论非法集资的证券化趋势与新调整方案*

李有星

(浙江大学光华法学院，浙江 杭州 310008)

论非法集资的证券化趋势与新调整方案*

李有星

(浙江大学光华法学院，浙江 杭州 310008)

我国非法集资呈现出与广义证券投资相关的证券化趋势。现有调整非法集资的制度规范有非刑法规范与刑法规范，其中以非法吸收公众存款罪与集资诈骗罪为主的刑法调整存在明显缺陷，非法集资的制度规范需要做证券法角度的改进。解决制度性的非法集资问题，必须确立证券非公开发行融资制度标准，扩张合法融资途径，将公司企业的经营性、证券性投融资行为归于证券法调整。引导证券化民间集资关系转化为民间证券融资关系，通过证券融资的规范调整，调整民间融资的行为，用是否违反证券法作为判断民间融资行为的标准。

非法集资 证券融资 投资合同 合法融资 借贷效力

现行非法集资大多与广义的证券发行投资相关，证券化趋势明显，非法集资的证券化趋势要求在对集资行为规制调整有更多的证券法方案的安排，同时，从实质上界定民间融资的合法性界限。

一、非法集资的证券化趋势

所谓非法集资是指单位或个人未依照法定程序经有关部门批准，以发行股票、债券、彩票、投资基金、证券或其他债权凭证的方式向社会公众筹集资金，并承诺在一定期限内以货币、实物及其他方式向出资人还本付息或给予回报的行为。非法集资具有四个特点：第一，未经有关部门依法批准，包括没有批准权限的部门批准的集资以及有审批权限的部门超越权限批准的集资：第二，承诺在一定期限内给出资人还本付息。还本付息的形式除以货币形式为主外，还包括以实物形式或其他形式；第三，向社会不特定对象即社会公众筹集资金；第四，以合法形式掩盖其非法集资的性质。[1]P67最近，根据《最高人民法院关于审理非法集资刑事案件具体应用法律若干问题的解释》(2011年1月4日生效，以下简称《解释》)，非法集资具备非法行、公开性、利诱性、社会性的特征。即(1)未经有关部门依法批准或者借用合法经营的形式吸收资金；(2)通过媒体、推介会、传单、手机短信等途径向社会公开宣传；(3)承诺在一定期限内以货币、实物、股权等方式还本付息或者给付回报；(4)向社会公众即社会不特定对象吸收资金。非法集资，作为市场经济形式下一种新的经济犯罪形式，自上世纪末期开始进入国内公众视野，并成为法律关注的一种犯罪形式。1994年，北京长城机电公司老板沈太福非法集资10多亿，被判处死刑；1995年，司法部门查处无锡大款邓斌集资案，牵出北京市委书记陈希同的两任秘书和副市长王宝森，最终牵出陈希同本人和众多北京市高层领导。此后，与非法集资有关的犯罪在各地层出不穷，见诸媒体的如山西璞真公司案、湖南富民公司案、辽宁新源公司案、山东江大荃馨生物工程有限公司案、吉林纳士塔案、河北孙大午案等。

在证券发展的今天，传统的借钱式的集资少了，证券投资式的集资多了。因为，一方面对于中小企业而言，上市融资门过槛高，到各大银行贷款难，要运作起来，只能采用其他的渠道融资；另一方面，对于投资人来说，一边是银行低利率，另一边是比银行高出数倍甚至数10倍的高利率回报，在这种情况下，很多人宁可冒风险也要投资。于是，就出现了一些公司或个人以国家对生态环境保护、发展绿色产业、民间资金造林等方面的鼓励政策为幌子，许诺进行高额回报，或者以预售、合作经营、投资入股或加盟等名义，承诺回报，收取订金、股权款、加盟费等非法募集资金活动，并呈现出一系列新特点、新动向：

