金融创新对产业结构升级的影响机制与效应分析——基于中介效应和空间效应的解析

（四川大学经济学院，成都 610065）

引 言

产业结构优化升级与金融支持密不可分。产业结构的调整离不开金融调控方式的转变，而金融发展进程中的每一次高潮、每一次突破性升级都是在金融创新的推动下实现的。以发展实体经济为依托，深化金融创新，依靠金融新动能助力供给侧结构性改革、助推经济高质量发展，就必须深刻认识金融创新助推产业结构升级的路径机制和影响效应。金融创新不同于金融发展，金融发展是一个静态存量水平，而金融创新更多的是一个长期持续过程[1]。与研究金融发展对实体经济影响的研究相比，关注金融创新与实体经济的文献较少，且主要集中于3个方面：

（1）尝试解答金融创新的宏观经济总效应，但结论不一。金融创新与实体经济发展密不可分，金融创新是 “经济增长的发动机”[2]。金融创新与经济增长之间存在长期协整关系，金融创新通过刺激金融服务扩张、金融效率、资本积累和有效的金融中介来促进实体经济发展[3]。张晓晶[4]、施建淮[5]通过宏观经济模型推导得出，金融创新通过影响资本边际生产率、储蓄率和提高金融中介的效率来促进经济增长，但短期内作用不明确。李媛媛和金浩[6]研究表明，金融工具创新和金融市场创新可促进产业结构优化升级。但部分文献认为金融创新与实体经济发展之间并不存在必然的因果关系。与金融发展不同，金融创新单独对经济增长的作用是不确定的，甚至可能存在显著的抑制作用[7]。 李丛文[8]实证表明，单独的金融创新对经济增长起抑制作用，与技术创新的交互项则正向促进经济增长。Chiu等[9]发现，在低通胀国家和高通胀国家，金融创新对实体经济发展的作用十分有限。

（2）从 “耦合协调”角度研究金融创新和实体经济的关系。中国金融体系的根本问题不在于总量不足和水平不高，而在于跟不上高质量发展的需求的结构性矛盾[10]。不能通过 “促进”、 “抑制”、“无影响”等字眼简单描述金融创新与宏观经济之间的关系。王仁祥和杨曼[11]研究表明，金融创新与科技创新的耦合协调度对经济效率的提升具有显著正向作用。闫光芹[12]基于系统耦合模型研究科技创新、金融创新和经济增长之间的耦合协调度。喻平和常悦[13]利用系统动力学建立包含金融创新系统与经济增长系统的复合模型来研究二者之间的作用机制。

（3）金融创新推动经济发展的路径机理。一些学者基于金融功能视角探析金融创新支持宏观经济的传导机理。以金融的资金融通和资源配置功能为切入点，认为金融通过资金形成机制、资金导向机制和信用催化机制改变资金供给水平和配置结构，进而推动产业结构升级[14]。顾海峰[15]将产业结构调整划分为3个阶段，据此得出金融支持产业结构调整过程是金融资源3次优化配置的过程。虽谓之传导机制与路径，实则局限于政府干预和市场选择下的金融资源分配过程。其他大部分文献聚焦于金融创新的技术创新效应。王仁祥和杨曼[16]在 “技术-金融”范式下建立金融创新模型，认为金融创新对实体经济发展促进作用的发挥得益于技术创新的推动。一些学者从微观层面[17，18]和宏观层面[7，8]实证得出金融创新通过促进技术创新作用于经济增长的结论。刘超等[19]通过生产函数揭示技术创新内生化条件下金融创新对实体经济发展的作用机制，并实证探析金融创新、技术创新与实体经济发展之间的关系。此外，偶有文献[20]尝试考察金融创新通过消费需求和资本配置作用于产业结构调整升级，但研究结论不一致，且金融创新的测度指标过于单一。

综上，有关金融创新影响产业结构升级的文献研究存在以下特点：（1）关注金融创新与产业结构升级的文献较少，且大多仅考虑产业结构升级的某个单一维度；（2）对金融创新与产业结构升级之间的联动机制缺乏系统性的探析和归纳；基于金融功能视角的文献名义上在分析金融创新作用于产业结构升级的理论机制，实则局限于金融本身具有的功能，并未得出金融创新影响产业结构升级的作用渠道，而其余文献大多局限于技术创新的间接效应；（3）缺乏定量分析的文献，尚无研究运用中介效应模型揭示金融创新影响产业结构升级的作用渠道，且鲜有文献考察金融创新影响产业结构升级的空间效应。

