论不良资产证券化的法治保障

周 旭

（湖南师范大学 法学院，湖南 长沙410081）

随着国家经济的快速发展，不良资产作为市场与社会发展的顽疾却始终未能得到较好控制。作为现代市场发展的热点，证券化堪称管控不良资产最有效、最合理的整治武器之一。此文将从法治领域入手，针对不良资产的证券化规制提出恰当可行的法律建议，以求推广与完善不良资产证券制度，实现经济与社会的稳定与繁荣。

一、不良资产证券化的运行原理与发展现况

（一）不良资产的形成诱因

在学理层面，不良资产的概念范畴十分广泛。实际上，其在某种程度上可以定义为处于非正常经济状态下，不能发挥正常经济功能，以致对特定主体产生不利影响的资产形式。在我国，企业、保险、证券等都是不良资产得以滋生的重要载体，由此形成了种类多样的资产风险。不良资产形成因素比较复杂，具体而言，存在以下几种原因：

1.投资约束机制的不完善为不良资产的滋生提供了发展土壤。譬如，政府为了经济的整体繁荣，往往会在某个特殊时期放松对经济的束缚与管控。此时，少数投资者便会借助某些规制缝隙实施“脱法”性质的取巧手段。如部分企业会利用国家对投资活动与资金流转的宽松管制进行不良投资，由此形成许多无法参与企业周转的不良债务。

2.经营者对不良经营活动的放纵是不良资产禁而不绝的重要诱因。由于市场的固有逐利属性，企业经营者面对巨大的利润诱惑，往往会铤而走险，投资一些风险极大却又隐藏着暴利的项目。显然，大多数投资者在这轮投资活动后都无法成为幸运儿，而他们欠下的巨额贷款则转化为无力偿还的不良债务。可以说，经营者对于风险投资的痴迷与借贷资金的放纵态度是不良资产数额居高不下的重要原因。

（二）不良资产传统处理方式的潜在不足

由于不良资产的形成含有较为复杂的政府管理因素，且多数不良资产的具体数额与细目尚处于难以确定的未决状态，故我国对不良资产也难有合理、规范的处置方式。目前常见途径是对其进行企业债务重算与破产清算、对财产进行打包拍卖以及通过诉讼与执行的方式清点与追偿不良财产［1］。然而，由于各自固有的局限性，这些方式均无法完善地解决不良资产的处理问题。首先，当金融机构对债务进行逐一细化处理时，其调查与处理成本明显过高。与此同时，当银行或其他部门对不良资产相对方开展协议处置、直接催收、权利担保、法律诉讼等活动时，往往要承担经济损害的潜在风险，一旦其不良资产的背后附有不为人知的债权（存在权利瑕疵［2］）时，产生的损害将使以银行为代表的处理机构不堪重负。因此，通过金融机构自行对财产进行细化处理存在风险与成本的双重症结，难以为大众所接受。而金融机构目前采取的则是将其所有不良资产统一打包交由特定服务机构进行处理与“清洁”［3］。的确，这一举措免去了银行亲自结算资产源的繁琐程序，在一定程度上减少了其消除不良资产的时间与精力成本，也有利于市场交易实现顺畅便捷的发展目标。此外，由于金融机构与相关资产管理公司存在合同关系，故其经济风险也能在很大程度上得到法律与协议的双重保障。然而，由于我国目前对此类资产处理方法缺乏明确的法律规制，一旦资产管理公司与金融机构在处置不良资产过程中遭遇法律尚未规制的“他权处置”问题（即当不良资产自身另附有第三方的债权或所有权时，资产管理公司全盘处置不良资产将不可避免地影响他人利益，这就是他权处置问题）时，既有规则将难以进行精确化规范。而金融机构出于逐利考虑，往往会趋向于维护个人利益，由此造成一系列现行规范难以处理的权益争议。

（三）我国不良资产证券化的合理属性及发展概况

证券化作为现代市场经济日趋规范与贸易活动走向发达的重要标志，其在不良资产领域的推行可在相当程度上固定存留在资产中的权益，从而有效规避经济风险并节约成本。此外，将不良资产转变为易于转移与流通的支持证券将便于金融机构或利害主体进行处置以维护其合法权益［4］。此外，这还有利于诉讼环节中举证程序的进行。而在法治领域，证券作为对双方权利义务规定十分明确的财务凭证，将帮助法官精准定位双方关系，以弥补如今法律对不良资产规定不足的固有缺陷。综上，正是因为不良资产的证券化存在上述优势，国家才在近些年大力推进该方法的实践性应用，并取得了较为显著的实施功效。

具体而言，我国不良资产证券化的发展历经了几个阶段：

1.民间自主实践阶段（2005年以前）。2003年1月，德意志银行与信达资产管理公司签署了资产证券化和分包一揽子协议，涉及20个项目，该不良债权涉及金额超过20 亿元，也是我国首次进行不良资产境外交易①。在此次交易后，华融资产管理公司与中国工商银行宁波分行也先后开展了不良资产证券化尝试。

