趋同交易行为的司法认定——以利用未公开信息交易罪为视角的逻辑展开

韩振兴 薛玉梦

在理想的状态下，资本市场承载为实体经济融资的重要功能，价值投资理所当然为资本市场所倡导。然而，资本市场上的投机行为与市场本身一样古老，没有投机行为存在的资本市场缺少应然的活力，试图杜绝投机行为也不具有完全的期待可能性。对于瞬息万变的资本市场而言，唯一不变的就是一切都在变。因此，资本市场上投资者（包括纯粹的投机者）孜孜不倦所努力的一切，几乎都集中在提高自己预判准确度和交易成功的概率上，试图从不断变化的市场中寻找出相对确定的趋势，以实现获利的目的。为提高预判准确度和交易成功的概率，价值投资、技术分析、市场热点跟踪、资金流向分析等方法、指标不断产生和发展。这些以公开信息为基础的分析手段并没有破坏资本市场的公平、公正原则，因此并不被法律所禁止。然而，利用未公开信息进行的股票交易，虽然不能保证预判绝对准确和交易的确定成功，a参见青岛市人民检察院诉被告人郑屹、孙远航利用未公开信息交易案，青岛市中级人民法院（2018）鲁02刑初48号刑事判决书。但却对资本市场的公平、公正原则造成实质损害。近年来证券犯罪日趋复杂多样，特别是从事内幕交易、建“老鼠仓”、操纵证券市场等犯罪多发，损害了投资者的利益，成为影响金融安全的突出问题。正是由于此类犯罪严重的社会危害性，在罪刑法定原则之下，对其运用刑罚手段加以严惩的必要性也越来越高。

一、利用未公开信息交易罪的特点及主要行为模式

从一定意义上而言，资本市场就是信息市场，信息的准确性与及时性是资本获得回报的重要前提，市场中的各种信息也是投资者进行投资决策的基本依据。法律不能保证每一个投资者在交易中对相同的信息具有同等水平的分析判断能力，也不能保证每个投资者获得一样多的利润。但是，法律至少应当保证所有投资者在信息获得方面享受着机会均等的形式公平，这就需要为利用未公开信息交易行为构建一个完整的制度性防控体系，以明确该种违规交易行为的行政与刑事责任。

利用未公开信息交易罪是《刑法修正案（七）》的新增罪名，作为刑法第180条第4款，列于内幕交易罪和泄露内幕信息罪之后。该罪名设立的立法目的，主要在于查处内幕交易犯罪过程中，还存在一种违反证券、期货市场公平、公正原则，严重破坏市场秩序，非法利用一些对证券、期货价格有重大影响信息的行为，如基金管理人员的“老鼠仓”交易行为，而该类信息又不属于证券法规定的“内幕信息”，无法运用内幕交易罪加以惩处。立法机关在证券期货犯罪刑法规范体系中增设这一罪名后，证券监管机关与公安机关对利用未公开信息交易违法犯罪行为进行了连续查处，使对此类行为的惩罚由单纯的行政处罚扩充到了行政处罚与刑事制裁相结合的高度。自2013年以来，证券监管部门通过运用大数据系统调查违规违法行为，对“老鼠仓”犯罪的可疑账户锁定、数据比对、证据搜集和固定都颇有益处，明显提高了查处效率。“根据我国刑法规定，利用未公开信息交易罪是指金融机构从业人员以及相关监管部门或行业协会的工作人员，利用因职务便利获取的内幕信息以外的其他未公开的信息，违反规定，从事或明示、暗示他人从事与该信息相关的证券、期货交易活动，情节严重的行为。”b张明楷：《刑法学》，法律出版社2011年版，第694页。以近年来青岛市中级人民法院审理的部分涉证券犯罪分析，利用未公开信息交易罪在证券犯罪中呈多发的态势，此类犯罪亦存在有别于其他传统刑事犯罪的特征。

