ESG研究的概貌、进展与未来展望

［摘要］ESG作为推动经济效益和社会效益同步提升的关键决策活动，已成为国内外学术界研究的热点议题。但ESG相关的研究主题与作用机理等系统性回顾文献仍较为匮乏，尤其是缺乏一个总览性、全面性、系统性的ESG研究整合体系。有鉴于此，文章清晰界定了ESG的内涵，通过检索与筛选国内外高水平ESG相关文献，采用文献计量分析的方法梳理并描绘了ESG领域文献的总体概貌；深度挖掘了已有ESG研究的理论基础，同时基于“前因/后效及其作用机制”的逻辑，归类分析ESG的研究焦点议题，并构建包含研究主题、研究方法和理论基础在内的ESG研究整合体系；基于对现有ESG文献在研究样本、研究数据、研究方法和研究内容等方面的述评，相应提出该领域未来可能的研究方向；系统归纳和丰富完善了ESG的理论基础和框架体系，对进一步推动ESG的深入研究具有重要意义。

［关键词］ESG；文献计量分析；前因要素；后效结果；作用机制

［中图分类号］F272［文献标识码］A［文章编号］1673-0461（2024）11-0001-15

一、引言

当今世界许多国家和地区都普遍面临着经济增长动能不足、生态环境污染严重、社会堵点痛点难以破解等问题。理论与实践表明，这既需要国家层面采取有力行动，国际之间加强协调合作，探求经济增长与社会进步相统一的新路径，也需要企业层面践行环境保护、社会责任和公司治理三位一体的可持续发展理念，推动企业经济效益和社会效益的并行提升。因此，自联合国于2004年6月提出“环境、社会和治理”（Environmental，Social，andGovernance，简称ESG）的概念以来，实务界和学术界便对其给予了广泛关注和重视。

ESG由于其可持续发展和长期价值增长的本质完美契合当下实务界价值创造的内在需求，一经应用就取得了蓬勃发展。数据显示，联合国支持的负责任投资原则（PrinciplesforResponsibleInvestment，简称PRI）签约方数量不断增加（2006年75个，2010年415个，2020年3207个，2023年6月5372个）。据统计，2022年全球ESG基金总数为7012只、总规模达24970亿美元、净融资额约1824亿美元。在可持续发展战略和新发展理念的指引下，我国陆续出台了多项政策和规定，合力推动企业践行ESG。与此同时，监管部门、股东、投资者、新闻媒体和社会公众等利益相关者密切关注企业ESG实践，引导或倒逼企业积极开展ESG活动，中国企业的ESG工作由此开始迈上新台阶。面对这一战略性问题，ESG研究责无旁贷，但要在学术研究上有效回应ESG的重大实践需求、推动其理论的新发展，有必要开展系统性的文献综述工作，提炼和总结已有ESG的研究进展。

在ESG体系逐步完善且企业不断践行ESG理念的同时，ESG相关研究也呈井喷式涌现。已有文献虽能提供有益启发，但仍存在以下不足：第一，尽管目前ESG研究已取得丰硕成果，但多数文献仍为实证研究，对现有相关研究进行总结归纳的综述性文献还很少。第二，ESG不仅包括ESG评级或得分，还包括ESG信息披露、ESG实践和ESG政策等。然而，鲜有的ESG综述文献仅对ESG责任投资［1］、ESG评级［2］、ESG信息披露［3］等ESG中的单一主题或某一方面进行文献梳理和分析，虽能推动ESG研究的精细化发展，却缺乏ESG整体研究话题的系统性回顾，也难以描绘ESG研究的总体概貌；此外，这些文献主要关注的是研究对象的影响因素和经济后果，但对其间的中介效应和调节效应等关键作用机制探索不足，尚未形成完善的ESG整合研究体系。第三，部分ESG综述文献主要采用归纳与概括的定性研究方法，缺乏文献关键词共现和聚类等基于数据分析的定量描述和分析，未能揭示ESG的研究热点和焦点主题。

基于此，本文首先界定ESG的内涵特征，比较ESG与企业社会责任（CorporateSocialResponsibility，简称CSR）的异同之处；其次借助Citespace软件对关键文献进行计量分析，梳理并描绘ESG领域文献的总体概貌，以挖掘ESG相关研究的热点主题和发展趋势；再次系统地归纳总结现有文献的理论基础，企业践行ESG的影响因素、经济后果及其作用机制，并构建一个完整的研究框架；最后针对现有的研究缺口提出解决思路，以期为学术界关于ESG的研究提供理论支持，为指导企业实现可持续高质量发展贡献力量。

二、ESG的内涵界定

ESG全称是Environmental（环境）、Social（社会）和Governance（治理），是一种关注企业在环境、社会和治理维度绩效表现的投资理念和企业评价标准体系。根据主流的ESG报告框架：环境维度的内容包括温室气体排放、能源使用、节能减排措施、自然资源使用等议题；社会维度的内容包括性别与人权政策、产品质量安全、消费者关系、员工福利与健康、劳动保护等议题；治理维度的内容包括公司治理架构、股东权利义务、风险管理、所有权性质、董事会独立性和多元性、反商业贿赂和反腐败等议题。

ESG的出现在很大程度上根植于CSR。CSR是指企业在创造经济利润、对股东负责的同时，还应承担对员工、消费者和社区等利益相关方的责任。ESG和CSR的共同之处体现在两个方面：首先，二者都符合可持续发展的要求。CSR与ESG都非常重视并追求企业的长期发展，均秉持企业经营要符合可持续发展的理念。其次，二者均以利益相关者理论（StakeholderTheory）为基石。利益相关者理论作为CSR和ESG共同的理论基础，指引企业在追求经济绩效的同时，还应关注社会责任和环境保护等。

