高管团队激励分散度、企业风险承担与战略绩效研究

王晓亮 蒋勇

摘 要：代理问题的存在会导致管理者“短视”，出于私利，管理者往往不愿意承担风险，这虽然会给企业带来短期经济利益，但也会给未来发展埋下隐患。为解决此类代理问题，高管团队成员激励将发挥关键作用。因此，研究高管团队激励对企业绩效影响，高管薪酬激励对企业风险承担影响以及企业风险承担对企业绩效影响，对于中国企业的激励契约设计、经济增长和潜在风险认识均具有重要实践意义。

关键词：高管团队激励;风险承担;战略绩效

中图分类号：F271.5文献标识码：A文章编号：1003-7217（2019）02-0106-06

一、引 言

从改革开放以来，中国的国有企业经历了一系列的改革，比如放松对国企管制、在强调国企员工分配的公平性的同时注重提高国企效率，在国企众多改革方案中，薪酬制度改革是其中最为重要的一个环节。2003年中央颁布了关于国有企业管理层的考核管理办法，2009年人力资源保障部也出台了规范央企管理层薪酬的指导意见，对管理层薪酬做了详细的阐述。近年来，薪酬制度改革已取得积极成效，但仍然存在薪酬结构不尽合理、薪酬管理体制不够健全等问题，“高管天价薪酬以及薪酬过低”仍备受争议，针对上述问题，中央出台了在国有企业实行混合所有制改革意见以及深化国有企业改革意见，提出要推行国有企业管理层的市场化聘任机制，实行职业经理人制度，这就要求国企要形成市场化的薪酬制度以及市场化的激励与约束机制。作为资本市场中的经济人，企业经理有追求自身利益最大化动机，出于自身利益需要，可能会背离股东利益最大化动机，最终做出侵害企业价值的行为。如何避免管理者短视，使管理层的目标与企业价值相一致，这就需要形成制度化的长期有效激励机制，以此促进未来绩效稳步提升。公司重大决策由高管团队作出，高管每个单独个体都对公司决策行为产生重要影响，因此，从高管团队激励分散度视角审视战略绩效对于中国企业的激励契约设计、经济增长和潜在风险认识均具有重要实践意义。

二、 高管团队激励对企业绩效影响的研究

大量文献基于委托代理视角对单个CEO或高管团队进行薪酬激励设计时，把高管团队视为一个整体而非单独个体在薪酬水平上设计激励契约分析对公司绩效的影响。Lazear and Rosen（1981）提出锦标赛理论，该理论把高管视为是相互之间的竞争对手，在高管团队组织中，高管为了得到争取更高的薪酬与岗位，会进行竞争[1]。如果在锦标赛的奖励下，加大高管之间的薪酬差距会使高管们更加努力工作，提升企业的绩效[2-4]。也有学者从另一视角分析高管团队薪酬差距对高管行为的影响，其中有代表性的是Adams（1965）提出的公平理论，最早研究了薪酬分配中的公平问题[5]。除了公平理论外，Festinger（1954）提出的相对剥削理论，也涉及到了薪酬分配的公平问题[6]。公平理论与相对剥削理论共同构成了以薪酬比较作为研究主要对象的社会比较理论[7]。该理论认为高管团队组织中，如果高管成员之间薪酬差距较大，就会使高管产生不公平感和消极怠工行为，使企业凝聚力下降，影响公司绩效[8-10]。还有学者通过管理者权力理论予以解释，认为在管理者权力大的公司，大股東与管理者之间代理问题更严重。管理者出于自利动机，往往会进行寻租，导致公司经营效率、产权效益的下降，CEO薪酬份额与公司绩效负相关[11，12]。Li 等（2014）提出高管知识分布理论，进一步分析了CEO知识分布的作用，认为CEO知识分布能够缓解CEO薪酬份额对公司绩效的负面影响[13]。还有部分学者研究发现，高管薪酬差距对企业绩效的影响不是简单的线性关系，随着高管薪酬差距的加大，企业绩效会随之增加，但薪酬差距增加到一定程度后，公司绩效反而会下降，高管薪酬差距与企业绩效之间可能呈现倒“U”形关系[14]。