2.国家试点发展阶段（2005-2008年）。随着不良资产证券化活动的普及，2005年4月20日，中国人民银行和原银监会联合发布了《信贷资产证券化试点管理办法（试行）》，从而揭开了不良资产证券化官方试点的改革大幕。随之以东方资产管理公司等四大资产管理公司［5］为龙头的证券化浪潮逐渐繁盛起来，也形成了更为完整的运行流程。

3.停滞发展阶段（2008-2016年）。随着2008年全球金融危机的爆发，中国市场历经了剧烈震荡，资产与债务风险也大为增加。在这样的大环境下，不良资产证券的信用价值受到一定影响，相应改革活动也逐渐停止。随后，即使信贷资产证券化工作已在2011-2012年前后得到了逐渐恢复，不良资产证券化工作却持续停滞，未被提上市场改革的正式议程。

4.矛盾与抉择阶段（2016年至今）。2016年以来，经济下行压力日渐增大，以不良债权作为突出表现的资产不良化趋势也愈演愈烈。面对紧张的市场环境，有关方面既想利用证券的固有优势解决不良资产的处理症结，又担忧其证券化历程会再次遭遇经济危机时期的信用滑坡。目前，在这一问题上，法律的规定几乎一片空白，亟待法制部门在立法及施法层面做出切合实际的抉择。

二、不良资产证券化的现存法治问题

（一）不良资产证券化缺乏独立规范体系的支持

由于不良资产证券化在我国尚属起步阶段，且存在长达八年的发展断层期，故相应法治体系并未实际构建。众所周知，由于我国对证券业务实行严格监管，故建立在不良资产基础上的证券要想得到顺利适用与流转，就有必要在其发行、流通、权益实现、信用保证等领域构建完整的规范体系，并实现彼此支持，从而帮助不良资产证券顺利融入我国的证券市场。然而，现行法律规范对这一问题涉足甚少，基本没有构建起有效的支持体系。眼下，我国只能依据《担保法》《公司法》《证券法》等规范的零星规定实施不良资产证券化实践，且多为其他领域的移植性引用。整体而言，由于我国的不良资产证券化改革尚未被公权机关完全接受，故其法律显现出繁杂化、依附化的不良倾向，应在日后的法治改革中予以重视。

（二）不良资产的转移存在规范局限

在商业领域，资产的转移堪称市场的活力所在。而对不良资产而言，许多经营者之所以要以证券替代未定的目标财产，就是要借助灵活凭证实现不良资产的第二重打包（前述提及将不良资产统一打包、交由资产管理公司处置的做法可称为简单的第一重打包，而将不良资产相关的债权甚至物权关系凝聚到相关证券中，这在某一角度上也可类似地看作不良资产的第二重打包，且为权利义务统一化、权益处理便捷化的更高层次的打包）。然而，我国现有的法律规范却难以给予不良资产转移以明确规制。具体而言，由于我国尚不存在独立的不良资产证券转移法，故只能将相应权益的移转视作合同的转让。而合同的转让需要依据《中华人民共和国合同法》的相关规定。在其第80条的内容中，认为“债权人转让权利的，应当通知债务人。未经通知，该转让对债务人不发生效力”，这显然局限了证券在不良资产转移领域的活力发挥。事实上，待交易与使用的证券往往承载了多人的债权债务关系，这也是不良资产证券“打包属性”在另一方面的生动体现。此时，若是依据《合同法》的规定逐一通知相应债务人，将耗费巨大的时间与人力物力成本，从而抵消证券化所带来的便捷优势，并阻碍交易渠道的畅通。此外，在证券持有者通知众多债务人的长期流程中，易滋长许多风险因素，如债务人拒绝承认债务、证券灭失等，这在很大程度上阻滞了不良资产证券的普及。针对这一点，我国法制部门曾经做出过有益尝试。如《信贷资产证券化试点管理办法》第12 条确定了“公告通知”这一相对便捷的通知方法，在一定程度上减少了债权人告知债务主体的程序负担。然而，本办法尚属于试点条例，并不具有正式的法律效力。且即使按此办法操作，由于其对公告的主体、方式、期限等关键问题均未给出细致规定，故对不良资产转移规范缺憾的弥补作用也十分有限。

除此以外，不良资产证券的权益转移涉及多项权利的变更与程序的明确，属于复杂的商业活动，如规范转移手续，证券转移后的背书与登记、证券中的债权能否部分移转等问题均未得到现行法律的确切规定。因此，一旦不良资产实践证券化，依据现有法律，其债权的合法移转实际上是难以实现的。

