论公司破产阶段董事对债权人之义务——美国、德国的比较及启示

(华东政法大学 上海 200000)

引言

在依法治僵的背景下，我国破产案件开始逐年上升，2017年，全国新受理的破产案件9542件，比2016年上升68.4%，2018年比2017年呈明显上升趋势。处置“僵尸企业”，事关我国经济发展大局，在“僵尸企业”市场出清过程中，如何规制股东和董事在公司破产阶段①不良行为，保障债权人权益是需要慎重考虑的问题。我国公司实践中实行的是股东会中心主义②，当公司陷入财务困境时，股东和董事有百分之百的动机拖延破产并继续冒险经营或从事其它损害债权人利益的不当经营行为。2013年我国对公司资本制度进行了改革，取消了最低注册资本限制，变“部分的认缴制”为“完全的认缴制”。③公司资本制度改革降低了公司设立门槛和成本，使股东在有限责任之下承担较小的经营风险，进一步放大了风险外化的道德风险，极大地推高了公司破产时的代理成本，有必要通过加强董事义务防止股东和董事的机会主义行为。

一、公司破产阶段的代理成本

在股东主导模式下，经理人对股东负责是所有利益相关者之间的一个合约：在这个合约中，普通员工、债权人、客户等获得合同收入，同时放弃了正常情况下对企业的监督；而股东只能获得剩余收入必须承担经营风险，因而取得了对企业的控制权。④在公司正常经营的情况下，债权人权利实现没有风险，追求股东利益极大化与公司利益极大化，两者并无二致，董事对公司和股东负责，股东有权代表公司对董事违反信义义务的行为提起派生诉讼。然而利益冲突是一个动态变化的过程，在公司濒临破产或破产的情况下将发生根本变化，股东面对投资无法收回的状态，债权人面临债权不能偿付的风险，他们都想为自己争夺公司的有限财产使自己的利益最大化。股东有动机在借款之后从事各种投机行为，以债权人利益为代价而自肥。具体来讲，当公司处在破产阶段时，股东和债权人的利益冲突主要表现在四个方面：

(1)投资偏好不同。Jensen和Meckling(1976)指出股东和债权人的投资偏好不同，会引发资产替代效应。股东作为权益工具投资者，将受益于公司的投资活动。债权人通常对公司享有固定债权，极少从企业的投资活动中获益。因为股东负有限责任，如果投资失败，股东不承担公司投资失败的全部风险，相当一部分由债权人承担。由于股东的债权劣后于债权人的债权，股东的预期回报率随着公司接近破产而减少。面对股本回报率低至零的情况，股东更希望董事将公司资产用于高风险投资，以期转亏为盈。债权人将承担财务困境公司投资失败的全部风险，所以他们更倾向于低风险的投资，以期保有现有资产，使债权尽可能受偿。

(2)侵蚀公司资产的动机。为了最大限度地获得投资回报，股东和债权人都有强烈的动机来争夺财务困境公司的有限财产。例如，股东以违规分配股息和现金分红或者以不合理价格收购公司资产等方式侵蚀公司资产。同样地，债权人会采取债权合同提供的补救方法，来尽可能提高其索赔金额。如行使担保物权、使债权加速到期等方式。

(3)清算偏好不同。在公司破产清算时无任何回报的股东，有强烈的动机使公司尽可能长时间运作，以期扭转局面。而债权人往往更倾向于通过清算而及时获得一定的偿付，以避免公司运作中存在的不确定性和风险。⑤

(4)股东投资激励不足。在接近破产的公司中，由于投资收益完全由债权人享有，股东没有进行任何积极的净现值投资的动机，如果股东能够影响董事的投资决策，他们将会阻止董事会进行其股本回报率的投资。

利益冲突具有动态性，各国往往通过规定董事对债权人的义务来矫正公司破产阶段的代理成本问题，本文将以比较法的视角分析美国和德国对公司破产阶段董事义务的不同规定，以期对我国董事对债权人义务制度构建有所启示。

二、美国董事对债权人义务的演变发展

在公司陷入财务困境时，董事面对公司、股东、债权人的利益不一致的情形应以追求谁的利益为先？美国关于此问题的回应，可以追溯到1991年特拉华州的Credit Lyonnais案。⑥特拉华州衡平法院William T.Allen法官在该案判决中讲到，在公司陷入财务困境时，董事义务有扩大到公司及股东之外的主体的可能性，其不必以股东偏好作出经营决策。⑦然而有学者将其解释为，在公司陷入财务困境的场合，董事信义义务的受益对象由股东转移至债权人。⑧