以上文献基于高管薪酬水平上设计激励契约，也有学者通过薪酬业绩敏感性研究委托人与管理者之间的代理问题。一些关于高管团队薪酬激励理论主要是免费搭车问题[15，16]。只有个别学者从团队视角分析薪酬业绩敏感性，Edmans 等（2013）认为一个高管的努力不仅会提高企业生产效率，而且会减少其他高管成员努力的边际成本，其他高管努力相反也会作用于该高管[17]。为了更好协调高管努力选择，Edmans 等（2013）认为薪酬业绩敏感性可作为高管之间努力的平衡关系，最优高管薪酬业绩敏感性水平反映了高管之间的相互联系及协同[17]。在此基础上，Bushman 等（2016）通过数理推导构造出薪酬业绩敏感性标准差度量协同效应的指标，主要分析高管之间相互影响机理[18]。

三、 高管薪酬激励对企业风险承担影响的研究

学者们从不同角度对高管薪酬激励与企业风险承担之间的关系作了大量研究，认为影响企业风险承担的主要因素是管理层偏离股东价值最大化动机导致。管理者为了更加安全地实现自身控制权私利，会放弃一些NPV为正但高风险的投资项目或不愿意付出巨大努力管理新项目，这降低了企业的风险承担水平，不利于企业长期战略目标的实现，降低了企业的业绩[19]。如何采取有效的激励方式使得管理层与股东利益相一致，提高管理层企业风险承担水平，有利于实现企业价值最大化的目标。

学者们分别从货币薪酬、股权激励以及股权薪酬组合分析对企业风险承担的影响。有学者认为货币薪酬会使管理者放弃收效时间较长的高风险投资项目，即货币薪酬与企业风险承担负相关[20];也有学者得出相反结论，认为货币薪酬与企业风险承担正相关[21]。除了货币薪酬激励之外，股权激励也是薪酬激励的方式之一。有学者就股权激励与企业风险承担关系进行研究，认为股权激励可以克服管理层短视，提高企业风险承担水平[22-24]。由于管理者薪酬直接与股票回报波动直接相关，有学者采用高管薪酬与股票回报波动的比值度量高管激励强度，发现加大高管激励强度有助于企业财务实施更激进的财务决策，比如：高研发投入、高杠杆以及集中化经营等[25，26]。与上述观点相反，一些学者认为股权激励没有起到激励效果。当高管股权激励增加时，管理者为降低自身风险，可能愿意选择风险较小的项目[27，28]，表现为研发支出和公司利润的下降，管理费用与销售费用的上升[29];还有一些学者认为管理者持股与企业风险承担呈倒“U”关系[30，31]。以上学者从货币薪酬与股权激励的角度对企业风险影响进行研究，还有一些学者将货币薪酬与股权一同纳入研究范畴，认为股票期权能够加大企业创新力度，提高企业风险承担水平;而限制性股票抑制了企业的风险承担水平;遣散费抑制高管过度保守，提高企业风险承担水平[32]。

个别学者从高管团队激励视角分析了企业风险承担行为，认为高管团队激励差距越大，会使得高管团队更加偏好高风险、高收益项目，提高公司绩效从而获得更多晋升机会[33]。也有一些学者采用CEO薪酬差距以度量CEO的权力，发现CEO薪酬差距越大，企业风险承担水平降低;但增加到一定程度后，两者呈现正相关关系[34]。

四、企业风险承担与绩效

企业投资决策中的风险选择对经济增长和企业发展具有重要的影响。从宏观角度看，选择相对安全的投资机会虽然能够带来较为稳定回报，但也使整个社会生产率停留在一个较低水平[35]。选择高风险投资项目有更高的预期回报，能够加快整个社会的资本积累，加速经济增长[19]。从微观角度看，风险与收益紧密相关，企业承担风险是为了获得更多收益。学者们对于风险与收益关系做了大量研究，没有得出一致结论。传统金融学理论认为高风险理应带来高报酬，即风险与收益正相关[36]。风险承担可以被市场识别为积极行为，有助于促进股东财富增加，企业承担水平越高，说明企业研发投资越多、技术进步也越快，生产效率越高、成长性越好;高风险投资项目能够迅速提高企业资本积累，增强企业核心竞争能力，进而提高企业价值[37，38]。有的学者提出了“风险-收益”悖论观点，认为企业风险承担水平较低则表示企业创新项目较少、企业生产率较低、可持续发展能力较差，即企业风险与收益负相关[39]。还有学者认为企业对于风险承担是有限度的，不可能无限度地承担风险，因此，企业风险承担与企业绩效的关系是非线性关系[40]。在此基础上，董保宝（2014）以新企业为研究对象，认为适度的风险承担水平有利于企业绩效的提高，风险规避或者过度风险承担水平都会降低企业绩效[41]。

