高溢价并购下商誉减值风险及防范

□文/盛 任 邓军蓉

（长江大学经济与管理学院 湖北·荆州）

［提要］商誉减值的成因是高估值导致高溢价、高业绩承诺，给公司带来业绩下滑和增加大股东减持的风险。本文以“金科文化”为例提出上市公司在高溢价并购时商誉减值风险防范对策。

近年来，高商誉减值已成为并购市场的一大特点，为了防范商誉减值，公司往往会设置业绩承诺、业绩补偿协议作为风险保障，但补偿协议亦存在执行风险。因此，各位学者对并购中的问题进行研究。杜兴强等（2011）在尝试对商誉的确认进行拓展性分析中，以联合航空公司等例子发现估价时一系列假设的实际情况发生变化，那么高商誉所代表的未来收益能否实现将存在高度不确定性，未来将可能面临商誉减值风险。朱和平等（2021）以A股市场样本上市公司2013～2018年的数据为依据，研究认为：管理层的过度自信与商誉减值存在正相关关系，过度自信的管理者更容易在并购活动中支付更多的溢价，进而增大后期商誉减值的风险。王江寒（2020）在对并购交易活动中可能存在的商誉减值盈余管理的分析中，发现为维持“虚假繁荣”状态，管理层“未发现与商誉相关的资产组存在明显减值迹象，故未计提减值准备”的做法很可能具有较强的“粉饰”报表的商誉减值盈余管理动机。李明等（2021）通过对减值测试法和摊销法进行比较，得出结论：商誉摊销比减值测试更能以合理的成本实现对商誉的会计报告目标。李丽青等（2020）以联建光电为例得出防范对策：并购的整合管理中尤其重要的是财务整合。本文以浙江金科汤姆猫文化产业股份有限公司为例，对上市公司并购中产生的风险进行研究，从而得出防范对策。

一、金科文化案例背景介绍

浙江金科汤姆猫文化产业股份有限公司于2007年成立，主营业务涉及化学助剂的研发、生产和销售。公司在发展中认为移动互联网行业为现代新兴行业，有着较好的发展前景，因此公司开始通过逐步并购互联网行业内的公司来提高公司的竞争力。自2015年起，金科文化先后并购杭州哲信、每日给力、Outfit7，开始了向移动互联网行业的转型，以互联网游戏、广告为未来主要的发展路径。从化学助剂到移动互联网行业，公司在并购前与互联网行业可以说是毫无关联。在对被并购公司毫无了解的情况下进行并购，主并购方往往不占优势，会给公司带来更高的并购溢价率。

二、金科文化并购商誉减值存在的问题

（一）资产组划分不当。金科文化认为上述被并购子公司都可以作为独立的产生现金流量的会计核算整体，确定了资产组。但它在确定资产组时，并未考虑到并购的协同效应。上述被并购子公司均以研究线上游戏为主营业务，区别在于游戏类型和内容不同。但研发中所需技术、测试等无较大差别，可以相互分享经验、技巧和用户资源，产生协同效应。另外，公司进军线下市场，将线上游戏的知名度分散到线下，开拓线下的相关业务，也产生了协同效应。这种情况下，应将除了单独会计核算主体外的其他收益群体在内进行划分，但协同效应使并购前后的受益群体间的划分变得十分困难，减值测试时也难将商誉分摊至各个受益群体。

（二）商誉减值测试信息披露不完善。金科文化2016年、2017年的年报中说明公司并未发生减值，但无法从公开渠道获得第三方机构的评估报告。公司2018年、2019年收到了深交所要求公司对商誉减值测试的过程进行说明的问询函。但金科文化在说明中均未说明确认的原因和依据。公司目前的发展战略是以“会说话的汤姆猫”为中心展开的海内海外运行，但公司在披露商誉减值时未能考虑海外市场的情况，在年报和回复中也都无法查询到相关信息。

三、金科文化巨额商誉减值成因分析

（一）高估值、高溢价并购

1、估值方法推高并购溢价。金科文化在对3家子公司进行并购时，利用收益法对它们进行评估。在并购时，《企业会计准则解释第5号》规定在非同一控制下的企业合并中，应当充分识别并合理判断拥有的但未在财务报表中确认的无形资产。这里的无形资产必须满足以下两个条件之一：合同权利或其他法律权利，或是能够与买方分离，并单独或与相关合同、资产和负债一起用于销售、转让、许可、租赁及交换。由于被并购公司为依赖技术、专利、人员等无形资产的轻资产公司，金科文化认为3家子公司的优质资源不是合同性权力且不能单独转让，故不能将其确认为无形资产，纳入评估范围，遂采用收益法来评估被并购方资产。表1为金科文化采取收益法并购3家公司时的评估结果。（表1）