基于此，本文从 “中介效应”视角系统探析金融创新影响产业结构升级的机制和作用路径，在有效测度金融创新和构建多维产业结构升级指标的基础上，实证考察金融创新对产业结构升级的影响效应，然后利用中介效应模型检验技术创新、消费需求和资本配置3个路径渠道，进而深入揭示金融创新对产业结构升级影响的具体作用机制；此外，本文进一步利用空间杜宾模型考察金融创新影响产业结构升级的空间效应。以上构成了本文在现有文献基础上的创新和贡献。

1 金融创新对产业结构升级的影响机制

1.1 技术创新效应

产业革命源于科技进步，成于金融创新。产业结构的调整与变革离不开技术创新的推动和支撑，而技术创新的复杂性、长期性和不确定性注定其需要大量持续且稳定的金融资源作为支持。（1）技术创新本身具有很强的专业性，投资者一般难以对其深入了解，而金融中介的创新发展有效减少了资金需求方（企业）与投资者之间的信息不对称，进而有效引导资金不断流入投资回报率高的技术创新项目；（2）技术创新涉及复杂的监管和代理问题，金融中介通过减少信息不对称，使技术创新活动中的监管成本和代理成本得到有效缩减。此外，技术创新存在高风险，金融市场通过创新金融产品，把不同种类、不同期限的金融产品进行组合，从而达到分散流动风险和跨期风险的目的，进而满足技术创新的资金需求。总之，一国技术水平与该国金融创新的概率和金融筛选效率有关[7]。金融创新水平越高，金融筛选效率越高，企业家创新成功概率越大，技术水平越高，人均GDP水平越高[21]。

1.2 消费需求效应

消费需求是社会总需求中份额最大的部分，是引导产业结构变动的主要力量。随着金融创新步伐的不断加快和金融市场的不断完善，金融业务、金融消费产品种类日益丰富多元化；消费金融通过平滑机制、保障机制和收入机制三大机制以及支付平滑、预算平滑、自我保障、金融保障、收入效应、财富效应6种渠道影响居民消费行为[22]。特别是互联网技术在消费金融领域融合催生的新型消费金融模式，如互联网消费金融、场景类消费金融等，通过弱化居民当期消费的流动性约束来促进居民的消费水平。而居民消费需求的变化和消费观念的转变将从需求侧引领产业结构调整，带动经济转型升级，推动高质量发展。

1.3 资本配置效应

资本的有效配置依赖于金融系统的有机运作。资本配置效率的提高意味着资本将从边际收益率低的行业流向边际收益率高的行业，最终，各行业间的资本收益率相同并实现帕累托最优，现实中虽无法达到该理想状态，但金融市场的创新发展水平在很大程度上决定了资本配置效率的高低。金融市场通过创新发展，不断增强自身汇聚储蓄、减少信息不对称、风险分散和降低成本的优势，从而加速资本积累及优化资本配置结构，有效引导资金流入发展潜力大、预期收益高的行业，最终促进产业结构调整升级。

2 金融创新对产业结构升级影响机制的实证分析

2.1 变量定义及数据来源

被解释变量。为有效测度产业结构升级，本文构建了产业结构升级指数（TL_Index1）[23]、 夹角余弦法测度的产业结构高级化指数（TL_Index2）[24]以及考虑产业重要程度的产业结构合理化指数（TL_Index3）[25]。其中前二者为正向指标，后者为逆向指标。

核心解释变量金融创新（Fin）。金融创新有狭义与广义之分，狭义的金融创新主要指金融产品创新，广义的金融创新不仅包括金融工具创新，还包括整个金融领域的新发展与新创造、金融技术创新与制度创新等，且当前并无统一的度量标准；本文采用张虎和韩爱华[26]的方法，基于广义金融效率视角测试金融创新，从微观市场、行业因素和宏观因素3个方面选取6个指标作为投入指标，再从金融中介、股标市场、行业因素和宏观因素4个方面选择8个指标作为产出指标，然后借助非参数Malmquist指数法计算得到金融创新①。

