合资断奶上汽减速

张延陶

上汽集团（600104.SH）凭借总营收9021.94-亿元，同比增长3.62%的成绩再次毫无悬念的卫冕2018年中国最卖座车企头衔。然而相较于对上汽集团蝉联冠军的习以为常，市场上对于上汽集团10年来首次扣非净利润下滑更加忧心。

在存量市场天花板尽显的车市，规模优势巨大的上汽集团当然不会为了保持第一的面子太过操心;但是盈利减速、负债增长、现金收紧的客观情况已经不容忽视。

“迟来”的减速

上汽集团对于汽车行业的变革并非没有准备。在2015-2017年，作为汽车行业规模最大的国有企业，上汽集团在国有企业员工持股以及产业规划上就已经未雨绸缪。

时间回到2015年底，上汽集团召开董事会会议，通过了非公开发行股票的相关议案发布预案，时至2017年，发行成功完成。共募集资金150亿元，发行价格为22.80元/股，发行股票数量为6.58亿股。其中，大股东和核心员工持股计划认购1.8亿股，其余部分由6家机构认购。

根据当时的介绍，上汽集团非公开发行项目紧密围绕创新主题，以自主品牌和自主创新为核心，以信息和数据为平台，在产品、技术、销售、金融、客户关系、服务等方面形成网格化布局，打造差异化竞争优势。这既符合汽车行业未来的发展趋势，也将成为上汽集团中长期发展的新增长点，促进上汽集团创新战略取得实质性突破，进一步巩固和加强公司在国内汽车行业的领先优势。

资本市场上的数据显示，2016年至今，上汽集团的股价从14.29元/股票上涨到28.30元/股，实现了98.04%的涨幅。

这一时间窗口正值中国新能源汽车产业迎来爆发式增长的3年。上汽集团与员工双方利益的深度绑定在一定程度上抵御了人才流失与传统产品增速失速。

在此消彼长的过程中，上汽集团的“老大”位子愈加稳固;而正是此前的增长有着扎实的内外部基础，才令当前上汽集团的减速显得更加引发担忧。

上汽集团在今年4月1日晚间对外发布了2018年财报。2018年上汽集团营业总收入达到9021.94亿元，同比增长3.62%;归属于上市公司的净利润达到360亿元，同比增长4.65%。营收净利的双增在28年来首次遇冷的行业下滑面前已经显得尤为可贵。

在看似美好的财报中，上汽集团净利润同比增长仅为4.65%，为整体上市以来最低值;扣非后净利润更是同比减少1.54%，迎来整体上市以来首降;在衡量车企赚钱能力的毛利率/净利率方面，上汽集团也都出现了下降，分别为13.25%、5.45%，后者更是连降7年;资产负债率达到了63.63%，为历史最高值;经营活动产生的现金流量净额从去年同期的243.01亿元减少到89.76亿元，降幅达到63%。

由此可见，上汽集团盈利能力减弱、资金压力显现的状况正与不断膨胀的营收规模背道而驰。

更加不安的是，产销数据的持续下跌并没有停下脚步。根据上汽集团公布的2019年3月的产销快报，上汽集团3月销量为55.9万辆，同比下滑14.0%;第一季度共计销售汽车153.3万辆，同比下滑近16%。

受伤最深

上汽集团能够实现如今的成绩与合资时代的原始积累有着密不可分的关系。上汽集团旗下拥有上汽大众、上汽通用以及上汽通用五菱三家合资车企。

2018年上汽大众全年销量171.3万台，再次位列国内单一汽车品牌的榜首。然而营收的全年增速仅有1.21%;除此之外，上汽通用与上汽通用五菱在2018年的营收均出现了负增长，而后者的归母净利润增长更是出现了-21.47%的下滑，在行业上的体现是五菱宏光在2018年失去了蝉联多年的单车销量冠军，被东风日产轩逸替代。

曾经在合资时代大发“横财”的虽然不止是上汽集团，但过分倚重合资，如今却开始断奶的上汽集团很有可能是受伤最深的车企之一。

在汽车市场结束高增长后，技术换市场的老路已经被摒弃。国内借由换道超车重塑中国汽车产业的呼声越来越高;而面对海外，放开合资股比的潘多拉魔盒也已经开启。

在面对拥有互联网基因的蔚来、小鹏等造车新势力的时候，上汽集团庞大的身躯是否能够因时而动？面对已经在中国建廠且毛利率远高于传统车企的特斯拉之时，上汽集团的产品力又将从何而来？

上汽集团庞大的合资矩阵显然不是回答这两个问题的最优答案。参考2018年仍然赚钱的车企，吉利汽车的成功显然具有示范效应。

在吉利汽车的逆势增长成绩单背后，自主品牌的强势贡献斐然。2018年吉利汽车全年累计销量超过150万辆，同比增长约20.3%。其中，8万-15万元售价车型的销量占比达到61%以上，10万-15万元车型销量占比超30%。值得注意的是，领克品牌全年累计销量达12万辆。

其实反观上汽集团，自主品牌在2018年的表现并非不好，甚至可以说尤为出色。

上汽集团自主品牌荣威和名爵在过去一年累计产销71.14万辆和70.19万辆，分别同比增长32.18%和34.45%，成为集团重要的新增长点，其中新能源和互联网汽车销量占比超过40%。

但无奈的是，2018年上汽集团旗下的3家合资品牌合计销量达到610.65万辆，占集团整体销量的86.6%。

目前上汽集团的窘境大多来自于行业放缓所带来的合资依赖症的放大效应。自主品牌占有率的进—步提升将是上汽集团亟待着手的重要课题;

从业务层面来看，上汽集团也在寻找新的盈利来源。财报显示，上汽集团制造业收入占比达到了98.39%，金融业务仅为1.61%。而后者的毛利率高达73.28%。

2018年上汽集团投资活动产生的现金流量净额从2017年的-109.12亿飙升至2018年的98.45亿。除了汽车金融，上汽集团在股权投资业务方面也有所布局，上汽股权投资公司年内有4家投资企业成功上市，资产管理规模突破320亿元;在融资租赁业务方面，上汽通用融资租赁公司正式成立。