1.通过发行有价证券、会员卡或债务凭证等形式，非法吸收资金，如山西璞真案，该案件中山西璞真假日俱乐部有限公司为客户办理“住房卡”为名进行变相集资。2.对物业、地产等资产进行等份化，通过出售其份额的处置权进行高息集资，如将果园分成若干份额出售集资等。3.发行或变相发行彩票的形式集资。4.利用养殖、产品开发的形式，通过认购、认养或联合开发等，面向社会公众募集资金。投资者出资按股(或单)购买，每股约定一定的金额，不设定集资上限，逐月或逐年返本还息。如辽宁营口东华经贸(集团)公司在2002年7月至2004年12月间，以高额回报诱使群众投资所谓的“养殖蚂蚁”。到2004年12月，东华集团吸引投资者签订合同109161份，非法集资近30亿元。①由于联合种植、养殖的动植物均为农产品，其资金的募集对象势必面向乡镇和农村，据调查，2006年仅在安徽省以联营入股、种植养殖为名向社会公众募集资金注册登记的公司就有90多家(不含未登记)，向社会公众募集资金总额初步估计已达10亿元。[2]5.虚设高科技开发项目融资，以公司国内外上市为由出售公司股权。行为人多采取成立公司、虚设高科技开发项目的办法，巧立名目，骗取受害者的信任，在未经任何部门批准的情况下，公开向社会集资。如西安重阳生物科技公司案中的犯罪嫌疑人称自己拥有西安重阳生物科技公司450万股名为“重阳生物”的股权，招聘一批专门从事传销活动的人员，以传销的手法，骗取广州地区群众认购并不真实存在的股权。被骗对象多为离退休老年人，人数达900多人，涉案金额1500万元。

非法集资的证券化方式十分明显，《解释》中例举的11类非法吸收资金的形态都不是传统概念上的民间资金借贷关系，而是具有广义证券意义的权利性、证券融资关系，一种发展中的民间融资、集资模式。具体讲是集资工具的多样化，如(1)不具有房产销售的真实内容或者不以房产销售为主要目的，以返本销售、售后包租、约定回购、销售房产份额等方式非法吸收资金的；(2)以转让林权并代为管护等方式非法吸收资金的；(3)以代种植(养殖)、租种植(养殖)、联合种植(养殖)等方式非法吸收资金的；(4)不具有销售商品、提供服务的真实内容或者不以销售商品、提供服务为主要目的，以商品回购、寄存代售等方式非法吸收资金的；(5)不具有发行股票、债券的真实内容，以虚假转让股权、发售虚构债券等方式非法吸收资金的；(6)不具有募集基金的真实内容，以假借境外基金、发售虚构基金等方式非法吸收资金的；(7)不具有销售保险的真实内容，以假冒保险公司、伪造保险单据等方式非法吸收资金的；(8)以投资入股的方式非法吸收资金的；(9)以委托理财的方式非法吸收资金的；(10)利用民间“会”、“社”等组织非法吸收资金的；(11)其他非法吸收资金的行为

二、非法集资规制的非证券化制度规范与缺陷

我国对证券权利的认识比较欠缺，对于与资金、金钱发生关系的事情，基本停留在传统法的框架内，尤其喜欢用行政式禁止与非法性命名，从而以非法为由打击。我国调整非法集资的制度规范可归纳非刑法规范与刑法规范两方面，但事实上是以刑法调整为主且缺陷明显。

(一)非法集资规制的非刑法制度规范

我国对非法集资规制的非刑法规范有：

1.《公司法》规定。《公司法》第210条规定，②未经本法规定的有关主管部门的批准，擅自发行股票或者公司债券的，责令停止发行，退还所募资金及其利息，处以非法所募资金金额1%以上5%以下的罚款。构成犯罪的，依法追究刑事责任。

2.《商业银行法》规定。2003年《商业银行法》第81条规定，未经国务院银行业监督管理机构批准,擅自设立商业银行,或者非法吸收公众存款、变相吸收公众存款,构成犯罪的,依法追究刑事责任；并由国务院银行业监督管理机构予以取缔。伪造、变造、转让商业银行经营许可证,构成犯罪的,依法追究刑事责任。第83条规定，有本法第81条规定的行为,尚不构成犯罪的,由国务院银行业监督管理机构没收违法所得,违法所得50万元以上的,并处违法所得1倍以上5倍以下罚款；没有违法所得或者违法所得不足50万元的,处50万元以上200万元以下罚款。

