关于交通领域基础设施证券投资基金试点项目的几点认识

吴森林

（交通运输部财务审计司，北京 100736）

2020年4月中国证监会、国家发展改革委联合印发《关于推进基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点相关工作的通知》（证监发〔2020〕40号），正式推出基础设施公募REITs，并明确试点项目聚焦收费公路等交通设施基础重点行业。为做好试点项目推进工作，国家发展改革委在2020～2021年两次印发通知，明确试点工作有关要求，并再次明确收费公路、铁路、机场、港口等交通基础设施项目作为试点行业项目。此后中国证监会（以下简称证监会）、上海证券交易所（以下简称上交所）、深圳证券交易所（以下简称深交所）分别出台有关规定，为REITs发行、上市作出制度安排。

2021年5月经证监会核准，上交所和深交所第一批基础设施公募REITs注册并于当年6月开始发行上市，截至2022年5月末共12支公募REITs发行上市，其中涉及公路交通基础设施公募基金4支，分别为上交所发行上市的“浙商沪杭甬REIT”“华夏中国交建REIT”和深交所发行上市的“平安广州广河REIT”“华夏越秀高速REIT”。本文对4支基金及涉及的标的项目几个关键要素进行分析总结，在此基础上对REIT这一新的交通运输筹融资方式进行分析了解。

一、项目公司财务情况

浙商沪杭甬REIT、华夏中国交建REIT、平安广州广河REIT及华夏越秀高速REIT四支基金的原始标的权益项目公司（以下简称项目公司）分别为浙江杭徽高速公路有限公司、湖北中交嘉通高速公路发展有限公司、广州交投广河高速公路有限公司及湖北汉孝高速公路建设经营有限公司，标的项目均为经营性收费公路。基金发行前2018～2020年项目公司的资产负债情况如表1。

表1 项目公司资产负债情况

从资产负债情况看，除浙商沪杭甬REIT项目公司资产负债率较低外，其他三个项目公司资产负债率整体均在50%以上，尤其是华夏中国交建REIT项目公司资产负债率超过80%，但从有息负债来看，四家项目公司的有息负债占总负债的比例均较高，尤其是华夏中国交建REIT和平安广州广河REIT的项目公司有息负债占负债比例在基金发行前高达95%以上，因此通过发行REIT基金，能较大改善公司的资本结构，降低负债率，减少利息支出，提高盈利水平。

从项目公司盈利情况看，除华夏中国交建REIT项目公司发行前亏损外，其他项目公司均盈利，2018～2019年营业收入均逐年增加，2020年受新冠疫情影响，收入有所下降。此外，高速公路通行费收入、支出占营业收入、营业成本的比例均在95%以上，反映了公司主业高度集中，且均集中于高速公路通行费（高速公路收益权）业务。详见表2。

表2 项目公司盈利情况

二、基金发行管理情况

4支REIT基金均为契约型封闭式基金，采取“公募基金+基础设施资产支持证券”方式收购项目公司股权。从基金存续期限看，基金的存续年限均远长于标的高速公路项目收费权益剩余年限，基于现行《收费公路管理条例》，标的项目在收费权益到期后如收费权益不能延长，则基金存在重大的收益隐患，为此4支基金在招募说明书中均规定了扩募收购的原则，明确在基金存续期内可以收购合理的高速公路项目。从基金发行规模看，基金募集资金均远超原项目公司被收购前有息负债，从而确保了收购原项目公司股权够能最大限度降低收购标的负债，增加基金收购标的的财务灵活性。4支基金中浙商沪杭甬REIT的基金管理人与标的项目原始权益人存在关联控制关系，其余基金的管理人与标的项目原始权益人不存在关联关系，但4支基金在收购标的项目后均委托项目原权益人及其关联方作为项目的运营管理机构，且原始权益人及其同一控制下的关联方认购基金的份额均超过20%，有利于确保收购标的在被收购后运营的稳定性，降低运营风险，也是保护基金投资人利益的具体体现。详见表3～4。

表3 基金发行情况

表4 收购标的后标的项目运营管理情况

三、收购评估情况

4支基金对标的项目评估时均通过预计高速公路及构筑物资产组（含收费权益）未来各期的正常净现金流，采用收益法，利用税前加权平均资本成本（WACCBT）折现来确定标的项目在评估基准日的评估价值。4支基金中除华夏中国交建REIT增值率较低外，其他3支基金评估增值率均高于评估对象的50%，其中华夏越秀高速REIT的标的评估价值高于账面净值的100%，且基金实际募集资金均在评估价值的95%左右，表明市场对评估价值的认可度较高，也从另一方面说明市场对标的项目的认可。详见表5。

表5 标的项目评估价值情况

四、基金分红及市场表现情况

从分红收益看，截至2022年5月末，浙商沪杭甬REIT进行过一次分红，分红收益期间为2021年6月7日至9月30日，每份基金分红为0.3376元，分红总额占基准日（9月30日）可分配金额的99.999%；华夏中国交建REIT因于2022年4月28日才上市，截至2022年5月末尚未分红；平安广州广河REIT截至2022年5月末共分红2次，分别为基金成立日2021年6月7日至2021年9月30日期间的分红，每份基金分红0.5271元（分红总额占可分配金额的100%），以及2021年10月至12月的分红，每份基金分红0.2105元（分红总额占可分配金额的85.83%），本次分红后2021年基金成立以来整体分红比例为累计可分配金额的95.5%；华夏越秀高速REIT因2021年12月14日才上市，截至2022年5月末尚未开始分红。基于浙商沪杭甬REIT第一次4个月的分红收益率，以其认购价格8.72元年化计算后，基金的年化分红收益率为11.61%，同理平安广州广河REIT的年化分红收益率为9.72%，上述分红收益比例均远远高出同期的银行存款收益率和大部分银行理财产品收益率，甚至高出很多信托产品的收益率，显示出REIT公募基金的分红收益优势。详见表6。

表6 上市后价格收益率情况

从REIT基金上市后价格收益率看，因2022年初以来沪深交易所各指数均进行了大幅回调，因此将4支REIT基金从上市首日至2021年12月末以及2022年1～5月的价格表现分别与沪深300指数相应期间的表现进行比较，在上市首日至2021年末及2022年1～5月份，REIT基金的价格收益率总体上均高于同期的沪深300指数收益率，表明REIT基金兼具分红收益和价格收益的优势。

通过上述分析，可见交通基础设施证券投资基金在盘活存量资产、优化资本结构、拓宽社会资本投资渠道、提升直接融资比重、丰富资本市场产品、提升资本产品收益稳定性等方面均具有积极意义，值得我们长期跟踪了解，并在试点中进一步完善发展和推行。