少数民族地区扶贫引导基金的模式探索

吴梓境，张 波

(北京大学 政府管理学院，北京 100871)

一、引 言

以习近平新时代中国特色社会主义思想中“坚持以人民为中心”和“坚持在发展中保障和改善民生”的基本方略为指导，中国精准扶贫工程以前所未有的力度推进前行，取得了令人瞩目的成就。中国贫困发生率由原来的10.2%下降到如今不足3.2%，*李克强：《2018年国务院政府工作报告》2018年3月5日。贫困地区面貌明显改善。然而，当前少数民族地区的贫困比例普遍高于全国均值，依然大量存在着经济基础薄弱、产业结构失衡、要素流动梗阻等问题，因此在当前少数民族地区的脱贫攻坚依然任务艰巨。

大多数少数民族地区内的贫困高发区主要集中于边远地区或连片山区，尽管这些地区要素结构单一、基础相对落后，但是由于自然和历史因素，使得这些区域反而在发展特殊农产品、农业服务业或旅游资源方面具有天然比较优势。这些少数民族贫困地区的特殊要素禀赋如果能够与区域之外的要素资源形成联动，往往潜藏着巨大的发展前景与增长动能。因此当前少数民族地区扶贫策略就是将区域“特色资源”与域外相关产业的“龙头企业”相结合，形成经济效应和就业效应实现外生性扶贫与内生性致富融合的“产业扶贫”模式。*覃建雄，张培，陈兴：《旅游产业扶贫开发模式与保障机制研究——以秦巴山区为例》，《西南民族大学学报(人文社会科学版)》2013年第7期。

在“特色资源+龙头企业”的产业扶贫机制下，在特色资源的孵化、培育与开发过程中形成对于资金投入的金融需求，同时也在与龙头企业的产业整合中形成对于投资重组的资本需求，因此当前金融工具应该有效参与产业扶贫之中，金融与产业所共同形成的“特色资源+金融工具+龙头企业”的金融扶贫模式应该是当前打赢脱贫攻坚战役的重大创新与关键举措之一。

当前中国学者对于金融扶贫的理论分析主要集中于案例解读和成效评价，对于金融扶贫创新模式的研究相对较少，而对于少数民族地区的金融扶贫创新的理论研究更是较为匮乏。通过对国家扶贫改革试点地区的成效进行案例研究后，学者们普遍提出金融扶贫的核心和关键点在于金融创新，*胡东生：《精准扶贫战略与金融创新支持模式探究———以福建省三明市国家扶贫改革试验区为例》，《福建金融》2015年第10期。而产业扶贫过程中的金融创新则首先要优化当前贫困区域金融服务体系，需要扶贫信息的对称性保障，基于此提出政策制定过程中应当重视扶贫工作站的建立和扶贫信息的完备性、准确性。*王信：《健全机制细化措施力争江西金融精准扶贫工作取得新突破》，《金融与经济》2016年第9期。除此之外，决定当前中国产业扶贫成效的另一项重要环节就是扶贫融资模式的创新，不能仅仅选择以信贷为主的外源融资模式，而应该拓宽资本市场等直接融资的多元融资渠道。*徐翔，刘尔思：《产业扶贫融资模式创新研究》，《经济纵横》2011年第7期。但是在对当前贫困地区金融精准扶贫成效的评价中发现，传统信贷模式依然是最主要采用的模式，而且该模式下会使得金融扶贫存在着针对性不足等“撒胡椒面”的现象。*颜明杰，彭迪云：《农村金融精准扶贫成效的评价——基于江西农户的调查》，《江西社会科学》2018年第5期。与此同时，针对少数民族地区的金融扶贫实施效果进行检验后发现，由于少数民族地区金融服务基础薄弱，导致信贷资金在少数民族地区产业扶贫中效果甚微。*康勇：《金融精准扶贫在我国少数民族区域的实施效果研究》，《贵州民族研究》2018年第6期。通过对国外成功产业扶贫经验进行分析后发现，链接资本与产业的产融结合制度和金融保障体系是取得产业扶贫成功的关键，*陈成文，陈建平，陶纪坤：《产业扶贫：国外经验及其政策启示》，《经济地理》2018年第1期。因此需要基于当前中国金融扶贫的现状以及少数民族地区金融扶贫中的问题，提出建设性的金融扶贫创新工具，这对于中国进一步推动脱贫攻坚与金融扶贫创新具有重要的理论与现实意义。

