ST公司高管薪酬激励机制的现状研究

龚大林

【摘 要】 目前，上海和深圳证券交易所共有百余家上市公司被特殊处理（ST），这在一定程度上威胁着投资者的利益，ST企业已经成为不可忽视的板块。基于此，文章试图通过ST企业和撤销ST企业的高管薪酬激励现状以及薪酬业绩相关性的分析，揭示出ST与撤销ST企业的薪酬激励差异。研究发现，在撤销ST的企业中，已经建立起良好的薪酬激励制度，这也可能是其撤销ST的重要原因之一。

【关键词】 ST； 高管薪酬激励； 经营业绩

一、前言

1998年3月，中国证监会发布了《关于上市公司状况异常期间的股票特别处理方式的通知》，由此ST企业应运而生。所谓ST企业，就是指交易所应对状况异常的股票交易实行特别处理的上市公司。

长期经营不善将会大大地增加企业冠以“ST”帽子的风险，而如果公司“连续三年为亏损”，则会面临停止上市的风险，这一举措将ST企业推到了风口浪尖之上。而究其深层次的原因，是企业激励机制的缺陷所导致，当企业尚未建立健全的激励机制时，高管层就会背离股东最大化的目标，侵害企业的利益，产生委托代理成本。据统计，大多数的ST企业根本未建立高管薪酬的激励机制或是激励机制尚不健全，因此对于如何建立健全薪酬激励制度，避免“戴帽”，关系到上市企业自身的健康发展和证券市场的有序运行。

在我国有关ST板块的研究多集中在投资者保护、财务风险预警、盈余管理、公司治理环境、内部控制、股价波动等方面，而对于ST企业的薪酬激励现状却鲜有研究，但是，良好的薪酬契约应该有助于缓解经理人自利行为引发的代理问题（Jensen and Meckling，1976；Smith and Watts，1992），是企业提高业绩的有效途径，因此研究ST公司时不考虑薪酬激励情况不甚合理；大量探讨高管薪酬激励机制的文献，考察的样本既有上市公司全样本，也有针对某一行业或具有某一相同特征的子样本，但在这种情况下是需要将ST、PT等行为异常的样本剔除的。

本文将研究高管薪酬激励机制的视角集中在ST企业上，旨在通过对ST企业高管薪酬激励机制的现状进行分析和研究，试图揭示符合上市公司发展规律的合理薪酬激励机制，为丰富公司治理的理论体系增添新的内容和知识，并为现存尚未摘帽的ST企业的不合理薪酬激励机制的校正提供较为直接的证据。

二、ST企业高管薪酬激励现状分析

（一）样本来源与选取

本文选取2009—2011年的ST企业作为研究样本，数据来源于CSMAR数据库和巨潮资讯网，同时剔除数据披露不完整的样本，共计得到有效样本435个。在具体分析过程中，将在这一期间撤销了ST的样本单独列为一组，与2011年仍保持ST的样本做对比分析。

（二）基本情况分析

笔者统计了ST企业的戴帽原因，主要分为以下几类：234个样本连续两个年度亏损；108个样本每股净资产小于面值；45个样本连续两个年度亏损并且每股净资产小于其面值；36个样本被出具无法表示意见的审计报告；9个样本被出具拒绝表示意见的审计报告；3个样本由于欠款未正常收回，财务状况异常。

（三）高管薪酬水平分析

将撤销ST的样本单独列为一组，与保持ST的样本进行高管薪酬水平的对比分析，高管薪酬用高管前三名薪酬总额表示，ST表示2011年仍保持ST的样本，NST表示2011年撤销ST的样本，具体分析如表1。

从表1可以看出NST的高管薪酬均值要略高于ST，ST样本高管薪酬均值为65.6万元，而NST的高管薪酬均值为78.8万元。ST的样本标准差为145.7126，NST的样本标准差为133.1674，波动性都较大。从极小值和极大值看，ST的极小值为11.89万元，极大值为196.00万元，NST的极小值为13.5万元，极大值为230.7万元。从表1中可以看出ST和NST的公司高管薪酬均值和中值数的Wilcoxon/Mann-Whitney统计量在1%的水平下都显著，说明它们两两之间存在明显差异。

（四）高管薪酬激励状况分析

笔者从以下几个方面来考察高管薪酬激励机制的建立：是否设立薪酬委员会、是否设立年薪制以及董事长与总经理是否两职兼任。之所以将两职合一加入到薪酬激励机制中，是因为对高管的激励和监督存在一定的替代关系，当激励更为有效或相对容易时，股东倾向于激励高管，而监督更易行时，股东则更倾向于监督高管。两职合一可以从一个方面反映出企业公司治理的松散程度以及薪酬激励机制的有效性。

从表2可以看出，撤销ST的样本其高管薪酬激励机制更为完善。在两职合一方面，ST的样本仍然有67个样本处于两职合一的状态，而撤销ST的样本中，仅有7个样本仍然为两职合一；在设立薪酬委员会方面，ST的样本有276个设立了薪酬委员会，撤销ST的样本有81个设立了薪酬委员会；在设立年薪制方面，ST的样本有311个设立了年薪制，撤销ST的样本全部实行了年薪制；在高管的股权激励方面二者都没有建立股权激励制度。

（五）高管薪酬差距分析

Jensen和Murphy（1990）认为衡量高管薪酬激励强度的标准不是绝对报酬额，而是取决于相对报酬，由此衍生出锦标赛理论。借鉴该思想，我们分析高管团队内部的薪酬差距是否存在差异。

