探究类REITs产品的会计判定问题

周 明

（中冶置业集团有限公司，北京 100088）

随着2021年5月底首批公募REITs的火爆发行，我国REITs市场迎来了新一轮快速发展的机遇期。虽然此次公募REITs试点仅选取了基础设施、产业园区两大领域的底层资产，但对未来公募REITs拓展到商业、办公、酒店、公寓等商业不动产具有重要的示范意义。类REITs产品是当前企业盘活存量资产、提升资产流动性的重要方式，对企业优化财务报表、改善财务结构具有立竿见影的效果。

一、类REITs释义

REITs是通过发行中长期有价证券的方式，将广大投资者的资金集中起来，交由专业的资产管理机构投资不动产，再将不动产综合收益按比例分配给投资者的一种金融产品。因我国发行的REITs产品与国外主流REITs在组织形式、税负情况、收入来源、分配要求及募集形式方面存在一定差异，所以称为“类REITs”。类REITs本质上是以特定不动产为底层资产进行融资，开辟了传统债务融资、股权融资之外的第三条资产证券化路径。据CNABS统计，截至2021年5月31日，我国类REITs市场累计发行95单，发行规模1863.92亿元。

类REITs产品的交易结构如图1所示，其中产品设立阶段分为三个步骤：一是开展底层资产重组，将拟发行类REITs产品的资产装入独立的项目公司；二是成立私募基金或信托计划，受让原始权益人持有的项目公司全部股权及债权；三是设立资产支持专项计划，向投资人募资，用募集资金收购私募基金或信托计划全部份额。

图1 类REITs产品的交易结构

二、企业发行类REITs产品的动因

目前，我国企业在诸多融资方式中选择发行类REITs产品，既有解决燃眉之急的发展诉求，又有规划未来的长远考虑。开展类REITs业务，是我国企业应对不动产市场由增量向存量转变、探索企业发展模式从“重资产”向“轻资产”转型的主动型实践。

1.类REITs是盘活存量资产的主要途径

随着城镇化进程的不断推进，我国各类企业通过土地招牌挂、自建、委托开发、购买等方式获取并持有大量商业、办公、酒店、公寓等不动产。虽然这些不动产长期来看具有增值潜力，但是从当下企业的经营发展来看则是沉淀了大量资金，不利于提升资产周转率和资金使用效率。而类REITs正是以不动产为基础资产的金融产品，能够有效解决企业面临的存量资产占用资金问题。通过类REITs产品融入的资金可以用于投资新项目，实现企业经营规模的持续扩大和优质资源的高效利用。

2.类REITs是降杠杆降两金的有效举措

在供给侧结构性改革的宏观经济形势之下，我国企业尤其是国企面临着“降杠杆”“降两金”的经营压力。从2015年至今，国家部委层面印发多个指导性文件（见表2），支持企业开展类REITs业务。相较于纯收益权ABS、以商业不动产抵押的CMBS，唯有类REITs产品能够实现不动产的产权转移，有机会真正实现在资产负债表上的“出表”功效，帮助企业降低带息负债和资产负债率，提升总资产周转率，满足国资委对企业经营业绩指标的考核要求。

表2 国家部委层面关于REITs相关政策汇总

3.类REITs是企业向轻资产转型的重要契机

综观类REITs产品全流程，唯一创造价值的环节就是底层资产运营，唯一能为投资人创造价值的主体就是资产服务机构。在现有交易结构中，原资产持有企业或其旗下子公司通常担任资产服务机构。资产服务机构有责任在技术水平、管理模式、激励机制方面不断创新，提升底层资产运营收入，压降运营成本，创造更多利润，为类REITs产品提供更为充足的现金流。此外，不动产持有企业应该有更长远的战略规划，借鉴国际经验和我国公募REITs要求，培育高效高质量的资产运营团队，有效提升资产运营管理能力，努力将自己旗下的资产服务机构转型为REITs基金管理人，搭建自己的REITs投资运营平台。