二、少数民族地区金融扶贫的现状与问题

金融扶贫的根本任务在于将“特色资源”与“龙头企业”有效衔接后带来经济增长与就业增加，形成内生造富能力。因此只有产融有效结合，才能真正实现“金融助力产业、产业带动增长、增长促进就业”的局面。但是当前少数民族地区的金融扶贫存在以下问题，影响了金融扶贫效果，难以形成对于产业引擎的真正助推器。

1.金融扶贫脱离产业规划，形成供需错配。金融扶贫应该根据少数民族地区特殊资源禀赋与产业基础条件制定产融结合规划，形成“金融+产业”的模式。但是在少数民族地区脱贫攻坚中，很多金融机构与产业规划相互脱节、各自为阵，经常使得资金投放在额度和时机等精准性方面以及在产业模块和运作模式等集中性方面不够科学、略显不足。*张维康：《设立产业扶贫引导基金助推精准扶贫》，《银行家》2016年第6期。这样就会使得金融工具供给与产业资金需求之间对接失准，金融扶贫的最终效果难以体现在产业发展和就业形成方面。这种现象一方面加重了政府主导金融扶贫的监管难度；另一方面也导致了金融扶贫的供需错配等结构性矛盾。

2.信贷资金为主，难以满足金融扶贫个性化需求。信贷资金存在着“久期确定性”与“强增信性”两种属性，而这种两种特性对于精准扶贫而言存在着一定程度的错配。在资金期限方面，信贷资金通常呈现一种短期化和确定性特征，但是在“龙头企业+特色资源”的模式中，龙头企业开发特色资源的期限有时并非确定性，因此使用确定久期资金配置给非确定性资产，会使得市场化的龙头企业在贫困地区开发特色资源的动力减弱，从而形成对产业扶贫的阻碍。在增信措施方面，由于农村地区的信用体系尚未有效建立，因此信贷为核心的间接融资通常会需要抵押和担保等强增信措施，但是贫困地区产业本身缺乏能够让信贷机构有效接受的信用工具，这就使得信贷资金真正实现精准扶贫的效果减弱。在扶贫实践中，由于资金期限短、增信措施强等特征，导致了金融机构在将信贷资金投放至扶贫地区的龙头产业时，有效资金量整体偏低，并且在执行时为了避免信贷扶贫的损失而形成较为严苛的风控审核，最终导致金融扶贫形成了一种“门槛高、够不着”和“资金少、不顶事”的形象。

3.扶贫资金使用效率较低。一方面，精准扶贫的资金预算管理中，政府资金往往通过贴息、补助、奖励等形式激励企业或金融机构参与，但是一般这种资金单向流动，难以形成产业内生式循环，引导或撬动社会资金体量较小，难以形成扶贫资金的杠杆放大效应。另一方面，金融扶贫本质上应该通过市场化的治理机制形成产业驱动力，但是由于政府资金的干预性作用，使得资金投放和使用过程中要经历较为繁琐的审批程序，使得金融性资金在流转过程中存在较大摩擦成本，进一步降低资金使用效率。与此同时，在实践中这种政府干预主导下的金融扶贫在审批过程往往重视报送材料而轻实地尽调，这种信息不对称容易引发资金使用过程中的道德风险和寻租行为发生，这可能会引发公众对于金融扶贫的负面认识，进一步降低社会资本参与金融扶贫的动力与意愿。*王蕾：《基于金融支持视域下的少数民族地区精准扶贫研究》，《贵州民族研究》2017年第1期。