3.《贷款通则》规定。1996 年 6 月 28 日，中国人民银行颁布的《贷款通则》第61条规定，各级行政部门和企事业单位、供销合作社等合作经济组织、农村合作基金会和其他基金会，不得经营存贷款等金融业务。企业之间不得违反国家规定办理借贷或者变相借贷融资业务。第73条规定，行政部门、企事业单位、股份合作经济组织、供销合作社、农村合作基金会和其他基金会擅自发放贷款的；企业之间擅自办理借贷或者变相借贷的，由中国人民银行对出借方按违规收入处以1倍以上至 5 倍以下罚款，并由中国人民银行予以取缔。

4.国务院《非法金融机构和非法金融业务活动取缔办法》规定。该《办法》③第4条规定，非法金融业务活动，是指未经中国人民银行批准，擅自从事非法吸收公众存款或者变相吸收公众存款；未经依法批准，以任何名义向社会不特定对象进行的非法集资。非法吸收公众存款，是指未经中国人民银行批准，向社会不特定对象吸收资金，出具凭证，承诺在一定期限内还本付息的活动。变相吸收公众存款，是指未经中国人民银行批准，不以吸收公众存款的名义，向社会不特定对象吸收资金，但承诺履行的义务与吸收公众存款性质相同的活动。

5.《证券法》规定。2005年《证券法》第188条规定是，未经法定机关核准，擅自公开或者变相公开发行证券的，责令停止发行，退还所募资金并加算银行同期存款利息，处以非法所募资金金额1%以上5%以下的罚款；对擅自公开或者变相公开发行证券设立的公司，由依法履行监督管理职责的机构或者部门会同县级以上地方人民政府予以取缔。对直接负责的主管人员和其他直接责任人员给予警告，并处以3万元以上30万元以下的罚款。

(二)非法集资规制的刑法规范

我国刑法中与集资有关的犯罪有5个罪名，包括《刑法》第160条的欺诈发行股票、债券罪；第176条的非法吸收公众存款罪；第179条的擅自发行股票、公司、企业债券罪和第192条的集资诈骗罪和第225条规定非法经营罪。具体为：

1.欺诈发行股票、债券罪。该罪是指在招股说明书、认股书、公司、企业债券募集办法中隐瞒重要事实或者编造重大虚假内容，发行股票或者公司、企业债券，数额巨大、后果严重或者有其他严重情节的，处5年以下有期徒刑或者拘役，并处或者单处非法募集资金金额1%以上5%以下罚金。单位犯前款罪的，对单位判处罚金，并对其直接负责的主管人员和其他直接责任人员，处5年以下有期徒刑或者拘役。

2.非法吸收公众存款罪或者非法变相吸收公众存款罪。《刑法》第176条规定，非法吸收公众存款或者变相吸收公众存款，扰乱金融秩序的，处3年以下有期徒刑或者拘役，并处或者单处2万元以上20万元以下罚金；数额巨大或者有其他严重情节的，处2年以上10年以下有期徒刑，并处5万元以上50万元以下罚金。单位犯前款罪的，对单位判处罚金，并对其直接负责的主管人员和其他直接责任人员，依照前款的规定处罚。目前司法实践中，个人非法吸收或者变相吸收公众存款100万元以上，单位非法吸收或者变相吸收公众存款500万元以上的，可以认定是“数额巨大”。

3.集资诈骗罪。该罪是指以非法占有为目的，使用诈骗方法非法集资，数额较大的行为。根据最高人民法院相关司法解释和规定，“以非法占有为目的”的行为包括：明知没有归还能力而大量骗取资金的；非法获取资金后逃跑的；肆意挥霍资金，致使资金无法返还的；使用集资款进行违法犯罪活动，致使资金无法返还的；抽逃转移资金隐匿财产,以逃避返还资金的；隐匿、销毁帐目,或者搞假破产假倒闭,以逃避返还资金的；其他非法占有资金，拒不返还的。集资诈骗罪，数额特别巨大或者有其他特别严重情节的，可判处10年以上有期徒刑或者无期徒刑，并处5万元以上50万元以下罚金或者没收财产。数额巨大并且给国家和人民利益造成特别重大损失的，应判处无期徒刑或者死刑，并处没收财产。根据当前司法解释，个人集资诈骗数额在100万元以上的，属于数额特别巨大，单位集资诈骗数额在250万元以上的，属于数额特别巨大。

