哈佛分析框架下的中国三大航司对比

张筱旸

（元翔机务工程（福建）有限公司，福建 厦门 361000）

2014 ～2018 年，尽管受到全球经济增速放缓以及国际贸易关系紧张等因素的影响，我国的旅客运输量增长率保持在10%以上，货邮运输量增长率保持在4%以上；同时我国的航空公司营业收入也持续增长，截至2017 年全国航空公司利润总额始终保持与营业收入同向增长；可反常的是2018年，在全国旅客运输量、货邮运输量和航空公司营业收入都稳定增长环境下，全国航空公司利润总额却下降38.68%，发生大幅度的下滑。通过对运输总周转量合计占全国比重超过70%的中国国有控股三大航空公司，即中国国航、南方航空、东方航空的上市公司年度报告数据进行分析，发现2018 年中国国航利润总额下降13%，南方航空和东方航空更是下降50%左右。是什么因素导致了三大航司2018 年的利润大幅下滑？是否也是这些因素导致全国航司的利润下滑？三大航司在“十三五”期间的发展趋势将如何？

本文根据哈佛分析框架，基于2014 ～2018 年上市公司数据，对三大航司从战略分析、会计分析、财务分析、前景分析四个角度进行逻辑更严谨的财务分析，将定量分析和定性分析结合，以期能够更有效地把握财务分析方向，为信息使用者提供更真实有效的决策支持。

一、战略分析

战略分析作为起点，通过对民航业整体环境趋势和各航司竞争优势的定性分析，展开对航司业绩的综合评估，目标是探寻航司经营风险和确定航司利润动因。

（一）宏观环境分析

民航局对航空公司的“十三五”规划思路中强调坚持协调和开放发展理念，鼓励各类航空公司：加快尽力与高铁合作共赢、有效竞争的发展新机制；通过联营合作、资产并购、布局海外基地等方式积极参与国际竞争；通过航空货运与快递企业兼并重组、协作联盟等方式实现纵向一体化的全过程物流服务。

（二）行业趋势分析

1.国际趋势分析

受国际贸易争端和原油价格增长影响，2018 年全球贸易增长率和RPK 再次出现减速态势，再加上2019 年燃油价格再次反弹走高、波音737Max 停飞阻碍航司航线网络流畅性、美国激化贸易争端的影响，发展降速趋势依然凸显。根据国际航协IATA 的统计和预测数据（见表1）显示，2017 ～2018 年全球商业航空公司营业利润都发生下滑，2018 年更是比降17%，成本费用增速超过收入增速的2 个百分点；预测2019 年全球商业航空公司收入增速和利润水平仍然处于下行趋势。

2.国内趋势分析

2018 年我国国内外经济形势愈加复杂严峻，民航业努力克服经济下行压力，在发展中保持了稳中有进的良好态势。根据《民航行业发展统计公报》披露，2018 年全行业运输总周转量比增11.4%、旅客运输量比增10.9%、货邮运输量比增4.6%。

其中，国航运输总周转量和货邮运输量位居行业第一，运输总周转量比增9.1%、旅客运输量比增8.6%、货邮运输量比增4.0%。

南航旅客运输量居行业首位，运输总周转量比增11.2%、旅客运输量比增10.8%、货邮运输量比增3.6%。

东航运输总周转量比增9.1%、旅客运输量比增9.4%、货邮运输量比增0.3%，货邮运输量基本持平有收缩态势。

将三大航司外的其他国内航司合并作为一个竞争对手进行比较，其他航司的合并生产总值和增长率皆超越行业第一水平，且合并运输总周转量比增15.2%、旅客运输量比增13.4%、货邮运输量比增9.4%超越了全行业整体水平。可见，虽然其他航司单体竞争处于弱势，但整体发展态势和竞争攻势不容小觑、来势凶猛，正在不断攻占三大航司已有市场资源和收入来源，国内竞争趋势愈加激烈。

（三）竞争优势分析

1.区域枢纽优势

国航主基地设在北京，拥有以北京、成都、上海和深圳为核心的四角菱形枢纽网络。南航总部设在广州，且准备进驻北京大兴国际机场和组建雄安航空，计划实现广州和北京双枢纽。东航总部和主基地设在上海，拥有上海、北京、昆明和西安四大枢纽，且计划把北京大兴国际机场作为主基地以实现京沪战略枢纽的布局。

随着新时代中国改革开放空间布局战略的实施，城市区域之间的联系和协同不断加强，航空市场格局也随之发生新的改变。一方面，三大航司都在抢占更多有利枢纽资源，打牢国内盈利基础，比如南航和东航都已瞄准进驻北京大兴国际机场的机会。另一方面，国内航司数量逐年增长（截至2018 年底已有422 家），国内枢纽机场航线时刻资源持续紧张，区域性航空、低成本航空不断兴起，二三线城市大量新开直飞国际航线，北上广三大门户枢纽的客源正逐步被分散。因此国内航司竞争的激烈程度进一步加剧，三大航司收益可能被区域性、低成本航空公司挤压产生影响。