4.资金到位时滞效应，对扶贫效果产生负面影响。这种资金到位时滞一方面表现在投资审批制度；另一方面体现在金融服务体系的缺失。在投资审批制度方面，少数民族地区的金融扶贫通常采用后期审批而非前期供给。类似于BOT模式，资金供给承诺往往会在立项时做出，但是通常在扶贫项目完成验收后进行资金兑现。然而这种资金到位的时滞效应，会使得资金需求和供给之间存在着错位现象，这种现象一方面会弱化社会资本参与脱贫攻坚的意愿；另一方面也会由于资金不足在一定程度上影响扶贫项目实施进程，进而影响扶贫效果。在金融服务体系方面，当前少数民族地区的金融服务弱，信贷资金有效到达度低。尽管当前政策方面放宽了信贷扶贫的审核门槛，但是大量少数民族贫困地区银行网点缺乏、互联网普及率极低，同时风控和信用体系尚未下沉深入至农村一线层面，导致贫困农户想贷款而无门路。*赵永平，朱隽，郁静娴，庞革平：《产业扶贫“卡脖子”难题咋解》，《人民日报》2018年10月14日。金融服务体系的不发达会使得金融机构难以有效掌握贫困地区的真正金融需求，贫困地区的企业与农户也较难真正知晓金融扶贫的新形式和新动态，其实这也是造成实践中难以量身定制个性化金融扶贫方案和实施金融扶贫创新的重要原因之一。

三、产业基金参与金融扶贫的机理与意义

产业引导基金是指由政府财政单独出资或与社会资本共同出资设立，采用股权投资等市场化方式，引导社会各类资本投资经济社会发展的重点领域和薄弱环节，支持相关产业和领域发展的资金。产业基金通常首先通过股权、债权或担保等多元化方式，投资具有增长潜力并符合特色资源的企业，并通过孵化与运作使其价值增长进而达到退出条件后，再通过产业龙头企业并购重组的方式实现引导基金的退出。

产业引导基金能够有效弥补当前少数民族地区在金融扶贫过程中的现存问题。其中由于产业基金的引导投资属性，一方面可以形成杠杆效应提高资金使用效率；另一方面也可以引入外部产业投资者提高产融结合能力。与此同时，产业基金通常采用前置审批形式，并可以采用股权、债权、担保等多种投资形式，既能够极大提升资金到位时效，也能够满足少数民族地区的个性化金融需求。因此，研究构建少数民族地区扶贫引导基金，对于当前金融扶贫与产业扶贫创新具有重大的理论与现实意义。

少数民族地区扶贫引导基金可以利用资金结构设计与专业化基金管理，具有杠杆性、灵活性和稳健性等特征。

首先，扶贫引导基金可以通过基金结构设计具有“杠杆性”特征。在基金结构方面，扶贫引导基金业可以采用“母基金”(Fund of Funds简称“FOF”)的模式，在自身层面实现一轮资金撬动的同时，也作为子基金的投资者之一，又形成子基金层面的新一轮资金撬动。因此少数民族地区扶贫引导基金采用FOF结构能够实现“以小博大”，撬动更多资金，放大投资的杠杆效应。

其次，扶贫引导基金通过多元投资模式具有“灵活性”特征。引导基金通常采用组合型投资策略，对少数民族地区进行股权、债权、融资担保等多种形式投资，还可以对天使期、创投期和成熟期的企业项目进行多元投资，既能够同时投资一种产业的多个环节，也能够同时投资于多种不同产业。扶贫引导基金的多元性投资，使得其整体投资模式显得更加灵活与多样。

再次，扶贫引导基金也通过组合投资和双重分散风险而具有“稳健性”特征。少数民族地区扶贫引导基金采用FOF形式后，子基金投资于多个企业实现了第一重风险分散，而母基金投资于多个子基金又实现了第二重风险分散，因此母基金在风险分散方面具有乘数效应。

少数民族地区扶贫引导基金的杠杆性、灵活性与稳健性特征，恰好符合金融扶贫基本要求。首先在金融扶贫中，财政资金需要引导更多社会各类资金投资于少数民族贫困地区的特殊资源与龙头产业，形成对于扶贫攻坚的资金合力，而引导基金的杠杆性特征可以放大这种引导效应，增强合力效应；其次，少数民族贫困地区的产业特色与企业阶段差异巨大，单一投资形式很难有效匹配贫困地区的金融需求，而引导基金的灵活性特征也恰好能够根据贫困区域的个性化金融需求进行灵活匹配；第三，金融扶贫需要最终实现少数民族贫困地区的内生造富能力，而这个过程相对较为漫长，而由于引导基金的稳健性特征能够更好的吸引银行、保险、养老基金等长期资本的投入。

