从财务视角分析A出版传媒公司可持续发展能力

谷茂春，刘顺芳

（1.甘肃广播电视大学 职业技术学院，甘肃 兰州 730030；2.读者出版集团 战略投资部，甘肃 兰州 730030）

我国出版传媒上市公司主要业务分为出版、报业、印刷、发行、新媒体。2018年底，共有42家出版传媒类上市公司在中国内地和香港特别行政区上市。其中内地上市38家，香港特别行政区上市4家，主要包括14家以出版为主的传媒出版上市公司（简称“出版公司”），5家以报业为主的传媒出版上市公司（简称“报业公司”），8家以发行为主的出版传媒出版上市公司（简称“发行公司”），10家以印刷为主的出版传媒出版上市公司（简称“印刷公司”），5家以新媒体为主的出版传媒出版上市公司（简称“新媒体公司”）；成都博瑞传播股份有限公司当年退市[1]。

一、我国出版传媒上市公司近年经营整体情况

2018年在中国大陆上市的37家出版传媒公司营业收入总额为1 501.4亿元，比2017年增加57.4亿元，增长率达4.0%。其中新媒体和出版公司的营业收入增长达到两位数，而同等口径计算的报纸公司收入则停止下降。出版公司和发行公司的主营业务收入继续增长，总营业收入占全行业73.8%，提高了3.0个百分点。总之，各出版传媒上市公司不断探索转型和升级的方式，综合发展取得了一定成效。

以2018年12月28日收盘价计算，在中国内地上市的37家出版传媒公司流通市值共计2 124.8亿元，较2017年2 789亿元减少664.2亿元，减少幅度为23.8%。资产总额共计2 688.8亿元，较2017年2 757.7亿元减少36.9亿元，降低1.4%；实现利润总额共计71.5亿元，较2017年194.6亿元减少123.1亿元，降低63.3%，各上市公司成本大幅度提升[1]。

二、各板块上市公司2018年经济状况分析

（一）以出版为主的传媒出版上市公司

以出版为主的传媒出版上市公司是我国出版传媒上市公司的最主要板块，共13家。2018年，其收入稳中有增，资产和利润继续增长，总市值有所减少。具体如表1所示。

表1 13家以出版业为主的上市公司经济状况分析 单位：亿元

其中，凤凰传媒、中文传媒和长江传媒3家公司营业收入和资产总额均超过100亿元，成为双百亿上市公司，中南传媒、山东出版、中原传媒和中国出版4家公司资产总额超过100亿元，成为单百亿上市公司。

（二）以报业为主的传媒出版上市公司

以报业为主的传媒出版上市公司共3家，2018年各项经济指标全面下滑，利润亏损。具体如表2所示。

表2 3家以报业为主的上市公司经济状况分析 单位：亿元

其中，华闻传媒上市公司资产总额超过100亿元。没有营业收入超百亿的上市公司。

（三）以发行为主的出版传媒上市公司

以发行为主的传媒出版上市公司共7家，2018年，其收入增长较快，资产有所增长，利润、市值大幅下降。具体如表3所示。

表3 7家以发行为主的上市公司经济状况分析 单位：亿元

其中，新华文轩、皖新传媒2家公司资产总额超过100亿元。

（四）以印刷为主的传媒出版上市公司

2018年，以印刷为主的传媒出版上市公司的资产、收入有所增加，利润、市值则有所减少。具体如表4所示。其中，紫江企业资产总额超过100亿元。

（五）新媒体上市公司

2018年，新媒体上市公司收入继续增长，利润出现亏损，资产、市值有所减少。具体如表5所示。

表4 9家以印刷为主的上市公司经济状况分析 单位：亿元

表5 5家新媒体上市公司经济状况分析 单位：亿元

2018年，在出版行业上市公司整体市值下降的总体趋势下，作为传统行业，以出版业为主的上市公司，营业收入、资产总额、利润总额上升，表现出较好的增长趋势。以报业为主的传媒出版上市公司受多种因素影响，尤其是纸张成本较高的影响，整体呈现最差，未来增长趋势最不乐观。以发行和印刷为主的传媒出版上市公司收入增长，但利润下降，成本控制不佳。

三、各板块上市公司2018年经济效益分析

衡量经济效益核心指标是净资产收益率，在中国内地上市的37家出版传媒公司平均净资产收益率整体为3.5%，各类出版传媒上市公司的平均净资产收益率以降序排列依次为出版公司、印刷公司、发行公司、新媒体公司和报业公司。具体如表6所示。

