上证指数与基金资产配置相关性实证研究

姜娉婷　刘颖博

摘要:本文通过建立多元线性回归模型对上证指数与基金资产配置的相关性进行了实证研究。结果表明,所建模型拟合度不高,上证指数与基金资产配置的相关性并不显著,基金在股票、债券、银行存款和清算备付金、其他资产上投资的比例并没有随着上证指数的变化而相应的变化。并对回归结果做了几个方面的原因分析。

关键词:上证指数;基金资产配置;相关性;多元线性回归模型

一、投资基金与股市大盘的关系

首先,投资基金是大盘稳定的合法的力量。在股市发达国家与地区,股市的资金主体一般是以机构投资者为主,以自然人投资者为辅。这主要是因为随着股市的发展,股票种类越来越多、股市操作越来越复杂,一般自然人因为时间、精力、知识等原因而越来越难成功地亲自参与获取收益,而机构投资者具有个人投资者无法比拟的资金、信息、知识等优势,随着市场发展对自然人投资者越来越产生一个“挤出”效应,进而成为股市资金主体,不仅管理自有资金(也包括融资),更进一步代管理他人的资金,如投资基金就是代人理财的一种制度。

其次,投资基金是股市长期的投资者。新基金的另一优势在于它们作为封闭式基金,都有封闭期(甚至在一定条件下还可以转换为开放式基金),它募集的资金属于专款专用投资于股市,而且,由于新基金在股市呆的时间的长期性,使新基金可以进行从容的投资,这是其他投资者难以做到的。正因为如此,基金倡导长期投资与理性投资,由于基金在股市的长期存在,它对股市其他投资者就有足够的时间去影响,进而对大盘产生一个稳中求升的作用。

再次,投资基金的运作机制驱使新基金长期持有个股并做多。我们知道,基金经理人的收入主要来自于基金管理费收入,而且基金管理收入的来源将越来越强调业绩报酬,而业绩报酬的取得无疑需要基金所持有的股票的价格的上升来保持。况且,基金一旦介入某只股票,就绝不会轻易退出来,因为基金有15年的封闭期,足够时间来应付市场变化,况且就是退出来,也难以以较大的资金较低成本地进入其他合适的个股,因为其他个股的重仓持有者对基金及其他大资金都有内在的排斥机制,因此,基金重仓持有的股票就有不断创新高的内在动力,这一点目前为新基金重仓持有的不少股票已有实践中的表现。

最后,指数基金更是与股市大盘同进退。从指数基金的运作机理而言,指数基金购买目标指数中的所有股票,股票的权重与目标指数中各股票的权重一致。也就是说,指数基金是与股市同进退。我国的指数基金属于优化指数型基金,虽然不完全模拟大盘,但较之以前的基金与大盘显然更具趋同性。

二、资产配置

1.资产配置基本概念

所谓基金的资产配置,就是将基金的资产在现金、各类有价证券之间进行分配的过程。简单说就是基金将资金在股票、债券、银行存款等投资工具之间进行比例分配。

资产配置是基金投资管理中至关重要的环节,其基本思路是对不同投资组合的预期回报率、标准差和组合之间的协方差进行预测,然后得出这些组合种类可能构成的新组合的预期回报率和标准差,最后在由这些新组合产生出有效群后,利用基金投资者的无差异曲线来确定应该选择什么样的资产配置组合。

资产配置可从两个层面来进行。最基本的层面是如何将资金配置在股票、债券和现金这些资产大类上。更深一步的层面是将股票和债券资产进一步分散在不同类型股票或债券上,以降低风险。

2.基金分类

对开放式基金以投资组合为基础进行分类:大致可以分为三类即:股票型基金,债券型基金和配置型基金。

三、上证指数与基金资产配置相关性实证分析

1.样本选择与数据统计

本文首先选取了从2005年第一季度至2008年第一季度的上证指数每日收盘价(搜狐财经),经MATLAB处理为季度数据(表1),再经MATLAB转化为上证指数季度涨跌幅(表2):