表1 金科文化商誉的初始确认情况一览表

收益法以被并购公司未来现金流量为基础，考虑宏观经济环境、行业竞争程度等因素，按一定折现率进行折现。如果在未来的经营期间内，被并购公司的资产未来现金流量被高估，那么未来将可能面临商誉减值风险。

2、管理层的过度自信。金科文化在并购前从未涉及移动互联网行业的相关业务，仅凭借着对移动互联网服务的看好，使得金科文化对被并购方的未来盈利能力很是乐观。但金科文化忽略了信号不对称理论，在踏入一个从未涉及的领域前，应对该行业进行深入了解，预判并购后可能会产生的风险，分析被并购公司能否完成业绩承诺。否则信息的不对等容易使得被并购方处于优势地位，在并购中更占据主动的位置，给公司带来高额的溢价，而在连续的并购后，金科文化也没有充足的时间去进行并购后的整合，增加了商誉减值的风险。

（二）经营业绩不及预期。在并购交易中，被收购方要提供业绩承诺和补偿方案，因为采用的收益法以未来获利的现金流量为计算依据，部分被并购方往往会以高业绩承诺换取高溢价的收购，使得被收购方在承诺期内交出“漂亮”的财务报表。业绩承诺期一过，被并购公司的真实盈利水平就会暴露，而部分被并购公司更是连业绩承诺都未能兑现。

1、杭州哲信：承诺期后盈利能力急速下降。表2列出了杭州哲信2016～2018年业绩承诺完成与商誉减值情况。由表2可知，杭州哲信在2016～2018年中，每年都达到了承诺的净利润，因此并未对杭州哲信计提减值损失。然而，在2019年，由于杭州哲信发行的单机休闲游戏和版权授权业务的营业收入大幅下降，其所在的资产组发生了明显的减值迹象，金科文化便对其进行了减值测试，从而计提商誉减值损失。（表2）

表2 杭州哲信业绩承诺情况、商誉减值情况一览表

2、每日给力：营业成本大幅增加。2019年，由于新的用户增量小，广告收入下降，每日给力开始转变收益模式，开发了多款可以直接在IOS系统发行的游戏，为了吸引初始用户，大额投入推广成本，使得成本较上一年增加了4，004.33万元。其营业成本涨幅超过了营业收入涨幅，利润率下滑，业绩承诺未完成，产生了商誉减值的迹象，因此产生商誉减值损失。

3、Outfit7：宏观原因造成的营收下降。在完成对公司汤姆猫IP的收购以后，金科文化的业绩大增。2018年，金科文化营收27.25亿元，比上年同期增长了95.17%，归属于母公司股东净利润8.42亿元，比上年同期增长13.76%。而2019年，Outfit7的营收却降为94，576.73万元，降幅为12.17%，导致金科文化的净利润预计亏损23.95亿元至25亿元。

造成收入下降的主要原因是由于国内游戏版号审批一直趋于严紧状态，实际发放版号数量有所减少，便会增加对产品推广的费用。故Outfit7营业成本较上年并未发生较大变动，费用较上年增长了9.15%，收入自然下降。而这种趋势在未来需要保持较长时间，公司若在后期仍无法获得游戏版号，其未来盈利能力自然不佳，便会计提商誉减值损失。

（三）存在盈余管理动机。金科文化在2016年、2017年、2018年皆没有计提商誉减值准备，2019年年报也认为无需计提减值准备，而2020年却一次计提了杭州哲信23.01亿元减值准备，明显存在盈余管理操作。

企业如果连续3年亏损，会被退市。为防止退市，使企业维持“虚假繁荣”的状态，管理层持有“粉饰”报表的商誉减值盈余管理动机。从这一角度，企业可以在2019年减值测试时计提商誉减值损失，使得后续的商誉摊销金额下降，降低企业的退市风险。因此，金科文化与盈余管理存在一定关系。

四、金科文化商誉减值风险的影响

（一）公司业绩下滑

1、偿债能力。商誉减值在一定程度上美化金科文化的财务报表，使得公司的长期偿债压力不能在财务报表上体现。2018年金科文化的长期偿债能力就已经恶化，而2019年在计提商誉减值后，资产负债率更是高达95.99%，此时公司的长期偿债能力岌岌可危，随时都有资不抵债的风险。而商誉和计提的商誉减值可以使财务报表中的资产负债率处在一个适中的状态，向外部使用者传递公司长期偿债能力较好的信息。2019年，浙江金科文化在计提商誉减值后，其商誉的账面价值仍剩36.50亿元，这一额度会继续对金科文化的长期偿债能力产生影响。

