美的集团并购菱王电梯的市场反应分析——基于事件研究法

叶 娟（湖北经济学院，湖北 武汉 430205）

一、引言

随着中国经济社会迅速且高质量的发展，人民的生活质量日趋提升。由马斯洛的需求理论可知，人们在满足基础需求后，会倾向追求高质量生活所带来的精神满足。由此，人们对能够提高精神满足的高质量日用家电的需求日益增加，要求日益提高。同时，家电行业正处于“瓶颈”时期，市场份额处于接近饱和的状态。若家电企业想要冲破“瓶颈期”，扩大市场份额，瓜分更大的“蛋糕”，涉足新行业进行多元化发展是不二之选。因此，为满足消费者的个性化需求、稳定并扩大市场份额以及实现企业的高质量特色发展，家电行业的竞争日益激烈。面对如此的市场环境，企业间并购作为相对而言能够快速达到企业战略目标的方式，掀起了家电行业的并购热潮。电气机械及器材制造业2012—2021年近十年发布并购公告中并购数量情况如图1所示：该行业近十年上市公司并购数量大致呈逐步上升趋势。其中，2015年并购数量增长速度激增，2016—2021年期间并购数量趋于稳定缓慢增长。电气机械及器材制造业的美的集团（000333，SZ）作为行业中的翘楚，为稳固市场地位、扩大市场份额以及企业高质量发展，并购品牌小天鹅、跨国并购库卡等行为引起业内热议；2020年12月11日，美的集团官方微信公众号发布文章表示：其暖通与楼宇事业部与菱王电梯形成合作。此次并购拓展电梯业务板块更是引起争议，那么，美的集团此次并购在短期内市场是否给予了积极反馈？本文将通过事件研究法，分析并购后美的集团收益率的变动情况，反映其对绩效所产生的影响，以此探究市场对此次并购的态度。同时，本文的分析能够为企业间的并购进一步提供理论和实证分析，具有一定的现实意义。

图1 2012—2021年电气机械及器材制造业并购数量

二、并购分析

2013年9月18日，美的集团通过已上市的子公司“美的电器”，着手上市重组方案，成功在深交所整体借壳上市。直至2021年，美的集团在全球范围内控股约200家公司，且在“2021福布斯全球企业2000强”排序中稳居第183位，2020年居于《财富》世界500强第307位。美的集团紧跟时代的脚步，不断通过并购等方式拓展业务种类和范围，除了熟知的家用电器、暖通空调业务，还拥有机器人与自动化、数字化创新等新型业务，通过并购菱王电梯，成功拓展新业务范围，踏入电梯行业。

2002年，菱王电梯还是一家位于佛山南海的小电梯厂。即使处于外资电梯品牌占据国内大部分市场，且国内电梯品牌数量众多、竞争激烈的时代，菱王电梯始终致力于培养专业技术人才和研发新兴技术，多方面应用物联网、环境、能源等领域技术，不断研发安全、可靠、舒适、智能的新型产品，带动企业快速高质量特色发展，打造属于中国的民族品牌。直至2022年，菱王电梯累计获得国家级授权专利达三百多项，荣获“国家火炬计划重点高新技术企业”和“广东省工程技术研究中心牌匾”等荣誉，具有国家质检部颁发的电梯制作、安装、改造以及维修保养的A级资质，多次参与国家级重大工程项目——中标佛山三号线工程电梯采购项目、川藏铁路拉萨至林芝段工程电梯采购项目以及广州地铁7号线和13号线工程电梯采购项目。

从以上对美的集团和菱王电梯的介绍可知，两大公司均在各自领域取得傲人的成绩并成为行业领先的代表。美的集团并购菱王电梯目的为实现强强联合，发挥1+1＞2的并购效应。为深究美的为何并购菱王电梯，具体的并购动因分析如下：

并购动因之一：推动战略目标的发展。2020年11月，美的核心事业部“中央空调事业部”改名为“暖通与楼宇事业部”；2021年9月，又重新升级更名为“楼宇科技事业部”。作为美的集团的重大核心支柱，其更名的过程凸显出美的集团战略目标的升级变化——暖通革新至楼宇，楼宇升级发展为科技楼宇。最初，美的集团仅是暖通空调设备的供应商，随着紧跟时代的进步和发展，美的集团不断地超越自我和蜕变，成为首个向智慧楼宇建筑解决方案供应商的发展模式转型的国内品牌。美的集团并购菱王电梯的战略目的不言而喻。智慧楼宇的业务涵盖行业范围广泛，除美的的核心暖通业务之外，还包括楼宇自动化、电梯、消防等与智慧楼宇相关的多个行业。菱王电梯作为电梯行业的佼佼者以及民族品牌，美的集团与其达成战略合作，无异于为构建智慧楼宇战略目标的发展开拓了康庄大道，使得美的集团离实现致力于让“建筑成为智慧生命体”的战略目标更近一步。此外，二者均致力于发挥国产力量，打造属于中国的民族品牌，战略理念的一致使得并购更加顺利。