但ESG和CSR也存在区别，主要体现在以下三个方面：首先，在核心理念上，随着实践界和理论界的关注和行动，CSR的内涵和外延不断拓展，但其内在涵义之中有着明显的道德和慈善烙印，尽责行善堪称CSR的核心要义；而ESG更加注重义利并举，强调既要经营好企业，对股东或利益相关者承担责任，确保企业的可持续发展，也要关注企业与环境和社会的交互影响［4］。其次，与CSR相比，ESG议题通常更系统地与业务相融合，可以在更大程度上进行量化。最后，ESG对企业管理的作用路径和CSR也存在较大差异。CSR通常是从企业管理的正向角度出发，而ESG则更多是从投资者和资本市场的角度出发反向影响企业管理［3］。

三、ESG研究的总体概貌

（一）数据来源与数据基本信息

本文以WebofScience和中国知网（CNKI）为检索平台，通过检索、筛选国内外高水平文献，综合运用Citespace软件对关键文献进行统计计量分析。国外文献来源于WebofScience中的社会科学引文索引（SocialScienceCitationIndex，SSCI），构造检索式“TS=（ESG）ORTS=（"environment*social*govern*"）”，文献类型限定为Article，语种为English，检索时限设置为2004年1月—2022年12月。在阅读文献标题与摘要的基础上剔除无关文献，并将所筛选的文献导入Citespace软件进行去重处理，最终筛选得到英文文献1009篇。国内文献数据来源于中国知网（CNKI）数据库，构造检索式“SU=（ESGOR（环境*社会*治理））”，文献类型为期刊，检索时间跨度与英文保持一致。由于ESG的相关研究在中国起步较晚，国内现有文献数量较少，故以南京大学“中文社会科学引文索引”（CSSCI）和北京大学图书馆“中文核心期刊”为检索范围进行补充检索。经排除不相关文献和去重后，最终获取中文文献162篇。

为清晰了解国内外ESG的研究现状，根据文献发表时间绘制国内外文献发文量趋势图，如图1。总体而言，国内外ESG文献数量呈逐年攀升的态势，表明ESG愈加受到学界的关注与探讨。其中，外文文献由2014年起开始迅猛增长，近年来年均发文量约为200～400篇。这可能源于2015年联合国发展峰会通过的《2030年可持续发展议程》在促使越来越多的国家和投资机构不断探索和实践ESG理念的同时，也成功掀起了学者们对于ESG的研究热潮。中文文献于2015—2018年开始零星出现，此后展现出强劲的增长趋势。这可能是与2018年中国出台了《上市公司治理准则》和《绿色投资指引（试行）》等多项ESG相关政策有关。不过，与外文文献相比，中文ESG领域

的文献仍存在数量上的显著差异。因此，目前关于ESG的相关文献仍以国外为主，国内学术界虽对该领域关注度在迅速升温，但研究尚不成熟，具有较大的发展空间。

（二）关键词词频分析

关键词是文献主要内容的核心要点，对文献进行一系列关键词分析能够准确把握已有文献的研究重点、研究热点和研究焦点等问题。ESG的研究重点问题可通过关键词词频分布情况进行捕捉。其中，频次代表关键词出现的次数，中心性代表关键词衍生其他扩展性关键词的能力，因而高频次关键词与高中心性关键词均可反映关键词的重要性。

图1国内外文献数量对比

通过计算“频次×中心性”的大小，并进行排序获取国内外文献Top10高频关键词统计结果，如表1。可以看出，国外关于ESG的相关研究相对成熟且集中，主要侧重于责任投资、公司治理、企业社会责任、企业财务绩效与非财务绩效等方面，而国内的ESG文献较为分散，学者们主要从ESG信息披露、融资约束、公司治理、投资者等方面开展研究。相较而言，国外对ESG的研究，更多地聚焦于责任投资和企业绩效等实践层面，而国内的ESG研究则较多地探讨了ESG信息披露的必要性及ESG的影响后果。可能的原因是中国的ESG尚处于起步阶段，近年来出台的一系列ESG政策多以ESG信息披露为核心要点，旨在推动企业披露ESG信息并强化ESG在环境保护、社会责任方面的引领作用。

（三）关键词共现分析

关键词共现指同一对关键词共同出现在同一篇文献的次数，对关键词共现进行分析能够反映当前的研究热点及研究主题间的关联强度。国内外ESG文献关键词共现图谱如图2和图3。其中，关键词共现图谱中的节点越大，说明关键词出现的次数越多；节点之间的连线越粗，说明两个关键词间的关联度越高。在图2中，国外ESG文献关键词共现图谱中共有86个节点、293条连线、共现网络密度为00802；在图3中，国内ESG文献关键词共现图谱中共有122个节点、148条连线，共现网络密度为00201。这表明，与国内已有ESG文献相比，国外ESG文献的研究范围更广、研究深度更强。其中，如何依托“社会责任投资”和“企业ESG表现”来提升“公司治理效率”和“企业绩效”等话题是国外ESG的研究热点；而考察“ESG信息披露”以及ESG能否缓解“企业融资约束”、吸引“投资者”并提高“企业价值”等话题则是国内ESG的研究热点。由图2和图3还可以发现，鉴于环境保护的日益重要性以及ESG对资本市场的巨大撬动作用，国内外ESG的研究热点总体保持一致性，即“环境绩效”“绿色金融”“责任投资”已成为近年来国内外ESG文献高度关注的关键词，同时这些关键词又联接其他的研究视角，共同推动ESG研究多元化发展。