表1 2014 ～2019 年民航业国际态势与趋势

2.航线网络优势

国航通航42 个国家和地区的184 个目的地；通过星空联盟成员合作将服务拓展到193个国家和地区的1317 个目的地。南航通航40 多个国家和地区的224 个目的地；从2019 年起不再续签天合联盟协议，而是通过与合作方更密切和针对性的双边、多边合作延伸航线网络。东航通过天合联盟成员合作将服务拓展到175 个国家和地区的1150 个目的地。

航线网络是一个互联互通的空中交通网络，个别航段或航路点的流量过大将导致该区域网络的积滞。一方面，我国空域资源持续紧张，民航局推出了严格把控运行总量，优化航班结构的改革思路，三大航司应当利用自身资源优势，通过优化航班编排提高航线网络通达性，紧跟改革方向获取更多航线资源。另一方面，目前国际航空业的市场集中度不断提升，国外大型航空公司之间通过并购、联营、少数股权投资持股等方式实现更紧密的合作，而国内目前普遍采取航空联盟和代码共享模式，三大航司应积极探寻符合当前新的国际竞争形势的竞合方式。

3.机队规模优势

国航运营客货机684 架（含公务机5 架），平均机龄6.73 年。南航机队规模位居全国首位，运营客货机840 架，平均机龄6.47 年。东航机队结构精简高效，运营客机692 架（含公务机12 架），平均机龄5.7年。

机队规模影响航司运力保障从而影响航司收入，机队效率影响航司成本控制从而影响航司盈利，因此合理规划机队结构与规模有利于优化资源配置，降低航司成本消耗。

二、会计分析

会计分析是为了评价和确认会计数据能否真实反映经营的实际状况，为进行财务分析打下良好基础。本文主要从收入和成本费用角度出发对三大航司盈利质量进行分析。

(一)收入质量分析

从图1 营业收入角度比较，南航表现突出，行业第一位置毋庸置疑；国航紧随其后，但2017 ～2018 年差距略微拉大；东航位居第三，但与南航国航差距较大。对收入按服务区域划分，南航在国内市场表现最为突出，国航在其他国家和地区市场优势最为明显，东航在其他国家和地区市场逐步被南航反超。对收入按服务对象划分，南航在客运市场位居首位，国航在货邮市场占据优势，东航在货邮市场被南航逐步反超且市场份额显著减少、差距拉大。

从图2 三大航司收入总额占全国航司收入比例的趋势可见，2015 年以后三大航司市场份额被其他航司渐渐侵蚀，收入占比逐渐有所下降，从2015 年的72%降至2018年的64.5%。

(二)成本费用质量分析

图1 2014 ～2018 年营业收入（单位：亿元）

图2 2014 ～2018 年收入总额和占比（单位：亿元、%）

图3 2014 ～2018 年营业成本和油料成本（单位：亿元）

图4 2014 ～2018 年期间费用和汇兑损益（单位：亿元）

从图3 营业成本角度比较，南航仍然最为突出，且三大航司营业成本起伏较大，2015 ～2016 年低谷反弹后，2017 ～2018 年基本都是双位数大幅增长，且与国际原油价格起伏趋势相似。分析成本构成可知，三大航司的成本明细中占营业成本比重最大的皆为航空油料成本，且2014 ～2018 年平均占比皆达到31%以上。比较各明细成本对营业成本变动趋势的影响发现，航空油料成本变动趋势与营业成本一致，人工成本、起降停机成本和维修成本等其他项目变动趋势相对平缓，三大航司的成本变动主要受国际原油价格波动影响。

从图4 期间费用角度比较，国航表现略微突出，且期间费用变动趋势与财务费用中的汇兑损益变动趋势相近，管理费用和销售费用平缓增长。其中，2017 ～2018 年发生美元兑人民币汇率大幅波动的情况，三大航司皆产生大额的汇兑损益，且对各航司盈利状况产生影响。相对于原油价格波动是全球航司共同面临的压力，人民币汇率波动则是我国航司需要独自面对的问题。

(三)盈利质量分析

从图5 利润总额角度比较，国航盈利能力拔尖，且利润总额变动趋势与油料成本和汇兑损益构成的综合成本费用因素变动趋势相反，可见利润总额受油价和汇率波动双重影响显著。

综上所述，三大航司2017 年利润持续增长而2018 年利润拐点下滑，主要是受油价和汇率两个因素产生先反向后同向变动影响。尽管2017 ～2018 年油价持续走高，航空油料成本大幅增长，但受人民币汇率出现从升到贬的双向宽幅震荡波动，2017 年和2018 年分别产生大额汇兑收益和损失，因此我国航空公司的利润下滑不同于全球大部分商业航空公司在2017 年油价大幅上涨后显现，而是延至2018 年滞后显现。