表6 各板块上市公司近两年净资产收益率

通过分析，研究发现我国出版传媒上市公司净资产收益率2018年整体下滑。相对而言，以出版业为主的上市公司较为稳定，与2017年比下降幅度最小，仅有0.4个百分点；净资产收益率较其他板块上市公司也最高，高出平均净资产收益率7.6个百分点，是表现最好的板块。

值得注意的是，2017年新媒体为主业的上市公司表现最好，净资产收益率当年达到13.9%，是各板块最高的。但是2018年下滑幅度较大，值得关注。

四、A出版传媒股份有限公司经营情况分析

2017年，A出版传媒股份有限公司在上海证券交易所上市，是甘肃省以出版为主业的出版传媒上市公司，公司业务较为单一。上市后，其核心业务发展相对稳定，形成了完整的图书、期刊、电子音像出版发行业务体系，近年来探索融合了新媒体、文创产品开发及运营等新业务[2]。具体如表7所示。

表7 A出版传媒股份有限公司2017-2018年主要财务数据 单位：亿元

从2017年、2018年年度报告分析，上市后A出版传媒股份有限公司总体经营情况较为稳定，营业收入和资产总额变动幅度较小，但受投资收益和营业外收益影响，利润总额和净资产收益率变动较大。

（一）A出版传媒股份有限公司与同行业对比情况

2018年A出版传媒股份有限公司净资产收益率为2.40%。当年出版传媒公司总体平均净资产收益率为3.5%，但A出版传媒股份有限公司所在的以出版业为主的13家出版传媒上市公司净资产收益率达11%，A出版传媒股份有限公司净资产收益率排名倒数第一。

与A出版传媒股份有限公司上市时间、主营业务发展比较接近的是山东出版传媒股份有限公司和南方出版传媒股份有限公司，三家公司的主营业务都是出版业。研究以2018年的财务数据进行对比，具体如表8、表9所示。

表8 A出版传媒、山东出版传媒、南方出版传媒三家公司2018年资产情况 单位：亿元

表9 A出版传媒、山东出版传媒、南方出版传媒三家公司2018年利润情况 单位：亿元

从资产和营业总收入进行对比，A出版传媒公司的总体规模是最小的，每股收益仅为其他两家公司的1/10。研究根据以下公式，对三家公司的净资产收益率的计算因素进行对比。得出数据如表10所示。

表10 A出版传媒、山东出版传媒、南方出版传媒三家公司净资产收益率数据

净资产收益率=销售净利率×资产周转率×权益乘数

（二）以杜邦体系指标分析A出版传媒公司发展状况

杜邦系统通过建立金字塔系统的独特关系连接不同类型的指标。杜邦分析法是利用各指标之间的内在联系，系统评价企业管理和管理效果，分析各指标之间相互联系的结果，有效反映企业盈利能力的方法。

通过杜邦分析法，研究发现山东出版传媒公司和南方出版传媒公司的净资产收益率均达到或超过行业平均净资产收益率水平（11%），A出版公司的净资产收益率最低，远低于平均水平。净资产收益率受到销售净利率、资产周转率和资产负债率的影响，这三个财务指标A出版传媒公司相对其他两家公司都明显偏低。

A出版传媒公司的营业收入相当于南方出版传媒公司的13.59%，山东出版传媒公司的8.13%，但净利润却仅是南方出版传媒公司的6.1%，山东出版传媒公司的2.74%。A出版传媒公司的盈利能力与其他两家公司相比有较大差距。

A出版传媒公司的资产相当于南方出版传媒公司的21.48%，山东出版传媒公司的13.72%，资产周转率山东出版传媒公司和南方出版传媒公司基本一致。但是都相当于A出版传媒公司的1.6倍，说明A出版传媒公司每单位资产创造价值的能力不足。

权益乘数表示公司债务的程度，它受到负债影响的因素比较大。公司债务水平越高，负债率越高，利息数额越大，可能导致公司负债水平过高，给公司带来的风险也越大，但另一方面也会给公司带来财务杠杆效应，提高每股收益。A出版传媒公司现在的资产负债率是13.61%，这个数值低于山东出版传媒公司和南方出版传媒公司。A出版传媒公司采取保守处理方法，限制负债比例，提高资产的稳健性，但同时也放弃了财务杠杆效应，这也是A出版传媒公司每股收益很低的一个因素。

