基于Z-score模型的万科企业财务风险管理研究

陶璐璐

（南京信息工程大学，江苏 南京 210044）

财务风险预警模型（Z-score）在美国创立并在西方不断发展后，由中国学者引用进国内，但由于该模型在国内的适用性还有待研究，所以运用不太广泛。本文的目标是将书面知识运用至实际，通过计算财务指标并进行分析，以及利用Z值模型找出万科企业的财务风险点，同时可以通过对比两种分析方法的结果，判断是否一致。

一、基于财务风险预警模型简介

财务风险预警模型以美国众多破产企业为样本，通过大量的分析和实验，对企业的财务状况、风险大小进行分析，据以建立风险预警模型的系统。该模型是一个包含多种变量的财务公式，用来衡量一个企业的财务健康状况，有效的诊断和预测两年内的实际应用指标。

公开上市交易公司的模型判别函数为：Z＝1.2X1＋1.4X2＋3.3X3＋0.6X4＋0.999X5

X1＝净营运资本/总资产，这一指标反映企业资本规模的特点，以及可以通过对比净营运资本所占的比重，该指标越大，表明企业的净营运资本越多，企业的短期债务就越有保障，进而减小企业的财务风险；X2＝留存收益／总资产＝（未分配利润＋盈余公积）／总资产，这一指标衡量企业每一单位资产所拥有的累积利润，反映企业的经营年限和资金实力；X3＝息税前利润／总资产＝（净利润＋所得税费用＋财务费用）／总资产，这一指标衡量的是企业资产的生产能力，同时也反映出通过运用负债和所有者权益可以获得多少盈利，该比率越高，企业资产的利用效果就越好，企业的管理水平就越高；X4＝股东权益合计／负债合计＝（优先股市值＋普通股市值）／总负债＝（股票市值×股票总数）／总负债，这一指标反映了股东投资额占债权人投资额的比例，以此来判断企业的资本结构是否合理，该比率越高，说明企业长期财务状况越好，企业的偿债能力越强，财务风险就越小；X5＝营业收入／总资产，这一指标可以用来衡量企业通过运营获得收入的能力，反映了企业资产配置情况，该指标越高，企业资产的利用效率就越高，管理者的管理能力就越强。

基于Z-score模型的公司财务状况判断准则：首先，Z值越小，企业就面对越大的破产风险；其次，当Z值低于1.8时，企业财务风险水平很差，如果不加以控制企业很可能破产；再次，当1.8≤Z值＜2.99时，企业处于灰色区，财务风险水平较差，企业陷入财务危机的可能性较大；最后，当2.99＜Z值时，企业整体而言比较健康，面对的财务风险也比较小。

由此可见，企业应当针对Z值，判断企业财务风险水平，如果能及时采取相应措施，有针对性地改善企业财务管理模式，即可跳出破产区域，实现更好发展。

二、万科企业介绍

万科企业股份有限公司作为房地产行业的领军企业，已经经历了三十余年的发展，成为国内最优秀的城乡建设商和生活服务商之一，2017年至2019年连续跻身《财富》“世界500强”，业务聚焦全国经济最具活力的三大经济圈及中西部重点城市。以万科企业为研究对象，同时与恒大高新集团相对比，可以分析出近几年万科的财务水平和风险状况，进而与房地产行业整体状况相结合，寻找改进建议。

三、万科企业2017年至2019年财务状况分析

首先根据万科企业股份有限公司在深圳交易所公布的从2017年到2019年年度资产负债表和利润表，整理有关数据，对万科企业的财务状况形成总体认识。由万科的财务数据可以发现，在2017年至2019年间，万科企业的净利润、资产和负债都在不断增长，2017年三者的增长幅度都接近于50%，但2018年和2019年增长幅度逐渐放缓，降为30%左右。由于房地产行业的特殊性，房产建设期的投入资本额非常高，所以比起对比单个指标的纵向增长额，我们更需要关注万科企业的资本结构。

1.偿债能力分析

偿债能力是指企业能够偿还各种到期债务的能力。主要表示指标包括：流动比率、速动比率、资产负债率、股东权益比率及产权比率，分为短期偿债能力和长期偿债能力。

根据万科企业2017年至2019年年度资产负债表以及利润表的相关数据，编制公司的偿债指标相关数据。流动比率2017年至2019年分别为1.20、1.15、1.13；速动比率2017年至2019年分别为0.50、0.49、0.43；资产负债率2017年至2019年分别为0.84、0.85、0.84；股东权益比率2017年至2019年分别为0.16、0.15、0.16；产权比率2017年至2019年分别为5.24、5.49、5.39。