（一）利用未公开信息交易罪的基本特点

1.涉案信息的未公开性与价格敏感性。基本概念的辨析是理论研究的起点，虽然我国刑法设立了利用未公开信息交易罪，但在证券法上却没有对何为未公开信息给予明确界定。实践中，试图通过定义来界定未公开信息的范围也往往不尽人意。一般认为，未公开信息是内幕信息以外的信息。虽然当前的理论和实务界对“未公开信息”的内涵和外延还存在观点上的分歧，但在“未公开性”和“价格敏感性”两大特征上基本可以达成共识。所谓的未公开性，主要指相关信息的存在状态，即信息尚未公布，没有被证券、期货市场上的广大投资者知悉，处于一种仅限于有特定职责权限的人员知悉的秘密状态，侧重于此类信息的形式性规范。此种秘密性，还意味着信息处于依法保密或内控保密的状态，未经一定程序或有效授权许可，不得被非法知悉、披露、使用和传播。价格敏感性是指相关信息自身具有较为重大的价值和意义，一旦公开，会使关联金融产品的市场价格产生一定程度的波动，从而在一定时期内与市场指数或市场分类指数发生显著偏离，使证券、期货市场合约持有人获得利益或遭受损失，侧重于信息的实质影响。因此，对未公开信息的认定和把握应当从上述形式和实质两个方面进行，不可偏废。审判实践中，针对某些信息是否属于刑法中的未公开信息，一般由证券监督管理委员会以行政认定的方式加以界定。

2.犯罪主体的特殊性。依照刑法规定，利用未公开信息交易罪系自然人犯罪，行为人是来自证券交易所、期货交易所、证券公司、期货经纪公司、基金管理公司、商业银行、保险公司等金融机构以及有关监管部门或者行业协会的工作人员，此类人员大部分拥有较高的文化程度，是较为典型的身份犯，而不具有相应身份的人与具有构成身份的人共同实施上述行为时，可以成立共同犯罪。证券犯罪作为新型经济犯罪的代表，具有高智能、深度理性化的特点，并涉及刑事、金融、经济等多个领域，本罪犯罪分子都是具备专业知识的人，具有一定程度的法律素养，对于如何有效寻找制度漏洞规避法律制裁有着较为天然的优势和动机。另外，本罪主观上只能是故意，即明知自己因职务便利获取了未公开信息，不应从事与该信息有关的交易，而希望或放任此种行为的发生。同时，行为人主观上一般还具有获取非法利润或者减少损失的犯罪目的。

3.严重的社会危害性和处罚的必要性。资本市场的健康发展依赖于公平竞争的市场环境，但资本的逐利性导致内线交易行为屡禁不止，利用未公开信息交易罪设立的初衷即在于保护证券市场的信息公平与投资者的权益。利用未公开信息交易罪所保护的法益是证券市场公平交易的秩序，交易的亏损并不影响行为性质的认定。本罪的客观方面表现为行为人因职务便利获取了内幕信息以外的其他未公开信息，然后利用该未公开信息从事了相关的交易活动。作为一种信息优势犯罪，有着极其严重的社会危害性。第一，就个人层面而言，该行为利用因职务便利掌握的优先获取信息为个人谋取私利，侵害了投资人的利益；第二，就资产管理机构而言，这种信息不对称的交易导致单位本身的信誉受到质疑，进而造成其理财业务大幅缩水；第三，就证券投资市场整体而言，利用未公开信息交易行为会打击市场参与者对投行的看好，势必导致证券市场的资金流失进而走向衰败。