三、会计上对类REITs产品的判定要求

类REITs产品的一个重要特点就是涉及底层资产的产权转移。如果该项资产不再在原始权益人（原不动产持有企业）资产负债表上列示，则意味着该项资产实现“出表”。在会计上认定相关资产出表的关键是会计师判定企业的经济行为属于“真实销售”，而不是“担保融资”。如果判定为出表，则该项资产转让被认定为商业销售行为，增值部分被认定为销售利润，原流动性差的“固定资产”或“投资性房地产”转换为流动性高的现金及部分自持金融产品。如果判定为不能出表，则表明原始权益人针对该项资产转让附加了过多的类似担保或抵押的增信措施，没有转移底层资产的相关风险及报酬，“交易对价”只能被认定为新增负债。

需要说明的是，类REITs交易结构中的“资产”与会计准则中的“资产”存在范畴层面的不同。类REITs产品中涉及的资产包含“债权资产”和“收益权资产”两类。前者属于现有资产，符合会计准则对“资产”的定义；后者（如不动产租金收入、主题乐园门票收入、高速公路收费权等基础设施收费）属于未来资产，不在会计准则认定的“资产”范畴之内，本就不在资产负债表中，也就无所谓“出表”。但是，在实际操作中，有些未来资产可以通过包装重构成“债权资产”，实现这些未来资产对应的底层资产出表。比如不动产租金收入，如果原始权益人拥有相关不动产的产权，可以以该项不动产为底层资产，设立私募基金或信托计划，将整个类REITs产品的基础资产转化为“基金份额受益权”或“信托受益权”，从而使基础资产具有了债性，进而由会计上判定不动产是否“真实出售”，是否“出表”。

当前，我国会计判定的主要依据是《企业会计准则第23号——金融资产转移》《企业会计准则第33号——合并财务报表》及相关的应用指南。判定资产是否“出表”，需要经过以下三个步骤：

第一步：过手测试。在实际操作中，如果原始权益人（原不动产持有企业或其旗下子公司）担任资产服务机构，承担将不动产租金收入层层上交直至类REITs产品投资人的义务，则需要满足过手测试“不垫付、不挪用、不延误”三大原则。

第二步：风险报酬转移测试。会计师通常会拟定不同压力测试场景，赋予各种场景不同的发生概率，测算原始权益人在资产转让前后可获得现金流的标准差，将两个标准差的比值作为衡量风险报酬转移的指标。这一测试的关键在于判断风险和报酬的转移比例是否达到临界值，一般要求转移比例90%以上。

第三步：控制测试。原始权益人对底层资产的决策权、获得可变回报的规模、运用权力影响可变回报的能力是判定原始权益人是否控制底层资产的三个要素，是判断类REITs产品能否出表的关键把控点。在实际判定过程中，会计师会从定量和定性两个维度加以考量，比如以20%基础资产收益为定量标准，通过公司章程、有限合伙协议中的表决权、各方权利义务等因素定性判断。

四、交易安排如何满足会计判定要求

在实际操作过程中，为缓释项目信用风险、提升产品评级、降低发行方融资成本，原始权益人通常在类REITs产品的交易结构中提供若干增信措施。然而，这些增信措施一般会影响会计师对资产出表的判定，需要在具体交易中作出合理安排。

1.结构化分级

类REITs产品通常采用结构化分级的增信措施。产品分为优先级和次级，底层资产产生的现金流要对优先级的收益形成一定的超额覆盖，同时次级份额对优先级提供信用增级。从已有成功出表的案例来看，原始权益人通常需要持有一定比例的次级份额；自持比例控制在10%以内，存在出表的可能性，还需综合其他交易要素综合判断。其他认购次级份额的投资主体不能与原始权益人存在关联关系，否则会影响出表判定。

如有两个或两个以上次级份额认购主体，则要尤其注意各主体之间的收益分配次序，最好做到同股同权、同步分配。但是，有时出于对底层资产现金流充足性的考量，优先向其他次级份额认购主体倾斜分配，直至达到一定收益水平，然后再向原始权益人或其相关子公司担任的次级份额认购主体分配，达到同等收益水平，最后各个次级份额认购主体按比例分配剩余超额收益。原始权益人或其相关子公司取得的次级份额相关收益纳入风险报酬转移测试，其多分或少分超额收益，都会影响会计师对类REITs产品出表的最终判定。

