文化、社会信任与企业资本结构选择

王玉华 杨滔

摘 要： 现代资本结构理论发轫以来，经济学家对影响资本结构的诸多可能因素进行了广泛的研究，但至今尚未得出一致的结论，资本结构依然存在很多难以解释之处。文化被经济学家和社会学家看成人类重要行为规范之一，深刻地影响着个体的选择行为。文化以及其孕育的社会信任无论是作为价值观还是作为非正式制度，都对企业资本结构具有重要的影响;重视文化和社会信任等非经济因素的影响，能够更好地解释企业资本结构选择之谜。

关键词： 资本结构 社会文化 社会信任

]一、引言

Modigliani和Miller（1958）提出开创了现代资本结构理论的先河，他们提出的MM定理认为，在完美资本市场和没有税收的情况下，企业的市场价值和企业的资本结构无关。随着现代经济学的发展，越来越多的因素被纳入资本结构理论中来。但是，无论是理论研究还是实证分析，研究者经常得出了不一致、甚至相互矛盾的结论（沈艺峰，1999）。资本结构的理论研究结论的分歧和实证分析结论的矛盾暗示，资本结构背后可能还有一些潜在的决定因素没有得到充分的重视，社会文化就是其中之一。实际上，社会文化早已被纳入经济学家的分析视角中。新制度经济学把社会文化看成一种非正式制度，行为金融從心理影响的角度强调了社会文化的作用。然而，由于文化本身是一个高度抽象的概念，对文化的界定和区分也存在较大的困难，社会文化因素很少被主流理论当成影响企业资本结构的重要因素加以考虑。因此，必须在分析社会文化的内涵及其作用的基础上，尝试着将文化、社会信任纳入资本结构分析框架中，从更广阔的视角探究企业资本结构的决定因素。

二、文化的范畴以及作用

（一）文化与社会行为准则

文化是一个十分宽广的概念，但也存在一些界定的标准。经济学通常将文化当成一种重要的行为准则加以研究，文化是制度的重要补充。博弈论也把文化看成一种人类行为规则，文化或社会信任是特定群体行为的稳定预期和共同信念，协调参与人选择某种特定的行为。在某种意义上，文化或社会信任是一种行为规范，它会鼓励或者阻止行为人选择某种特定的行动，甚至改变人们的偏好无论是作为一种价值观，还是作为一种非正式的制度，社会文化或社会规范对人类行为的影响都无所不在。

（二）文化与正式制度

社会文化还可以借助法律制度的强制力量发生作用。法律制度限制了公民的选择范围，并在某种程度上决定了其选择行为所产生的结果。但是法律制度发生作用必须以非正式制度（包括社会文化）为基础，制度发生作用的实质是社会对制度所体现的文化的认可。因此，社会文化可以通过影响制度的存在和制度的演变而规范人类的行为。在资讯迅速发达的时代，不遵守社会文化意味着将要承担一定的成本。然而，是否遵守社会文化依赖于其它成员是否遵守同样的规则。只有整个集团的成员都遵守相同的社会文化时，社会文化才能成为一种有效的行为机制。但在很多情况下，人们能够以较低的成本背离社会文化。因此，尽管社会规范的成本更低，但需要法律来替代和补充社会规范（张维迎，2002）。

（三）群体价值观与社会信任

群体价值观和社会信任是一种重要的规则机制，也是一种重要的社会资本，在企业的资本结构决策方面发挥重要作用（刘凤委等，2009）。人类学家发现，在相同的自然环境和人文环境的影响下，特定群体的成员具有相同或相似的价值观，而且这种共识会通过教育、自律和自省传递下去。文化和社会信任通过小集团内部成员之间自发的相互影响来引导人们的行为，如果某个成员采取的行动符合共同的文化规则就会得到其他成员的尊重;如果某个成员的行动偏离了共同的文化信仰则会受到外部谴责和惩罚（Lindbeck，1997）。具有相同价值观和文化传统的群体之间往往更容易建立信任，从而深刻地影响人们的交往方式和行为。

三、文化与企业资本结构

长期以来，人们主要从经济成本的角度来考察企业资本结构的决定因素，即认为企业在决定融资方式的时候仅仅遵循经济成本最小化的原则。然而，企业管理层和股东都不能脱离社会而存在，他们的行为方式会同时受到社会规范和理性的影响，社会价值观和传统习惯在其思维方式和行为模式上打上了深深的烙印。

（一）文化、社会信任直接影响企业股东信念和行为

实际上，自企业的诞生之日起，股东就面临着融资结构的选择。股东的资本结构决策行为不但受到金融市场的发达程度、股东自身的财务状况等因素的影响，而且要受到股东所处的社会文化环境的约束。如果主流社会把一种融资方式视为企业发展壮大的捷径，股东理所当然会加以考虑。在金融市场上，不同的社会文化导致的风险偏好差异常常会成为股东和其他投资者的内在信念，从而影响企业的资本结构决策。因为股东和其他投资者风险偏好的差别不但决定着其要求的投资回报率，而且决定着企业可以获得资金的方式和来源。

