2022：中国市场十大展望

Nana Li

1.对科技巨头强化监管

对中国科技股来说，2021是过山车的一年。继2020年11月上海证券交易所由于“重大问题”突然叫停蚂蚁集团IPO 后，国家市场监督管理总局提出了针对中国科技巨头的新反垄断规则。2021年10月23日，经十三届全国人大常委会第三十一次会议审议后，《反垄断法（修正草案）》在中国人大网公布，公开征求社会公众意见。这是自2007年立法通过以来的第一次修正案，更加重视数字经济。

监管部门决心管理以蚂蚁事件为开端的科技巨头的快速增长，预计垄断行为将持续成为2022年监管的重点：2021年12月下旬，国家反垄断局局长甘霖表示在未来一年进一步加强对此类行为的执法。此前，阿里巴巴于2021年4月被处以创纪录的28亿美元罚款，同年10月美团因违反反垄断法被处以5.33亿美元的罚款。

2021年11月18日，國家反垄断局在北京三里河东路8号正式挂牌成立。

2.滴滴香港上市难题待解

滴滴于2021年6月30日在纽约证券交易所首次公开募股后不到一周，监管部门就谴责该公司非法收集用户数据，并要求其将一系列打车应用下架。另据报道，该公司违背了几家监管机构的意愿，坚持在纽约上市，这些监管机构曾要求其“对在美上市三思而后行”。

2021年12月3日，滴滴宣布计划从纽约退市，转而在香港交易其股票。滴滴已暗示将逐步要求美国股东将其所持股份转换为港股。与此同时，滴滴在纽约的六个月首秀表现并不尽如人意——到去年年底，滴滴的股价从14美元的IPO价格跌至5美元左右。

滴滴在香港上市后，纽交所首次公开募股的发起人将如何转换其股份，这将是一件值得关注的事情。另一个问题是，滴滴在香港首次公开募股的律师将如何解决并最终披露内地监管机构高度关注的数据安全问题。

3.实现教育公平仍在路上

2021年7月24日“双减”政策的出台导致估值1200亿美元的民办教培行业一夜之间面临巨变。行业内公司股价暴跌，多家知名企业破产。

从公司治理的角度来看，这一案例反映了投资内地企业存在行业政策方面的不确定性。此前许多人都认为，教育部门将受益于取消独生子女政策。事实证明，这是一个冒险的赌注，尤其是当高昂的私人补习费用被有关方面认为是对抗低出生率的最大障碍之一。

话虽如此，在供需仍然相当强劲的情况下，整个行业不可能完全消失。毕竟，你不能禁止父母每周一次放学后邀请孩子的老师过来吃一顿私人晚餐。“重新分配教育资源”如何实现，从而在富裕家庭和贫穷家庭的孩子之间实现机会均等，预计几年后将会成为一个更加棘手的问题。

4.治理游戏成瘾尚需时日

2021年8月30日，国家新闻出版总署发布新规定，18岁以下未成年人每周玩电子游戏的时间不能超过3小时，旨在解决青少年游戏成瘾问题。2021年9月4日，新规生效当天，腾讯旗下最热门的网络游戏《王者荣耀》服务器崩溃。

青少年游戏成瘾是世界各国政府面临的一个严重问题，有效治理需要时间。根据腾讯的数据，2021年9月18岁以下用户的总游戏时间仅下降了0.7%。孩子们通过使用父母或祖父母的账户登录来规避规则。同时，要求游戏制造商在游戏中加入防沉迷措施会产生潜在的利益冲突，因此可能不是解决这一问题最合乎逻辑的方法。

5. 金融数据共享不断增强

2021年9月22日，蚂蚁金服旗下消费信贷产品“花呗”公告称，“花呗”生成的信用数据将完全整合到中国人民银行运营的征信系统中。不久之后，蚂蚁旗下的另一家小额贷款服务商“借呗”也发出了类似的通知。

这一情况的出现，可能与监管机构希望培育及获得数据来制定经济政策和控制资本流动有关。随着数据的快速增长，金融部门对此类信息的共享低于监管机构的预期。随着数据共享的法律框架不断加强，相信还会有更多类似的操作发生。对于数据完整性要求较高的外国投资者应注意这一点。