（二）利用未公开信息交易罪的主要行为模式

根据我国刑法的规定，利用未公开信息交易罪存在两种基本行为模式：一是交易行为，即具有特定身份的主体利用因职务便利获取的未公开信息直接从事相关证券、期货的交易；二是建议行为，即具有特定身份的主体将未公开信息明示、暗示他人去从事相关交易活动，自己从中获益。“明示是通过将未公开信息告知他人的方式来明确建议他人买卖与该信息相关的证券或期货的行为；暗示则是不将未公开信息告知他人，只是含蓄地建议他人买卖与该信息相关的证券或期货的行为。”a古家锦：《利用未公开信息交易罪司法适用疑难问题研究》，载《政治与法律》2015年第2期。建议型的行为方式一般要求能够使被建议者形成特定的证券、期货交易品种指向与操作方向的结论，否则无法产生建议的效果。实践中，此类案件的被告人多为公募基金公司的基金经理或与其关系较为密切的亲属、朋友。其方式一般是利用工作便利或亲属关系获悉某基金已经或将要针对某只或某类股票大量建仓时，跟风买入，待股价有一定的涨幅或该基金抛售该股票时亦跟随抛售而获利。此类利用未公开信息交易案件的交易逻辑主要有两个，一是由于公募基金往往资金量大，具有资金优势，其大量买入某只或某类股票会造成该股票供需关系的变化，即在股票流通盘一定的情况下，买的多而卖的少，会造成股价上涨；二是公募基金一般拥有专业的研究团队，其对上市公司、相关行业的研究水平、判断准确度远高于一般的投资者，加之如果该基金经理在行业内有一定或较高的知名度，则容易吸引其他投资者跟风买入，从而股价会有更大的上涨概率。

从近年来的审判实践可见，利用未公开信息交易案件被发现多是证券监督管理部门利用大数据分析，研判出某些证券账户与某基金存在趋同交易而立案并移交公安机关侦查的。趋同交易一般指的是犯罪主体使用私人账户进行与他管理的基金相同方向的买入卖出行为，这是利用未公开信息交易罪的重要特征。关于趋同比率，证券监管部门常会采取前五后二的计算方法，即看投资经理为公司购买某一只股票的前五个工作日和后两个工作日，关联账号购买的趋同比率。案件审理过程中，在被告人不认罪的情况下，涉案证券账户与基金的趋同交易尤其是高度的趋同交易也往往成为认定犯罪的重要证据。然而，趋同交易理所当然地可以作为发现此类案件的重要线索，但趋同交易在认定犯罪时的作用不应被夸大，需要对在案证据进行主客观相结合的综合判断基础上，在形成完整证据链和内心确信的前提下判定被告人是否构成犯罪。

二、关于趋同交易已经或潜在的辩解和辩护观点

在刑事诉讼中，定罪证明标准是贯穿于整个刑事证明过程始终的主线，是确保刑事案件定案质量的一道关卡，对防止冤错案件发生有着重要意义。依照刑事诉讼法的一般原理，认定被告人的行为构成犯罪需要证据确实充分，即在案证据形成完整的证据链、得出确定唯一的结论并排除其他一切可能性。而认定被告人不构成犯罪，则仅需要被告人或者其辩护人的辩解和辩护意见使控方的证据体系、结论处在不确定的状态即可。

（一）趋同交易的形成并非绝对基于未公开信息

审判实践中，被告人及其辩护人会以趋同交易的形成并非基于未公开信息，该交易与未公开信息之间不存在因果关系为由进行辩解和辩护。如青岛市中级人民法院审结的蒋某利用未公开信息交易案中，虽然股票交易与涉案基金存在较高的趋同比率，但蒋某辩解在其担任基金经理期间不知道其丈夫王某某炒股，也不知道王某某帮助他人炒股，没有明示或者暗示行为；其辩护人指出，王某某控制和使用的证券账户与涉案基金购买的股票出现较高的重合和趋同，是个人独立判断、操作及分析研究的结果，与被告人蒋某无关。a参见青岛市人民检察院诉蒋宁利用未公开信息交易案，青岛市中级人民法院（2018）鲁02刑初50号刑事判决书。实际上，对基金公司而言，股票持仓明细尤其建仓过程虽然是其高度的核心机密，但在股票交易实践过程中，要实现某证券交易账户与某只基金在交易上存在一定程度的趋同，也并非只能基于未公开信息，趋同交易的形成有其深层次的复杂原因，是多种因素综合作用的结果。例如，某投资者希望利用已公开的信息与收益较好的公募基金实现股票的趋同交易，可能会从以下几个步骤进行尝试：第一，搜索“天天基金网”，可见部分公募基金收益的排名及相应季度的持仓明细；第二，在排名靠前的基金中选择持仓股票数量较少的基金，排名越靠前的基金越容易引起投资者的关注，而持仓股票数量较少的也可以保证投资的相对集中，避免资金的分散；第三，对比该基金之前季度的持仓明细及股票走势，可以大致判断出哪些是该基金新建仓的股票，该基金对哪些股票加了仓或者执行了减仓操作，由于基金的资金体量属于公开的内容，基于上述甚至可以判断出哪些股票是该基金的重仓股。通过一段时间的持续跟踪，如果某些股票与该投资者判断一致，则可能会进行买入操作，如此操作便会大概率造成该证券账户与基金的趋同交易。实际上，在了解该基金经理交易风格、风险偏好的基础上，趋同比率可能会更高。由此可见，趋同交易并非只能基于未公开信息而形成。

