山西汾酒投资价值分析

韩兴国　张兴旺

摘要：作为我国白酒行业最先上市的企业，山西汾酒的经营业绩和财务状况一直是人们重点关注的內容。通过对山西汾酒2018～2020年的会计信息和2016～2020年的财务能力指标进行分析与评价，并用市盈率法对山西汾酒进行估值，发现其在经营管理中存在的问题，为山西汾酒提供一些合理建议。

关键词：山西汾酒；财务分析；价值评估

一、引言

山西汾酒全称山西杏花村汾酒厂股份有限公司，是我国专业白酒生产、销售企业，法定代表人袁清茂，1993年在上交所上市，成为行业内首家白酒上市企业。其2020年主营业务收入高达140亿元，净利润为31亿元。山西汾酒位于山西省汾阳市杏花村，拥有上千年的酿造历史，有“中国酒魂”之称。

二、山西汾酒财务分析

（一）资产负债表分析

企业资产负债表是企业经营活动的静态表现，可以帮助分析企业的资产结构。

从表1可看出企业资产结构比较稳定，在2018～2020三年内总资产中流动资产所占比重大。应收账款变少，预付账款总量虽有增多，但在流动资产中所占比重逐年下降，说明资金流动性正向好发展。

表2中可以看到，应付职工薪酬在流动负债中所占比重稳定在10%左右，应付票据在流动负债中所占比重稳定在8%，山西汾酒负债结构相对稳定。2018和2019两个年度，山西汾酒预收账款、应付账款、应付票据占流动负债的百分之六十左右，说明企业基本通过应付账款和应付票据筹集所需资金，该内容和白酒公司基本特征相符合，负债构成较为合理。

（二）利润表分析

从表3可以看出，山西汾酒2018～2020年度营业收入和营业成本呈上升状态，2020年企业取得营业收入将近140亿元，管理费用由2018年的7亿元上升到2020年的将近11亿元，销售费用先上升后下降，可能是因为2020一整年受疫情影响而销售费用下降。2018年至2020年山西汾酒财务费用为负值，这是因为山西汾酒应付账款多而利息费用少，同时还有利息收入。

（三）偿债能力分析

分析偿债能力的两个重要指标分别是流动比率和速动比率，并且流动比率大于二，速动比率大于一说明该企业偿债能力偏好。但是如表4所示，山西汾酒流动比率近四年都未超过二，并且呈逐年下降趋势，速动比率也在2020年降至一以下，这说明山西汾酒短期偿债能力偏弱，流动资产中变现能力很强的现金及等价物也同样偏少，债权人可能面临较大的债务违约风险。而与贵州茅台的财务指标数据比较发现，贵州茅台两项指标均优于山西汾酒，说明山西汾酒短期偿债能力是有一定进步空间的。虽然山西汾酒短期偿债能力偏弱，但是其长期偿债能力比较强，利用债务资本进行盈利的能力较强。

（四）盈利能力分析

对于盈利能力，笔者分别从营业收入和资产两个角度对山西汾酒进行了分析。如表5所示，山西汾酒近五年毛利率、净利率大体呈上升趋势，说明山西汾酒盈利能力较强，且盈利能力在持续上升，毛利率上升至百分之七十以上，说明山西汾酒营业成本占营业收入比重较低，企业销售利润率较高。此外，山西汾酒净资产收益率逐年上升，并且在2020年超过了贵州茅台，说明资产有着越来越高的利用效率，盈利能力愈来愈强。但是从白酒行业来看，山西汾酒盈利能力也只处于中等水平，与贵州茅台仍有较大差距。

（五）营运能力分析

如表6所示，自2016年以来，山西汾酒总资产周转率2019年虽稍有下降，但总体呈上升趋势，表明山西汾酒拥有较高的资产运营效率。对于白酒行业来说，存货周转率并不是越高越好，其一定程度上可以帮助衡量白酒的质量，山西汾酒存货周转率呈波动变化，但比贵州茅台高很多，可能是因为2012年禁酒令出台以后，山西汾酒逐渐将主要资源转向低端市场。应收账款周转率波动较大，2017、2018、2019三年应收账款周转率较高，企业运营管理能力较强。固定资产周转率总体上呈上升趋势，表明汾酒固定资产利用能力在提高，公司运营能力也在持续发展。

（六）成长能力分析

山西汾酒2016年营业利润增长率、净利润增长率，2018年营业收入增长率均高于贵州茅台，其他年份的指标总体低于贵州茅台，成长能力偏弱，发展后劲不足。

三、估值

市盈率是每股股票价格与其每股净利润的比值。山西汾酒1993年上市以来，历史数据长并且完整，且山西汾酒处于该行业生命周期的成熟期阶段，市场需求成熟，研发新技术带来细分行业盈利突破性进展可能性不大，所以笔者拟采用相对估值法中的市盈率法对山西汾酒进行估值。如图1所示，市盈率当前值为76.39，说明山西汾酒明显处于高估状态，且很可能出现投机性泡沫。

四、结论与建议

通过对山西汾酒四大能力分析，可归纳出结论：近五年来，总体上山西汾酒发展较好，偿债能力与同行业贵州茅台相比稍有不足但整体尚可；盈利能力稳中上升，但仍有很大提升空间；在营运能力方面，没有明显的不良资产占用情况的发生，但存在大量的赊销款项，资金回笼的速度变慢。

偿债能力上，企业应该筹资渠道多元化。山西汾酒之前多通过向银行借款取得资金，此外其还可以通过吸收投资、发行债券等方式筹集资金，从而提高山西汾酒的偿债能力。

盈利能力上，企业应加大销售渠道多元化，扩大市场投入。端午、中秋、春节等重要节日是白酒销售的高峰时期，企业可以采取促销、折扣、公关宣传等方式拓宽汾酒市场。同时，把握好科技机遇，通过网络、物流扩大自身市场。

营运能力上，山西汾酒拥有较高的资产运营效率，应该提高产品质量，降低酒类存货周转率，同时完善应收账款内部控制，提高资金回笼率，加大催款力度。

发展能力上，企业应该专注于产品质量。企业能否得到发展最重要的是产品的质量。只有增加研发资金，产品质量不落下风，才能使得自己在竞争日益激烈的环境下取得优势。

参考文献：

[1]李婧.基于哈佛分析框架下山西汾酒财务分析及价值评估[D].呼和浩特：内蒙古农业大学，2018.

[2]王可可，董琦雅.企业财务报表分析—以山西杏花村汾酒厂股份有限公司为例[J].现代商业，2020（02）：164-165.

（作者单位：内蒙古科技大学经济与管理学院）