2、盈利能力。2019年，商誉的大额减值，净利润被拦腰斩断，使得公司的盈利能力受到了影响。在扣除商誉减值后，金科文化的净资产收益率、总资产报酬率、销售净利率虽然仍呈负值，但相对于扣除前的数值小了很多。数值差额之大可见：商誉减值损失会放大盈利能力下降的幅度，使得财务报表使用者对公司盈利能力不看好，为公司带来持久的负面效应。

（二）股价下跌。金科文化2016年前的并购使得公司业绩上升，根据信号传递理论，这向投资者传递公司经营良好的信息，吸引各位投资者不断购买公司股票，提升股价，形成一定的股价泡沫。2020年2月28日，在公布商誉减值的消息后，公司股价开始波动下滑，如图1所示。而根据年报显示，被并购子公司于2019年下半年的经营就出现问题，但中小股东和各位外部投资者则并不了解其中的经营问题，导致他们承受着股价下降对自身权益的损害。（图1）

图1 金科文化商誉减值公布后股价变动统计图

（三）增加大股东减持动机。大股东减持是其对公布的不利消息的应对，未来经营业绩下滑是大股东减持的原因之一。金科文化在2020年2月28日至2020年3月27日公布的业绩报告中，均与股东减持股份相关，并未公布对公司产生不利影响的其他事项。而造成股东减持的亏损原因包括商誉减值和其他资产减值。其他资产减值金额为3.67亿元，商誉减值26.11亿元，可见，商誉减值是亏损的最主要原因。大股东在业绩报告公布公司亏损的同时，通过减持股份进行套利并规避后续的商誉减值风险。

五、并购重组下商誉减值风险防范对策

（一）从评估的角度

1、无形资产辨认的完善。拓宽目前对无形资产确认条件的界定。在实际的并购中，对被并购方为轻资产类公司的价值评估进行有益探索，将其整体的可辨认净资产的公允价值较为真实合理地反映出来。

2、评估方法多元化。当评估结果越真实可靠，商誉减值的风险就越小。收益法易给并购带来极大的不确定性，公司可以采用多元化评估方法，根据被并购公司的不同特点，选择不同的评估方法，使评估结果可以最合理地反映被并购公司价值。

3、管理层自我约束意识加强。对并购进行谨慎的判断，完善公司的治理结构，对高溢价并购做出更合理的预测。管理层引导更多的公司利益相关者主动参与到公司并购决策监管中，为公司并购提出更多意见并遏制由于管理层过度自信所带来的不合理的高溢价并购现象。

4、科学改进业绩承诺。采用财务指标计划改进业绩承诺，采用分次支付而非一次性支付。确定一个合并成本范围，先预付一部分，剩余部分根据业绩承诺完成的情况进行调整支付。

5、选择合理有效的后续计量方法。商誉摊销比减值测试更能以合理的成本实现对商誉的会计报告目标。摊销法可以及时、合理地反映企业商誉的消耗过程，从而消除管理层的盈余管理及市场滞后因素的影响。

（二）从监管的角度

1、企业自身监管角度。企业谨慎选择被并购公司，选择时按照一定的标准对潜在的被并购方进行筛选，而后利用第三方评估机构，来更好地掌握被并购方的相关信息，从而选择最有潜力的公司进行并购；并购后加强对被并购方的资产监管，对被并购方可能给公司带来商誉减值的现象警惕，提前规划商誉减值的应对措施。

2、外部监管机构监管角度。在并购发起时，证监会加强对被并购方的审查和监督，尤其是频频进行高溢价并购的企业。还应仔细检查第三方出具的评估报告，对评估报告的结果进行合理地判断。在商誉后续计量过程中，第三方机构仍需保持谨慎性，对减值测试的环节进行仔细检查和确认。对企业信息披露不及时、不准确的，监管部门应加大惩治力度以维护资本市场的稳定。

（三）从并购后整合的角度。并购时，明确企业未来稳定的经营路线、制定渐进有序的扩张战略。并购后，在对资产组划分时，要充分考虑到并购过程中的协同效应。并购的整合管理中尤其重要的是财务整合，不同业务之间要加强协调，形成协同效应，从而降低并购方的管理难度，加强并购重组后的经营整合，稳定业务拓展。

综上，近些年来，商誉账面价值占总资产、净资产的比重越来越高，商誉减值风险随着资本市场的并购浪潮逐渐显现，可能会对公司经营产生重大影响。公司在并购时需要遵循市场价值，合理评估被并购方的价值，并购后更要在考虑协同效应的情况下整合公司业务，从而降低商誉价值过高带来的商誉减值风险。投资者更要准确识别商誉减值风险，避免遭受到巨额投资损失。