中介变量：（1）居民消费需求（Consum），采用居民消费水平占GDP的比重作为居民消费需求指标；（2）技术创新（Tech），利用专利授权量的自然对数测算技术创新；（3）资本配置（Capi），国内外学者大多沿用Wurgler[27]的方法测度资本配置，但该方法测算出的资本配置效率为全国或某区域的均值，无法与同时包含省际截面和时间序列二维信息的其他经济指标相匹配。为此，本文采用边际产出资本比率（Incremental Output-Capital Ratio，IOCR）[28，29]测度资本配置。IOCR等于产出增量（ΔY）与资本投入增量（ΔK）的比值，其值越大则代表单位资本投入带来的产出越多，也就意味着资本的配置效率越高，同时，该指标也可表示为经济增长率与资本产出比的比值，计算方式如下：

其中，ΔY为GDP的增量变化，ΔK为投资流量（I），本文采用资本形成总额来衡量。

控制变量。借鉴相关文献，选取6个控制变量：（1）人力资本（Human）：普通高等学校在校生人数／地区总人口；（2）贸易开放水平（Open）：货物进出口总额／GDP；（3） 外商直接投资（FDI）：FDI实际利用额／名义GDP；（4）基础设施（Infrastruc）：公路里程／区域面积；（5） 城市化率（Urban）：城镇人口／总人口；（6）财政分权（Gover_fin）：人均财政支出／全国人均财政支出。

本文所用数据对象为30个省、自治区和直辖市（考虑到数据的可获得性，不包括西藏及港、澳、台地区）的调查数据，时间跨度为2003～2018年。相关数据来源于《中国统计年鉴》、《中国金融统计年鉴》、国泰安（CSMAR）数据库和Wind数据库，个别缺失数据通过插值法进行处理。

2.2 理论模型设定

金融创新除直接影响产业结构升级外，还可能通过技术创新、消费需求和资本配置间接作用于产业结构升级，即该3个变量在金融创新影响产业结构升级过程中可能发挥着中介效应作用。为检验中介效应是否存在，本文借助Hayes[30]提出的中介效应检验方法构建面板中介效应模型：

其中i为截面个体，t为年份，TL_indexit为产业结构升级，Finit为金融创新，Mit为中介变量，b为截距项，μit、εit、υit为随机误差项。检验过程分4步：第一步，估计式（2），若Finit的参数c显著，则金融创新影响产业结构升级的总效应存在，可进行下一步检验，否则终止中介效应检验；第二步，估计式（3）；第三步，估计式（4）；第四步，中介效应判断，若α、β均显著，则中介变量Mit的中介效应显著，若α、β至少有1个不显著，则进行sobel检验，若sobel统计量显著，则中介效应存在，否则，中介效应不存在。实证过程借助Stata15.0完成。

2.3 回归结果与讨论

2.3.1 金融创新对产业结构升级的直接影响

为考察金融创新对产业结构升级的直接影响，分别将产业结构升级、产业结构高级化和产业结构合理化指数作为被解释变量来估计基准模型（式（2））。Hausman检验表明应选用固定效应模型，估计结果见表1。

表1 金融创新对产业结构升级影响的基本回归结果

由表1的估计结果可得，金融创新对3种形式表征的产业结构升级有着显著的正向促进效应。模型1和2考察金融创新对产业结构升级指数的影响，结果显示，无论加入控制变量与否，金融创新都能正向促进产业结构升级，且均在1%的水平下显著，这与李媛媛等[20]的研究结论相一致。模型3和4的回归结果表明金融创新可显著促进产业结构的高级化发展，加入控制变量后，影响效应仍保持显著。模型5和6中，进一步将被解释变量替换为产业结构合理化，金融创新的回归系数仍保持显著，表明金融创新有助于产业结构的合理化发展。对比模型2、4和6可发现，在控制其他变量的情况下，金融创新对不同形式的产业结构升级的影响存在差异，具体而言，金融创新促进产业结构合理化的强度最大，其次是产业结构高级化，对产业结构升级指数的影响强度最弱。

相较模型1、3和5，加入控制变量后的模型2、4和6的拟合优度均出现不同幅度的增大，表明控制变量的选取较为合理，能客观体现经济事实。总体而言，人力资本、城市化率和基础设施水平均会显著促进产业结构升级。与产业发展相适应的人力资本结构和水平决定着产业结构升级的程度。城市化进程带来的人口聚集、适宜的创新平台以及知识外溢效应等将带来产业结构的高级化和合理化演变。基础设施的空间溢出效应以及蒂伯特的 “用脚投票”机制通过促使某地区专业化分工的形成促进产业结构调整升级。相反，外商直接投资、对外开放和政府干预则不利于产业结构升级，这可能与经济开放、外商投资以及全球价值链参与过程中 “低端锁定”带来的负面效应有关；以及财政分权下地方政府迫于财政压力和政绩竞争，通过行政手段干预产业结构的优化升级。