与此同时，学者们基于不同盈利情况下的企业风险承担做了进一步研究。有学者认为企业在盈利情况下多倾向于风险规避，亏损情况下表现为风险寻求[42]。

如果企业绩效低于目标绩效水平时，企业风险承担水平较高，企业绩效高于目标绩效水平时，企业风险承担水平较低 。还有学者认为企业风险承担与绩效之间可能存在内生性问题，从而影响研究结论。学者们采用工具变量、滞后期和联立方程组等方法予以解决[43，38，44]。

由此看出：（1）大量高管团队激励与企业绩效文献，对于绩效度量的研究都是基于上市公司客观财务指标，该指标代表了企业过去经营业绩，单纯反映了财务绩效，并不能体现企业长远利益与价值;另外，大量高管团队激励文献没有考虑从团队单独个体相互影响的角度出发进行薪酬激励，Bushman等（2016）虽考虑了上述因素，但只分析对公司财务绩效影响，并没有从长远战略绩效角度审视企业未来成长与可持续发展所带来的战略绩效的变化[18]。（2）大量文献分析货币薪酬、股权激励对企业风险承担影响，虽有少数文献从高管团队激励角度研究，但它们把高管作为一个整体，并没有考虑从团队单独个体相互影响的角度出发进行薪酬激励。（3）已有文献都是从三条主线上进行平行研究，研究主題呈现出单一性与片面性，缺乏从整体层面与交叉视角研究的文献。

本论文基于单一委托多代理视角，从团队个体相互影响进行薪酬激励角度出发分析高管团队激励对战略绩效影响，通过企业风险承担揭示“黑箱”内部运作，从动态角度实证分析高管团队激励分散度、企业风险承担与战略绩效的作用机理。

五、研究结论与启示

学者们对高管团队激励与企业绩效、高管薪酬激励与企业风险承担、企业风险承担与绩效从不同视角做了大量研究，研究结论差异较大，未来应该对企业战略评价指标进行评价、构建高管团队激励分散度对于企业风险承担与战略绩效影响的研究框架、分析高管团队激励分散度、企业风险承担与战略绩效关系机理以及企业生命周期、行业特性、产权性质、研发密度、地理分布与团队合作时间的调节作用。

（一）企业战略绩效评价

对于企业绩效文献多数采用客观财务数据，但这些指标仅代表了财务绩效，对于绩效度量并不全面，不能反映企业长远利益与价值。战略绩效从长期战略视角审视企业核心竞争力与可持续发展，更能全面、真实体现企业长远利益。战略绩效评价分为战略绩效指标设计与评估方法确定两个部分。目前对于企业绩效评价有单项财务指标评价法与多重指标综合评价法，由于单一财务指标评价简单，无法充分表达绩效全貌。本文采用多重指标综合评价法度量企业战略绩效。基于平衡计分卡四个维度，即从财务、顾客、内部流程、学习与成长，参照已有成果，补充社会责任方面的评价指标，从而建立一套更为科学的战略绩效评价指标体系，见表1。

战略绩效评价指标设计好之后，如何采用正确、合理、有效的方法评价战略绩效是最为关键的环节。以往学者多采用专家意见法、模糊数学法以及层次分析法用以评价企业战略绩效，在评价各项指标对于企业战略绩效影响的权重更多采用专家主观打分的方法，其主观性缺点无法满足指标准确性与精度要求。除了上述方法，主成分分析法也被学者们广泛采用定性与定量指标进行综合评价，其优点：第一，能够消除指标之间的相互影响;第二，在对各维度指标进行降维时，能够更多反映原始指标的信息量与内容;第三，该方法是客观赋予各指标权重，能够客观反映指标之间的关系。如何避免专家意见法 、层次分析法和模糊数学法的缺点，运用主成分分析方法对战略绩效进行度量，是未来需要研究的课题之一。

（二）构建高管团队激励分散度、企业风险承担与战略绩效研究框架

以往高管团队激励与企业绩效文献，大多把高管作为一个整体，很少考虑董事会制定薪酬时会从团队单独个体相互影响进行薪酬激励的角度出发;同时这些文献大多通过客观定量财务指标度量企业绩效，很少从未来长期战略视角审视企业核心竞争力与可持续发展所带来的战略绩效变化。而风险承担作为重要决策行为倾向，是促进企业战略绩效和成长的重要因素。应从高管相互影响进行薪酬激励角度出发，将企业风险承担引入战略绩效领域，遵循“刺激—行为—结果”的动态逻辑思路，分析高管团队激励分散度如何作用于企业战略绩效、高管团队激励分散度如何作用于企业风险承担、高管团队激励分散度如何通过企业风险承担作用于战略绩效，构建研究框架。