4.擅自发行股票、公司、企业债券罪。该罪是指未经国家有关主管部门批准，擅自发行股票或者公司、企业债券，数额巨大、后果严重或者有其他严重情节的行为。该罪处5年以下有期徒刑或者拘役，并处或者单处非法募集资金金额1%以上5%以下罚金。单位犯前款罪的，对单位判处罚金，并对其直接负责的主管人员和其他直接责任人员，处5年以下有期徒刑或者拘役。

5.非法经营罪。该罪是指未经许可经营专营、专卖物品或其他限制买卖的物品，买卖进出口许可证、进出口原产地证明以及其他法律、行政法规规定的经营许可证或者批准文件，以及从事其他非法经营活动，扰乱市场秩序，情节严重的行为。在许多复杂的非法集资行为中，特别是涉及银行、证券、期货、信托的金融特许业务时，将构成非法经营罪。也可以说非法经营罪是调整非法集资的手段之一。依据《刑法》第225条规定，该罪处5年以下有期徒刑或者拘役，并处或者单处违法所得1倍以上5倍以下罚金；情节特别严重的，处5年以上，并处违法所得1倍以上5倍以下罚金或者没收财产。

(三)调整非法集资行为制度规范的缺陷

我国调整非法集资行为的法律规范的不足和缺陷较明显，说非法集资是制度性问题不过分。[1]P67我国调整非法集资行为事实上主要依赖于刑法的打击，其中集资诈骗罪、非法吸收公众存款或者变相吸收公众存款罪为主要。集资诈骗罪“以非法占有为目的”的行为解释的宽泛性和不确定性导致此罪认定的弹性较大。非法吸收公众存款或者变相吸收公众存款罪的构成要件本身是大口袋，标准不规范。该罪行为人主体是一般主体，包括行为人不具有吸收存款的主体资格而吸收公众存款破坏金融秩序的行为。行为人在主观上具有非法吸收公众存款或者变相吸收公众存款的故意，存款人是不特定的群体的存款才是公众存款。无论其采取什么办法，只要其行为具有吸收公众存款的性质，即符合本条规定的条件。从《刑法》第176条规定本身来看，非法吸收公众存款或变相吸收公众存款的关键是何为存款，④对此法律没有明确界定。存款是一个金融概念，对应的是贷款，没有贷款也就无所谓存款。尤其目前出现的公司企业融资用于企业自身发展但具有违规性的行为，不加区分地一律认定为非法吸收公众存款或者变相吸收公众存款确引起巨大争议。另外，对于大量集资活动发生，特别是公司经营式的集资活动，其是属集资诈骗罪或是非法吸收公众存款罪，界限的自由裁决弹性很大，而集资诈骗罪与非法吸收公众存款法律后果区别巨大。同样是非法集资数亿元，定罪为集资诈骗罪与认定为非法吸收公众存款或者变相吸收公众存款的后果截然不同，如浙江同时期出现的东阳吴英案⑤与丽水杜益敏案⑥就是典型对照。此后，从民间融资开始集资到最后集资诈骗而被判处死刑的案例有：2009年8月23日,温州市中级人民法院一审以集资诈骗罪判处温州乐清女子郑存芬死刑。2009年3月20日,乐清农妇高秋荷因集资诈骗被温州市中级人民法院一审判处死刑。2010年2月23日,台州女子王菊凤因集资诈骗被台州中级人民法院一审判处死刑。因此，由于缺乏民间融资的制度保障，民间融资者本来就是与出借人之间的借贷关系，这种借贷关系也可以说是因无法律的规范、无行政监管机构和政府的依法干预而误入集资诈骗的领域，最终以断送集资者的生命为代价。为挽救在民间融资领域中行动的人们的宝贵生命，国家也应该早点对该领域做出有效的法律规范，以使人们遵守。特别需要提及的是《最高人民法院关于审理非法集资刑事案件具体应用法律若干问题的解释》，虽然对于处理非法集资引起的犯罪打击提供了具体标准；同时也对民间吸收特定人的资金提供了一定的安全港规则，提高了非法吸收公众存款罪的构成标准。但对集资的合法化途径并没有正面提供；依然缺乏对非法集资的预防，对民间集资的规范引导。所以，当下我国非法集资的现象不会从根本上得到改变，因集资而构成集资诈骗罪的案例还会大量出现。