2.3.2 金融创新影响产业结构升级的中介效应检验

为检验金融创新影响产业结构升级的路径机制，分别以技术创新、消费需求和资本配置作为式（3）的因变量，产业结构升级指数作为式（2）和（4）的被解释变量，然后逐一检验技术创新效应、消费需求效应和资本配置效应3种中介效应。Hausman检验表明应采用固定效应模型，估计结果见表2。

表2 金融创新对产业结构升级影响的中介效应检验结果

模型8中金融创新的回归系数为0.780，且在1%的水平上显著，表明金融创新对技术创新具有显著的正向影响效应，这与陆菁和陈飞[18]的研究结论相一致；同时，模型9中技术创新对产业结构升级的促进作用在1%的水平下显著；而金融创新的主效应（模型7）正向显著，可得技术创新效应是金融创新影响产业结构升级的中介效应之一。金融市场的创新发展通过减少信息不对称、降低代理成本和监管成本、分散投资风险来有效支持技术创新，进而推动产业结构调整升级。

消费需求效应对应模型10和11。由模型10可知，金融创新正向影响消费需求，并在5%的水平下显著，因为模型11中消费需求对应的参数估计值也为正向显著，所以消费需求在金融创新影响产业结构升级的过程中发挥正向中介效应的作用，且为部分中介效应。随着金融市场的不断创新和发展，金融消费产品的种类日趋多样化，特别是近年来依托于互联网和大数据技术的互联网消费金融和场景类消费金融等为居民提供了精准高效的便捷消费，这些金融服务和产品在影响人们消费信贷观念的同时也改变着居民的消费需求和结构，进而作用于产业结构升级。

资本配置效应。模型12中，当资本配置为被解释变量时，金融创新的回归系数在5%的水平上显著，同时，模型13中资本配置的回归系数也显著为正，这印证了资本配置效率的提高确实是金融创新影响产业结构升级的一个重要渠道，即金融创新程度越高，资本配置效率越高，其对产业结构升级的促进作用越明显。

3 金融创新对产业结构升级影响的空间效应

3.1 模型设定

任何地区的经济事物都不是孤立存在的，或多或少都与邻近区域存在关联关系，所以，有必要进一步考察金融创新的空间效应。为此，本文构建了同时包含被解释变量和解释变量空间滞后项的空间杜宾模型（SDM），见式（5）：

其中TL_indexit为产业结构升级，Finit为金融创新，Controljit为第j个控制变量，W为空间权重矩阵，本文分别采用0～1邻接矩阵和空间地理距离矩阵。

主要变量的Moran's I检验在1%的水平上显著；Wald检验和LR检验均拒绝原假设，表明空间杜宾模型不能退化为空间自相关模型和空间误差模型；Hausman检验拒绝了随机效应模型的原假设。所以，最终选择固定效应空间杜宾模型进行估计。

3.2 回归结果分析

表3报告了不同权重矩阵下金融创新对3种形式表征的产业结构升级影响的SDM回归结果。对比发现，同一模型在两种不同的权重矩阵下，其参数估计值的大小、方向及显著性均较为一致，表明模型估计结果较为稳健。在模型14～19中，金融创新的空间交互效应均为负，且在1%或5%水平下显著，表明区域内产业结构升级受地理邻近地区金融创新程度的负向影响。此外，与表1相比，表3中核心解释变量金融创新的参数估计值并未发生明显变化，进一步表明表1中各模型的估计结果是稳健的，即金融创新能够显著且稳健地促进产业结构优化升级。

表3 空间杜宾模型回归结果

续 表

由于空间杜宾模型同时包含自变量和因变量的空间滞后项，而自变量的空间滞后项会对反馈效应产生影响，所以模型中各空间滞后项的参数估计值并不能准确地反映出自变量对因变量的影响，需借助偏微分方法测算因空间依赖性而产生的直接效应和间接效应，相应结果见表4。