然后选取了30只开放式基金从2005年第一季度至2008年第一季度的资产配置数据(和讯基金网),资产配置数据为总资产分别在股票投资、债券投资、银行存款和清算备付金、其他资产的投资比例,经MATLAB将数据处理为季度变动率。将30只开放式基金按投资类型分为股票型、债券型、配置型三类,每种类型选取10只基金作为样本。

2.相关性分析

为了研究上证指数与基金资产配置的相关性,建立回归模型:

y=α₀+α₁x₆+α₂x₂+α₃x₃+α₄x₄+ε

变量说明:y:上证指数季度涨跌幅;x₆、x₂、x₃、x₄:每只基金分别在股票投资、债券投资、银行存款和清算备付金、其他资产上所投资的比例的季度变化率;α₀、α₁、α₂、α₃、α₄:回归系数;ε:误差。

回归结果:

四、结论

从回归结果的检验统计量R2、F、p的数值看,所建模型拟合度不高,上证指数与基金资产配置的相关性并不显著,基金在股票、债券、银行存款和清算备付金、其他资产上投资的比例并没有随着上证指数的变化而相应的变化。

出现这种现象的原因可能主要有以下几个方面:

①基金在资产配置方面存在一定的羊群行为。我国基金资产配置上的羊群行为有其深层次的原因。一方面,我国基金业交叉持股现象严重,造成基金重仓股流动性差、交易成本高,导致基金在市场大幅波动时难以及时调整仓位。另一方面,目前一般是以相对排名来评价基金业绩,基金反向操作的风险很大,由此,造成各基金管理人不敢过于张扬个性,基金间存在较强的羊群行为。同时,由于资产配置对基金业绩影响的重要性及信息获取的相对简单性,因此,基金的羊群行为在资产配置上表现得尤为明显,基金在进行资产配置时普遍存在患得患失的心态(娄静,2005) ②众多证券投资基金集中或交叉持有较少数的上市公司股票。虽然机构投资者持有比例比较高的股票的波动性也相对比较小, 对降低市场整体波动性有帮助作用, 机构投资人行为有助于提高市场有效性。但同时也变边缘化了相当数量的具有潜在投资价值的股票。

③从资产配置的变化情况看,基金的股票配置比例整体都呈现逐渐上升的过程,债券投资比例则持续下降。基金的资产配置调整受到一定市场变动的影响,但幅度并不大。在股票市场下跌阶段,基金的股票比例相对稳定;虽然同期债券市场持续上升,但基金对于债券的配置比例却是下降的趋势。即使对于开放式配置型基金而言,也是将股票资产作为主要配置对象,对债券资产的主动配置并不积极。

④整体而言,基金基于其不同的产品风格定位,在资产配置上有所差别;但股票资产仍然是基金最为重视的资产,股票配置比例相对稳定,这与基金追求相对收益目标有关。

⑤基金在投资标的的选择上还是受到特定环境的影响, 被动操作较多。

参考文献:

[1] 杨永健 “基金持仓比例与每股收益相关性研究” 合肥工业大学管理学院管理现代化研究所 《金融经济(理论版)》,2006年

[2] 周新辉 李明亮 “中国证券投资基金资产配置效率实证研究”上海立信会计学院金融系 《财经研究》,2007年3月

[3] 张雪莹 “资产配置对基金收益影响程度的定量分析” 上海财经大学金融学院 《证券市场导报》,2005年

[4] 李学峰 “证券投资基金投资组合与投资策略的匹配性研究” 南开大学金融学系 《证券市场导报》,2006年4月号

[5] 娄静 “资产配置贡献失意” 《海通证券研究所基金研究季报》,2004年

[6] 王征 “资产配置对基金收益率的贡献度分析” 《经济科学》,2005年

[7] 戴维•达斯特(李康等译) 《资产配置的艺术》 上海:上海人民出版社,2005年

(作者单位:上海海事大学经济管理学院 青岛大学经济学院)