（二）虽然存在较高的趋同比率但并未实现高获利

投资者进行股票交易的目的是为了获利，在当前的A股市场禁止做空的前提下，股票获利的基本模式为低买高卖，实践中大部分利用未公开信息交易案件均是此类模式，即在基金建仓前或与其同步建仓，在股票有一定的涨幅之后抛售获利。然而，资金的使用是有成本的，大部分的利用未公开信息犯罪者所使用的资金非其本人资金，而是通过借款、贷款等配资手段实现的，有较高的利息成本。如此，从建仓到抛售获利之间的间隔时间越长，则利息越高，在抛售时收益一定的情况下，获利也就相应减少，而大部分的公募基金建仓周期往往较长。另一种获利模式则为买在相对高点而卖在更高点，即在股票即将快速上升时买入，在更高点卖出。如此，既可以减少资金的使用成本，又可以避免与涉案基金出现过高的趋同交易，其优势相较第一种更为明显。然而，实现第二种获利模式相较第一种难度更大，更需要有未公开信息的支撑，以确定该股票目前不是基金的减仓阶段。实践中，被告人如果否认其操作基于未公开信息操作，则可能辩解：如果其掌握了确定的未公开信息，则完全可以采用第二种获利模式；而正是由于不掌握未公开信息，所以采用第一种获利模式，承受了股票较长的盘整、磨底时间，进而付出了更高的利息成本并影响了最终的收益率，所以指控其利用未公开信息不成立，证明其犯罪的证据体系存疑。

（三）在交易过程中存在与基金交易方向相反的操作

实践中的趋同交易是指个人账户与给定基金指令发生的同股票同方向交易，以“前五后二”为计算标准。如上文所述，青岛中院近年审结的利用未公开信息交易案多是由于涉案证券账户与基金存在过多的趋同交易而被发现并移交侦查、公诉和审判的。多数案件中，被告人及其辩护人均对过高的趋同比率是基于未公开信息，为了获取利润而与基金采取的相同方向的操作表示认可。然而，不认罪的被告人或其辩护人却可能提出：其之所以实施了与涉案基金相同方向的操作是基于个人判断而非基于未公开信息，如果知悉未公开信息，则不会实施与基金交易方向相反的操作。如青岛市中级人民法院已经审结的戴某某内幕交易案，虽未被认定为利用未公开信息交易罪，但与此类犯罪手法具有类似性，均是基于未公开的信息。a参见青岛市人民检察院诉戴国均内幕交易案，青岛市中级人民法院（2012）鲁02刑初107号刑事判决书。其辩护人曾当庭提出，戴某某的操作并非基于内幕信息，戴某某虽然在股票的价格高点将所持有的股票抛售，然而，其在股票快速上涨之前同样大量抛售了部分所持有的涉案股票，如果其真的知道内幕信息，则不会在股价达到高点前抛售一部分，减少了最终获利，如此操作不符合知悉内幕信息的逻辑。如果其操作真的是基于内幕信息，则按常理应当将所有的股票在价格高点时抛售。基于此认为，控方的指控不符合交易逻辑，不能成立。