社会文化滋养社会核心价值观，社会价值观和行为方式影响着企业决策者的判断与决定。由于长期地处于某种特定文化的影响下，社会文化会内在化为股东和其他投资者的内在信念，成为一种理性限定规范而支配其行为。当理性限定规范转变为偏好变异规范时，股东和其他投资人会自觉地偏好主流社会文化认同的那种融资模式。

在社会文化的影响下，股东和其他投资者对一种融资工具的看法可能发生偏差，从而盲目地改变企业的资本结构。例如，发行股票是一种先进的现代融资方式，有助于企业快速地筹集所需要的资本。但如果社会将企业上市作为一种快速“圈钱”的手段，企业决策者有可能放弃其它更优的融资方式而发行股票。当这种不良的风气（社会文化）盛行时，企业股东们会千方百计地寻求上市，而不管对企业的发展是否真正有益。债务融资同样如此，在一个缺乏市场规则信念的社会中，企业借款必须以充足的担保为前提，债务融资在企业的资本结构中不会占很大的比例。

（二）文化、社会信任影响着企业融资行为

企业成员的行为受其价值观的支配，在企业这个紧密联系的社会群体内部，更具风险倾向的成员可能更有影响力。由于大多数现代企业的所有权和控制权相互分离，当企业内部的风险爱好者成为企业的内部控制者时，整个社会将会偏好与高收益挂钩的高风险融资方式。高风险价值观形成的另外一个重要原因是，个人代替群体决策时往往不需要承担全部成本。当然，并不是在所有已经建立了现代企业制度的社会中，企业成员都会具有风险偏好的价值观念。例如，在儒家文化占主导地位的东亚，企业成员的价值观就不太偏好风险，这种价值观显然是从相反的方向影响企业的资本结构。

在一个运行规则得到充分尊重的市场上，企业融资的基础是社会信任。支持中国经济高速增长的金融机构不仅有国有的正规金融，还有由当地民间自发成立的提供金融服务的民间金融部门，这些民间金融服務机构成立的基础是血缘性信任。例如，温州和潮汕等地就普遍存在基于亲缘和地缘关系的互助融资机制，尤其是中小企业融资离不开亲朋好友、老乡等“熟人”之间的人情和面子关系。这种融资机制一方面非常便利，但另一方面也存在较大的风险，一旦信任机制出现问题就会导致企业之间发生连锁反应。

（三）文化、社会信任影响着企业赊销战略

社会文化潜移默化地影响着人类生活生产的环境，企业经营模式在一定程度受到社会文化的影响，企业之间建立信任的纽带也会因为社会文化的改变而发生一定程度的转变。企业赊销是企业生产经营过程中为了保持自身现金流充足必不可少的经营策略，能够降低企业成本，减少资金占用。赊销企业因具有客户资源和执行优势，赊购比向金融机构借贷更具有吸引力。企业的赊销经营主要针对的是企业所处的产业链，一般是上下游企业，而赊销经营建立的基础是企业之间的信任。在良好的信任条件下，上下游企业的信任会促使企业增加赊销战略的使用，从而影响企业资本结构（屈耀辉等，2012）。

企业在执行赊销战略时若一直保持良好的信誉，将会促进整个产业链发展，从而有利于拓宽企业的融资渠道。企业执行赊销战略，下游企业既可以获得质量有保障的产品，又可以将这些产品快速投入生产，在提高生产效率的同时又保证了企业自身的现金流。通过赊销行为获取短期临时性资金需求是基于供应链上双方的社会信任关系，这种融资方式经常会由于市场条件变化而带来较大的不确定性。若企业在赊销过程中逾期不偿还资金或逾期交货，将会影响生产链的各个环节，严重的将会波及生产链上所有的企业经营。生产链中的企业若在合同期限内违约，未能履行其承诺，下游企业和上游企业之间的非正规金融关系就会受到影响甚至坍塌。无论是上游企业逾期交货，还是下游企业逾期支付货款，其都会影响企业生产经营，从而影响其资本结构。

四、小结

随着理论发展和实践进展，现代资本结构理论的发展取得了巨大的成就。然而，资本结构理论的发展并没达到令人完全满意的境地，资本结构许多潜在的决定因素似乎尚未得到充分重视。实际上，正如Myers（1984）早年所指出的那样，“我们对资本结构所知还不够多，我们不知道企业在发行债券、股票或混合证券之间如何选择”。当然，“资本结构之谜比股利之谜更令人困惑”也始终激励着学术界在这一神秘领域不断地进行探索。

不管如何，资本结构理论还在不断地发展和完善之中，资本结构的研究是一项“尚未完成的事业”（Brennan，1995）。在理解企业的资本结构决策时，一定要考虑相关社会规范的本质及其在群体决策中发生重要的作用。只有同时充分重视工具理性和社会规范的影响，才能正确理解投资者和公司管理层经常做出的表面上不符合主流资本结构理论预测的“非理性行为”。

文化和社会信任对资本结构的影响机制和影响效应始终值得深入探讨，对社会文化、社会信任因素与资本结构选择的影响还需要继续讨论。无论何时何地，社会文化是人类潜在的行为规则，它对生活在社群中的社会成员的行为打上了深深的烙印，从而形成了不同的价值观和信任基础，文化与信任从多个方面影响着企业的资本结构。