蓝思科技苹果依赖症

孙亚雄

成也“苹果”，败也“苹果”。

曾经近千亿市值的蓝思科技（300433.Sz），上市不到4年，市值大幅缩水近六成。

今年4月26日，蓝思科技向投资者们递交了一份迄今为止最糟糕的成绩单。一季报显示，蓝思科技的扣非净利润为-2.56亿元，同比下滑807.39%;毛利率由2018年一季度的27.50%下滑至18.16%，同比下滑33.96%。

2011-2015年，蓝思科技的营业收入呈现高速增长的趋势，由60.30亿元一路飙升至172.27亿元，年均复合增长率达到23.36%;同时扣非净利润也在此期间始终维持在较高水平。

蓝思科技的颓势在2016年开始显现出来，仅仅上市一年的时间，公司的营业收入和扣非净利润同比分别下滑11.56%和30.87%。

2017年蓝思科技业绩暴增，其营业收入同比增长55.57%，扣非净利润同比增长146.56%。然而好景不长，2018年消费电子行业的持续低迷，使得蓝思科技再度走向业绩暴跌的深渊，蓝思科技扣非净利润首次出现的亏损，亏损达到4亿元。

受5G商用的刺激，进入2019年消费电子行业逐渐升温。然而，从一季报中不难看出，作为消费电子行业上游企业的蓝思科技并未从“寒冬”中走出，其中最主要的原因是蓝思科技对于苹果的过度依赖。

逃不开的苹果

2015年刚刚登陆创业板的蓝思科技，连续12个一字板，将二级市场对蓝思科技的“疯狂追捧”体现的淋漓尽致。

蓝思科技的主营业务为视窗触控防护玻璃面板、触控模组和视窗触控防护新材料的产研销。2014年，蓝思科技各类防护玻璃的产能达到28.4亿片，成为全球主要的视窗防护玻璃生产厂商，其中来自苹果和三星的销售收入近90亿元，占总营业收入的六成。

资料显示，苹果长期霸占着蓝思科技第一大客户的位置，在其营业收入占比曾高达六成以上，给蓝思科技带来了不菲的利润。然而，这种依赖大客户的销售模式，隐患明显，在蓝思科技上市之初就备受市场的诟病。

时过境迁，现如今苹果产业链红利逐步退潮。与此同时，随着华为、小米、OPPO等国产手機品牌的崛起，原本被苹果、三星占据的中高端市场受到国产品牌的冲击。

在此大背景下，蓝思科技针对客户结构进行相应的调整，聚焦国内业务。2017年，蓝思科技加强国内产品销售，实现内销收入43.84亿元，同比增长88.07%;2018年蓝思科技内销客户产品销量和平均销售单价均有所上升，产品内销收入进一步攀升至80.99亿元。2019年一季度，华为取代苹果的位置成为蓝思科技最大的客户。

然而，相较于苹果和三星这类稳定的订单来源，国内客户订单的不确定性较为显著。首先国内市场的竞争环境更为剧烈，这也导致产品的销售毛利率远不及苹果三星。其次，国产机机型较多，每款机型都需要做对应的试制，若无法保证较高的良品率，其成本也就变相提升了。

数据也证实了这一点，外销毛利率显著高于内销产品毛利率。毛利率的下滑成为蓝思科技业绩增长的最大阻碍，一方面，内销订单替代外销订单摊薄了公司的毛利率。

另一方面，从财务上来看财务费用和销售费用的持续攀升也成为了蓝思科技毛利率下滑的主要驱动因素。2018年蓝思科技的销售费用和财务费用分别大幅增长34.84%和68.89%，其中财务费用高达6.14亿元。

此外，产品多元化是蓝思科技深入国内市场必须面临的难题，不同类型、不同规格的手机玻璃屏的试制，导致产能被迫提升的同时，产生大量的不合格产品和闲置的机器设备甚至于厂房，进一步挤压了产品的利润率。

年报显示，蓝思科技本期发生的存货跌价损失为6.72亿元，同比增长125.72%;本期发生固定资产减值损失为0.59亿元，同比增长14.98%，合计资产减值损失高达8.32亿元。

过度扩张

纵观蓝思科技上市后的发展历程，疯狂扩张是蓝思科技一度成为千亿公司的主要原因，然而疯狂扩张的同时，最害怕的是现金流短缺。

在上市后的两年间，蓝思科技先后通过定增、可转债融资近80亿元，即便如此，蓝思科技对资金的需求仍未被遏制。

2018年9月，大股东蓝思科技（香港）公司和长沙群欣投资咨询股份有限公司解禁后，蓝思科技发布了发行可转债的公告。随后，在9月29日蓝思科技公告称，香港蓝思拟非公开发行可交换公司债券，拟募集资金不超过50亿元人民币，期限不超过5年，资金用于蓝思科技经营发展。

然而，股价的一路下跌，债券持有人转股的可能性极低，接连不断地融资也使得蓝思科技的资金链变得更为紧张，财务费用的激增可以很好地诠释这一问题。

不仅于此，快速扩张的蓝思科技也带来了存货的快速增长，2018全年的存货为27.60亿元，同比增长24.89%。存货的增长直接影响了经营性现金流，2018年，蓝思科技的经营性现金流流出268.13亿元，同比增长34.17%，而公司营收增长仅为经营性现金流流出增速的一半不到。

对比筹资性现金流和投资性现金流可以发现，蓝思科技在2018年筹资性现金流净额大幅缩水超过50%，说明蓝思科技现金流来源已得到遏制。2018年投资性现金流净额仍在扩大，从2017年72.23亿元增长至92.01亿元，同比增长27.38%，而今年一季度，蓝思科技投资性现金流开始缩减，幅度近三成。