三、趋同交易出罪入罪的判断思路

在罪刑法定原则之下，对被告人的定罪应当坚持主客观相统一的原则，而在被告人不认罪的情况下，由于犯罪的主观方面作为行为人的一种内心活动，往往很难用客观证据加以证明，对其主观状态的判断依赖于以客观证据为基础的刑事推定。所谓刑事推定，是指在刑事诉讼过程中，司法人员根据事实之间的常态联系，以某一已经查明的事实推断出另一难以证明的事实存在。其中已经证明的事实为“基础事实”，由“基础事实”推断出的事实为“推断事实”。然而，证券犯罪与一般的刑事犯罪相比具有其特殊性，即使同一时间、同一股票、同一方向的交易，投资者主观的交易逻辑可能并不相同甚至相反。如此，试图完全以涉案证券账户的交易数据为基础判断行为人的主观故意，具有较大的难度。而在主观故意存疑甚至不确定的情况下，认定被告人的行为构成犯罪则有违主客观相统一的刑法原则。实践中，利用未公开信息交易罪的难点之一即在于确定交易行为与未公开信息之间的关联性，即交易是基于未公开信息而实施。上文所述的辩解和辩护观点，均可能导致控方的证据体系不完整，致使被告人的主观故意存疑。针对上述所列已经或可能出现的关于趋同交易的辩解和辩护观点，对趋同交易行为是否构成犯罪，应当在全案证据基础上进行主客观相结合的综合判断。

（一）趋同交易前后涉案证券账户的交易历史、风格及获利情况

审判实践中，利用未公开信息交易犯罪被告人多是以明示或暗示的方式将信息透露给与其关系密切的人员或直接使用他人证券账户进行交易。在这种情况下，应当对该涉案账户的交易历史、风格及获利情况进行全面审查。可以审查的角度有：第一，由于基金资金量较大，建仓周期较长，所以从建仓到抛售中间一般会经历较长的时间，即长线交易，因此绝大多数的未公开信息交易案件也会跟随基金做长线交易。如青岛市中级人民法院已经审结的郑某、孙某某、邓某某利用未公开信息交易案a参见青岛市人民检察院诉被告人郑屹、孙远航利用未公开信息交易案，青岛市中级人民法院（2018）鲁02刑初48号刑事判决书。，蒋某利用未公开信息交易案b参见青岛市人民检察院诉蒋宁利用未公开信息交易案，青岛市中级人民法院（2018）鲁02刑初50号刑事判决书。，根据审理查明的事实，其利用未公开信息进行操作的周期均在三年以上；而如果该涉案账户的交易数据反映出来的是该账户之前一直是短线博弈，风格相差巨大，在较短时间内有较大转变且又无正当理由的，则利用未公开信息进行交易的概率较大。另外，在蒋某利用未公开信息交易案中，涉案的账户与涉案基金虽然在蒋某任职前即存在一定的趋同，但比例却明显低于蒋某任职之后，这也是需要重点思考的角度。第二，由资本市场的生态系统所决定，在资本市场中能够实现持续稳定获利的投资者毕竟是少数，大部分投资者处在亏损状态。如果该涉案证券账户之前盈亏不稳定，甚至总体上一直处于亏损状态，而在市场总体行情没有明显变化的情况下却有了持续稳定的获利，则同样可能是基于未公开信息进行的操作。第三，如果涉案的证券账户是新开立的，账户持有者从事股票投资的时间较短，文化程度较低、交易杂乱无章可循，而在趋同交易后交易风格、风险偏好有了明显的改变，且被告人对上述转变无法说明令人信服的理由，则其利用未公开信息交易即具有了较大的可能性。