（四）关键词聚类分析

关键词聚类可以深化关键词的共现关系，通过形成包含多组词汇的主题聚类，从而形成已有研究的主题分布情况。本文基于关键词共现图谱，依据关键词相似度和对数似然率（LLR）提取聚类标签，以比较国内外ESG研究焦点的异同，聚类结果如图4和图5。国外与国内聚类图谱模块值（ModularityQ）分别为06974、08055，均大于基准值（03），表明聚类结构显著；国外与国内聚类图谱平均轮廓值（MeanSilhouetteS）分别等于09304、08589，均大于基准值（07），表明聚类结果合理且具有较高的可信度。聚类序号与聚类规模呈反向关系，国外ESG文献的聚类标签由大到小依次为：#0ESG评级（ESGRating）、#1社会责任投资（SRI）、#2披露质量（DisclosureQuality）、#3企业社会责任（CorporateSocialResponsibility）、#4外部性（Externality）；而国内ESG文献的聚类标签由大到小依次为：#0上市公司、#1信息披露、#2企业价值、#3绿色金融、#4企业责任、#5公司治理、#6绿色债券、#7银行业金融机构。从聚类标签的数量来看，国外ESG文献聚类标签少于国内，反映出国外ESG文献研究主题更为聚焦和深化。通过对关键词聚类标签分类整理发现，国内外ESG文献均形成了ESG信息披露、企业社会责任和金融这三个聚类标签，表明该三个聚类标签是国内外ESG已有文献的研究焦点。另外值得注意的是，相较于国内ESG相关研究仍处于初期探索阶段的发展现状，一些国外学者深入关注到了ESG评级机构评级结果的不一致性，因此国外ESG文献也形成了ESG评级和ESG披露质量等话题的聚集。

图4国外ESG文献关键词聚类图谱

图5国内ESG文献关键词聚类图谱

四、ESG研究的焦点：主题与内容

为深入挖掘现有ESG研究领域的重点主题与内容，本文将已有文献按照企业践行ESG的影响因素与经济后果进行划分，首先廓清已有ESG研究的理论基础，其次将基于“ESG前因/后效-中介机制-调节机制”的逻辑来归纳与分析各主题的研究内容。

（一）理论基础

已有ESG的研究灵活运用了管理学、经济学及其他学科的相关理论。其中，合法性理论与利益相关者理论常用于阐释企业践行ESG的影响因素研究，而资源基础理论与信息不对称理论则侧重于分析ESG对企业带来的一系列经济后果。

在“什么原因会引致企业践行ESG”问题的学术研究中，合法性理论（LegitimacyTheory）占有重要位置。该理论强调企业的经营决策和管理活动只有在符合社会的认知、期望和规范，并获得社会的认可和支持之后，方能实现可持续发展［5］。随着企业这一组织在社会上占有和使用的资源越来越多，企业对社会发展的影响力越来越大，故社会各界对企业的期望也越来越高。企业不仅需要遵守法律法规和行业规范来达到合法性的最低门槛值，还需要将环境改善、社会责任和公司治理等因素纳入企业战略制定之中，以增强企业的合法性。其中，ESG概念的提出与发展迎合了外界对企业组织的众多期许，因此ESG是一种展现企业合法性的有效工具，进而促使合法性理论构成了ESG诸多前因研究中的重要理论基础之一。利益相关者理论（StakeholderTheory）是解释企业践行ESG原因的另一个重要理论。该理论强调企业应该考虑和回应与其经营活动相关的各方利益相关者的利益要求。该理论认为，企业的成功不仅仅以追求股东利益最大化来衡量，而应该平衡和满足多个利益相关者的利益［6］，包括提高企业的经济价值、实现更多的社会价值和维持更好的利益相关者关系等。由于ESG相关的政策、信息披露和表现等能够较充分地满足各类利益相关者的需求，因而从利益相关者理论出发也就可以解释为什么企业需要践行ESG。

在“企业践行ESG会产生怎样的后效”问题上，资源基础理论和信息不对称理论扮演着重要的角色。资源基础理论（ResourceBasedView）认为，企业通过拥有和开发稀缺、有价值、难以模仿和无法替代的资源和能力，可以实现长期竞争优势［7］。同时，企业在环境管理和社会责任方面的投入将成为企业取得竞争优势的重要战略性资源，有助于实现企业可持续发展，提高企业财务绩效。因此，资源基础理论通过把企业的ESG活动视作企业的一类异质性资源而直观地阐释了该项活动如何提高企业的竞争优势和产出价值。信息不对称理论（InformationAsymmetricTheory）常用于解释在市场交易中存在信息不对称情况下的经济行为和结果。该理论认为，在某些市场环境中，交易双方的信息水平存在差异，一方比另一方拥有更多或更准确的信息，这种信息不对称会对市场交易产生诸多影响［8］。在资本市场中，信息不对称的存在使信息劣势的投资者面临投资决策不确定性和较大的投资风险，影响资本的快速有序流动；在产品市场中，信息不对称使消费者难以准确评估产品的真实质量，从而影响消费者剩余水平。然而，企业的ESG活动则有助于缓解企业和其利益相关者间的信息不对称程度，促使利益相关者对企业的经营情况更为了解，增强企业与各利益相关方之间的长期合作关系，推动企业的稳健经营和可持续发展。

