混合所有制改革对国有企业融资效率的影响研究

郭姣 江能

【摘 要】国有企业融资效率的高低对企业经营的好坏起到决定性作用，目前国有企业融资存在诸多问题，如融资方式单一、融资效率低、资产负债率高等。通过分析混合所有制改革对国有企业融资效率的影响，发现其能有效提高国有企业的融资效率，从而提出相关建议来推动国有企业改革。

【关键词】国有企业;融资效率;混合所有制改革

0 引言

我国国有企业改革一直在不断探索，在提高国有企业竞争力和改善企业经营业绩、管理效率方面，混合所有制改革具有十分重要的意义。党的十九大报告强调“深化国有企业改革，发展混合所有制经济，培育具有全球竞争力的世界一流企业”，这为国有企业深化改革指明了方向和路径。党的十九届四中全会提出了实现国家治理体系和治理能力现代化的总体目标，指出要深化国有企业改革，发展混合所有制经济，实现高质量发展，从而完善中国特色现代國有企业制度体系。

国有企业混合所有制改革是中央实施做强做大国有企业方针的重大战略步骤，国有企业混合所有制改革的中心环节和核心内容是建立现代企业制度，增强国有企业活力，提高国有企业的经济效益[1]。而国有企业混合所有制改革可以充分利用资本市场的资源配置功能，通过并购重组、吸收合并、引入战略投资者等方式来优化国有企业结构，也可以通过资本化、证券化等方式来提高国有企业的竞争力和影响力。由此可见，分析研究混合所有制改革对国有企业融资效率的作用机理，对优化国有企业改革、实现国有资产保值增值、提高融资效率具有一定的现实意义。

1 国有企业融资存在的问题

随着社会经济的发展，我国国有企业改革和转型工作取得了巨大进步和明显成效，但改革工作仍然存在一些问题，尤其是在融资渠道及融资方式上。改革不够彻底，国有企业尚未成为市场主体，这充分影响着国有企业的融资效率，其主要表现在如下3个方面。

1.1 融资方式单一，内源融资动力不足

目前，国有企业筹资主要通过直接融资和间接融资两种方式。前者主要通过直接在资本市场发行股票及债券来进行融资;后者即通过金融机构（如银行等）的中介职能来筹措资金，通过银行体系吸收社会存款，再对企业贷款的一种融资机制。随着经济发展，国有企业虽然不断拓宽自身融资方式，但总体来说融资方式还较为单一，主要依靠间接融资——银行贷款来筹措资金。

我国国有企业在内源融资方面的动力不足。内源融资是指公司依靠自身投入及经营活动产生的资金来满足投资需求的融资活动，主要来源为留存收益和计提折旧。这种融资方式具有自主性，节约交易费用，不需要到期偿付本息的低风险性等特点[2]。但是，内部融资能力及其增长受企业盈利能力和未来收益预期两方面的制约，而目前我国国有企业整体经济效益较差，企业利润水平较低，资金运作能力较弱，缺乏企业内部资金生成能力，同时由于政策倾斜，国有企业相对于非国有企业更容易获取国有银行贷款，过度依赖政策性贷款，缺少动力，使其陷入忽视自身留存收益积累的恶性循环[3]。

1.2 融资规模大，融资效率低

近年来，国有企业以更低成本获得更多融资，然而投资收益率却显著低于民营企业，资产配置出现低效。从融资规模来看，国有企业远远大于民营企业，这种分化一方面是由于国有企业债券发行规模大，对于主体评级发债期限相同的公司债，国有企业的发债利率大多显著低于民营企业。如果国有企业出现困难，作为国有企业的出资人，政府会使用经济手段和行政手段来挽救，使国有企业的信用远远高于民营企业[4]。另一方面是由于银行信贷更偏好于国有企业，在银行授信额度上国有企业远大于民营企业。对银行来说，为了规避自身风险，追求自身利益，当然愿意把大量的金融资源配置给国有企业。

同时，国有企业长期肩负着社会责任，不仅要促进经济发展还要维持社会稳定和就业水平，这使得国有企业在管理方面有别于其他企业。而且国有企业管理者的效率意识比较薄弱、运营效率提升理念落实不充分、企业缺乏创新等原因使得国有企业的融资效率相对较低。国有企业就像一口油田，若想提高国有企业的融资效率，亟须通过混合所有制改革的钻井释放巨大潜力，助力我国经济腾飞，同时真正实现国有企业和民营企业主体的平等性。

1.3 资产负债率高，债务问题严重

自2008年全球金融危机以来，中国企业部门的杠杆率不断提高，尤其是国有企业的债务规模增长较快，债务负担不断加重。国有企业资产负债率居高不下有多种原因，比如宏观经济面临下行压力、供给侧结构性改革不够迅速、产能过剩而需求不足等，但最主要的原因是国有企业体制因素，大部分国有企业的主体地位并未真正确立，因此国有企业经营管理缺乏成本和效率意识。国有企业杠杆率过高，不仅容易引发金融风险，同时也会使得我国大量金融资源被低效占据，使得很多高效率民营企业及高新技术产业被信贷挤压。

国有企业债务问题十分严重，这既有历史原因，也有现实原因。一方面，预算软约束的特征容易造成国有企业债务积累。国有企业的市场化程度要低于民营企业，这体现在国有企业的经营决策易受政策干预、对资金成本变化不敏感、管理效率低下等方面，所以当国有企业将融入的资金再投入项目后，可获得的利润相对较少，使得企业偿还债务的速度变慢。另一方面，金融机构对国有企业更为青睐，为国有企业杠杆率不断升高创造了环境。金融机构更愿意贷款给国有企业，认为国有企业有作为出资人的政府作担保，而民营企业融资风险较大，这使国有企业更容易获得外部的债务融资。