四、少数民族地区扶贫引导基金的运作模式

少数民族地区扶贫引导基金，是一种投资于少数民族贫困地区特色资源相关产业的集合投资制度，通过“募投管退”的基金闭环将“特色资源”与“龙头企业”有效链接，实现对于少数民族贫困地区的外生扶贫与内生造富。因此根据产业基金参与金融扶贫的机理，以下将从“融资与标的”“投资模式”“治理结构”“退出路径”四个方面阐述少数民族地区扶贫引导基金的运作模式。

(一)融资与标的

少数民族地区扶贫引导基金的资金来源应该以财政性扶贫资金为辅，而以产业资本为主。由于扶贫引导基金的本质目标在于提升贫困地区的内生造富能力，因此引导基金在为贫困地区引入资本的同时，也应该为其带来产业资源，真正实现为少数民族地区的“融资+融智”。引导基金所带来的产业资本就是兼具资金和资源双重属性的资本，在满足贫困地区资金需求的同时，也能够为帮扶企业带来先进的产业经验与造富模式，真正实现金融扶贫的“产融结合”。

引导基金中的产业资本主要为与少数民族地区特色资源相关产业链条中的大型企业或上市公司，其参与基金运作过程中能够以其产业经验实现扶贫资源开发、促进帮扶企业迅速成长。当少数民族地区帮扶企业成长成熟后，作为引导基金参与主体的大型企业或上市公司，也能够作为优质帮扶企业并购重组过程中的优先收购方。这种模式让产业资本通过基金投资和并购重组实现双重收益，进一步增强龙头企业参与金融扶贫的意愿。

在扶贫引导基金的标的选择方面，通常需要符合区域要素禀赋和发展战略的特定产业，表现为充分利用少数民族地区特殊资源、能够形成就业带动和区域收入整体增加的“龙头企业”及其合资企业。这些投资标的需要符合以下特征：*任学文，邓光琴，傅家诚：《扶持龙头产业扶贫》，《当代农村财经》2003年第4期。

1.具有发展前景与增长动力。所谓“发展前景”是指引导基金所投企业正处于上升期产业链条之中，具有相对广泛的市场空间；而所谓“增长动力”则更多来自于区域的要素禀赋优势，产业发展与区域特性相适应。因此引导基金所投标的既应该具有外生拉动，也应该具备内生驱动。

2.企业发展处于生命周期的早期阶段。引导基金通过驱动产业结构变迁来实现区域经济增长，对于产业结构相对完善但较为落后的少数民族地区而言，经济增长来自于产业结构重新组合后要素流动至效率更高的部门，这种产业结构的重组构成了一种“创造性破坏”*Schumpeter, Joseph A.: The Theory of Economic Development, Cambridge MA: Harvard University Press,1939.，体现为一种新兴型产业或发展期企业；对于产业结构不完善、要素匮乏的少数民族贫困地区而言，经济增长主要来自于对特殊资源的开发利用和域外产业的联动，这个过程之中的企业通常尚未达到成熟，依然处于早期阶段。因此无论区域产业结构是完善而落后，还是弱小而贫乏，都需要新兴企业成长过程对经济增长的驱动力。

3.具有较强的正外部性。产业引导基金与其他私募股权投资基金的最大区别就在于政策性引导功能，所投资的产业通常具有一定的前瞻性和战略性、或者具有较大的产业关联性及就业带动性、或者具有一定的公益属性，总之体现为产业投资具有较强的正外部性。在金融扶贫过程中，引导基金的产业投资目标在于创造少数民族贫困地区的内生造富能力，因此要求被投产业能够带动区域内其他相关产业发展并拉动就业增加。

(二)投资模式

为满足少数民族贫困地区个性化金融需求，扶贫引导基金的投资模式可以根据少数民族地区当地产业阶段及标的企业特性差异，选择股权、债权、担保等多种形式。

1.股权投资。一般情况下，产业引导基金对标的企业的主要投资形式为股权投资，这种投资可以为参股形式，也可以为控股形式，在一些特殊情况下也存在并购(Buy-Out)形式。产业基金对标的企业进行股权投资后，能够增加了标的企业权益类资金、改善了股东结构，在增长了资金实力的同时也优化了资产负债结构和公司治理水平，进一步提升企业发展能力。尽管股权投资是产业基金的主要投资形式，但是股权投资通常需要增长性较强的产业才能够获得股权溢价回报，而少数民族贫困地区的某些产业投资具有基础建设的属性，并不具有较高的预期复合增长率，因此对于这类项目的股权投资往往并非追求股权溢价而是项目盈利的分红收益。但是分红退出就要求标的企业产生正向利润，可基础建设型项目往往由于前期投入资金过多而形成较大的折旧摊销，这就使得企业在经营期内尽管拥有较大的正向现金流，但是却无法在短期内形成正利润，导致基金退出期较长，从而抑制基金初始的投资动机。