从以上数据可以看出，万科企业的流动比率过低，虽然企业处于房地产行业，投资额超高的特性将不可避免地导致负债率较高，但万科的流动比率逐年下降，可以看出其流动资产很大一部分来自负债，导致流动负债难以得到其他资产的充足保证。万科企业的速动比率却只能达到一半，企业仍处于较大的短期偿债风险中，但该指标自2017年有所增长，说明万科企业的高偿债风险有所改善。

万科企业的资产负债率逐年上升，可以从一定程度反映出企业利用债权人资本进行经营的能力较强，但由于负债率不断上升，万科企业的长期偿债能力也不断下降。资产负债率的上升，必然伴随着股东权益比率的下降，这都表明企业面临的长期偿债风险较大。

总结来说，无论从短期偿债能力分析还是长期偿债能力分析，万科企业的债务比率都较高，所面临的偿债风险较大，企业应该注意资本结构，防止超过一定界限，导致企业资不抵债，难以翻身。

2.营运能力分析

营运能力反映了一个企业内部资金的周转情况和资产的利用状况。主要表示指标包括：存货周转率、流动资产周转率。

由于需计算存货和流动资产平均余额，所以根据2017年至2019年的资产负债表以及利润表的相关数据，编制公司的营运指标相关数据。存货周转率2017年至2019年分别为：0.37、0.35、0.28；流动资产周转率2017年至2019年分别为0.28、0.26、0.27。

以上两个指标都能衡量企业的销售能力和资金周转能力，这两个比率越高，企业的资金利用能力越强，管理水平越成熟。很明显，万科企业的存货和流动资产周转率都非常低，且存货周转率不断下滑，但下滑幅度有所减少。根据资料显示，中国2018年销售额前20名的房地产企业平均存货周转率0.35，2017年销售额其20名的房地产企业平均周转率为0.41。由此可见，万科企业的营运风险在行业处于偏中等的水平。

3.盈利能力分析

盈利能力能够反映出企业获取利润的能力，无论是企业的债权人，还是所有者和管理者都十分关注企业的盈利能力。主要指标包括：资产净利率、股东权益报酬率、销售净利率。

由于需计算资产和股东权益平均余额，所以根据2017年至2019年的资产负债表以及利润表的相关数据，编制公司的盈利指标相关数据。资产净利率2017年至2019年分别为：3.73%、3.66%、3.38%；股东权益报酬率2017年至2019年分别为、21.36%、23.34%、21.78%；销售净利率2017年至2019年分别为15.32%、16.55%、14.99%。

资产净利率通常用于评价企业对股权投资的回报能力，2017年万科企业资产净利率上升了9%，说明销售成本有所减少，企业风险也有所降低。但2018年下降了1%，且2019年持续降低了7%，说明万科企业的资产盈利能力近两年正在不断下降。万科企业的股东权益报酬率和销售净利率在2019年之前都呈现稳定增长模式，说明企业的盈利能力不断提高，通过扩大销售获取报酬的能力也越来越强，但2019年两个指标都有轻微下降，需要引起重视。因此，从盈利能力角度分析，万科企业作为中国房地产企业龙头企业，未来盈利前景可观，风险有所降低。

4.发展能力分析

发展能力反映的是企业扩大规模的潜在能力，主要是计算资产、股东权益和利润的增长，从而直观判断企业经营连续增长情况。主要表示指标包括：销售增长率、净利润增长率、资产增长率和股东权益增长率。

由于需计算销售收入、净利润等项目的增长情况，所以根据2017年至2019年的资产负债表以及利润表的相关数据，编制公司的营运指标相关数据。销售增长率2017年至2019年分别为：1.01%、22.55%、23.59%；净利润增长率2017年至2019年分别为31.25%、32.42%、11.89%；资产增长率2017年至2019年分别为40.29%、31.17%、13.17%；股东权益增长率2017年至2019年分别为15.46%、26.22%、14.84%。

从以上数据可以看出，万科企业在2018年销售收入猛增，净利润、资产和所有者权益虽整体呈上涨趋势，但增长幅度却远低于销售收入，并且万科企业资产在2018年增长率下降，初步判断是万科企业在2018年大量资产得以出售，但同时成本也在不断上涨，致使虽销售收入大幅度上涨，但净利润上涨幅度基本不变。在2019年，万科企业的销售收入也保持高增长速度，但是净利润、资产、股东权益的增长速度低于销售收入的增长速度。这种现象可能是由于大多数收入都用于分派股利，流入企业自身的较少。整体来说，万科企业在2019年仍是销售市场一片利好。