（二）趋同交易前后的资金来源、仓位及资金量对比

如上文所述，股票交易是高风险的投资活动，资本市场的生态系统决定在这个市场中最终获利的只能是少数人。实践中，在利用未公开信息交易前后，涉案账户的资金来源、仓位和资金量一般会有较大的变化。第一，在没有未公开信息支撑的情况下，被告人投入的资金往往较为谨慎，以其自有资金为主，即使配资也一般以不影响其正常生活为限；而在获得未公开信息的情况下，为获得更高的利润，往往通过借款甚至高息贷款等方式急剧扩张其资金规模。第二，在整体市场行情赚钱效应并不强的情况下，相对成熟的投资者一般不会将其全部的资金投入到某只或某类股票上，而是预留一部分资金，即控制仓位；然而，在被告人获得未公开信息的情况下，其仓位会明显提升甚至满仓操作。第三，在没有未公开信息的情况下，投资者投入的资金规模一般不大，正是有了未公开信息的支持，被告人对投资的获利前景有了更大的把握，会加大资金投入，资金量一般会明显提高，因为在未公开信息的支撑下，投资获利的成功概率会有较大的提高。所以，对比趋同交易前后的资金来源、仓位及资金量，可以成为判断被告人是否基于未公开信息进行交易的重要印证。

（三）以更加宏观的线性视角审理整个趋同交易过程

多数利用未公开信息交易案件中，被告人的犯罪周期较长，少则三五年，部分法院已经审结的案件当中，有些犯罪周期甚至在十年以上，多数情况下是在较长一段时间内反复实施违法犯罪行为。针对可能出现的反向交易情况，本文认为，第一，在证券交易过程中，通过趋同交易获利一般不能在短期内完成。即使基金在建仓过程中，也并非只执行买入操作，而可能根据行情择机进行高抛低吸以降低成本。同样，即使在已经获得未公开信息，预判股票有较大上涨概率的情况下，被告人为提高获利的比率，也可能根据行情发展在价格的相对高点卖出，然后逢低买入，如此循环操作。而这样操作则可能会出现与基金相反的操作，即基金在买入，而被告人卖出；或者基金卖出，而被告人买入。但是，如此操作是为了获得更大的利润而实施的，虽然与基金的操作相反，但却不改变整个交易过程的性质。另外，在青岛市中级人民法院审结的蒋某利用未公开信息交易案中，虽然部分证券账户存在蒋某入职之前就某只或某几只股票有过交易、交易方向与基金相反、基金买入后期甚至卖出阶段才开始买入等情形，但除此之外，还有多笔、大量交易与涉案基金交易存在趋同。也即，在涉案期间，行为人除了存在自主分析、判断结果进行的股票交易外，大量的交易行为实际上还是利用蒋某管理基金的投资信息而做出。第二，被告人为掩盖其犯罪事实，使证据体系处于不确定的状态而实行的有意识的操作，虽然可能损失部分利润，但却有助于其逃避潜在的刑罚处罚。所以，对于被告人及其辩护人以交易过程存在相反的操作进行辩解和辩护的，不应当将判断的角度局限于有限的几次反向操作上，而应该将操作放到整个交易过程进行审视，以被告人对该股票的全部操作为基础来审视反向交易的原因及意图，以判断反向交易的真实目的。如果是为了获取更高利润或试图掩盖犯罪，则不影响其行为的性质。

