技术资本、人力资本对企业价值影响的机理探究

张路瑶

摘 要：以2012—2017年软件信息服务企业为样本构建动态面板模型，分析人力资本、技术资本影响企业价值的内在机理，并进一步分析了人力资本与技术资本对软件信息服务业上市公司价值增长的调节效应。研究结果表明，技术资本、人力资本对上市公司的价值增长有推动作用，是公司价值增长和持续发展的主要推动力;人力资本对软件信息服务业公司价值增长的推动效应更为显著;软件信息服务业上市公司的人力资本与技术资本对其价值增长有替代效应。因此，软件信息服务业企业在成长过程中应重视技术资本与人力资本的相互配置，以促进企业优化自身要素配置结构，提升企业持续成长能力。

关键词：技术资本;人力资本;替代效应;企业价值

中图分类号：F272.92      文献标志码：A      文章编号：1673-291X（2019）02-0010-05

引言

在我国经济发展的新常态、新时期，技术资本和人力资本逐渐成为企业价值增长和持续发展的关键因素。2018年德勤发布的《全球人力资本趋势报告》指出，人力资本投入与管理已成为关乎公司价值增长和保持竞争优势的重要因素。2018年中兴通讯被美国制裁，蒙受巨大损失，表现出我国在核心技术上的缺乏，引起国家和企业对核心技术的关注，也体现了技术资本投入在软件信息技术服务业中的重要位置。因此，软件信息服务业企业作为科技型企业，对人力资本与技术资本的投入与管理成为企业持续发展的关键，人力资本与技术资本对企业价值的内在影响也成为学术界乃至金融界讨论的关键性问题。

现有文献对技术资本、人力资本与上市公司价值增长和持续发展的关系探讨已有很多，例如，罗福凯（2013）、许秀梅（2017）等对技术资本、人力资本与企业价值的关系作了相关研究，基本得出技术资本和人力资本对上市企业价值增长有明显的推动作用;徐鑫（2009）、王京（2017）等认为，高素质的人力资本可以为上市公司创造较高的价值，促进公司的技术创新和研发绩效。人力资本和技术资本作为促进公司持续健康发展的两个重要因素，具有较强的联动性，高素质的人力资本会提高企业技术资本的有效利用和创新发展，与企业的技术资本相结合成为公司发展的新型互补性动力;同时，作为公司发展的两种无形资本，二者在公司的创新与发展中可能具有替代效应，高质量的技术资源优势在一定程度上可以减少公司的人力资本投入，高效率的人力资本投入也会节省上市公司的技术资本投入成本，因此，人力资本与技术资本对公司价值增长和持续发展的调节效应为替代还是互补，现有文献并未得出一致结论。

本文借鉴现有研究，以软件信息服务业企业为研究样本，运用动态面板数据模型，试图探讨以下三个问题：（1）技术资本和人力资本对软件信息服务业企业的价值增长有何影响？（2）二者对公司价值的作用程度如何？（3）技术资本和人力资本在企业成长过程中存在何种效应，是替代还是互补？对这些问题的分析，可以为软件信息服务业企业对人力资本和技术资本的投入与管理提供重要的理论依据和实践支持。

一、理论分析与研究假设

（一）技术资本对软件信息服务业上市公司价值增长的影响

在我国经济发展进入新常态的新时期，技术资本的合理利用与配置已成为推动我国企业进行结构调整、转型升级和创新发展的重要驱动因素，2018年中兴事件的发生也提醒我国企业技术资本创新与投入的重要性。现有学者对技术资本与公司持续发展和价值增长的研究相对较多，早期学者通常以专利技术等指标作为技术资本的替代变量并整体得出技术水平对上市公司的价值增长有正向的促进推动效应，例如，张学勇（2009）、程惠芳（2014）认为，技术资本对企业价值增长有明显的正向推动效应。后期学者通过对技术资本的分析与判别，通常以企业的专利技术、非专利技术、系统和软件等资产的账面净值作为技术资本的替代变量，提高了对技术资本研究的具体化和可信度。例如，罗福凯（2013）、许秀梅（2017）等通过对技术资本的细化，以柯布-道格拉斯函数模型为主，研究得出技术资本对上市公司的价值增长和持续发展有正向的促进效应。但是，李治堂（2009）研究发现，技术资本的投入程度对公司的收入与利润具有显著的促进作用，但并未发现企业的技术资本与价值增长有关的证据。从不同的角度分析技术资本与上市公司价值增长的关系，会得出不同的结论，但多数文献支持技术资本对公司的价值增长和持续发展有正向推动作用。基于以上分析，本文提出以下假设。

假设1：技术资本对软件信息服务业公司的价值增长有明显的推动效应。

（二）人力资本对软件信息服务业上市公司价值增长的作用

随着知识经济的迅速发展，人力资本的价值在现代公司经营管理的地位愈加重要，对人力资本的管理和配置是上市公司构建自身独特的人力资源竞争优势的最佳途径。当前许多学者对人力资本与公司价值增长和持续发展的关系做出研究和分析，例如，张林和于富生（2008）等研究发现，人力资本对我国高科技企业的成长能力具有重要影响;罗福凯（2017）、王京（2017）等研究指出，提高人力资本投入可以促进企业快速成长。因此，现有文献表明人力资本为公司的持续发展和价值增长带来资源优势，支持人力资本对上市公司价值的增长有正向的促进效应。因此本文对此提出以下假设。