（二）企业践行ESG的前因

1直接影响因素

（1）宏观环境。经济、政治和法律制度等国家层面的宏观环境特征显著影响企业ESG披露与实践。首先，相关学者基于制度理论和合法性理论发现，在经济更发达的地区，企业ESG水平更高。因为在经济发达的地区中，其人均收入水平也较高，此时外部利益相关者对于企业ESG信息需求更强，进而促进企业提升ESG绩效［9］。其次，在政治层面上，腐败会导致企业更有可能从事不道德行为，促使企业不愿意披露信息，进而抑制ESG信息的透明发布［10］。最后，在法律层面上，国家法律制度的完善程度与ESG尤其是环境披露呈负相关关系，而健全的劳工保护制度则对ESG尤其是社会和治理披露有积极影响［10］。根植于中国独特的环境政策背景，如从“五位一体”的总体布局到“新发展理念”的贯彻落实，再到“2030年前实现碳达峰，2060年前实现碳中和”双碳目标的提出，一系列自上而下的环境政策极大程度地推动了中国ESG的发展，也引起国内学者围绕相关政策与企业ESG的关系开展研究。其中，王禹等［11］、王贞洁和王惠［12］分别发现《中华人民共和国环境保护税法》和低碳城市试点政策可以发挥统筹经济效率和社会效益的积极作用，促进企业可持续发展。

（2）公司内部治理。公司内部治理对于解释企业ESG的表现起着举足轻重的作用。现有研究重点关注了企业属性、管理层特征和董事会特征等因素对ESG所造成的影响。

在企业属性方面，企业规模是影响企业ESG投入的内部决定性因素之一。企业规模通过正向影响ESG数据资源的可得性，从而对ESG信息披露和表现产生促进作用［2］。同时，企业决策方式也与ESG密不可分。研究发现，那些采用双重投票权的公司实际上并不会进行ESG投资，相反其环境和社会绩效得分在统计上的显著下降，导致其ESG绩效恶化［13］。

关于管理层特征的影响作用，现有的研究文献也很丰富。其一，具有CEO双重性的企业为减少金融或产品市场、董事会及监管机构的监督和控制，加之CEO自身有着提高薪酬与延长任期的强烈意愿，会促进企业ESG信息披露和提高企业的ESG绩效［14］。其二，CEO的任期越长，他们自愿披露ESG信息的可能性越低，提供的ESG信息跨期变异性也越小，从而降低了企业与外部利益相关者间的信息透明度［15］。

关于董事会特征的影响作用，有研究表明，董事会规模越大、越多元化的企业，其ESG得分越高［16］。可能的原因是董事会规模越大、多样性程度越高，就越能在企业决策与经营中充分考虑各方利益相关者的利益，从而助推企业提高ESG绩效。鉴于女性董事对社会问题有更强的敏感性，女性董事数量的增加，提高了董事会性别的异质性，促使企业更加注重在环境、社会与公司治理方面的举措，最终导致企业ESG信息披露增加［17］。

（3）公司外部治理。许多研究考察了公司外部治理特征与企业ESG选择之间的关系。其中，国家所有权、外资持股和机构投资者持股对企业ESG信息披露和绩效的影响受到了学者们的重点关注。

首先，不少学者认为环境和社会问题应该由政府出面解决，因为政府具备更强的权力与能力。因此，具有国家所有权特性的企业可以更好地帮助政府解决本国范围内的市场失灵等问题，尤其是对处于缺乏能源安全和强有力环境监管的经济体中的企业更是如此［18］，也即国家所有权高的企业，其ESG绩效表现更好。其次，由于外资股东对企业ESG信息的需求有更多偏好，因此相比于内资企业，外资持股的企业ESG信息披露更优。但也有研究发现，外国所有权比例的增加并没有进一步提高ESG信息披露水平［19］。最后，机构投资者持股对于企业ESG也有影响，但研究结论并不一致。有学者指出，机构投资者持股与ESG间的关系取决于机构投资者的类型［20］。

（4）企业行动/资源。企业开展一系列责任活动，拥有某些资源的程度或主动转变其资源用途，会对企业ESG水平的提高产生影响。有学者指出，不同所有权类型的企业在参与相关的可持续发展事件后，会产生差异化的效果。比如，私营企业参与联合国全球契约（UNGC）组织的活动能够显著减少负面ESG事件的数量，但上市公司却没有发现类似效应［21］。同时，若企业拥有足够多的资源和能力去披露ESG信息，将增加企业的外部监督力度，从而进一步提高企业的可持续绩效［2］。另外，当企业进行数字化转型时，其自身资源发生转变，ESG表现也会相应发生变化。有研究发现，企业数字化转型可以通过减少信息不对称程度、提高管理决策效率等作用渠道对企业ESG表现产生促进作用［22］。

2作用机制

（1）中介机制。现有文献涉及企业践行ESG的前因中的中介机制研究相对较少，主要可分为宏观环境、公司外部治理、企业行动或资源对于企业践行ESG的作用机理。首先，在宏观环境中，有研究表明《中华人民共和国环境保护税法》的出台有助于激励企业增加环保投入和提升绿色创新水平，从而促进企业提高ESG表现［11］；同时，低碳城市试点政策通过发挥其“创新效应”来提升企业ESG表现，即企业创新投入和创新效率是关键的作用渠道［12］。其次，在公司外部治理的相关因素中，媒体关注作为公司治理的一种外部渠道，可以通过优化企业内部控制与强化企业外部监督的方式来提升企业ESG信息披露质量［23］。最后，在企业行动或资源方面，企业绿色技术创新、企业内部信息透明度、企业决策和运营管理效率在数字化转型与ESG绩效的关系间发挥了中介效应［22］。