并购动因之二：发挥协同作用，互利共赢。美的作为家电行业的三大巨头之一，菱王电梯作为电梯行业的民族品牌，两大行业佼佼者强强联合进行资源、技术和战略整合，发挥1+1＞2的企业力量或许正是美的并购菱王电梯的动因之一。美的集团欲进入电梯行业扩展业务板块，若不通过并购的方式，而是从头开始、从零研发核心技术，不经过数十载的时间和大量的资金和人工投入恐怕很难在新的行业领域站稳脚跟并获得预期利润。而菱王电梯累计获得国家级授权专利达300多项、拥有国家质检部认可的A级资质，曾参与建设多个国家级重大建筑工程，美的集团通过借助菱王电梯的技术和行业经验，扩展业务板块、进入电梯行业市场将事半功倍。同时，菱王电梯在美的集团强大的研发团队的基础上，通过技术和资源协同，为建造“智慧电梯”助力了强大的技术协同力量；美的集团行业领先水平的智能制造和全方面高覆盖的售后服务，助力菱王电梯在制造流程、销售、发货和售后服务整体管理和质量等方面均大幅度提升。

并购动因之三：多元化经营，扩大市场份额。美的集团的核心业务支柱当之无愧为暖通空调业务板块，而我国家电行业目前已是一片“红海”，企业间竞争激烈，为扩大市场份额和稳定行业地位，不惜以牺牲利润为目的，开启价格战模式；同时，家电行业市场趋于饱和，激烈的竞争并不会为企业带来超额的利润。因此，美的集团作为行业的巨头之一为突破行业“瓶颈”，必须寻找新的核心业务板块，增加企业支柱、多元化经营，从而抵御未来的市场风险。而我国电梯行业中90%为中小民营企业，市场份额却高达3000亿元。美的这样的行业巨头进入电梯行业，不仅可以扩大自身市场份额，还可以引领我国电梯行业高质量发展。除此之外，美的集团“心仪”的智慧楼宇市场金额高达万亿美元，且目前为一片前景广阔的“蓝海”领域。美的并购菱王电梯的最终目的则是为了进入智慧楼宇市场，扩大市场份额，实现战略目标。

三、市场反应的实证分析

（一）研究方法

事件研究法以有效市场理论为基础，用以研究事件的发生对样本公司股票收益率的影响，通过分析对比事件发生前后的某一特定期间内样本公司实际收益率与预期收益率的差值，衡量此次事件在短期内对样本公司绩效所产生的影响，反映市场对这一特定事件的反应态度。

应用事件研究法首先需确定特定事件、明确该事件首次公开披露的时间从而确定公告日；其次确定清洁区和窗口期；然后通过清洁区的数据确定预期收益率方程；再将窗口期的实际收益率与预期收益率进行比较得到超额收益率ARit、累计超额收益率CAR；最后进行对累计超额收益率CAR与0的显著性检验，根据CAR的值和显著检验的结果结合分析此特定事件对样本公司绩效的影响，由此凸显市场反应。

（二）研究设计

1.公告日、窗口期和清洁期的选择

公告日选择事件首次公开披露的时间且必须为交易日，若披露时间恰好为样本企业停牌期或股票市场休市期，则将往后顺延至首个交易日作为公告日。此次美的集团并购菱王电梯事件并未在巨潮资讯网中搜索到相应的披露公告，由此猜测此次并购金额尚未达到公告披露门槛，无需发布公告披露。但在2020年12月11日，美的集团在微信官方公众号发布与菱王电梯达成战略合作的文章；菱王电梯在公司官方网站发布“携手美的”的相关新闻。因此，将2020年12月11日作为此次并购事件的公告日，为第0日。

将公告日的前后若干天期间作为窗口期，又称事件期；意指为特定事件会对样本公司收益率产生影响的时期，选择公告日前的时间段旨在避免事件信息提前泄露而影响分析结果。为避免主观性选择窗口期使得分析有所偏差，本文参考大多数相关文献所选择的窗口期，将2020年11月27日至2021年1月4日共26个交易日选择为窗口期，即〔-10，15〕。

事件期向前推的若干天期间作为估计期，又称清洁期；意指为特定事件未发生时，样本公司收益率正常稳定的时期。同样为避免主观性选择清洁期使得分析有所偏差，本文参考大多数相关文献所选择的清洁期，将2020年6月2日至2020年11月26日选择为清洁期，即〔-130，-11〕，共120个交易日。

2.计算样本公司窗口期的预期收益率

根据调整后的市场模型法求得预期收益率计算公式；即

其中：Rit为样本公司在第t日的日收益率；Rmt为样本公司在第t日所在证券市场板块的日收益率；αi为方程的截距；βi为方程的回归系数，ε为随机误差项。

本文通过巨潮资讯网所披露的清洁期间的美的集团（000333）的日收盘价格和深证成指（399001）的日收盘指数，计算得出清洁期美的集团（000333）的日收益率Rit以及市场日收益率Rmt，再通过EXCEL对清洁期美的集团（000333）的日收益率Rit以及市场日收益率Rmt进行线性回归，求得回归参数αi=0.0018、βi=0.8262，预期收益率公式为