2.债权投资。对于具有基础建设属性的项目而言，债权投资更加能够满足标的公司的资金需求。相比较权益类资金，债权资金成本相对较低、收益分配具有确定性、对项目公司无盈利要求，这些特征都符合现金流稳定的基础建设项目投资的金融需求。但是金融扶贫的核心模式要求金融工具助力产业发展，而非单纯的基建投资，因此大量少数民族贫困地区的投资标的往往既有产业发展的特性也有基建开发的属性，那么这种单纯的债权资金将无法满足产业发展的不确定要求，而且债权资金的固定收益也往往难以满足对产业投资的风险性回报。在扶贫引导基金的投资实践中，往往将股权投资与债权投资相结合，采用“股+债”的投资形式。

3.融资担保。为提高资金使用效率，扶贫引导基金也可以为其他资金(例如银行信贷资金)提供增信，形成对少数民族扶贫地区内标的企业的融资担保。这种模式放大了资金的杠杆效应，既能够有效引导社会资本投资于特色资源重点领域，又能够为少数民族地区产业发展的薄弱环节增信进而提升融资能力；既能够提升扶贫引导基金的资金使用效用，也能够在收益分配上更多让利于社会资本。因此这种融资担保形式无论在资金端还是资产端，都能够形成有效的引导作用。与此同时，在金融扶贫过程中，贫困农户的普惠融资往往以小规模短久期信贷资金为主，而由于贫困地区金融服务体系较弱导致风控识别难度较大。通过扶贫引导基金的融资担保模式，则可以有效提升金融机构对贫困农户的资金投放意愿，增强金融扶贫效果。

(三)治理结构

少数民族地区扶贫引导基金的治理结构在基金组织模式与收益分配模式两方面均存在其特殊性。

在基金组织模式方面，扶贫引导基金可以选择使用“母基金”的结构形式。所谓“母基金”又称为“基金中的基金”，是一种将资金组合管理并分散投资于其他基金的集合投资制度，也暨母基金并不直接投资于标的企业股权，而是通过投资其他股权基金而间接投资的一种形式。相对“母基金”的概念，其所直接投资的基金通常被称为“子基金”，因此母基金常见的运作模式可以简单概括为：母基金投资于子基金，而子基金投资于标的公司或资产。这种FOF结构能够利用双层杠杆特性撬动更多的社会资本与专业力量，以多元化模式投资于少数民族贫困地区的特色资源与龙头产业，为贫困地区“融资融智”，最终实现贫困地区的“脱贫造富”。

在收益分配模式方面，扶贫引导基金存在着平层基金与分层基金两种形式。以有限合伙型母基金为例，所谓平层基金是指全部有限合伙人(LP)均为同进同退、同股同权的关系，而所谓分层基金则是将LP划分为优先、劣后等级别，并形成差异化的分配模式。在分层基金中，通常优先级LP由于其收益分配的优先属性而风险相对较低，因此优先级LP也通常获取相对较低的固定收益；劣后级LP由于其收益分配的次级属性而承担了较高的风险，但是也由于剩余分配属性而实现较高收益水平；在实践过程中，劣后级LP与优先级LP之间往往也会增加一层中间级LP，这种夹层投资进一步降低了优先级LP的风险而进一步提升了劣后级LP的收益率。由于分层基金以上特性，使得基金不但更加适合多种不同投资偏好的资金，也更进一步增强了劣后级资金的杠杆效应。分层基金的杠杆效应能够在金融扶贫过程中引导更多社会资本进入少数民族地区的扶贫产业，并且分层基金的杠杆效应也会提升产业投资回报率，形成对其投资于少数民族贫困地区的风险补偿。