三、非法集资的证券法视角下的调整方案

根据民间融资或者说非法集资的证券化形态，同时考虑对民间集资行为的有效引导和规范，有必要探讨或者用证券法来调整这种证券化的集资行为。坦率而言，我国的专业金融领域的规范与监管是成功的，如银行、证券、保险、信托等专业金融领域均有专门立法和专门的专业监管机构；但是对民间融资或者说民间金融行为的规范与监管是欠缺的，集资行为人无法创新融资工具、集资试图合法化但没有规定程序可以供其采用，⑦从监督管理机构看，人民银行、银监会、证监会、保监会显然不承担民间融资的专业监管职能，这种非专业金融任务就落实到政府的监督管理范围。但基于人民政府金融工作办公室管理民间融资问题缺少有效的法律规范，政府要干预私权领域的金钱借贷活动难度极大。除了国家下决心强化政府对民间融资的监督立法，以完善政府对民间融资的绝对监管外，另一种监管思路就是以证券法视角解决。通过修改证券法，扩大证券的实质定义，从而以证券融资监管角度解决，即变民间集资、民间融资为民间证券融资，通过调整证券融资的法律规范，调整民间融资的行为，用是否违反证券法作为判断民间融资行为的标准。

非法集资现象是同一个国家的证券概念相关的，证券包含的范围小，非法集资的调节困难，反之亦然。例如，在美国，因为证券的概念涵盖面极大，几乎所有金融商品或凭证均可被视为证券——只要证券交易委员会和法院有共识。美国著名证券法教程中提到了这样一段话：下列事物的共同性是什么?苏格兰威士忌，自行改善的跑道，化妆品，蚯蚓，河狸，麝鼠，兔子，灰鼠，渔船，真空吸尘器，一小块墓地，牛胚胎，灌制原版唱片合同，动物饲养计划，诉讼共同基金和果树。答案是它们都被判决认定为联邦或州证券法意义上的证券。[3]P23证券法覆盖下的这些非常规投资范围之所以如此巨大，可归因于“证券”广泛的法定概念。同样的融资行为，在美国是视为证券发行行为而受证券法的制约和调整，在中国就是非法集资或是非法吸收公众存款罪。目前我国认定的许多非法集资，其实就是“美国式投资合同”。投资合同是利用一种类似股票的投资份额或权益分享的特殊证券融资问题。⑧投资合同基本的鉴定标准被表述为“一个人将他的钱投入到普通企业并期望从发起人或第三人的努力中获得利润”。[4]P290这—标准由如下一些因素构成：一是要有金钱投入；二是投入普通企业；三是利润期望；四是纯粹是由他人做出的努力，即由他人经营管理。这种证券的特点是行为人通过向社会不特定的对象融资，签发期待的权益凭证，投资者因出钱投资于一项共同的风险事业而取得的主要通过他人的努力而赢利的权益(凭证)。在我国，对以发行该种凭证而融资的行为通常以非法集资来处理。学者朱伟一认为,美国法官决定投资合同是否为证券时，考虑的因素之一是证券法之外是否还有其他法律制约该凭证。这种做法背后的理念是不能有法律空档和盲点。[5]P22我国做法正好相反，证券法规定的证券范围很小，遇到类似投资合同等新型融资行为没有既有制度和规范处理时，统统收入非法集资的大口袋，由证券监管部门以外的政府部门去处理。非法集资这口袋大得吓人，但其概念或定义比证券的概念或定义还要模糊。结果是，许多融资做法既没有被非法集资制约也没有被证券法制约，给融资者扰乱金融秩序留下逍遥的空间。所谓非法集资经常具备了证券的特点，实际上也是融资的发行人为规避证券监管而自觉不自觉地推出的变通产物，由证券监管部门来处理更科学合理。

