上市公司高管因隐瞒内部控制重大缺陷受到惩罚了吗？

□许宁宁

一、引言

如实传递内部控制真实质量是信息决策价值发挥的前提和基础。作为内部控制评价报告中的实质性部分和核心内容，内部控制缺陷及其披露逐渐成为内部控制领域的研究热点。从现有研究来看，目前我国上市公司高管层普遍缺乏披露内部控制缺陷的动机[1-3]，存在隐瞒重大缺陷的行为选择，影响了信息披露的质量。事实上，不国外学者和相关机构亦将近年来内部控制重大缺陷披露比例的逐年降低归因于公司未能如实披露所有重大缺陷，而非内部控制质量的提升[4-8]。

上市公司隐瞒内部控制重大缺陷的实质是公司在强制披露要求下对所披露的内部控制信息进行自由裁量的一种机会主义行为。截至目前，相关研究主要考察了影响公司高管层隐瞒内部控制重大缺陷的动机和能力的各种因素，例如管理层权力、公司特征、审计委员会独立性、董事会特征、管理层自利等，并考虑了外部治理机制，如会计师事务所的影响[2][5][9-12]。但是，少有文献考虑了上市公司隐瞒内部控制重大缺陷所导致的经济后果。上市公司未能按照内部控制规范的要求如实披露所存在的内部控制缺陷，导致无法预警存在的潜在风险，从而影响利益相关者决策，并使其遭受财产损失。而作为股东代理人和公司实际控制人，上市公司管理层“难辞其咎”。薪酬契约作为激励和约束公司管理层的有效机制，能够对高管产生激励与约束双重效用[13-14]。因此，本文试图研究上市公司在隐瞒内部控制重大缺陷后，管理层是否会因此而受到诸如降薪等的惩罚。理论上认为，如果公司董事会运作有效，那么其在制定管理层薪酬相关契约时，会考虑高管层最为基础的诚信义务履行状况。因此，如果上市公司未能如实披露所存在的内部控制重大缺陷，高管薪酬就应随之削减。然而，管理层权力理论认为，如果公司董事会被高管所俘获，高管薪酬则可能不受内部控制缺陷是否如实披露的影响。

基于上述分析，本文以2013-2018 年沪深两市发生财务重述的上市公司为样本，分析重述产生的原因，确定2012-2017 年存在内部控制重大缺陷的样本，并从高管薪酬视角研究隐瞒内部控制重大缺陷对上市公司高管层可能产生的影响。本文可能的贡献包括以下几个方面：（1）高管是股东代理人和公司实际控制人，本文以高管薪酬契约为切入点，研究内部控制信息披露行为选择对公司高管产生的影响，拓展了内部控制信息披露行为选择可能产生的经济后果的研究，对于内部控制信息披露的规范和约束具有一定价值。（2）在研究财务业绩对高管薪酬影响的基础上，逐渐扩展到考察非财务因素的影响。本文从高管薪酬为被解释变量，考察内部控制缺陷是否如实披露对高管薪酬契约的影响，拓展了高管薪酬契约的研究视角。

需要特别指出的是，本研究是在内部控制重大缺陷存在的前提下，从已存在缺陷是否对外披露的角度，对内部控制信息披露中机会主义行为的经济后果进行实证研究。由于目前法规对于内部控制缺陷的认定和分类标准较为模糊，现有研究普遍以上市公司发生的客观事实作为确定内部控制重大缺陷存在的标准，例如是否发生财务重述[2][5][9]。本文借鉴了已有研究思路，认为发生财务重述的上市公司即为存在重大缺陷的公司，从高管薪酬在财务重述前后是否存在显著差异的角度检验内部控制信息披露行为选择的经济后果。本研究有助于在一定程度上约束管理层内部控制信息披露中的机会主义行为，并从侧面检验高管薪酬机制在促进我国企业内部控制规范体系有效实施中的效果。