（三）不良资产证券的发行遭遇较大障碍

作为可在市场上合法流通甚至适当交易的凭证，不良资产证券的发行是十分重要又需法律予以规范的。而我国对证券的发行始终秉持严格把控的态度，几乎所有的证券都需由公权机关统一发行与管控，颇具灵活属性的私募发行实际上并不为法律所明确鼓励。而在不良资产领域，其证券发行尚不具备概念上的法律基础。此外，我国的《信贷资产证券化试点管理办法》未扶正不良资产证券的正式地位，在概念领域没有将其列入证券范畴。且由于缺乏引证《证券法》的基础，故其也无法借助相关开放性规定将之纳入证券的理念框架。事实上，其作为证券的概念地位无法确定，有关部门也无法借助证券发行的法律规范来支持此类证券的正式发布，而通过国务院证券监督管理机构等部门的审核更是难上加难。综上，现行法律规范的不足使不良资产证券的发行陷入困境，其法治调整已势在必行。

三、不良资产证券化的法治建议

（一）夯实不良资产证券化的法治环境

一项全新制度若想被纳入法治化的基本轨道，其社会环境的支持无疑十分关键。因此，要想对不良资产证券及其运作予以法治性规范，就应在社会观念、政策支持、知识储备三个方面做好基础环境的支持准备。首先，国家机关与公众应改变对不良资产证券的负面印象。证券要想有效地在交易活动中实现流通，其市场信用无疑是至关重要的［6］。因此，公权机关与社会组织应当加强对不良资产证券安全性的宣传教育，通过媒体传播与专家讲解来打消市场对此类证券的风险顾虑。这方面可借鉴美国在经济危机时期采用的信用风险自留模式，针对证券的特点适用不同的风险分担机制。此外，国家机关还可依据不良资产的形成原因对不同的不良资产证券进行信用评级，对偿付能力较强或资产不良化缘由较为特殊（如因特殊时期经济震荡而造成企业资金周转困难、暂时无法偿付债务）的证券认定较高的信用等级，从而为银行等金融机构选择与适用证券提供心理层面的信用保障与抉择参照。其次，在政策方面，国家机关也应加强对社会经济与市场秩序的宏观调控，从而为不良资产提供稳定的市场环境与相对繁荣的经济平台。再次，国家机关理当在相关法律、司法解释乃至规范性文件中明确涉及不良资产证券的重要概念与经济理念，必要时还可开展如专家讲座等公益活动，使相关市场主体积累足够的知识储备。

（二）制定独立的不良资产证券化法律规范

由于我国在不良资产的证券化领域并无专门的法律体系，直接导致相关改革措施一旦推行，将不得不引用其他领域法律规范的尴尬局面。因此，有必要专门针对不良资产证券化制定一部独立的《不良资产证券化法》。总体来说，该法律应涉及不良资产证券从生效到失效的全部内容，以构筑规制该证券的独立体系。具体而言，可包含如下内容：1.不良资产及其证券的基本概念与规制范围，并赋予该证券以正当化地位；2.证券的生效要件；3.证券的效力内容及属性；4.证券的交易与流通；5.证券的发行与转让；6.证券相关主体的权利义务及责任安排；7.证券的失效及相关纠纷的处理；8.其他问题。由于证券市场关系复杂，且处理不良资产往往会涉及如合同、社会管理等其他领域的法制问题，故立法部门还需结合社会现实，而不应当限于2005年《信贷资产证券化试点管理办法》的规范性文件，从而维持该法律体系的相对稳定性，以避免改革进程中途夭折。

（三）通过法律修正为不良资产证券的发行扫除障碍

对于不良资产证券的发行立法部门不仅要明确发行规范，还应针对同一领域的现行法律做出适应性革新，以消除规范冲突。譬如，《证券法》第9条应适当修改证券发行的程序规定：可在“依法报经国务院证券监督管理机构或者国务院授权的部门注册”的表述后增加例外情形，即“由法律特别允许私募发行的除外”。如此可为不良资产证券的便捷发行开启一个窗口。当然，证券的私募发行不可随意推广，即使在不良资产领域，国家也应当制定严格的发行规范与守则，并根据信用状况与经济能力确定适格的发行主体。与此同时，为了拓宽该证券的发行渠道，国家理当在特别法中明确不良资产证券的概念可以引证《证券法》第2条的规定，为证券的官方发行开辟空间。

四、结语

不良资产作为信用缺失的特殊产物，是我国市场经济发展中不得不面对的社会考验。而证券作为承载市场信用的重要凭证，无疑有助于权利人实现不良资产的权益固化与交易的便捷处理。随着我国经济体制的更新换代与证券市场的日趋开放，不良资产证券理当重新走上持续发展的轨道。而与之相适应，我国法治体系应当做好相应的保障工作：在构建有利法治环境的同时，着力制定独立的证券特别法，同时通过对冲突法律规范的修正，为不良资产证券化事业的开展提供有力的保障性支持，从而推动经济繁荣。

［注 释］

①深度了解不良资产证券化［EB/OL］.（2019-01-22）［2020-11-03］.https://www.360kuai.com/pc/9f7d8b06979a 6a952? cota=4&tj_url=so_rec&sign=360_57c3bbd1&refer_sce ne=so_1.