证券在现代金融市场中呈现出一种扩张的趋势，证券种类也在不断增多，一切能够给投资者带来资本性收益、使筹资者可以用来直接筹集资金的工具都应该视作证券，而由证券法调整。如地产投资券、产权式酒店收益权证、集合资金信托权证等。在2004年1月13日，判决的一个案例美国证监会诉爱德华兹(SEC v. Edwards)中，美国最高法院维持了它在58年前的见解。[6]被告公司出售一种经营方案，声称只要投资者花7000美元投资一部投币电话，被告公司就负责向投资者租回这部电话，进行日常经营管理并每月向投资者返还82美元的租金，投资者相当于每年获得14%的投资回报。被告公司还向投资者承诺，在5年租期届满后或者在投资者发出终止合同的指令180天后，会向投资者返还其全部的投资本金。结果有1万人参加了这个经营方案，使被告公司获得了3亿美元的资金。但是，由于不能满足所有投资者回收本金的要求，被告公司在2000年9月请求破产保护，受到损失的投资者立即向该公司的总裁及首席执行官提起索赔诉讼。经过三审，美国最高法院的大法官以少见的一致意见形成最终判决，认为投币电话方案虽然向投资者承诺固定而非可变的投资回报，但仍然属于投资合同，属于证券投资属于《证券法》调整。显而易见，《证券法》规定的证券范围宜宽不宜窄，只有《证券法》的适用范围宽广，证券投资的多种性、多层次性才能有效运行。因此，证券范围应当规范确定且有余地，尤其是在出现证券非公开发行的新形势下，⑨包括公司股权、表决权、认购权、信托权证书等等，宜列入证券的范围。否则，无法理解和处理证券非公开发行融资过程中的实践问题。在金融市场发达的国家，非法集资的情况非常少见，在我国却屡禁不止。金融体系结构的不合理是一个不容忽视的主要原因，非法集资引发的犯罪的一再重现，正是这种时代背景下发生的制度性悲剧。[7]

在我国，目前现有的制度规范难以解决非法集资问题。因为企业集资是一种常态，在没有正确认识证券的范围或应当有的范围情况下，国家无法真正提供合法与违法边界界定标准，只有用非法集资和非法证券活动的大口袋管制打击。要有效解决制度性的非法集资问题，必须确立证券非公开发行融资制度标准，扩张合法融资途径，将公司企业的经营性、证券性投融资行为归于证券法调整。国家应设立证券发行的豁免制度，如小额发行和证券非公开发行豁免制度，为社会提供一种集资行为的“安全港”，在安全港内的集资行为不受追究。⑩如《解释》规定的“未向社会公开宣传，在亲友或者单位内部针对特定对象吸收资金的，不属于非法吸收或者变相吸收公众存款”，就是属于民间融资的安全港规则。美国在证券法中就规定了私募的(即不涉及公开发行)融资制度，也规定了小额融资与豁免制度，因此，我们看到的是有违反证券法的违法犯罪行为，但不用非法集资概念。香港有《放债人条例》第23条规定“除非放债人领有牌照否则不得追讨贷款等”制度，使民间借贷、民间融资放债人风险增大，为求交易安全，通常放债人会在取得资格执照后放贷，因此，类似大陆的巨额民间地下的融资活动较少。我国在承认民间融资合法化和打击非法集资的同时，十分需要明确的、合理的、规范的合法融资制度，界定融资边界，唯此，才有我国的金融安全和金融稳定以及非法集资的有效遏制。

注释：

① 2007年1月17日营口市中级人民法院判处首犯汪振东(系辽宁营口东华经贸(集团)公司董事长)犯集资诈骗罪，一审被判处死刑，依法没收汪振东个人的全部财产。其余15名被告人也被判处5至10年刑期不等的有期徒刑，处以10万元至50万元不等的罚金。

② 2005年《公司法》已经删除这方面的规定，与此对应的条款是2005年《证券法》第188条。

③ 孙大午的律师认为国务院在未经全国人大及其常委会授权的情况下擅自对法律进行解释是无效的越权行为。这里暂且不讨论其是否合法，司法实践是把它当做有效力的文件的。

④ 《中国大百科全书》对“存款”的解释是，存款人在保留所有权的条件下，把使用权暂时转让给银行的资金或货币，是银行最重要的信贷资金来源。

⑤ 吴英原是浙江本色控股集团有限公司的法定代表人。自2006年4月成立至2007年2月，吴英在不具备吸收公众存款业务资格情况下，向不特定对象变相吸收资金共计7.2亿余元。到案发时尚有5.3亿余元本金没有归还。吴英被控的是涉嫌非法吸收公众存款犯罪。但后来改为集资诈骗罪起诉，2009年12月18日，浙江省金华市中级人民法院对吴英非法集资案依法作出一审判决，以集资诈骗罪，判处被告人吴英死刑，剥夺政治权利终身，并处没收其个人全部财产。