2.差额支付/流动性支持

为保障优先级份额投资人利益，促进产品销售，类REITs产品的交易结构中通常需要原始权益人或其关联方在产品开放期对优先级份额的开放退出提供差额支付/流动性支持。如果原始权益人及其关联方提供有限额的差额支付/流动性支持，存在出表可能，限额上限需要与会计师沟通；如果提供全额差额支付/流动性支持，则无法出表。在“华泰佳越-顺丰产业园一期第1号资产支持专项计划”这一出表型案例中，原始权益人的母公司提供流动性支持的限额为优先级份额届时未分配本金总额的20%。

但是，存在这样一种特殊情况：在“中联前海开源-保利地产租赁住房一号第一期资产支持专项计划”中，保利地产是原始权益人，保利集团作为优先级份额的退出提供流动性支持并为优先级份额的兑付提供差额支付承诺。这一类REITs产品就实现了在保利地产层面出表，但在保利集团层面不出表。

此外，如果原始权益人与非关联外部主体共同认购次级份额，不能仅由原始权益人提供差额支付/流动性支持，其他次级份额认购主体必须按其持有的次级份额比例提供同类义务的差额支付/流动性支持。

3.优先回购权与权利维持费

在类REITs产品中，虽然资产已实现产权转移，但有时原始权益人需要保留优先回购权，并为此支付权利维持费。优先回购对于会计判定异常敏感，存在担保嫌疑，意味着原始权益人并未将附着于资产的全部风险转出，进而影响出表。因此，在已有成功案例中，优先回购被设计成原始权益人的权利而非义务。原始权益人届时可以选择行使此项权利，按照市场公允价值回购，也可以选择不行使；已支付的权利维持费则是原始权益人用于购买优先回购选择权的交易对价。

4.底层资产整租

为保障产品可分配现金流的稳定、提高优先级证券评级，有些原始权益人或其关联公司需要对底层资产进行整租。为保证商业逻辑的合理性，整租租金必须符合市场化租金水平。但是，市场化租金水平没有统一的标准，需要资产评估机构根据底层资产所在城市、区位、业态、楼层及可类比不动产运营情况进行综合判断。

根据新租赁准则，整租主体需要在财务报表上确认使用权资产和租赁负债，金额根据整租合同签订期限而变化。此时，在原始权益人的资产负债表上资产、负债将同时上升，企业资产负债率会有少许变动。

5.担任资产运营服务机构

若原始权益人或其旗下子公司担任资产运营服务机构并收取资产服务费，会计师则需对其拥有的底层资产运营管理决策权进行控制测试，将其收取的资产服务费作为可变回报纳入风险报酬转移测试。在实际操作中，通常赋予类REITs产品投资人在运营业绩不达标的情况下替换资产运营服务机构的权利，借以削弱资产运营服务机构的决策权；要求资产运营服务机构做出经营业绩承诺，并按照市场水平收取服务费，降低其可变回报金额。

资产运营服务机构在经营业绩达不到承诺金额时，需要给予此时的资产持有主体业绩补偿。如果不设定补偿条件、补偿金额无限额，就很容易被认定为承担了大部分风险。因此，会计师一方面会判定业绩补偿出现的概率，另一方面会要求在交易条款中对业绩补偿设定条件和限额。例如，在“华泰佳越-顺丰产业园一期第1号资产支持专项计划”这一出表型案例中，交易各方约定“物业资产实际运营收入如果低于专项计划文件约定的目标金额的90%但不低于80%的情况下”，资产运营服务机构承诺对不足目标金额的部分进行差额补足。

此外，存在一种特殊情况，即资产运营服务机构作出业绩承诺但不进行差额补足，由资产运营服务机构的关联公司进行业绩差额补足。例如，在“恒泰弘泽-华远盈都商业资产支持专项计划”中，资产运营服务机构华远置业（华远地产全资子公司）做出运营业绩承诺，华远集团履行业绩差额支付义务，因此该产品实现了华远地产出表，但华远集团不出表。

五、结语

总之，类REITs产品对于企业减轻自持资产的资金压力、提升总资产周转率、优化资产负债结构具有重要战略意义。会计判定则是类REITs产品能否实现既定目标的关键环节，需要经历一个系统复杂且定量定性兼备的判定过程。在这一过程中，不动产持有人需要以真实出售、市场定价为原则设计产品，会计师需要对资产转让的真实商业意图、交易安排进行综合论证。