二、文献综述

合理的薪酬契约设置可以在一定程度上协调股东和管理层利益，实现双方目标的相互兼容。确定有效薪酬契约的关键是选择或设计科学合理的评价指标来度量高管人员的努力程度和行为能力。鉴于管理层行为和努力程度难以直接观测，会计业绩和股票市场业绩成为量化代理人努力程度的优选指标，并据此得出高管薪酬具有业绩敏感性的结论[15-17]。然而，会计业绩易受高管操纵[18]，股票市场业绩则受多种不可控因素的影响[19]。因此，业绩之外的非财务指标在薪酬契约实践中被广为使用，成为评估高管责任履行情况的重要补充[20-21]。在众多影响高管薪酬契约的非财务因素中，内部控制的作用备受关注[22]，如有学者研究指出，内部控制质量与高管薪酬之间存在显著的正相关关系[23-26]。西门子、英国石油公司等也将内部控制因素纳入到公司管理层绩效考核中。

信息具有事前决策价值和事后监督功能。如何利用已知信息对管理层进行评价从而确定管理层薪酬既是股东和董事会的重要治理职能[15][21]，也是信息监督功能的重要体现。信息披露质量是信息决策价值的前提，同样也是信息监督功能体现的基础。上市公司披露的信息包括财务信息（如财务报表）与非财务信息（如内部控制报告、社会责任报告等）两类。唐雪松等（2019）[18]、Franco 等（2011）[27]和张列柯等（2019）[28]关注了会计信息稳健性、可靠性、可比性、异质性等质量特征对高管薪酬契约及其激励效果的影响。有研究认为，无论是财务业绩还是非财务业绩，董事会在制定高管薪酬契约时均应考虑基本的诚信义务履行状况[29]。内部控制是资本市场有效运转以及企业可持续发展的基石，也是现有理论研究和企业实践中制定高管薪酬契约的重要非财务因素。定期出具内部控制评价报告、如实披露内部控制真实质量是对上市公司的法定要求，也是其高管层的基本诚信义务[30]。综上，本文认为，内部控制信息披露质量很可能成为董事会在考核高管履职表现、制定企业高管薪酬契约时考虑的一项重要因素。内部控制缺陷是内部控制评价报告中最具实质性价值的部分，是否如实披露缺陷是评价内部控制信息披露质量的重要标准。基于此，本文对内部控制重大缺陷是否如实披露与高管薪酬之间的关系进行理论与实证分析。

三、研究假设

基于有效契约理论，高管薪酬主要取决于高管自身的能力、高管风险厌恶程度、企业风险承担水平以及所从事工作的性质等[31]。当企业表现不佳时，董事会可能会采取降薪、解聘等惩罚手段[17]，但是相比于高管的变更，高管降薪措施是一种更为有效的低成本方式。如果上市公司在财务重述发生之前已对外披露所存在的重大缺陷，而坏消息的披露会对公司经营产生不利影响，董事会就可能针对高管采取降薪的惩罚方式，导致高管薪酬降低[24][32-33]。进一步地，在信息市场背景下，声誉构建具有重要意义，内部控制重大缺陷作为一件不良事件，其对外披露可能会对公司声誉产生严重损害，并导致融资成本上升等后果[34]。当声誉受损时，公司会采取各种补救措施来重塑声誉，并可能通过对高管降薪等方式修复与投资者的关系[35]。基于上市公司高管契约的有效性和声誉构建，当上市公司在财务重述前已经对外披露了所存在的内部控制重大缺陷时，高管可能会因内部控制存在重大缺陷而被降薪。

内部控制评价报告是董事会了解管理层内部控制履职情况的主要信息来源。一方面，从趋利避害和成本效益角度分析，管理层可能会尽力掩盖企业内部控制重大缺陷，并通过多种方式隐瞒其对公司的利益侵占行为，获取私利。另一方面，内部控制作为一个过程，具有不能直接观察或验证的特性，使得高管隐瞒重大缺陷的行为具有较高的隐蔽性。因而，内部控制评价报告可能无法如实反映上市公司的内部控制真实质量。然而，坏消息不可能永远隐瞒。合理保证财务报告质量是内部控制的主要目标之一，当内部控制重大缺陷积累到一定程度时可能会喷涌而出，随之而来的就是企业财务报表发生重述甚至受到证监会等监管部门的处罚。因此，财务报表重述等事项可以看作是管理层在内部控制信息披露中进行机会主义行为的指示器。在SEC（2007）的解释公告①和PCAOB（2007）的审计准则②中，均将财务报表重述作为内部控制存在重大缺陷的一个非常重要的信号。我国财政部等五部委（2010）发布的审计指引也明确指出，“企业更正已经发布的财务报表”是表明内部控制存在重大缺陷的迹象之一③。财务重述这一重大显性事件的发生意味着上市公司高管隐瞒重大缺陷的机会主义行为已被识别，表明管理层存在不合作或故意欺骗行为[5]。目前，对高管薪酬与企业内部控制重大缺陷是否如实披露的有关研究涉及很多方面，如于传荣等（2017）[29]的研究表明，董事会在制定高管薪酬契约时会考虑诚信义务履行状况；Harley（2007）[36]指出，当与先前行为不一致的某一负面事件发生时，惩罚将会更加严厉；Hogan 等（2012）[4]也指出，上市公司内部控制有效性的评价报告与财务重述事项的不一致可能会进一步提高诉讼风险。因此，对于上市公司而言，财务重述前未披露已存在的内部控制重大缺陷可能导致对高管层更严厉的惩罚，具体表现为高管薪酬降低。