从表3可以看出，ST的样本薪酬差距的均值为15.67万元，标准差为35.89，极大值为32.1万元，极小值为3.69万元。而撤销ST的样本，薪酬差距较大，均值为20.89万元，标准差为21.8，极大值为39.2万元，极小值为5.67万元。这一结果支持锦标赛理论。从表3可以看出ST和NST的公司高管团队内部薪酬差距均值和中值数的Wilcoxon/Mann-Whitney统计量在1%的水平下都显著，说明它们之间也是存在明显差异的。

三、ST企业高管薪酬激励合理性分析

高管薪酬激励的目的在于解决委托代理冲突，减少委托代理成本。为此，设立良好的薪酬契约应是基于与业绩挂钩的基础之上的。据此可以推测，上市公司ST后，可以通过建立有效的高管薪酬激励制度来激励高管改良业绩。笔者先考察高管薪酬绝对水平的治理效应，建立薪酬与业绩的回归模型，考虑到高管薪酬水平与公司规模、负债比率、行业等有一定的相关关系（Jesen等，1990；魏刚等，2000；杜兴强等，2009），将公司规模、负债比率、行业作为控制变量，建立如下 模型：

LnP=a1+a2×Roa+b1×Size

+b2×Lev+b3×Ind（1）

上式中，LnP表示高管薪酬的对数值；Roa为总资产报酬率，反映企业会计业绩值；Size为企业的规模，用总资产的对数值表示；Lev表示负债比率，用资产负债率表示；Ind为行业虚拟变量，将ST组和NST组的样本分别回归，回归结果如表4所示。

从业绩对高管薪酬的回归可以看出，在ST组中，高管薪酬水平与Roa在统计上并不具有相关关系，这证明在被交易所ST的上市公司中，高管薪酬并没有发挥应有的治理效应，而在撤销ST的样本中，Roa的系数为4.175，并且在10%的统计水平下显著，这在一定意义上说明，股东倾向以薪酬激励的方式激励高管努力工作，提升公司业绩，所以高管薪酬的制定与业绩挂钩，并发挥了良好的治理效应。

近年来，不少学者研究了薪酬差距对企业业绩的影响，由于对结果的不同意见衍生了行为理论和锦标赛理论，行为理论认为薪酬差距的扩大，会使成员感到不公平，从而影响工作的积极性，因此不利于企业业绩的提升。锦标赛理论则认为加大薪酬差距，是对能力最高者的奖励，因而可以激励高管更好地为企业工作，并鼓励内部的监督和竞争。基于以上两种观点，验证ST样本和撤销ST的样本中，高管薪酬差距与业绩的相关关系，笔者建立与模型（1）相同的回归模型，并将因变量替换为薪酬差距。

Ln△P=a1+a2×Roa+b1×Size+b2×Lev+b3×Ind

（2）

回归结果如表5所示。

从以上回归结果可以看出，在ST组中，Roa的系数为2.525，但是在统计上并不显著，在撤销ST组中，Roa的系数为4.020，并且在5%的水平下显著，这一结果支持了锦标赛理论，合理的薪酬差距发挥了治理效应，激励了高管提升企业的业绩。

四、结论

本文从高管薪酬激励的视角，分析ST上市企业高管薪酬激励的现状，并探究了ST企业撤销ST处理的深层次原因，即是否关联于高管激励的有效性。本文基于高管薪酬是股东激励高管的重要内容，企业经营业绩将会直接反映到高管的薪酬水平（或是薪酬差距水平）。在面临停止上市这样的危急时刻，股东会倾向于更为有效地激励高管提升企业业绩。本文关于薪酬现状和薪酬业绩有以下结论：

通过对ST样本和撤销ST样本的对比分析发现，ST样本的薪酬水平与薪酬差距水平比撤销ST样本低，同时撤销ST样本的薪酬激励机制也较ST样本更为完善。在对薪酬和业绩的回归中，笔者得出撤销ST的样本其高管薪酬水平和薪酬差距水平与业绩挂钩，并且薪酬差距能更好地体现出与经营业绩的相关性，而ST的样本其薪酬水平和差距水平与业绩并不具有相关性。因此，本文认为，上市公司撤销ST的原因之一在于建立了良好的薪酬激励制度，降低了企业的代理成本，这在一定程度上也给了ST上市公司改善经营绩效的启示。

【参考文献】

[1] Murphy， K.J.， 1998. Executive Compensation. Working Paper， University of Southern California.

[2] Jensen， M.J.， Meckling， W.H.， 1976. Theory of The Firm： Managerial Behavior， Agency Costs and Ownership Structure[J]. Journal of Financial Economics 3：305-360.

[3] 杨刚，王磊，由雯.我国上市公司高管激励型薪酬模式研究[J].中国行政管理，2011（11）.

[4] 杜兴强，王丽华.高层管理当局薪酬与上市公司业绩的相关性实证研究[J].会计研究，2007（1）.

[5] 林浚清，黄祖辉，孙永祥.高管团队内薪酬差异、公司绩效和治理结构[J].经济研究，2003（4）：31-40.

[6] 魏刚.高级管理层激励与上市公司经营绩效[J].经济研究，2000（3）.

[7] 李增泉.激励机制与企业绩效——一项基于上市公司的实证研究[J].会计研究，2000（1）.

[8] 宁向东，张海文.关于上市公司“特别处理”作用的研究[J].会计研究，2001（8）.