2 混合所有制改革如何影响国有企业融资效率

2.1 改善直接融资滞后、结构比例失调局面

混合所有制是国有资本、集体资本、非公有资本等交叉持股、相互融合的财产所有权制度。通过混合所有制改革，扩大了国有企业融资来源，增加了国有企业直接融资的比例，改善融资结构，实现国有企业股权多样化。实施混合所有制改革，实际上是对国有企业的产权进行改革，让所有权和经营权更加清晰明确，从而解决国有企业“一股独大”和内部人控制的弊端。同时也可以使非公有资本能够公平地参与资本市场，利用两者的优势实现共同发展，也有利于提升国有企业的市场竞争意识，改善国有企业股权结构。

2.2 改善公司治理，提高资本配置效率

国有企业资本配置效率是受企业所在的外部环境和企业内部治理水平共同影响的。通过混合所有制改革，可以减少信息不对称及降低企业的代理成本，改善公司的治理水平，从而提高资本配置效率[5]。国有企业通过混合所有制改革可以引入民营企业创新的经营管理体制，以及灵活的市场应对机制，依照市场化的模式改变企业经营模式和治理现状，提高企业的运营效率，从而实现国有资本和非国有资本的双赢。引入非公有资本，还可以改善激励机制，实现更加严格的监督，从而提升国有企业的治理效率和管理水平。

2.3 降低国有企业的负债率

国有企业资产负债率一直居高不下，而资产负债率越高意味着其融资成本越高。国有企业通过与民企、外企或者上市途径进行混合所有制改革，增加了国有资产总规模，提高了对资本的控制力。如果企业总负债保持不变，将显著降低国有企业的债务比重，也可以将其用于偿还债务，减少债务压力[6]。同时融入的资金还可以用于再投资，优化国有资本的投资结构，提高国有企业的发展动力。

由此可见，混合所有制改革通过对国有企业股权结构进行改革，一方面可以凭借国有企业地位获得更低的融资成本;另一方面企业中非国有经济比重提升可以提高公司治理水平、增进企业生产率，进而提高国有企业的融资效率。

3 推动混合所有制改革，提高国有企业融资效率的对策

通过上述分析发现，股权结构、治理水平及杠杆率对国有企业融资效率有显著影响，因此我们应该通过对其优化提高融资效率。

3.1 引入非公资本，改善国有企业股权结构

国有企业股权多元化是提高企业治理水平和竞争力的一个重要前提，国有企业通过混合所有制改革引入非公有资本，提高了非国有股份所占比例，使得国有企业不再一股独大，从而改善其股权结构。非公有资本往往具有产权关系清晰、激励体系高效的优势，两者存在优势互补的可能，可以使国有企业面临来自监管机构和资本市场的双重监督与评价。因此，国有企业应该通过债转股、股权置换、员工持股、拍卖国有股份等多种方式来促进企业股权改革，这将提高企业的融资效率及资产配置效率，释放国有企业活力[7]。但由于企业控制权对国有企业改革的效果起到决定性作用，所以在引入非公有资本的过程中，还应该注重股权比例，从而更好地促進企业发展。

3.2 深化国有企业混合所有制改革，推进治理模式转型

在经济新常态下，国有企业仍面临一系列问题。问题的核心是治理模式不完善，国有企业存在低效、挤占资源的问题，导致宏观经济低效的双重效率损失，同时也面临着各种内部和外部的压力[8]。因此，国有企业亟须通过变革来实现治理模式的转型。通过混合所有制改革，提高非国有股东比例，这样可以为国有企业带来活力与竞争力，实现不同所有制资本的互补，优化公司治理结构，营造市场公平竞争的环境，从而推进市场的有效竞争[9]。国有企业应坚持市场经济主体地位，坚持经济效益这一目标，从而有效提高国有企业融资效率。但在混合所有制改革中，并不是非国有股东的比例越高越好，应注意引入非国有股东所占比例，保持国有资本和非国有资本的平衡关系，从而确保其在公司治理中发挥作用。

3.3 推动国有企业改革，降低国有企业杠杆率

国有企业想要降低企业杠杆率，必须从资产负债表的两端入手。一是要降低国有企业负债。在国有企业改革中，应坚持政企分开、政资分开，使得国有企业减少对政府的长期依赖，缩小债权融资规模[10]。国有企业还应合理评估融资成本，在其扩大投资时提高投资效率，保证具有偿还债务的能力。二是要增加企业资产。可以通过混合所有制改革融入社会资本，提高股权融资规模。融入的资金可以用于偿还债务或者进行扩大再生产，达到降低国有企业杠杆率的目的。

参 考 文 献

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[3]黄建欢，李卓霖，尹筑嘉.混合所有制企业的股东利益冲突、股权混合模式与公司绩效[J].湖南大学学报（社会科学版），2017，31（1）：68-74.

[4]林峰，付强.混合所有制股权结构未能有效改善行政垄断企业绩效的原因探究[J].企业经济，2018，37（7）：111-119.

[5]王欣，韩宝山.混合所有制企业股权结构治理效应分析[J].经济体制改革，2018（6）：125-131.

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[7]王曙光，王子宇.股权结构、企业绩效与国企混改——基于A股上市国有企业的实证研究[J].新视野，2018（6）：47-54.

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[10]田国双，李桐.混改背景下股权结构与企业投资效率关系研究[J].会计之友，2019（15）：154-160.