（三）高管团队激励分散度、企业风险承担与战略绩效研究

未来需要重点关注高管团队激励分散度、企业风险承担与战略绩效之间的关系。高管团队激励分散度可能不直接对战略绩效产生影响，而是通过企业风险承担而起作用。根据锦标赛理论，提高薪酬业绩敏感性分散度，使高管目标与企业目标更加一致，提高高管积极性，高管会从长远利益出发进行战略投资，有助于提高企业风险承担水平;根据公平理论，提高薪酬业绩敏感性分散度，会使个别高管产生懈怠情绪，管理者与企业目标会发生偏离，高管者可能会出于私利，从自身利益最大化出发，作出偏离企业价值最大化的行为，降低企业风险承担水平。

对于企业风险承担对战略绩效影响，已有文献就风险与收益关系进行研究，提出了传统金融理论、战略禀赋观点、风险隐性成本观点。传统金融理论认为高风险一定能够带来高报酬，企业风险承担水平高，说明高管更愿意积极进行决策，加大企业研发创新投入，有助于企业长远发展;提高企业风险承担水平能够更加有利于推动企业的创新投入，加大企业的资本积累， 增强企业核心竞争力，提高企业绩效。也有学者认为“风险-收益”存在悖论，企业风险与收益负相关。根据战略禀赋观点，承担风险不一定能给企业带来高收益，相比其他企业，如果企业具有战略眼光，高能力的管理者、市场较强支配地位、明显的资源优势，即使企业风险较低，同样也可以给企业带来较高收益。还有学者提出风险隐性成本观点，认为企业风险承担水平较高，会使得企业绩效波动更加明显，导致企业相关利益方采取更加保守的经营方案，这将影响企业的经营绩效。

对于风险与收益问题，许多学者认为风险与收益存在内生性问题，风险承担影响企业收益，分别采用工具变量、滞后期和联立方程组的方法予以解决，分析企业风险承担对收益影响;同样，也有学者认为收益会对风险产生影响，根据风险决策权变观点，企业盈利情况下反而更加保守，不愿意承担过多风险;而在亏损情况下，为了扭转被动局面，反而会寻求更多风险，因此，对于风险承担与战略绩效关系的内生性问题，需要选取合适的工具变量、滞后期、差分法予以处理。

（四）企业生命周期、行业特性、产权性质、研发密度、地理分布与团队合作时间的调节作用

未来需要分析在企业生命周期、行业特性、产权性质、研发密度、地理分布与团队合作时间条件下，高管团队激励分散度、企业风险承担与战略绩效关系的影响差异。从企业不同生命周期（初创期、成长期、成熟期、衰退期）、行业特性（竞争性行业、垄断性行业）、不同产权性质（国有、民营）、研发强度、公司地理分布与团队合作时间六个方面进行具体分析。

企业生命周期调节作用;初创期企业风险防御能力较弱，高管对企业成长预期较为模糊，激励效果可能并不明显;成长期高管对未来发展能力与成长空间有较为全面的把握，对薪酬激励有更高预期;成熟期高管通过努力工作获取的薪酬远远高于初创期与成长期，由于边际效用递减规律，薪酬将不能对高管产生显著激励效应;衰退期高管收益受到嚴重威胁，高管开始重新关注薪酬的获取，薪酬能够起到显著激励效果。行业性质调节作用;在充分竞争行业高管更加关注自身薪酬，做出对自己投入产出的合理性评价，如果薪酬激励不足影响高管努力程度，进而影响企业战略绩效。产权性质的调节作用;具体从国有、民营企业出发分析不同产权下的作用机理，国有企业高管薪酬更多体现为非市场化薪酬体系。相比民营企业，国有企业高管团队激励分散度可能更高，影响企业战略绩效效果更明显，但国有企业倡导集体主义、平均主义思想，在一定程度上高管成员更容易获得满足，在该思想主导下会对战略绩效降低起缓解作用。新产品的成功研发需要研发部、市场部、生产部、财务部等部门的协调，研发强度越高，不确定性越高;地理分布越广，面对最高管理团队的复杂性程度越高，高管团队承担更多责任;团队合作时间越长，相互了解更多，有助于团队成员之间沟通与交流，增强了薪酬激励效果。

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（责任编辑：铁 青）