基于上述分析，提出以下研究假设：

假设1：财务重述前是否已披露导致重述事项发生的内部控制重大缺陷会对公司高管薪酬产生影响，但影响方向不确定。

内部控制重大缺陷是否如实披露对高管薪酬的影响可能会受到公司所处内外部情景的制约，如企业控制权、股权结构和法律环境等内外治理机制均可能会调节重大缺陷是否如实披露对高管薪酬的影响。此外，依据管理层权力理论，当公司治理较薄弱时，管理层权力可能不受约束，使得薪酬契约不单单是解决公司内部代理问题的工具，其本身也反映了企业的代理问题[37]，从而会调节重大缺陷是否如实披露对高管薪酬的影响。基于此，在考察重大缺陷是否如实披露对高管薪酬影响的基础上，本文进一步分析了实际控制人性质、机构投资者持股比例、上市公司所在地法律环境等公司治理机制和CEO 权力对重大缺陷是否如实披露薪酬效应的影响。理论框架如图所示：

图 理论框架

四、研究设计

（一）变量选取与测度

以2013-2018 年沪深两市发生财务重述的A 股主板上市公司为初始样本，分析重述产生的内在原因，确定由于内部控制缺陷所导致的财务重述公司为存在重大缺陷的样本。在此基础上，逐一查阅存在重大缺陷的公司在报表重述年度对外披露的内部控制评价报告，确定其是否在当年内部控制评价报告中对外披露了所存在的内部控制缺陷，并考察所披露的内部控制缺陷与导致报表重述的内部控制事项是否一致。最终，确定2012-2017 年存在内部控制重大缺陷并发生财务重述的上市公司共421 家，其中149 家企业对外披露的内部控制重大缺陷与导致发生财务重述事项一致。本文通过巨潮咨询网和沪深两市证券交易所官方网站对外发布的相关公告确定财务重述相关事项；通过CSMAR 数据库以及Wind 数据库获取相关财务数据、高管薪酬数据以及公司治理相关数据。对于所有连续变量，本文按照1%的标准进行了Winsorize 处理以剔除极端值的影响。主要变量及说明见表1。

表1 主要变量及说明

（二）研究模型

借鉴现有文献，本文对高管薪酬取自然对数，考察内部控制重大缺陷是否如实披露和高管薪酬之间的关系，确定回归模型如下：

其中，Xt为其他控制变量，模型控制了行业和年份的影响。由于高管薪酬契约一般由公司董事会在年前或者年初时制定，因此，当上市公司高管未如实披露所存在内部控制重大缺陷时，董事会对于高管薪酬契约的调整一般只能影响高管未来薪酬。在具体检验时，针对2013-2018 年度发生财务重述的上市公司样本，本文选择滞后一期的“内控重大缺陷是否如实披露（REPORT）”变量作为解释变量进行分析，即公司2012-2017年存在的内部控制重大缺陷是否如实披露。

五、实证检验与结果分析

（一）描述性统计与分析

经统计，2012-2017 年因内部控制存在重大缺陷而导致财务重述的沪深两市主板上市公司共有421 家，其中，在重述发生前已经披露所存在的内部控制重大缺陷的上市公司共有149 家，占比35.39%，其年度分布如表2 所示。这说明我国上市公司仍然存在隐瞒内部控制缺陷的行为选择，该结论与目前的研究结果吻合。