三、财务分析

财务分析是运用财务指标评价企业当前和历史业绩，并对其可持续性进行合理预测；从偿债能力和盈利能力两方面，通过比率和现金流量两个分析工具进行。

（一）偿债能力分析

从表2偿债的能力看，国航债务规模最小、偿债能力最强。比率分析方面，三大航司流动比率和速动比率都远低于1，不属于合 理 范 围（1.25 ～2），且近三年流动资产占总资产比例都低于10%，短期偿债能力普遍偏低；资产负债率的合理范围应低于75%，三大航司的资产负债率逐年递减，长期偿债能力有所好转，但东航2018 年的比例仍然临近75%，财务风险较大。现金流量分析方面，尽管三大航司现金利息保障倍数基本都高于6，但这仅仅说明三大航司用经营活动所取得的现金偿付债务利息的能力较强，然而航空业属于重资产行业且三大航司债务规模过高，导致投资、筹资活动的现金流出远高于经营活动的现金净额，资金压力普遍过大，对银行借款和债券筹资的依赖极强。

（二）盈利能力分析

从图6 净利润和净资产收益率角度比较，国航净利润保持明显优势，但净资产收益率却仅2018 年高于南航和东航。通过杜邦分析可知，三大航司中南航销售净利率最低、国航权益乘数最低、东航资产周转率最低。主要由于：南航创收能力业界第一，但利润水平却低于国航且差距较大；国航对财务杠杆的运用较弱，所有者权益较大但转化为收益的能力不足，运用自有资本的效率偏低；东航创收能力较弱，且2014 ～2018 年收入平缓小幅增长但资产周转率波动下降，优化资源配置的能力不如国航、南航。

表2 2014 ～2018 年偿债能力财务指标

图6 2014 ～2018 年净利润和收益率（单位：亿元、%）

四、前景分析

前景分析侧重于预测未来的发展状态，在综合前三项分析的基础上科学预测企业未来，为企业发展指出方向，为信息使用者提供决策支持。

（一）行业前景预测

据国际航协IATA2019 年6 月最新行业分析报告，世界贸易严重疲软和燃油价格持续上涨导致航空业商业环境不断恶化，已陷入困境的航空货运面临加倍风险，且其不利影响或将拖累客运需求增长。IATA 预计2019 年除北美和拉丁美洲外，其他地区盈利都将下降。亚太地区的航空货运量约占全球航空货运总量的40%，是跨境贸易最活跃的地区之一，预计受此影响亚太地区航空公司2019 年净利润约60 亿美元，比降22%。

在国际经济形势消极悲观的预测环境下，中国经济的强劲韧性让面临下行压力的经济运行仍维持在合理区间，国内航空市场的需求依然坚挺，消费继续发挥支撑经济增长的基础性作用。“十三五”期间，国家推进新时代中国改革开放空间布局战略，促进对外开放和区域发展，为航空运输业带来新的发展机遇。预计“十三五”期间航空运输总周转量和旅客运输量年均增长水平将保持两位数。

（二）发展方向建议

面对国内外复杂形势，三大航司应该如何调整战略布局、精细运营管理、降低成本支出、优化收益结构和寻求新增长点？本文提出以下几点发展建议：

1.采取混合经营模式，巩固中高端服务航空市场地位，争夺低成本航空市场份额。首先，三大航司得益于自身的品牌价值和服务理念，在国内中高端服务航空市场具有强势地位，但对标国际一流服务水平仍有差距，应持续提高服务品质要求，创新服务产品和内容，优化客户消费体验，巩固中高端服务航空市场地位。其次，低成本航空公司正快速成长和积极抢占市场份额，三大航司作为全能服务型航空公司集团应当合理规划布局集团下属的控股航空公司，分别提供重服务品质型和重成本控制型的差异化航空产品，积极涉足低成本航空领域，加强精细运营管理，利用创新控制技术不断优化资源配置、提高运营效率，争夺低成本航空市场份额。

2.创新航空服务产品，实现航空与高铁合作共赢的服务模式。随着高铁的网络完善度和速度不断提升，对于航空航线的冲击不断加大，因此在与高铁线路重合的航段或航路点上，应尽快建立与高铁合作共赢、有效竞争的发展新机制，三大航司作为民航业的中坚力量应率先构建航空与高铁的“一票到底”加“行李直挂”创新服务模式，尽早实现综合运输服务一体化。

3.拓展国际航线网络，制定差异化国际竞争和合作策略。2008 年金融危机后，大量航空公司破产，航空业掀起并购浪潮，国际航空业格局发生变化，市场集中度不断提升。当前欧美航空公司基本完成整合，竞争力显著提高。三大航司应制定差异化国际竞争和合作策略，全面拓展与国际合作伙伴的双边、多边合作关系，通过联营合作、资产并购、布局海外基地等方式积极拓展国际航线网络，强化国际合作对公司运营的支撑作用。

4.抢占货运航空市场，创建新型航空货运服务产品和服务模式。电子商务的兴起为货运航空转型提供了机遇，三大航司应抢占货运航空市场，挖掘货运物流潜力，借此优化收益结构和寻求新的利润增长点。三大航司可通过已有货运航空资源与快递企业、电子商务企业通过兼并重组、协作联盟等方式实现规模化、网络化、专业化发展，比如优化货机网络布局，加大货运智能化平台建设投入，充分利用信息化手段，加快航空物流信息共享等，创建新型航空货运服务产品和服务模式。