(四)退出路径

在产业基金的股权、债权和融资担保三种投资形式之中，债权投资的退出方式仅为还本付息，并且债权投资并非引导基金的核心模式；融资担保并未是真正意义的投资行为而仅为一种金融服务，因此其并非通过基金退出获利而是获得金融服务费用的回报。因此只有作为产业引导基金主流模式的股权投资才需要通过退出方式实现盈利。一般情况下，股权投资基金的退出路径包含清算、分红、回购、上市、并购与转让，但是其中清算与回购通常表现为所投项目的经营失败，少数民族贫困地区的产业薄弱也使得分红无法成为短期内主流盈利形式，因此清算、分红与回购都并非扶贫引导基金的主要退出路径。产业扶贫以实现少数民族贫困地区内生造富能力为最终目标，这就需要引导基金所投标的持续性的做大做强，因此IPO或并购重组应该成为引导基金的主流退出路径。

无论通过IPO登陆资本市场实现证券化，还是通过被大型企业并购重组实现产业实力增强，最终都会带来当地相关配套产业的发展和当地就业率的提升，实现真正的内生造富能力。但由于少数民族地区产业基础薄弱，当地企业即使在获得引导基金投资后能够达到IPO标准的依然缺少，因此真正利于当地企业发展的退出路径应该是大型企业或上市公司的并购重组。被兼并重组后，少数民族贫困地区的企业会依托大型企业或上市公司的融资优势与资本运作平台，进一步拉动少数民族地区产业发展、增强地区造富能力，让当地企业通过资本运作过程真正意义上成为当地的“龙头企业”。

五、设立扶贫引导基金的政策建议

基于少数民族地区扶贫引导基金的运作模式与机理，针对基金的设立与优化提出如下政策建议。

1.降低税负成本，增强基金主体活力。对于少数民族贫困地区的股权投资存在一定的风险性，因此需要在降低基金成本的同时提升基金各参与主体的收益。这就需要降低基金整体税负压力，也同时对投资于扶贫引导基金的主体提供适当税收优惠或返还，或者可以使用投资于扶贫引导基金的资金作为税收抵扣，进一步吸引社会资本投资于少数民族贫困地区。

2.构建严格的基金监督体系与评价机制。少数民族地区扶贫引导基金在投资模式、退出路径、基金结构等方面均与普通股权投资基金存在一定差异，因此应该制定更加有针对性的资金监管体系和绩效评价机制。在资金监管方面，可以委托外部第三方机构不定期对引导基金进行全面公正的审计、核算和评估；在评价机制方面，不能仅以基金收益为唯一评价指标，而应该构建外部性、公益性、收益性、引导性等多指标加权的绩效考评体系。与此同时，还应该将非收益性基金考核指标与员工待遇形成有效关联，提高投资与运营团队的激励效能。

3.对扶贫引导基金实行差异化备案政策，允许适当增加杠杆比。由于少数民族地区扶贫引导基金通常采用“母基金”模式和“结构化分层”资金，这样会形成较高的杠杆比。当前中国证监会及基金业协会的基金备案要求中明确，结构化基金不得投资于结构化基金，并且对于劣后与优先的穿透杠杆比有限制性规定，但是为了增强金融扶贫的效果，则需要放宽对少数民族地区扶贫引导基金备案要求以及资金分层结构的限制，采用“一事一议”的原则，尽量灵活满足少数民族地区对于引导基金的个性化金融需求。

4.市场化运作，增强政府资金“引导性”的同时降低政府的“干预性”。扶贫引导基金要正确处理好政府与市场的关系，充分利用市场化产业资本的“资金+资源”优势，这样才能真正增强少数民族地区内生造富能力。政府管理在扶贫引导基金中要做到“不缺位”和“不越位”，其中“不缺位”体现在政府资金的引导性方面，既能够有效引导社会资本、提供基金服务和政策扶持，也能够对投资方向精准把控，使其不脱离精准扶贫的发展逻辑；其中“不越位”体现在去行政化干预方面，遵循市场逻辑分配资金与筛选投资标的，达到经济效益的可持续性。因此，扶贫引导基金应该充分运用法人治理结构，处理好委托代理关系，让市场化资源配置在金融扶贫中不仅起到“基础性作用”，也起到“决定性作用”。