6. VIE架构海外上市仍存变数

多年来一直为寻求海外上市的中国公司所青睐的可变利益实体（VIE）结构的法律基础并不稳固。

2021年12月23日，中国证监会发布规则草案以加强对中国公司海外上市的监管，默许VIE。尽管中国公司很可能会继续利用这些结构在其他市场上市，但科技和教育行业的民营企业受到限制，只能直接在海外上市。而随着中美两国收紧中国公司在纽约上市的规定，拥有VIE架构的中国公司将来在海外筹集资金将面临更多挑战。

7.恒大处置不能押注政府兜底

恒大作为去年世界上最著名的濒临破产的公司，动向引人关注。据报道，恒大将于2021年9月23日到期的部分公开市场美元债利息8，350万美元，汇入受托人花旗银行账户，于10月23日宽限期到期前支付给该笔债券各持有人。此后，公司管理层、尤其是创始人许家印的每一步，都受到全球投资者的密切关注。

恒大是过度杠杆化的中国房地产开发商的典型代表，有关部门如何减轻其垮台的影响还有待观察。在2021年9月违约之前，监管部门曾多次敦促该公司承担责任并妥善管理债务。

从市场发展的角度来看，该案例是企业道德风险的晴雨表。当公司违约时，包括许家印本人在内的许多相关方，似乎对政府会为公司纾困债务充满信心。然而，如果监管机构坚持市场化的方向——这是一个重要的立场——恒大购房者有望最终能看到房产获得交付，但押注政府救助的投机者也应该受到教训。

8.独董发挥作用面临缺人瓶颈

康美药业案是中国首宗涉及财务欺诈的集体诉讼案。值得庆幸的是，在此案中法院的诉讼当事人取得了压倒性胜利。2021年11月12日，广州市中级人民法院判令康美及其多名前高管，就该公司2016年到2018年年间的300亿元人民币（46.0亿美元）的财务欺诈行为，向55，326名投资者支付总计24.6亿元人民币（3.8551亿美元）的损失。

公司原董事长马兴田被判处有期徒刑12年，罚款120万元人民币。原副董事长许冬瑾等10名相关人员也因参与与欺诈有关的证券法违规行为而被判处监禁和罚款。公司5名独立董事被判承担5%至10%不等的巨额连带赔偿责任，相当于1.23亿元人民币至2.46亿元人民币。这个数额大约相当于这些上市公司独董此前每年薪酬的一千倍。

这一案例成为2020年3月新《证券法》实施后第一起成功的集体诉讼，为中国资本市场发展树立了里程碑，但也引发了一波独董辞职潮。

上述裁决无疑旨在迫使独董更积极地改善公司治理和审查公司账目，但如果没有足够多具备资格的候选人，这种效果是有限的。

9.上市公司监事会将会减少？

2021年12月20日，公司法第六次修订草案公布，提出加强党的领导，将迄今为止仅适用于国有独资企业的条款适用于国有资本公司。

草案还提出，国有独资企业董事会中，半数以上应当为外部董事。它还提议在某些情况下取消此类实体中对于监事会的要求。

修订草案的主要提议还包括：要求董事会成员被指定為执行或非执行董事;公司选择只设董事会的，应当在董事会中设置由董事组成的审计委员会负责监督，其中股份有限公司审计委员会的成员中非执行董事应过半数;明确董事、管理层、实际控制人、控股股东如不履行诚信义务，应当对所造成的损失承担责任。

我们希望并预计有关可不采用监事会架构的提案保留在法律的最终版本中，因为我们认为中国上市公司的治理结构过于复杂，监事会往往无法发挥其作用。

10. 大型企业担责共同富裕

2021年10月16日出版的第20期《求是》杂志发表了中共中央总书记、国家主席、中央军委主席习近平的重要文章《扎实推动共同富裕》。根据我们的观察，总书记在公开讲话中提及共同富裕的次数，在2021年有84次，2020年有30次，而2019年仅有6次。2021年3月正式发布的《“十四五”规划和2035年远景目标纲要》指出：“人民生活更加美好，人的全面发展、全体人民共同富裕取得更为明显的实质性进展。”

一个新的国家主题已经确定。到目前为止，它影响到中国的科技巨头和房地产开发商，许多大公司也在慷慨捐赠以助力第三次分配，促进共同富裕。我们预计针对大型（民营）公司的进一步改革，可能是以税收的形式，在接下来的几年里，对不同层次企业的影响将会进一步扩大。