（2）调节机制。国内外学者主要探讨了企业所有权性质和企业生命周期在ESG影响因素与企业ESG行为之中所发挥的调节效应，此外也考察了企业股权结构、CEO主导权和企业信息披露质量在其间的调节机制。首先，对于企业股权结构而言，特别是股东与其他利益相关者之间的利益冲突，是解释企业实施ESG活动的重要调节因素［22］。对于股东和外部利益相关者利益较为一致的企业，前因要素导致企业践行ESG的绩效会更好；而对于股东和外部利益相关者利益冲突较大的企业，其ESG措施更容易流于形式［21］。其次，CEO主导权会影响组织对外部制度压力的理解和应对，进而影响企业的ESG行为和活动。因此，主导型CEO在制度压力与上市公司ESG责任履行之间发挥着重要的调节作用［24］。最后，投资者对企业ESG信息的反应与企业信息披露质量紧密关联。企业信息披露的清晰度与质量越高，投资者就越可能为企业提供资源与支持，从而驱动企业ESG的提高［25］。

本文梳理并归纳了国内外ESG前因的相关研究，具体见表2。总体而言，国内外ESG相关文献以发达国家和地区或大型上市公司为研究对象，并普遍借助定量研究的方法探究企业践行ESG的具体原因及其中介机制和调节机制。然而，国内外文献关于多重因素共同作用于ESG的探究尚且不足。对比国内外ESG前因研究可以发现：相较而言，国外学者以宏观环境、公司治理和企业行动或资源等研究主题为出发点，极大程度地丰富了ESG的影响因素研究；而国内的ESG前因研究探索稍显不足，但部分研究曾结合中国特殊的制度背景，分别围绕环境制度考察了《中华人民共和国环境保护税法》和低碳城市试点政策对ESG的影响效果，以极具“中国特色”的方式充盈了ESG的前因研究。

（三）企业践行ESG的后效

1直接影响

（1）ESG对企业风险的影响。基于信息不对称理论和利益相关者理论的解释，企业践行ESG将降低企业风险，包括违约风险、特殊风险、资产风险和破产风险等。首先，充分的ESG信息披露或实践通过树立良好形象提高企业的盈利能力，进而降低企业经营业绩波动，从而降低企业违约风险［27］。其次，企业自愿披露ESG信息能够通过降低信息不对称程度，提高企业的合法性，进而减少企业特殊风险［28］。再次，越来越多的银行开始实施负责任的金融行为，他们会综合考虑企业ESG表现来进行放贷决策，以降低其资产风险［29］。最后，有研究表明，企业ESG行为会降低其破产风险。一方面，企业E（Environmental）和S（Social）活动的开展能够增进外部利益相关者的信任，帮助企业获得利益相关者的关键各类资源，减少企业破产风险；另一方面，G（Governance）代表企业内部治理质量的高低，治理质量的提升使企业能够在早期及时发现潜在的困境并加以整改，从而降低企业破产风险［30］。然而，HABERMANN和FISCHER［31］探讨了ESG各子维度对企业破产风险的不同影响，并指出E维度对破产风险并无显著影响，但S和G维度反而增加了企业破产的可能性。

（2）ESG对融资约束的影响。ESG主要通过降低代理成本和提高企业声誉两个途径来降低企业资金成本，缓解企业融资约束。一方面，ESG提高了企业与投资者间的信息透明度，使投资者能够获得企业在财务绩效、员工福利、顾客满意度和社会公益等层面的更多特质信息，进而降低投资者对企业的监督成本，有效缓解代理问题，从而吸引更多的外部投资者［32］。在同等情况下，投资者会明显偏好环保型企业或ESG表现更好的企业。同时，更高水平的ESG表现意味着贷款人面临更低的违约风险，相应地将降低企业的贷款利率，最终减少企业的融资成本。另一方面，ESG也可视为一种印象管理工具，通过向外界传递企业平衡考虑经济效益与社会效益的具体举措，提高企业的声誉资本，帮助企业塑造产品竞争优势并提高企业价值，从而缓解企业融资约束［33］。此外，企业践行ESG也有助于企业获得政府的资金支持和政策支持，进一步减缓企业的资金压力和经营压力。

整体而言，企业践行ESG能够缓解融资约束，但该影响效果应视企业规模、ESG评级质量和投资者的类型而定。GJERGJI等［34］的研究就发现，ESG信息披露需要基于一定的技术知识、广告技巧和组织规划，同时ESG信息披露还可能引致竞争对手的模仿，使得ESG信息披露带来的收益低于其成本。因此，ESG信息披露反而可能会增加中小企业的资金成本。与此同时，主流ESG评级机构之间在ESG指标的衡量和权重上缺乏一致性和统一性，进而导致ESG评级结果差异很大。显然，ESG评级分歧会影响投资者的判断，增加投资者可持续投资的风险，导致投资者不太可能以ESG表现为准则来做出投资决策［35］，因而此时ESG无法真正降低企业的资金成本。另外，PEDERSEN等［36］通过数理模型推导得出，不同类型的投资者对ESG重视程度的不同，将会导致差异化的投资决策，从而影响企业cfdeed8b24865fd3e5cd1fb0298990f9融资水平。

（3）ESG对企业价值的影响。关于ESG对企业价值效应的主要观点有：促进论、抑制论和无影响论。首先，基于利益相关者理论，当企业ESG活动符合利益相关者的利益时，它将有助于企业赢得社会公众的认可，形成品牌效应，为企业创造持续稳定的现金流，从而提升企业财务绩效［19］；根据信号传递理论，非财务信息的披露可以帮助投资者评估企业风险和盈利状况，在一定程度上降低了投资者投资的不确定性，从而提高企业股价。尤其是在某些特殊时期，如在新冠疫情期间，ESG评级较高的公司呈现出较高的股票回报和较低的股票波动性［37］。其次，当企业高层管理者为提高个人声誉、树立个人形象而践行ESG时，则会进一步加剧股东与管理者之间的代理问题，这不仅不会提升企业价值，甚至还可能恶化企业价值。有研究指出，企业环境绩效的提升对企业价值和企业盈利能力无显著影响［36］；当企业ESG的实施以牺牲股东价值为代价或企业在ESG领域进行大量投资而转移运营所需的财务资源时，企业践行ESG将抑制企业价值的增加［26］。