对此，法院于2004年在Production Resources案⑨中指明，有偿付能力的公司董事必须以使股东价值最大化的方式经营公司，这是特拉华州公司法的核心理念。董事信义义务对象在任何时候都属于公司，其应追求公司整体利益最大化。但在面对不确定的风险时，董事不仅要考虑股东的利益，更要考虑包括债权人在内的其他利益相关者的利益。⑩

法院称到，当一个公司濒临破产时，允许董事在作出经营决策时考虑债权人等利益相关者的利益，并且对董事行为的审查适用商业判断规则。董事经营决策行为，不会因为未依股东偏好作决策而负有违背信义义务的责任，此种制度安排意在赋予保护董事决策自由与防御，使股东无理由以董事未依股东偏好作出决策来追究董事责任。因而，当公司濒临破产时，董事信义义务的对象并非由股东转移至债权人，债权人没有权利起诉董事对其违反信义义务。但是一旦公司进入破产，特拉华州法律规定董事对债权人负信义义务。公司进入破产的状态，使董事有权利提起违反信义义务之诉求，并且，债权人对董事违反信义义务的诉求范围延伸到破产前因董事行为导致公司破产的行为。虽然破产使债权人有权利提起董事违反信义义务之诉，但是这个权利属于公司，债权人只是有权代表公司提起派生诉讼。

此后，在2007年的Gheewalla案中，特拉华州最高法院更是明确了上述观点，在这个案件中，原告为Clearwire公司债权人，他主张该公司已处于濒临破产或破产状态，请求特拉华州最高法院承认在此情况下，有对Clearwire公司董事主张信义义务之直接诉权。特拉华州最高法院没有支持原告的请求，法院认为，若公司破产，债权人有提起派生诉讼(derivative action)之权利，代位公司向董事主张其行为未追求公司最大利益，但债权人没有直接诉权，若承认债权人有直接诉权，将使公司及债权人同时成为董事信义义务之直接服务对象，公司与债权人利益常有不一致的情形,赋予债权人直接诉权将使董事“对债权人信义义务”和“对公司信义义务”两者间之冲突，使董事经营判断陷入两难，亦使得董事在债权人直接诉权的制肘下，无从追求公司最大利益。即说明美国判例法认为债权人为董事信义义务的间接对象，而非直接对象。

特拉华州衡平法院J.Travis Laster法官于2015年在Quadrant v.Vertin案中，对在公司破产阶段的董事义务作出总结：

特拉华州法院不承认破产区间(zone of insolvency)的概念，使董事信义义务发生转移的唯一转折点是破产本身。董事之信义义务不会仅因公司濒临破产，而在内涵上有任何变化。

无论公司是否破产，债权人均无主张信义义务的直接诉权。当公司破产时，债权人有提出派生诉讼的权利。

破产公司之董事并不对任何特定债权人负有信义义务，董事仅为了包含债权人在内之全体剩余财产分配权人(residual claimants)的利益，对公司负有信义义务。董事得根据其商业判断极大化公司价值，但没有为使债权人受清偿而清算破产公司之义务。

在其商业判断下，在不违反信义义务的情况下，董事可以将特定债权人的利益优先于其他类似权利人。

特拉华州不承认“加重破产”(deepening insolvency)理论，若董事善意相信其得以使破产阶段公司获利，即令事后反使公司遭受更大损失，董事亦不因此而负担责任。

当破产阶段公司董事的决策得以增进公司整体价值，但该决策因公司内部的资本结构，而对不同种类股东及债权人造成不同程度的影响时，董事并不仅仅因为其持有普通股或对普通股股东负有义务，而对于该决策之作成具有利益冲突，该决策仍受到商业判断规则之保护。

美国公司法为解决公司破产阶段的债务代理成本，对债权人提供了两个方面的保护。第一个方面是在公司濒临破产的状态下，允许董事考虑包括债权人在内的公司全体利益相关者的利益，赋予董事经营决策自主权去追求公司价值最大化。第二个方面是若公司破产，赋予债权人代表公司提起派生诉讼的权利，对董事违反信义义务的行为追责。同时，董事行为的审查适用于商业判断规则。