总体来说，万科企业的负债在资产中所占比例越来越高，举债投资风险不断增大，企业偿债能力较差，资产周转率偏低，营运能力较差，与此同时万科企业的成本费用率较高，使得净利润增长幅度在2017年和2018年基本不变。万科企业应重点关注资本结构，增强自身销售能力，缩短营业周期，提高资产利用率。

四、基于Z-score模型的财务风险分析

分析一个企业的财务风险往往是从该企业的市场数据和会计数据两个角度入手。该方法在完善的资本市场中更加适合，因此在我国利用会计数据分析财务风险更加合适。

通过整理万科企业公布的2017年至2019年相关年报数据，计算出万科企业2017年至2019年的Z值分别为0.78、0.72、0.72。由以上计算的数据可得，万科企业的Z值处于较低水平，意味着该企业财务风险较高，需要加以控制。下面对碧桂园的Z值进行计算，以此与万科企业横向对比。

通过碧桂园公布的2016年至2018年年报数据，计算出碧桂园2017年至2018年的Z值分别为1.73、1.63、1.62。碧桂园的Z值与万科企业相比略高，说明企业的财务状况相对健康，所面临的财务风险也非常小，虽然2017年较2016年有小幅度的下降，但总体来说碧桂园的Z值处于平稳阶段。而同处于同一行业的万科企业Z值不仅小于1，连续三年都处于下降趋势，需要对万科企业财务风险进行深入分析。

将万科企业与碧桂园Z值模型指标及值进行整理对比，可以发现万科的五个指标几乎均高于碧桂园，碧桂园的整体风险均小于万科企业。碧桂园年报数据表明，碧桂园在这几年内虽然面临着一定的财务风险，但企业的经营状况正常良好，经营异动较少，波动性较小，这是碧桂园Z值处在一个健康水平的重点原因。相反，万科企业的债券投资在资产中占比过重，企业承担了太多的对外债务，财务分析中的资产负债率也高达80%以上，存在太多预付房款也会导致企业的资产负债率过高。

总结来说，万科企业的财务风险主要体现在资产缺少流动性以及资本结构不合理这两个问题上。同时我们还需要考虑外部因素，即主要是房地产行业的市场情况。如国际主要经济体的货币政策不再像以前那样宽松；中央实行一系列政策来长期稳定房地产市场，导致房地产一定程度上失去炒作和投资价值。

五、对于万科企业财务风险的应对建议

1.增加权益性筹资比重，优化资本结构

从财务分析和Z值结果来看，万科企业的偿债能力亮起了红灯，也就是万科企业的筹资比例并不合理，负债在资本中所占比重过多。由于房地产企业都需要巨额资金，通常企业都是通过金融机构借款和预收房款来满足企业的资金周转，因此企业的资产负债率都普遍非常高。但如今资本市场的筹资方式不再是单一的银行借款方式，所以万科企业应该积极拓宽筹资渠道，降低负债水平使得资产负债率维持在一个适当范围，提高企业偿债能力，从而吸引更多的投资者。万科企业可以通过发行更多的票据、债券、引用外资等不同筹资方式以降低负债率，通过对不同资产进行组合，来调整企业的资本结构，降低企业财务风险。

2.保证资产质量，同时提高万科企业资产的流动性

虽然房地产行业的资产负债率非常高是一个普遍存在的现象，但是通过提高资产的质量和变现能力在一定程度上可以提高万科企业的偿债能力。

首先，万科企业应当加强存货的日常管理，在生产过程中尽量减少原材料的库存量、不必要的人工，不断控制成本。大力加强对外销售，采用多种销售手段，吸引客户，避免存货积压而占用大量资金，来直接影响企业的偿债能力。其次，万科企业应当加强对应收账款的管理，评估客户的信用，在赊销时进行财务决策，充分比对应收账款带来的成本和收益，制定合理的信用政策和信用条件，加强监督，采用合理收账政策，减少对企业资金流动的影响，还要防止信用政策过于严格，影响企业扩大收入。

六、结论

本文以万科企业三年的年报数据作为研究样本，对该企业四大财务能力进行分析，判断出企业的财务风险，同时还运用了Z值模型对该企业进行财务预警。两种分析方法得出的结论一致，即万科企业整体盈利状况可佳，销售收入和利润都非常可观，但是该企业的负债率过高、资产流动性较低，导致万科企业的整体财务风险非常高，Z值也远低于恒大高新。可见，虽然该模型在国内企业的适用性还有待进一步研究，但从整体来看，对于企业财务风险点的研究还是非常有用的。

未来万科企业应当注重有质量的发展，降低负债率，提高资产流动性，仍然保持现今城市聚焦发展策略，不断进行产品创新。万科企业的整体经营策略符合现代低碳、环保的要求，所以总的来说万科企业未来的发展仍然值得我们期待。