此外，也有学者开展了反向因果关系的研究，表明企业价值越高，越有可能开展ESG活动。因为经济绩效或价值高的企业拥有更丰富的资源和能力，从而更有可能践行ESG。例如，对于大规模企业或是在发达国家中，企业ESG表现普遍较好［38］。

（4）ESG对企业竞争优势的影响。ESG可通过提高企业生产力、企业效率与绿色创新等途径为企业塑造强有力的竞争优势。首先，在生产力方面，ESG可充当外部监督的工具，能够有效监督并纠正管理者的机会主义行为、提高员工的生产积极性［38］，整体提高企业生产力，推动企业长期发展；其次，在企业效率方面，XIE等［39］发现ESG信息披露与企业效率之间呈“倒U型”关系，企业ESG信息披露仅在适当披露水平下才能够提升企业效率；最后，在绿色创新方面，ESG评级的广泛应用使企业面临巨大的资本市场与社会舆论压力，从而倒逼企业开展更多的创新性绿色经营活动，以符合监管部门的要求并提高其ESG得分［40］。

基于不同类型的ESG信息披露制度，可以观察到强制性和自愿性ESG信息披露制度对企业竞争优势的差异化影响。如OLSEN等［41］指出，来自强制性ESG信息披露制度下的高压使得企业更加注重ESG信息披露，以便与利益相关者，特别是与现有和潜在员工建立信任关系，因此能够降低员工流动率。但在自愿披露ESG信息的企业中，并未发现类似的影响。与之不同的是，李思慧和郑素兰［42］聚焦于中国A股上市公司，在区分强制性和自愿性ESG信息披露后，发现强制性ESG披露的企业在成长能力上所受的负面影响要大于自愿性ESG披露的企业。可能的原因在于，中国企业实施ESG大多为政策推动，自愿披露ESG信息的企业通常具有较强的综合实力。相比之下，遵循强制性披露ESG信息的企业可能会受到政府严密的监督与惩戒，发展前景并不明朗，因此反而向外界传递不利于企业发展的消极信号。

（5）ESG对企业“漂绿”行为的影响。如果企业开展ESG活动仅仅是为了迎合市场监管、在投资者和社会公众面前赢得良好声誉，那么企业很有可能采取象征性活动获取关键资源，这种“漂绿”行为最终不会为社会带来实际效益。LUO和TANG［43］认为，由于企业ESG报告的信息不可靠，ESG报告数量的增加并不意味着企业真正改善了碳排放等实际环境绩效。BASU等［44］的研究也指出，与ESG评级低的银行相比，ESG评级高的银行向贫困地区发放的贷款数量和金额反而更少。同时，CLEMENTINO和PERKINS［45］通过半结构访谈的方式对意大利企业可持续发展及企业社会责任部门的负责人、经理进行调研并开展案例分析发现，由于成本高昂、耗时较长，极少数企业会改变其实际的ESG政策、实践或绩效。与之相反，企业将通过披露更多或选择性披露相关信息来提高其ESG评级。

2作用机制

（1）中介机制。已有研究考察了企业践行ESG与企业风险、融资约束、企业价值和竞争优势等后效之间的中介机制。首先，ESG通过提高企业盈利能力水平、降低业绩波动程度和债务资本成本等途径来降低企业风险。其次，产品市场竞争优势、信息不对称程度、企业声誉和抗风险能力是ESG能否对企业融资约束发挥效应的关键作用渠道［33］。再次，就企业价值而言，盈利能力、运营能力、增长能力和机构投资者持股是ESG与企业市值关系之间的潜在路径［46］。最后，有研究发现企业践行ESG可能会以增加企业成本、降低利润的方式来削弱企业成长能力［42］；与此同时，ESG与企业创新间的中介机制可能有管理者短视行为、融资约束和风险承担水平［40］。

（2）调节机制。在企业ESG行为与其后效之间可能存在的调节机制方面，学者们主要集中探讨了以下几种情境因素。其一为企业冗余资源，亦即企业践行ESG所具有的经济效应取决于企业冗余资源量［47］；其二为CEO权力，当CEO权力越大时，其越能直接实施相关的ESG活动，增强外部利益相关者赋予的合法性，进而强化ESG的影响效果［48］；其三为外部承诺，例如专业审计公司担保会正向调节ESG与企业价值之间的关系［49］。与此同时，也有部分学者检验了企业产权性质、环境敏感型行业、分析师关注度和市场化程度所发挥的调节作用，并发现相较而言，企业践行ESG对非国有、环境敏感型、高分析师关注度、市场化程度高的企业影响更为显著［50-51］。

本文梳理并归纳了国内外ESG后效的相关研究，具体见表3。与ESG前因的相关研究类似，国内外学者多以发达国家和地区或大型上市公司为研究对象，并运用定量研究的方法考察了ESG产生的经济后果。同时，在研究主题上，国内外研究也呈现出高度的一致性，均探究了ESG对企业风险、融资约束、企业价值和竞争优势等方面的影响，其中企业价值这一主题是国内外文献重点探究的话题，并得出了差异化的结论。另外，与国内文献不同的是，国外文献还关注到了ESG对企业“漂绿”行为的影响，拓宽了ESG后效文献的研究主题。