三、德国强制申请破产义务模式

德国法律规定公司濒临破产时，董事会在限定时间内申请破产的义务，若没有适时履行义务将对债权人负有责任。

依德国民法典第42条第2款：“董事会在支付不能或负债过度的情形下，必须申请开始支付不能程序。迟延提出申请时，自已有过错的董事会成员对因此而发生的损害向债权人负责任；他们作为连带债务人负责任。”依德国《支付不能法》第15a条第1款规定：“法人支付不能或资不抵债后，法人的代表机关成员，有义务申请破产，申请不得因过错而迟延，且最迟应在支付不能发生后3周内。”在董事迟延履行其破产申请义务时，债权人可要求董事承担侵权责任。

四、两种规制模式之比较分析

在公司破产阶段，美国为债权人提供两个方面的保护，在公司濒临破产时，要求董事考虑包括债权人、股东等全体利益相关者的利益，使董事不至未依股东偏好作出决策而负有责任。一旦公司实际破产，董事信义义务的受益对象由股东转移至债权人，债权人有权提起派生诉讼追究董事违反信义义务的行为。而德国采取强制破产申请义务模式保障债权人的利益，规定公司濒临破产时，董事会在限定时间内申请破产的义务，使债权人能够在公司破产时采取自我救济措施。规制模式的不同与两国的文化传统、公司治理理论与实践相关，美国和德国两种规则模式的共同点在于都通过董事义务的设定来解决公司破产阶段的代理成本问题。

在最大化公司整体利益方面，美国模式最大限度保障了董事经营决策权，如果董事采取了其相信符合公司最大利益的决策，其不必为股东偏好作出决策，这种安排能够最大化公司价值，使公司有机会扭转败局。要求董事考虑债权人、股东等利益相关者的利益，减轻了不同利益主体对不同决策和风险偏好的影响。同时当公司破产时，债权人有权提起派生诉讼给予债权人以救济的权利。

然而Holmstorm和Milgrom(1991)所发展的多任务显性激励理论指出，如果所设计的支付对其中一项任务的绩效较为敏感，必然导致经理人对其他同样重要任务的忽视。允许董事考虑债权人、股东等全体公司的利益，就要求董事在不同利益主体的利益之间进行平衡，而不同利益主体的偏好差异又较为显著。虽然形式上强调了对公司全体利益相关者的保护，但实际上可能对每一个利益相关者的利益都无法做到有效的保护。若仅仅考虑股东的利益，决策的制定和实施相对就容易；如果企业不仅要考虑股东的利益，同时还需要考虑债权人等利益相关者的利益，决策要困难得多。董事在决策不可避免的面临不同利益相关者的严重利益冲突，到底怎样的决策是符合最大化整体利益的？规定董事同时需要考虑债权人、股东、公司利益的情况下，将使董事常陷于利益冲突状态而无从有效率地经营公司。

考虑全体利益相关者的利益，还可能会导致监督的无效率。因为股东在公司濒临破产时，获得收益的可能性不大，他没有动力去监督董事的行为。而美国法则允许董事在公司濒临破产阶段考虑债权人等利益相关者的利益，却没有赋予他们在此阶段监督和救济的权利。董事考虑的不同利益范围越大，不同利益相关者在监督问题上互相“搭便车“的行为也就越严重，最终导致对董事的有效监督十分有限。实际上，债权人作为破产公司的剩余价值索取权人，他承担了这一阶段企业经营的全部风险，他比其他利益相关者更有激励去监督董事。

德国法则认为当公司濒临破产时，立即停止公司运营才是避免损害扩大的唯一方法。然而濒临破产公司往往有可能转亏为盈，这种规定可能使公司过早申请破产，丧失反败为胜的机会。同时这一法则所针对的是董事未申请破产之不作为，非债权人对董事不当经营行为的求偿规定，不能起到防止股东、董事机会主义侵害债权人的利益的效果。

五、中国法的选择

(一)中国法的规定及其不足

我国法律关于董事对债权人义务的规定，不管是在公司正常经营阶段还是破产阶段都比较简陋。我国现行法律没有规定董事对债权人的一般性义务，只是在《企业破产法》第125条、第128条以及最高院《关于适用<中华人民共和国公司法>若干问题的规定二》第18条对破产阶段董事行为有零星的规定。《企业破产法》第125条第1款规定：“企业董事、监事或者高级管理人员违反忠实义务、勤勉义务，致使所在企业破产的，依法承担民事责任。”但是该条对董事承担义务的对象和性质都没有明确说明。《企业破产法》第128条：“债务人有本法第31条、第32条、第33条规定的行为，损害债权人利益的，债务人的法定代表人和其他直接责任人员依法承担赔偿责任。”《企业破产法》第31条、第32条分别是对欺诈性财产转让、偏颇性转让的规制。