（四）调动被告人认罪认罚的积极性

利用未公开信息交易罪作为犯罪手段隐秘的新型犯罪，司法实践中无疑应当注重客观证据的审查。但由于证券犯罪的被告人大多拥有较高的文化程度，具有较强的反侦查能力，证券市场的信息化发展也使得犯罪分子作案手段更加隐蔽，使得证券犯罪案件本身即存在发现难、取证难、认定难的问题。上文所述的内容是审查利用未公开信息犯罪的角度，符合的证明有较大的概率而尚不能完全确定，但仍需要结合其他证据判断。近年来实施的认罪认罚从宽制度改革旨在实现繁简分流，从而将宝贵的司法资源集中到重大疑难案件上。“认罪认罚从宽制度的价值内核是尊重被追诉人的意思自治权和程序主体地位，通过控辩协商，以检控优惠换取辩方认罪，在重估口供价值的基础上，提升司法效率。”a秦宗文：《认罪案件证明标准层次化研究——基于证明标准结构理论的分析》，载《当代法学》2019年第4期。根据刑事诉讼法的规定，对一切案件的判处都要重证据，重调查研究，不轻信口供。即使被告人认罪认罚，也仍然要求定案的证据“确实充分”，即证明的标准不因此降低，仍然需要达到排除合理怀疑的程度。同时，认罪认罚从宽制度仍然坚持以审判为中心，庭审实质化精神并未改变。但如前文所述，股票交易过程中，即使在同一时间实施的相同方向的交易，行为人的交易逻辑可能也是不同甚至相反的，所以纯粹依照客观的交易数据判断行为人的主观故意相较其他类型的犯罪难度更大。在这种情况下，如果被告人认罪认罚，则可以更为高效地查明其操作的交易逻辑，犯罪的主观方面证据会得以完善，案件的审理难度也会相应降低。如青岛市中级人民法院审理的郑某、孙某某、邓某某利用非公开信息交易案a参见青岛市人民检察院诉被告人郑屹、孙远航利用未公开信息交易案，青岛市中级人民法院（2018）鲁02刑初48号刑事判决书。，该案的犯罪周期超过三年，在该三年当中存在对数十只涉案股票的大量反复操作，且根据公诉机关的指控可知，证券账户与涉案基金的趋同交易比率并不高，趋同交易数量仅为17.14%，而趋同交易成交金额为16.96%。在这种情况下，如果试图纯粹通过客观外在的表现判断行为人的主观故意存在较大的难度，但由于本案三名被告人均认罪认罚，使得该案的证明难度明显降低。

股市是经济的晴雨表，股价变动不仅随着经济周期变化而变化，同时也对经济周期具有一定的预测作用。经过二十多年的发展，我国沪深两市已经成为全球第二大市值市场。但我国资本市场起步晚、发展快的同时，投资者受教育程度不足等各种现实因素特征明显，部分制度还需要不断创新、成熟和完善。真正意义上的牛市离不开国家经济基本面的向好支撑，股价的上涨也离不开真金白银的资金介入，然而，股市的崩溃却仅需要恐慌情绪或信心不足。自2000年至2020年，我国GDP增长了10倍，在国家经济基本面持续改善的情况下，上证指数仅上涨了50%，股市未能有较大的起色。究其原因，这与投资者对股市本身的信心不足有着密切的关系，而近年来我国资本市场上所发生的破坏公平、公正交易原则的恶劣犯罪，在打击投资者信心方面又扮演了极其不光彩的角色。任何行业都不能保证投资者的参与能够百分之百回避亏损，但金融市场要想持续、稳定和长久地发展必须依赖一个公平、公正的投资环境。“假如游戏规则容许某人在牌上作记号，那么还有谁愿意继续玩这种游戏呢？”b罗培新：《如果内幕交易发生在美国》，载《南方周末》2007年4月26日，第3版。在瑞幸咖啡财务造假案被曝后，2020年5月19日，最高人民法院审判委员会专职委员刘贵祥在接受《中国经营报》记者采访时表示：“从中国法院的角度看，对这类案件会加大处理力度。”市场经济不仅是法治经济，而且是信用经济，利用未公开信息交易行为虽然已经入刑，但审判实践中的问题依然存在，在罪刑法定原则之下，以证据裁判规则为基础，依法严惩此类涉证券刑事犯罪，是刑事审判的重要使命。需要强调的是，上文所列对趋同交易出罪入罪的判断思路，实际上是一种思考判断的角度，究竟是否构成犯罪还需要在综合全案证据的基础上加以分析和判断。与普通刑事案件相比，涉证券犯罪的一个重要特征即是有较强的专业性，而相当数量的刑事法官却缺乏证券交易的基础知识，缺乏对被告人及其辩护人的辩解和辩护观点的明确分析和评判角度。因此，要正确处理此类案件，除了需要具备刑事法知识外，还应该加强证券交易方面知识的学习，以避免给被告人造成“外行审判内行”的不当认识，从而引发不必要的上诉和信访，造成司法资源的浪费。