表4 不同权重矩阵下金融创新对产业结构升级影响的直接效应和间接效应分解

表4同时列出了当被解释变量分别为产业结构升级指数、产业结构高级化指数和产业结构合理化指数时，金融创新对其影响效应的分解结果，其中直接效应也叫本地效应，表示金融创新对本地区产业结构升级的影响，间接效应则表示本地区金融创新对相邻地区产业结构升级的影响。总体来看，无论在W1权重矩阵还是W2权重矩阵下，金融创新对3种产业结构升级影响的直接效应和间接效应分解结果均较为一致，说明模型估计结果较为稳健。具体而言，当权重矩阵为W1时，金融创新对产业结构升级、产业结构高级化和产业结构合理化的直接影响效应分别为0.056、0.130和-0.158，三者均在5%的水平上显著，表明金融创新能够有效促进本地区的产业结构优化升级，而对应的间接影响效应则分别为-0.138、-0.318和0.246，且前二者均在1%的水平上显著，表明本地区的金融创新会对邻近地区的产业结构升级带来负向影响效应，并且由系数绝对值的大小可知间接效应大于直接效应；此外，W2权重矩阵下的空间效应分解结果同样支持上述结论。综上可得，金融创新的产业结构升级效应具有显著的空间溢出效应，区域内的溢出具有正向效应，区域间的溢出具有负向效应，且区域间的溢出大于区域内的溢出；这也进一步印证了蒋天颖等[31]学者在相关研究中提及的金融创新在一定程度上具有虹吸效应的现象。

金融创新对产业结构升级的影响存在空间上的负向溢出效应，可能的原因为：任何创新和积累过程都会出现外部性和外溢效应[32]。区域金融创新在空间上的外部效应会刺激与其他地区的进一步竞争。金融资源作为一种生产要素，本身具有稀缺性，一个地区金融资源的增加会导致邻近地区金融资源的减少，虽然金融创新可以加速金融资源的自由流动，但流动速度的加快同时意味着金融基础条件差的地区，其金融资源可以更快地流向金融基础条件好的地区。而我国金融资源的空间分布存在区域二元性和供给结构不平衡的特点，地区间为争取金融资源产生大量金融模仿行为，模仿的低成本特点导致周边欠发达地区创新能力下降。金融创新能力强的地区凭借优势加强自主创新领跑周边地区，加速金融资源流向要素回报率高的地区，更加抑制周边地区金融创新的源动力，进而对邻近区域的产业结构升级带来负向的影响效应。

4 结论及建议

本文得出的研究结论有：（1）金融创新不仅能显著促进产业结构升级，还能有效推动产业结构的高级化和合理化发展；（2）金融创新通过技术创新效应、消费需求效应和资本配置效应间接作用于产业结构升级，三者的中介效应均较为显著；（3）金融创新对产业结构升级的影响存在空间上的负向溢出效应，且区域间的溢出大于区域内的溢出，即金融创新在促进本区域产业结构升级的同时会抑制邻近区域的产业结构升级。

上述研究结论对地方政府培育和利用金融新动能促进产业结构升级具有重要的指导意义：（1）促进科技金融产品和服务创新，激发技术创新活力。建立全过程、多元化和差异性的科技创新融资模式，加强金融部门和技术创新企业的深度融合，鼓励金融机构参与 “产学研”合作创新；支持符合创新特点的结构性、复合性金融产品开发，为企业技术创新活动提供更大的金融支持力度；（2）引导消费金融创新发展，推动服务升级。鼓励互联网消费金融和场景类消费金融创新发展，构建多维度、宽领域、全渠道的金融支付与服务，提高金融支持消费者支出活动的信贷供给质量和效率；（3）构建多元化资本市场，提高直接融资比例和资本配置效率，扩大资本市场服务在实体行业的覆盖面，通过资本市场的创新发展助推产业结构优化升级；（4）加强省域层面金融创新战略合作。各省应发挥自身优势，建立健全跨区域和跨界合作机制，充分利用邻近区域金融创新 “高地”优势，与其展开密切联系的金融创新战略合作；同时，国家层面应推动实施差异化的区域金融创新战略，打破 “强者恒强，弱者恒弱”的金融固化格局，避免金融创新的负向溢出效应，把握金融创新带来的经济发展机会，实现省域经济一体化发展。

注释：

①6个投入指标：金融市场固定资本、金融市场人力资本、金融市场规模、金融市场集中度、金融深化程度、金融相关化；8个产出指标：金融中介产值结构、金融中介配置效率、股票市场规模、股票市场效率、债券市场规模、债券市场流动性、保险深度、保险密度。