将窗口期美的集团所处市场的日收益率Rmt代入预期收益率公式，得到窗口期美的集团的预期收益率。

3.计算样本公司窗口期的超额收益率AR

将美的集团窗口期第t日的实际收益率减去第t日预期收益率得到超额收益率ARit，即ARit=Rit-，表示并购菱王电梯对美的集团日收益率的影响。

4.计算累计超额收益率CAR

将窗口期〔-10，15〕t日美的集团的超额收益率ARit累计相加得到CARit，具体数据如下表1所示。相较ARit而言，CARit更能直观反映并购事件对美的集团股价产生的累计影响，因此统计不同窗口期的CAR如下表2；窗口期〔-10，15〕AR与CAR的趋势图如下图2所示。

表1 窗口期AR与CAR数据

表2 不同窗口期的CAR值

图2 AR与CAR趋势图

由图2 AR与CAR的趋势图可知，AR与CAR始终处于波动状态，可以间接反映美的集团所处的深市主板市场较活跃。并购菱王事件发生前〔-2，0〕期间AR的波动幅度略大于〔-10，-3〕期间，窗口期〔-5，0〕的CAR为-4.947%，且CAR在-2时骤然下降至-6.282%，达到最低点；可以猜测美的集团并购菱王电梯的消息可能在市场上提前被泄露，且投资者的反馈是消极的，表明并不看好此次并购事件；原因有可能是2017年菱王电梯IPO上市失败且菱王电梯董事邹雍然存在行贿行为。但在-1时AR由-2.280%上升至1.574%，随后公告日0又下降至-0.412%；表明市场前期对于此并购事件持怀疑的态度，处于摇摆状态；直至〔2，9〕期间AR几乎始终位于横轴的上方，表明市场对此事件的态度逐渐明朗，认为并购菱王电梯能够为美的集团带来正面效应。同时，CAR在-2时骤降之后，整体处于上升趋势，且窗口期〔0，10〕以及〔0，15〕的CAR均为正数，更加直观地说明市场看好此次并购行为，给予了积极的反馈。最终，此次并购事件为美的集团带来了约1.287%的累计超额利润率，在一定程度上为美的集团增加了短期绩效，表明市场反应为积极良好的。

5.显著性检验

检验CAR与0是否存在显著差异。本文运用软件SPSS对不同窗口期的CAR进行了T检验，结果如下表3所示。

表3 不同窗口期的CAR及其显著性检验结果

由T检验的结果可知，美的集团窗口期〔-10，0〕和〔-5，0〕的CAR＜0，且P值＜α=0.01，通过了1%水平的显著性检验，则在此窗口期的CAR＜0且检验结果显著；表明美的集团并购菱王电梯此提前被泄露的信息并不被市场看好，投资者持消极态度。而美的集团窗口期〔0，10〕和〔0，15〕的CAR＞0，且在1%水平上显著，说明并购事件公告后，在一定程度上为股东带来了财富，市场对美的集团给予了积极反馈。整体分析可知，美的集团窗口期〔-10，15〕的CAR为1.287%，且5%水平上显著，表明对于此次并购事件整体市场反应为正面积极的。

四、相关建议

通过以上对美的集团并购菱王电梯的分析，结合市场反应，对公司并购提出以下三点建议：

其一，选择战略方向契合的被并购公司；美的集团并购菱王电梯从尽调至并购完成只用了一个月左右的时间，并购效率如此高在一定程度上归功于两大公司的战略方向十分契合。美的和菱王均致力于打造民族品牌，发扬民族品牌，发挥国产品牌的巨大力量，带动市场高质量发展。此外，美的集团与菱王电梯的企业文化相似，且菱王电梯的部分领导员工曾在美的集团就职，以及两大公司之间曾有商业往来，使得两者并购更加游刃有余。因此，企业在并购过程选择战略方向契合的公司，可齐心助力共同实现战略目标。

其二，不盲目“跨界”并购；美的集团并购菱王电梯并非盲目“跨界”。一是美的集团目前的战略目标为“智慧楼宇”蓝海领域，但同样存在巨头公司对“智慧楼宇”虎视眈眈。因此，美的集团为扩展“智慧楼宇”相关业务板块，同时为抢占市场份额做好准备，通过涉入电梯行业提高竞争力。二是美的集团正处于研发“智慧楼宇”技术阶段，使得其对电梯行业技术和市场等有深入的了解和分析。所以，企业选择“跨界”并购时，应结合本企业自身各方面的因素，深思熟虑之后再决定是否跨界并购。

其三，重视资源整合；公司并购后若想达到1+1＞2的效果，必须重视内部间的资源整合工作而非表面并购，否则将后患无穷。美的集团与菱王电梯并购后，两者在科技、智能“智造”、供应链、智慧客服等方面相互赋能，积极完成资源、技术和人员的内部整合，充分发挥协同作用，以求达到并购的价值最大化。建议并购完成后，企业间不可忽视资源整合的重要性，应及时完成内部整合工作。