⑥ 杜益敏原浙江溢城投资管理有限公司董事长，在丽水市莲都区成立公司，以个人名义，公司担保，设点向社会公众集资，共计非法集资人民币7亿余元，至案发尚有1.2亿余元未归还。2008年3月21日，一审法院以杜益敏犯集资诈骗罪，判处死刑，剥夺政治权利终身，并处没收个人全部财产。2009年8月5日,杜益敏被执行死刑。

⑦ 例如，民间融资者希望通过法定程序向若干特定人借款(出具的是借条凭证)，希望履行法定程序，但我国目前没有任何借贷性的事前报备审批程序。如出具股票、债券等的审批程序已经规定在相关法中。

⑧ 美国1933年《证券法》规定投资合同也是证券，法律没有对投资合同的含义做出规定或说明，是根据法院解释来理解。

⑨ 证券非公开发行是与公开发行相对应的直接融资方式，可以满足发行人不同的筹资需求。它是针对特定对象、采取特定方式、接受特定制度规范调整的企业融资模式。向特定对象发行股票后股东累计不超过200人的，为非公开发行。但是，此是针对股份公司而言的。

⑩ 如浙江省高级人民法院2010年5月27日出台《关于为中小企业创业创新发展提供司法保障的指导意见》明确，中小企业之间自有资金的临时调剂行为，可不作无效借款合同处理。以投资公司、咨询公司等名义进行非法资金拆借活动的，仍要依法制裁。具体实践中，借贷利率、规模、如何界定自有资金、临时调剂等成为新问题。《意见》明确：未经社会公开宣传，在单位职工或亲友内部针对特定对象筹集资金的，一般不作为非法集资；资金主要用于生产经营及相关活动，行为人有还款意愿，能够及时清退集资款项，情节轻微，社会危害不大的，可以免予刑事处罚或者不作犯罪处理。

[1] 李有星.中国证券非公开发行融资制度研究[M].杭州：浙江大学出版社，2008.

[2] 代群，马姝瑞.专家:警惕非法集资 百姓理财应拓宽渠道[N].经济参考报，2006-12-25(3).

[3] [美]托马期·李·哈森.证券法[M].张学安等译.北京：中国政法大学出版社，2003.

[4] 施天涛.商法学[M].北京：法律出版社，2003.

[5] 朱伟一.美国证券法判例解析[M].北京：中国法制出版社，2002.

[6] 汤欣.修法可从证券开始[J].法人杂志，2004，1.

[7] 董碧水.非法集资：刀尖上的资本之舞[N].中国青年报，2008-04-18(3).

TheSecuritizationTrendandNewAdjustmentSchemeofthePonzi.Scheme

LiYou-xing

(Guanghua Law School of Zhejiang University，Hangzhou Zhejiang 310008)

In china, the Ponzi.Scheme presents a securitization trend which is related to portfolio investment in the broad sense. The system of Ponzi.Scheme regulation is divided into criminal rules and non-criminal rules. The criminal regulations, mainly donated by the crime of illegally sucking in public deposits and the crime of financial fraud, have clear deficiencies,and the system of Ponzi.Scheme regulation needs improvement in the securities law’s perspective. To solve institutional problem of Ponzi.Scheme, the financing system standard of non-public offering must be determined.We must expand the path of legal financing, and restore the operational and securitized investment and financing to the adjustment of securities law. Also we may lead the relationship of securitization informal financing to that of informal security financing, adjust the act of informal financing by the regulation of security financing, and whether the act is against the securities laws should be used as the standard of judging the act of informal financing.

the Ponzi.Scheme;security financing;investment contract;legal financing;lending effectiveness

DF438.7

A

(责任编辑：唐艳秋)

1002—6274(2011)02—035—06

教育部211工程第三期建设项目《转型期法治理论》、《制度与实证研究》、《民间融资监管的研究》( 2010NC08)、《我国企业融资创新及其法律风险防治》( 2009NH02)的阶段性研究成果。

李有星(1962-)，男，浙江缙云人，法学博士，浙江大学光华法学院教授，浙江省金融法学研究会会长，研究方向为金融法、公司法、证券法。