总资产之比值。

（2）解释变量：内控活动

《基本规范》中将内控活动分为不相容职务分离控制、授权审批控制、会计系统控制、财产保护控制、预算控制、运营分析控制和绩效考评控制等。为了研究的定量化需要，本文借鉴孙芳城、梅波和杨兴龙（2011）的研究中关于内控活动的指标体系，并在此基础上进行适当补充，以是否披露内控报告、建立内控制度、实施授权审批控制、执行会计制度、执行财产保护控制、实施全面预算管理制度、运营分析控制、建立和实施绩效考评制度、突发事件控制等为解释变量。

（3）控制变量

本文研究的主题是内控活动与企业价值之间的关系，但影响企业价值的因素很多，因此在研究设计中要控制住其他因素对企业价值的影响，以便能准确地测量公司内控活动对企业价值的影响。根据相关文献的研究结果，借鉴林钟高、郑军、王书珍（2007），刘银国、朱龙（2011），徐大伟、蔡锐和徐鸣雷（2005）的研究，本文的控制变量设置为股权性质、管理层持股比例、企业规模、行业、成立时间和成长机会。

综上，本文选择的变量定义见表1。

2.模型构建

本文根据以上提出的两个假设和变量设计，构建如下的回归模型：

Q=λ0+λ1ICA+λ2SC+λ3MOWN+λ4SIZE+λ5INDUSTRY

+λ6YEAR+λ7GROWTH+？着

四、实证结果与分析

（一）描述性统计结果与分析

表2显示：在样本企业中，2008年有9家上市公司没有披露内控报告，而2009年和2010年都披露了内控报告，样本企业均建立了内控制度。在各年中披露比例最高的是会计制度，分别占74.11%、83.82%、99.35%；披露比例最低的是突发事件控制，分别为0.65%、0.65%、2.91%。从各年内控活动披露的均值来看，上市公司披露的内容逐渐丰富，内控活动水平在逐年提高。

表3显示：内控活动九个指标的均值为3.83，意味着绝大多数深市上市公司执行内控活动的总体水平比较低，还有很大的改善空间；最大值和最小值差距较大，说明上市公司间的内控水平有一定的差距；托宾Q值的均值为1.6228，表明上市公司业绩水平较高，但最大值与最小值同样存在较大差距，公司之间价值差距较为明显；管理层持股比例的最小值和最大值差距很大，反映出最大持股人处于绝对控股地位。

表4显示：国有企业和非国有企业的内控活动和托宾Q值的差别均很小，说明股权性质对内控活动和企业价值的影响不是很明显，但非国有企业在一定程度上具有更好的内控活动和企业价值，这一结果与我国当前上市公司的整体情况是相符的，从而验证了假设2。

（二）回归结果与分析

为全面检验本文所提出的假设，笔者将被解释变量企业价值与反映企业内控活动的有关解释变量以及控制变量，采用最小二乘法（全部纳入方式）进行回归拟合，回归结果如表5所示。

表5显示：1.回归方程统计量F值为28.967，Sig.为0.000，可知回归方程是极其显著的，也意味着回归模型总体上具有显著性，解释变量和被解释变量之间存在显著的线性关系。模型复相关系数R值为0.566，表明方程的拟合度一般，这可能是因为本文采用大样本数据在一定程度上降低了拟合优度，但是其超过了0.5的中间水平，方程符合要求。但模型调整后的R平方为0.306，表明被解释变量和解释变量之间的拟合效果较好，解释变量对被解释变量有较好的解释力度。检验统计量D-W的值为2.097，略高于2，说明回归模型的残差相互独立，从统计角度来看，模型效果较好。

2.内控活动ICA的参数估计值为0.036，参数估计值的T值为2.711，Sig.为0.007，通过显著性检验，说明有效的内控活动对企业价值具有显著正效应，从而验证了假设1；管理层持股MOWN的参数估计值为1.004，参数估计值的T值为1.058，Sig.为0.29，未通过显著性检验，说明我国管理层持股普遍偏低，激励效果不明显，因而对内控活动和企业价值无显著影响；企业规模SIZE的参数估计值为-0.536，参数估计值的T值为-12.356，Sig.为0.000，通过显著性检验，说明企业规模对企业托宾Q值具有显著负效应，企业资产规模的扩大，并没有显著提升企业价值，这可能源于我国的资本市场仍是很多企业以较低成本获取资本的场所，企业的盲目扩张反而使企业的管理效率下降、成本控制放松、经济效益下滑，从而降低了企业价值；成立时间YEAR的参数估计值为1.644，参数估计值的T值为6.651，Sig.为0.000，通过显著性检验，说明公司的上市时间对企业价值具有显著正效应；成长性GROWTH的参数估计值为0.000，参数估计值的T值为 -0.514，Sig.为0.608，未通过显著性检验，说明成长性对内控活动和企业价值无显著影响；股权性质SC参数估计值为0.014，参数估计值的T值为0.296，Sig.为0.767，未通过显著性检验，说明股权性质对内控活动和企业价值无显著影响；行业属性INDUSTRY参数估计值为-0.025，参数估计值的T值为-3.813，Sig.为0.000，通过显著性检验，说明二者显著负相关，这与林钟高、郑军、王书珍（2007）关于企业行业属性与内控状况负相关的研究基本一致。表5中VIF的最大值明显小于10，故不存在严重的序列相关性和多重共线性问题。

五、结论与讨论

本文以2008—2010年深市A股主板上市公司为研究对象，实证研究了内控活动对企业价值的影响。主要结论是：我国上市公司内控活动与企业价值显著正相关，内控活动越有效，越能促进企业价值的提高，假设1得到验证；国有企业和非国有企业的内控活动和企业价值差距不明显，但是非国有企业的内控活动情况和企业价值优于国有企业，假设2得到验证。

然而本文存在三方面的局限：一是在数据的搜集方面，由于内控评价报告披露的方式及内容不同为内控活动的衡量带来了不统一的问题，本文力求做到客观准确，但差异在所难免。后续研究可适时引入案例分析法，深入分析企业内控活动执行情况，为评价指标的选取以及数据的搜集提供现实指导。二是影响内控活动和企业价值的因素很多，本文虽然验证了内控活动与企业价值显著正相关，但是其作用机理尚不明确。内控活动可以直接影响企业价值，也可能是通过某一中介因素的传导机制，例如会计信息质量等的影响，在以后的研究中将予以考虑。三是根据C-SOX的内容，内控有五方面的要素，内控活动只是其中之一，其他要素对企业价值的影响如何也是亟待研究的问题。

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