五、ESG研究的整合体系与评述性展望

（一）整合体系

由以上文献梳理可以看出，关于ESG领域的学术研究正如火如荼地展开。特别是近年来，国内外ESG文献数量激增，研究主题呈现多元化态势，对同一个话题进行研究所得到的结论也有差异。为了勾勒企业ESG问题研究的全景，本文采用“4W1H”的思路构建ESG研究整合体系，即从What（前因影响）、Whom（后效结果）、Why（作用路径）、When（情境因素）、How（理论基础和研究方法）五个维度来系统整合现有ESG研究文献，具体见图6。

维度一：前因影响（What）。由前所述，企业践行ESG影响因素的研究主题主要包括：宏观环境（经济制度、政治制度与法律制度等），公司内部治理（企业属性、管理层特征与董事会特征），公司外部治理（国家所有权、外资持股、机构投资者持股），企业行动/资源（参与ESG活动、企业资源、数字化转型等）。

维度二：后效结果（Whom）。经文献梳理发现，企业践行ESG后效结果的研究主题主要包括：企业风险（违约风险、特殊风险、资产风险和破产风险），融资约束（监督成本、贷款利率、政府支持），企业价值（财务绩效、股票价值、企业市值），竞争优势（生产力、企业效率与绿色创新），企业“漂绿”（环境绩效、贷款数量与金额、ESG政策与实践）。

维度三：作用路径（Why）。对于企业践行ESG的前因而言，环保投入、绿色创新、内部控制、外部监督、信息透明度等在其间发挥了中介效应；对于企业践行ESG的后效而言，债务成本、企业声誉、盈利能力、业绩波动、抗风险能力与管理者短视行为等作用渠道是ESG产生效应的关键一环。

维度四：情境因素（When）。首先，在企业践行ESG的前因研究中，股权结构、所有权性质、环境监管、企业生命周期和主导型CEO在其间发挥了调节作用；其次，在企业践行ESG的后效研究中，冗余资源、CEO权力、外部承诺、企业产权性质、环境敏感型行业、分析师关注度、市场化程度等情境因素决定了企业ESG行为引致后效结果的差异化程度。

维度五：理论基础和研究方法（How）。首先，已有ESG研究以多种理论基础阐释与之相应的内在机理，其中，合法性理论与利益相关者理论常作为解释企业践行ESG影响因素的理论基础，而资源基础理论和信息不对称理论等则是解释企业践行ESG引致后效结果的理论基础。其次，目前学者们主要基于第三方评级机构或企业网站披露的二手数据对ESG开展定量研究，其中

双重差分法（DID）与倾向得分匹配法（PSM）两类实证方法应用最为广泛。在金融领域中，已有文献主要借助数理模型推导来开展ESG的相关研究。然而，质性研究方法在这一领域的应用还比较少，仅有少量研究通过半结构访谈法与案例分析法来探讨ESG的前因与后效［45，53］。

（二）评述性展望

总体而言，伴随着相关理论基础的完善、对过程机制与情境因素的深入探讨，ESG相关领域的研究日趋深入。其中的一些高水平研究成果的确具有很好的理论贡献，也可以给政界及企业实践提供有益参考，但是现有研究仍然存在以下不足：①研究样本的选择问题。囿于数据的可得性，大多数研究以发达国家和地区或大型上市公司为研究对象，对新兴经济体的ESG问题关注不够，研究中小企业ESG实践中出现的问题更是很少。②研究数据的可靠性问题。由于对ESG指标定义、统计标准及统计方法等方面缺乏共识，各大评级机构在界定ESG的评级范围、选择评级的测度方法和确定相应的权重等方面存在较大的选择自由度，导致ESG评级机构的评级结果分歧较大，呈现出评级混乱、关联性不强的问题，降低了ESG评级结果间的可比性［35，54］。当前关于ESG评级结果分歧的探讨尚停留在实践层面上，学术界对ESG评级结果分歧的影响因素和经济后果的考察还有待深入。有一些学者的研究表明，更多的ESG信息披露将会导致更大的ESG评级分歧［55］，也有研究表明ESG评级分歧与股价同步性呈正相关关系［56］。因此，研究数据的可靠性问题所引致的ESG评级分歧现象有可能会成为后续ESG领域的一个重要研究方向。③研究方法的选用问题。学者们通常采用定量方法来探究企业践行ESG的影响因素、后效结果以及中介和调节机制，而且研究模型的设定往往聚焦于探讨变量之间的线性关系，对于可能存在的、也是更为现实的非线性关系则采取选择性忽视的态度。上述二手数据的可靠性问题可能直接干扰实证研究结果，学者们需要亲临企业现场，收集一手数据，采用案例研究方法、扎根理论方法等质性研究方法来开展企业ESG研究工作。④潜在的内生性问题。ESG数据的不准确性和差异性，会导致ESG的测量误差。另外，ESG变量与其前因变量和结果变量之间可能存在双向因果关系。这些都会带来一定的内生性问题，亟待学术界共同解决。⑤研究内容的关注问题。在企业践行ESG的前因中，许多研究考察了国家宏观特征和管理层特征对ESG的影响，却忽视了企业员工人口统计学特征的影响。在企业践行ESG的后效中，现有研究多聚焦于ESG对一系列企业内部问题（如融资约束、企业风险、企业价值和竞争优势等话题）的影响，却忽视了ESG对企业边界拓展或其他相关企业的效应问题。截至目前，仅有少数学者发现ESG优势对企业对外直接投资具有积极影响［51］，或证实企业ESG信息披露存在显著的同群效应［52，57］。