表2 2012-2017 年存在内部控制重大缺陷的样本统计

按照财务重述公告前上市公司是否对外披露了已存在的内部控制重大缺陷，将总体样本分为已披露和未披露两组，并分别对两组样本均值和中位数进行T 检验和Mann-Whitney 检验。表3 的描述性统计分组显示了财务重述前隐瞒或披露所存在重大缺陷的两组样本变量均值、中位数及组间比较。由表中数据可知，2013-2018 年期间，因内部控制存在重大缺陷而导致财务重述的公司中，高管平均年薪的自然对数为14.13，且各个公司的差异较大。两组样本中，隐瞒内部控制重大缺陷的财务重述公司其高管薪酬均值和中位数均低于如实披露所存在缺陷的公司，且差异在统计意义上具有显著性。在表征财务重述特征的变量中，除变量REST Sponsor 外，反映财务重述严重程度的变量在两组分样本间无统计意义上的显著差别。

（二）基本实证检验与分析

表4 是针对假设进行实证检验的主要结果。结果显示，内部控制缺陷是否如实披露系数显著为正，这意味着如果财务重述公司在重述前未能如实披露存在的内部控制缺陷，高管薪酬就会减少。具体而言，上一年度内部控制信息披露质量越低，董事会在制定本年度高管薪酬时越会作出向下的调减，这表明上市公司高管会因为没有如实披露所存在的内部控制重大缺陷而受到降薪的处罚。该实证分析的结果也表明我国上市公司高管薪酬契约存在一定的效果，在高管治理方面能够发挥一定的作用。同时，实证结果显示，研究模型中控制变量的回归系数和现有文献的研究结论基本一致。具体而言，企业规模和业绩与高管薪酬正相关，两职合一的财务重述公司其高管薪酬更高，董事会中薪酬委员会的设立有助于提高公司高管的薪酬。

（三）内生性检验

由于高管薪酬业绩具有敏感性，如果薪酬较低，上市公司高管则更可能通过调整公司业绩以提升其薪酬待遇。内部控制重大缺陷的对外披露会引发投资者对业绩真实性的质疑和对高管层薪酬的关注，因此上市公司高管可能会通过隐瞒内部控制重大缺陷来达到利用高管薪酬业绩敏感性提高薪酬的目的。基于以上分析，内部控制重大缺陷是否如实披露与高管薪酬之间可能存在内生性问题。依据王宇和李海洋（2017）[39]的研究，在模型中纳入滞后的解释变量或被解释变量是缓解互为因果内生性问题的常用修正方法之一。高管薪酬契约一般是由公司董事会在年前或年初时制定，因此上市公司高管未如实披露内部控制重大缺陷时，董事会对薪酬契约的调整一般只会影响未来高管薪酬，内部控制重大缺陷是否如实披露对高管薪酬的影响存在滞后效应。表4 检验了滞后一期内部控制重大缺陷是否如实披露对当期高管薪酬的影响，DW 值为1.973，不存在残差自相关。进一步地，为排除董事会可能会及时调整当期高管薪酬，本文也分析了当期内部控制重大缺陷是否如实披露对当期高管薪酬的影响，结果显示系数并不显著，意味着高管薪酬契约通常由年初制定，当期内部控制重大缺陷是否如实披露不会对当期高管薪酬产生影响。