然而，不管是欺诈性交易行为也好，还是偏颇性交易行为也罢，其本质上都是一种“显性”的侵害债权人利益的行为。那些“隐性”的侵害债权人利益的行为，例如在公司濒临破产的情况下，董事实施极度冒险的商业决策从而使公司进一步走向危机，或是拖延申请破产等就不在规制之列。

《最高人民法院关于适用<中华人民共和国公司法>若干问题的规定二》第18条规定的是公司解散后，公司董事、股东未及时履行清算义务的责任。对于公司清算以前，股东和董事的机会主义行为、从事高冒险行为侵害债权人利益的行为无法适用。

综上，我国对破产阶段董事义务制度的构建不够全面，现有规定并不能解决股东和董事从事高风险行为侵害债权人利益的经营行为，破产公司的代理成本问题仍然存在。从债权人的角度而言，可能存在的代理问题有两个：1、管理者能否尽职。2、股东是否侵害债权人利益。在公司濒临破产或破产的情况下，董事作为董事是公司业务执行者和事务管理者，对其设立对债权人的一般性义务是解决这两个代理问题、保护债权人的权益最有效的方式。

(二)规制模式的选择

比较法的分析可以提供有益的借鉴，美国和美国关于董事义务的法则是两大法系最具代表性的立法例。主要目的是解决公司破产阶段存在的代理成本问题，以平衡破产阶段之公司各方的利益。

综合上文分析，美国立法模式在最大化公司价值和降低股东和债权人利益冲突方面比德国立法模式具有优势，但是在公司濒临破产阶段的法则，实际可能会导致董事决策的无效率。一个有效率的公司安排必须是在所有可行的安排中代理成本最小，从而使企业创造的预期总价值最大的制度安排。从规制的实际效果考虑，债权人作为公司濒临破产或破产情况下的剩余财产和风险承受者，他最有激励去监督董事的行为。由于公司利益包含了股东、债权人等不同参与方的利益，并且公司利益是一个流动的结构，当公司出现危机时，股东几乎得不到任何资本回报，公司利益就是债权人利益，此时最大化债权人利益跟最大化公司利益是等同的。所以本文建议在借鉴美国法则的模式的基础，规定在濒临破产和破产的情形下，董事对债权人负责，债权人是董事信义义务的间接对象并享有提起派生诉讼的权利。这样的安排符合公司法传统理论与实践，从债权人权益保护、有效监督公司运营或是经营效率的角度来看，都是最有效地选择。

【注释】

①这里的破产阶段指公司濒临破产和破产两个阶段。

②谷昔伟,张志刚.法定代表人越权担保的合同效力及责任认定.人民司法(应用),2017,4:44.

③黄辉.公司资本制度改革的正当性：基于债权人保护功能的法经济学分析[J].中国法学，2015，(6)：159-178.

④张维迎.理解公司：产权、激励与治理:211.

⑤See Laura Lin,Shift of Fiduciary Duty Upon Corporate Insolvency:Proper Scope of Directors' Duty to Creditors,46L.Rev.at 1494-1495.

⑥特拉华州衡平法院在该案判决的脚注中假设了一个案例来解释在公司处于濒临破产状态时应当考虑债权人利益的理由。法院假设有一个公司A负有1200万美元的债务，且该公司之唯一资产，乃获判B公司之5,100万美元之一审胜诉判决。假设如果B公司对该判决提起上诉，上诉法院维持原判的可能性为25%，上诉法院改判为400万美元的可能性为70%，而法院判败诉的可能性是5%。若败诉方提出1750万美元的和解方案，A公司的董事是否应当与B公司协商解决如何执行该判决？如果上诉有使股东获益更多的可能性，所以股东偏好上诉，但和解的选择对公司更为有利，法院认为董事应以整体利益为先，不必为股东偏好作成决定。

⑦See Justin Wood,Director Duties and Creditor Protections in the Zone of Insolvency:A Comparison of the United States,Germany,and Japan.PENN STATE INTERNATIONAL LAW REVIEW.Vol.26:1

⑧See,e.g.Royce de R.Barondes,Fiduciary Duties of Officers and Directors of Distressed Corporations,7 GEO.MASON L.REV.45,66-71(1998).

⑨Production Res.863 A.2d at 787.

⑩See generally Production Res.863 A.2d at 788-789.