基于上述分析，未来可从以下几个方面来进一步深化ESG领域的相关研究：①给予新兴经济体或发展中国家，以及中小企业的ESG问题更多关注，丰富ESG研究的样本。新兴经济体或发展中国家在社会制度、文化背景与治理实践方面与发达国家有显著差异，其企业践行ESG的实践应该有独特之处，也需要有很好的理论解释。由于中小企业与大型上市公司的成长阶段、资源约束与盈利状况差别很大，它们的数据信息也往往并不公开，但这并不意味着中小企业就没有ESG管理问题。恰好相反，考察中小企业在资源约束的前提下如何以合适的方式来践行ESG，值得学者们深入探索。②完善ESG数据库建设，逐渐形成统一的、权威的ESG评价数据。首先，应尽可能地推行统一的ESG信息披露框架和评级准则，引导企业开展正确规范的ESG信息披露，并辅以严格的ESG信息披露处罚措施，从而提高ESG数据的真实性与可靠性。其次，各评级机构应提高ESG评级的透明度，就评级方法展开充分沟通，协调形成较为一致、可比的ESG指标体系，尽量减少ESG评级机构之间的差异，拨开ESG“嘈杂且混乱”的数据迷雾，以发挥ESG本应具有的经济作用和社会作用。最后，学者们也应审慎对待ESG数据的可靠性问题，着力去挖掘ESG评级分歧的具体原因和影响后果，推动ESG评价体系的进一步发展。③加深、拓宽企业践行ESG领域的研究内容。如前所述，现有许多ESG领域的定量实证研究都是基于线性模型而展开的。但是，事实上，不管是考察企业践行ESG的前因影响因素，还是探究它所引致的后效结果，线性假定都过于粗糙。另外，学术界还可以跳出回归分析的窠臼，采用定性比较分析（QCA）来考虑多重并发因素如何以组态的方式来影响企业践行ESG的决策，也许会得出一些有重要价值的结论。同时，也可以考虑不同类型的投资者、不同的企业产权性质、企业自愿披露ESG信息和应规披露ESG信息之间的差异性对ESG的影响，并突破仅着眼于考察ESG与企业内部管理之间关系的藩篱，将ESG对企业成长、边界拓展的影响纳入研究范畴，进而形成富有创见的理论贡献。④以国家战略需求为基准点，检验相关政策的影响效果，助力推进ESG的发展。这一点对中国学者尤其重要。例如，双碳目标的提出与实施对企业的生产方式和经营决策提出重大挑战，研究它对我国企业ESG实践的影响正逢其时。数字化时代的到来为中国企业带来了千载难逢的发展机会，许多企业开始进行数字化转型。在此背景下，数字化战略将会给企业管理工作带来不可比拟的便捷性和高效性，但它会怎样影响企业ESG信息披露的真实性、全面性和及时性，会产生怎样的新的后效结果？这些根植于时代背景和本土实践的话题，值得中国学者认真探究。

六、结语

ESG理念彻底推翻了早期“股东利益最大化”的主导思想，强调企业财务效益与社会效益同步提升，获得了政界与业界的广泛重视，并逐渐引发了学术界研究的热潮。首先，本文界定了ESG的内涵，通过Citespace软件对比分析了国内外ESG文献的研究议题；其次，系统梳理并总结了ESG相关文献的理论基础，并对企业践行ESG的前因要素、后效结果及其作用机制等进行考察，构建了ESG研究整合体系；最后，基于已有ESG的研究现状，指出了现有ESG研究的不足，并提出了该领域未来可能的研究方向。

整体而言，本文的研究贡献如下：首先，清晰界定了ESG与CSR的内涵与外延，并辨析了二者的异同之处，有助于准确理解ESG的内涵特征；其次，借助Citespace软件对关键文献词进行统计计量分析，可视化ESG的研究重点与研究热点，探明了当前ESG学术研究的焦点方向；再次，以ESG这一整体性话题为研究对象开展系统性文献回顾，创造性地构建了一个以“前因影响、后效结果、作用路径、情境因素、理论基础和研究方法”为核心要素的ESG研究整合体系，清晰地描绘出ESG研究议题的整体概貌；最后，总结了已有ESG文献中尚存的研究缺口，为学术界进一步深入开展ESG领域的研究工作提供思路启迪与方向指引。

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Overview，ProgressandFutureProspectsofESGResearch

ChenHonghui，LiuMengdie

（SchoolofBusiness，SunYatsenUniversity，Guangzhou510275，China）

Abstract：Asakeydecisionmakingactivitytopromotethesimultaneousimprovementofeconomicandsocialbenefits，ESGhasbecomeahottopicinacademicresearchathomeandabroad.However，systematicreviewofESGrelatedresearchtopicsandmechanismsisstilllacking，especiallythelackofanoverall，comprehensiveandsystematicESGresearchintegrationsystem.Inviewofthis，thispaperclearlydefinestheconnotationofESG.BysearchingandscreeninghighlevelESGrelatedliteratureathomeandabroad，itusesbibliometricanalysistosortoutanddescribetheoveralloverviewofESGliterature.Further，t_{FHwOb28uCOfVOZDxMdmSKAh5+IKZNXw3Y2w0K4rPgVE=}hispaperexploresthetheoreticalbasisofexistingESGresearchindepth，classifiesandanalyzesthefocusissuesofESGresearchbasedonthelogicof“

precursor/aftereffectanditsmechanismofaction”，andbuildsanintegratedESGresearchsystem，includingresearchtheme，researchmethodandtheoreticalbasis.BasedonthereviewoftheexistingESGliteratureintermsofresearchsamples，researchdata，researchmethodsandresearchcontent，thepossiblefutureresearchdirectionsinthisfieldareputforwardaccordingly.ThispapersystematicallysummarizesandenrichesthetheoreticalbasisandframeworksystemofESG，whichisofgreatsignificancetofurtherpromotetheindepthstudyofESG.

Keywords：ESG;bibliometricanalysis;antecedents;outcome;mechanism

（责任编辑：李萌）