表3 变量的描述性统计与组间比较

表4 内部控制重大缺陷是否如实披露与高管薪酬回归结果

（四）进一步分析

相关文献显示，股权结构、法律环境等内外部治理机制会调节相关因素对高管薪酬的影响。依据管理层权力理论，当公司治理较薄弱时，管理层权力可能不受约束，从而使得高管薪酬契约本身成为代理问题的一部分。因此，本文进一步分析了公司内外部治理机制以及管理层权力对内部控制缺陷是否如实披露与高管薪酬两者关系的影响。理论上认为，如果上市公司管理层权力越大，其受到董事会等的监管就可能相对越弱，从而使得管理层有更多的机会和能力对其薪酬进行操控，高管薪酬因内部控制重大缺陷未如实披露而降低的幅度应该越小。为此，本文根据公司实际控制人性质、机构投资者持股比例、总经理和董事长两职是否合一、公司所在地法律环境，将样本区分为民营企业和国有企业、机构投资者持股比例高和低、两职分离和两职合一、法律环境较好和较差地区四组样本，在原模型的基础上分别比较每组样本中内部控制重大缺陷是否如实披露与高管薪酬之间的关系，分析股权性质与结构、管理层权力和公司所处法律环境对两者关系的调节作用。其中，法律环境参考樊纲等（2011）[38]研究中的“市场中介组织的发育和法律制度环境指数”来衡量，将各样本公司按所处地法律环境取值高低排序分为两组，对应的上市公司样本被划分为法律环境较好组和较差组。表5 是分组检验的结果。结果表明，无论是国有企业还是民营企业，内部控制重大缺陷是否如实披露的系数均为正，且具有统计意义上的显著性。这表明国有企业和民营企业均加强了对其高管薪酬的监管，高管薪酬的高低与其信息披露质量相匹配。机构投资者持股比例分组回归的结果显示，较高组的内部控制是否如实披露系数显著且绝对值较大，而较低组的系数并不显著。这说明机构投资者持股在我国公司治理中发挥了一定的监督作用，该结果也在一定程度上肯定了我国推动机构投资者发展的积极意义。在两职分离的样本中，内部控制缺陷是否如实披露的系数在1%的水平上显著为正，表明两职分离下内部控制信息披露质量会对高管薪酬产生显著影响，如果上市公司高管未能如实披露内部控制重大缺陷则可能会受到降薪的处罚。然而，在两职合一的样本公司中，由于CEO 拥有较高的权力，其操控薪酬的能力较强，使得内部控制缺陷是否如实披露对高管薪酬的影响不显著。按照地区法律环境进行分组检验，在法律环境较好的地区，内部控制缺陷是否如实披露的系数显著为正且绝对值较大，而在法律环境较差的地区并不显著。这说明内部控制信息披露质量对高管薪酬的影响受到公司所在地法律环境的影响。控制变量方面，控制变量对高管薪酬的影响方向在不同的组间未发生重大变化，但某些变量对高管薪酬影响的显著性在不同的样本组间发生了变化，表明高管薪酬受到上市公司产权性质、股权结构、管理层权力以及法律环境的调节。

表5 分组检验回归结果

（五）稳健性检验

首先，对于高管进行重新定义，用“薪酬最高的前三位董事”来界定高管并衡量高管薪酬。具体而言，本文选取公司“薪酬最高的前三位董事薪酬总额”的平均数取自然对数来衡量，并在此基础上进行回归，结果如表6 所示。其结果与表4 基本一致，内部控制重大缺陷是否如实披露的系数仍然显著为正。其次，鉴于上市公司CEO 在企业内部控制建立健全、有效实施和信息披露中的重要作用，分析内部控制重大缺陷是否如实披露对CEO 薪酬的影响，回归结果显示，内部控制重大缺陷是否如实披露会显著影响CEO 薪酬。最后，借鉴于传荣等（2017）[29]的研究，分析上市公司普通员工薪酬与内部控制重大缺陷是否如实披露之间的关系。在实际检验中，利用现金流量表中项目“支付给职工以及为职工支付的现金流量”（减掉高管人员薪酬）以及资产负债表中应付工资的变化计算员工应发工资，并以此作为普通员工的薪酬，结果显示，虽然内部控制是否如实披露的系数仍然显著为正，但不具备统计意义上的显著性。产生的原因可能是内部控制缺陷信息披露主要源于企业高管层的决策，普通员工则与此关系较小。因此，公司在制定薪酬契约时会对高管和普通员工作出区别，通常情况下，普通员工不需要对公司未如实披露内部控制重大缺陷负责。

六、研究结论与对策建议

（一）研究结论

科学合理的高管薪酬契约安排是构建现代企业制度的重要内容。本文以2013-2018 年沪深两市发生财务重述的上市公司为基础确定存在内部控制重大缺陷的样本，研究内部控制重大缺陷是否如实披露对高管薪酬的影响。研究发现，内部控制重大缺陷是否如实披露与高管薪酬存在显著的正相关关系，即如果发生财务重述的公司在重述前未能如实披露其所存在的内部控制缺陷，高管薪酬将会减少，这表明上市公司高管的确因为未如实披露所存在的内部控制重大缺陷而受到惩罚。这也意味着，公司董事会在确定高管薪酬时会考虑高管层更为基础的诚信义务履行状况。进一步研究发现，过高的管理层权力会削弱内部控制缺陷未如实披露所带来的惩罚效应，较高的机构投资者持股比例、较好的法律环境则有利于内部控制缺陷未如实披露所带来的惩罚效应。