五、A出版传媒股份有限公司可持续发展能力分析

A出版传媒股份有限公司属于以出版为主的传媒出版上市公司，相对于其他板块，该板块上市公司整体保持平稳发展的态势，市场供求情况较为稳定，可持续发展状况最可期。2019年，全国出版业的主基调是不断深化改革，以改革促进高质量发展，各上市公司都积极调整提高公司的盈利能力。通过前面的分析对比，A出版传媒股份有限公司各项指标在所属板块的上市公司中排名基本垫底。因此，要达到行业整体增长发展态势，需要进一步的分析并做出相应的调整。

相关专家认为，公司的目标是实现股东财务最大化，实现股东权益的增值。公司的管理层应当重视远低于行业平均水平的净资产收益率和每股收益。提高净资产收益率和每股收益，保持持续稳定的增长，获取更高的利润是专家和企业管理层的共识。只有持续稳定的增长才可以保证公司在预算利润率上获取按比例增加的利润，才能实现规模效益降低单位成本，从而最终实现扩大市场份额，提高公司实力的目的[3]。

作为一家上市公司，从财务角度考虑的可持续增长是董事会、经营管理层、尤其是财务管理人员必须面对的问题，在财务资源和管理能力既定的情况下，高速增长会使公司陷入财务危机，过于低速的增长既不能保证资源充分利用，也会让公司丧失发展的机会。

“可持续”的核心在于资源有限性对增长的约束，充分运用公司当前的财务资源和管理能力，销售才能达到最大比率。可持续增长运用于企业财务预测，反映了企业销售增长与资金增长之间的平衡关系。可持续增长的方式是利用两种增长模型，即希金斯可持续增长模型与范霍恩可持续增长模型。

希金斯可持续增长模型是使用率最高的可持续增长模型，该模型从财务角度定义可持续增长率，即在不耗尽现有财务资源的情况下，企业销售所能增长的最大比率[4]。

按照可持续增长率等于股东权益增长率（所有者权益增长率），希金斯的可持续增长模型直接切入可持续增长的本质，即公司的可持续增长率就是所有者权益的增长率。

分析可持续增长率的公式，可以发现可持续增长率与通过杜邦分析法计算的净资产收益率非常接近，公司可持续增长率受到两个重要指标的影响，分别是公司当年的净资产收益率和本期收益留存率。

应注意，该公式内的“权益乘数”用的是“期初权益”。

一个公司要想提高公司的可持续增长率，首先要提高公司的净资产收益率，调整本期公司的收益留存率，即公司的股利政策。毫无疑问，净资产收益率的提高是保证可持续发展的关键。

表11 A出版传媒、山东出版传媒、南方出版传媒三家公司股东权益实际增长情况 单位：亿元

从表11可以看出，A出版传媒公司与山东出版传媒公司和南方出版传媒公司相比较，其2018年的实际增长率显然是令股东失望的。山东出版传媒公司实际增长率为11.39%，南方出版传媒公司为10.42%，与其各自净资产收益率15.29%和11.99%比较接近。而A出版传媒公司实际增长率却是-0.61%。以2018年A出版传媒公司的财务情况，其可持续增长率预计是：

即A出版传媒公司即使收益留存率达到100%，其2018年可持续发展率也仅为2.32%。A出版传媒公司实际收益留存率是65%。其可持续发展率为1.51%。与实际可持续发展率-0.61%不一致的主要原因是，2018年弥补股东损益0.02042亿元。

目前，A出版传媒公司2019年年度报告和各项财务数据在上海证券交易所发布。依据该公司提供的数据，该公司2019年净资产收益率是3.88%，同行业竞争对手山东出版传媒公司为15.26%，南方出版传媒公司为12.77%，A出版传媒公司净资产收益率依然最低，在以出版业为主的传媒上市公司净资产收益率排名中依旧垫底。

通过2019年A出版传媒公司财务数据分析，其可持续增长率预计为：

而同期，山东出版传媒公司预计为11.39%，南方出版传媒公司为10.42%

A出版传媒公司2019年实际增长率为0.72%。

A出版传媒公司已经上市三年了，公司所在的以出版为主的传媒出版上市公司在整体出版行业中的发展情况最为乐观，应该说A出版传媒公司处于一个较好的行业环境，未来可期，但公司目前净资产收益率和可持续发展率始终处于较低的水平。作为甘肃省的出版类上市公司，这无疑是令人失望的。A出版传媒公司想在短时间达到行业发展平均水平有很大难度。从财务角度分析，提高净资产收益率是改变可持续发展率最有效的途径，这需要从资本结构、盈利能力和营运能力多个方面加以解决。同时股利政策的调整也是必要的。另外，新媒体行业发展迅速，未来会给公司带来意外的收益，值得管理层关注。