表6 稳健性检验结果

（二）对策建议

1.重视内部控制等非财务业绩指标对高管薪酬的影响

为激励企业高管，国家政策制定机构和监管部门出台了系列文件以改进高管契约的有效性。然而，以往政策文件多强调经营业绩在高管薪酬契约中的作用，忽略了内部控制这一重要非财务因素可能的潜在影响。实际上，内部控制在稳定企业发展、防范重大风险中的重要保障作用有助于公司价值增值和长远利益。因此，在薪酬契约中，企业应明确建立健全和有效实施内部控制的责任和权重，激励和约束高管层，合理保证股东利益。

2.重视高管诚信义务在薪酬契约中的基础性作用

作为企业财务信息和非财务信息披露的重要组成部分，会计和市场回报业绩表现及内部控制等非财务业绩指标为股东和董事会等评价管理层能力，从而确定高管薪酬提供依据，体现了信息的监督功能。然而，信息价值的体现是以充分、可靠的披露为前提的。因此，董事会在考核高管履职表现并制定高管薪酬契约时，要考虑和重视高管更为基础的诚信义务履行状况。内部控制是衡量高管业绩的重要非财务指标，真实地披露企业内部控制信息，尤其是内部控制重大缺陷信息是企业管理层的重要责任，也是其基本的诚信义务。

3.完善公司治理机制以合理配置管理层权力，有效制定薪酬契约

基于本文研究结论，管理层权力负向调节了内部控制重大缺陷未如实披露所带来的高管薪酬惩罚效应，因此未来应将内部控制重大缺陷未如实披露纳入至企业薪酬契约制定过程中时，进一步完善公司治理机制以合理配置高管权力，避免高管滥用职权损害公司价值和投资者利益。具体而言，建议上市公司尽量调低公司高管在董事会的任职比例，合理提升独立董事所占比例，以进一步扩大和强化董事会职权，切实将董事会监督职能落到实处，有效规范高管权力。

4.完善独立董事制度以强化内部人权力制衡

上市公司隐瞒内部控制缺陷是高管在利弊权衡下的一种机会主义行为，从公司治理角度，独立董事制度是与内部人形成权力制衡的一种有效监督制度。为使独立董事发挥应有的监督作用，首先应从独立董事的提名和任命进行源头控制。具体而言，可借鉴杨锴等（2018）[40]构建的独立董事选聘模型，严格把控独立董事的独立性和专业能力。其次，应建立有效的独立董事的激励机制以激励独立董事的治理作用。最后，可借鉴吴先聪（2019）[41]的研究，建立三位一体的责任追究机制，约束独立董事的行为，进行结果控制。

注：

①为了对管理层有关内部控制的评价和评估提供指引，美国证券交易委员会（SEC）于2007 年6 月发布解释性公告。该解释公告指出，当公司重述以前发布的财务报表时，管理层应评价该情形对内部控制的影响，即该情形是否表明存在一个财务报告内部控制重大缺陷。

②美国公众公司会计监督委员会（PCAOB）于2007 年5 月24 日颁布了审计准则第5 号，2007 年7 月25日，美国证券交易委员会（SEC）批准了该准则。该准则指出，审计师应将“重述先前发布的财务报表”视为表示财务报告内部控制存在实质性重大漏洞的重要指标。

③为规范会计师事务所内部控制审计行为，2010 年4 月26 日，财政部会同证监会、审计署、银监会、保监会联合发布了《企业内部控制配套指引》。《企业内部控制审计指引》第四章第二十二条明确指出，表明内部控制可能存在重大缺陷的迹象，主要包括：注册会计师发现董事、监事和高级管理人员舞弊；企业更正已经公布的财务报表；注册会计师发现当期财务报表存在重大错报，而内部控制在运行过程中未能发现该错报；企业审计委员会和内部审计机构对内部控制的监督无效。