假设2：人力资本对软件信息服务业上市公司的价值增长有明显的推动效应。

其次，现有学者关于人力资本与技术资本对公司价值增长影响程度的探讨和分析并未得出一致结论，例如，Maldifassi（2005）等通过研究制造业企业技术资本的配置状况，发现技术资本对生产率增长的正向推动作用高于人力资本的推动作用;同样王京（2017）研究发现技术资本对上市公司价值增长的贡献更大。但是，罗福凯（2013）通过对高端制造业企业技术资本与收益效应的分析，得出技术资本、人力资本对企业收益有促进作用，且人力资本的作用超过了技术资本。许秀梅（2017）通过对大样本数据的研究发现，在长期绩效方面，国有企业的人力资本对公司价值增长的推动作用较为显著，技术资本相对较弱;但对非国有企业研究得出相反结论。借鉴现有研究可知，技术资本具有较强的外向溢出性和易复制性，对企业价值的影响容易受到来自企业内外资源能力与环境的制约，而公司的人力資本在研发创新活动中，逐渐形成自身的团队优势和协作效应，在一定程度上难以被其他公司取代和模仿，因此本文对此提出假设。

假设3：人力资本对软件信息服务业上市公司价值增长的作用高于技术资本。

（三）人力资本对技术资本影响软件信息服务业企业价值的调节作用

人力资本是一种能够进行研发与创新的无形资源，可以通过参与企业的研发创新活动间接影响公司的成长和发展，因此人力资本和技术资本具有较强的联动性，可能对公司的价值增长产生替代或互补效应。

在互补方面，上市公司的技术发明、推广与应用等需要有一定技术能力或受过专业教育的人来完成，高素质的人力资本是公司进行技术研发和创新活动的主体，是研发活动转化为有效生产力的决定力量，会提高公司技术资本的有效利用和发展。例如，王京（2017）认为，上市公司的技术资本和人力资本在一定程度上通过相互结合和联动运用产生协同互补的效应，进而一起促进上市公司的价值增长。

在替代方面，技术资本和人力资本作为公司发展的两种无形资源，在生产过程中可以相互替代，高质量的技术资本投入在一定的生产过程中可以减少企业的人力资本投入。例如，许秀梅（2017）认为技术资本与人力资本存在明显的替代效应。现有研究关于人力资本对技术资本与公司价值增长关系的调节效应是替代效应还是互补效应，并未得出一致结论，本文就此提出下面假设。

假设4：人力资本在技术资本对公司价值增长之间的作用中具有明显的调节效应;且二者呈现替代效应。

二、样本、数据与模型

（一）样本选取与数据来源

由于样本数据的局限性，2012年之前的数据缺失较为严重，所以本文利用2012—2017年150家软件信息服务业上市公司为研究样本，剔除ST股票和数据年份不全的个股。所用数据来源于企业年度财务报告和国泰安数据库。其中，本文所用的技术资本根据各个企业财务报告中无形资产进行分类整理而来，同时应付职工薪酬、物质资本及企业年龄等数据通过公司年度财务报告整理得出，进而利用Eivews软件进行实证分析。

（二）变量测度与選择

1.被解释变量——企业价值。现有文献对于企业价值的测算包括公司的托宾Q值和资产收益率，后者的客观性较强，但很难表现出公司目前的风险水平和未来长期发展能力;托宾Q值由于其计算公式的特殊性和全面性，可以反映公司长期价值的变动趋势，且不易被人为操控，因此本文借鉴罗福凯（2013）、许秀梅（2017）等的研究采用托宾Q值来衡量公司的价值。

2.解释变量。（1）技术资本。基于技术较强的依附性及形态复杂性，对于技术资本的测度指标，现有文献还未取得一致。Ellen和Edward（2009）用专利、非专利技术、商标及其他技术形式的汇总数作为企业的技术资本投入，商标还未被大量采用;程惠芳和陆嘉俊（2014）通过相关技术经费等来衡量上市公司的技术资本投入;罗福凯（2013）、许秀梅（2017）采用相关无形资产的账面净值来度量上市公司的技术资本价值，具有一定的客观性和准确性。因此，本文选取无形资产中具有应用价值的专利和具备生产能力的技术等的账面净值来衡量软件信息服务业企业的技术资本。（2）人力资本。人力资本作为公司长期发展重要的无形资本之一，反映上市公司所拥有的能够为公司带来经济利益流入的资本要素，对上市公司的价值增长具有重要作用。现有文献对人力资本的衡量主要有高管的年龄、学历、从业年限及应付职工薪酬等指标。本文借鉴罗福凯等（2013）、许秀梅（2017）的研究，选取财务报表中的应付职工薪酬来度量上市公司内部的人力资本价值与投入。

3.调节变量——人力资本增长率与技术资本增长率的乘积。为了分析人力资本与技术资本的调节作用，本文借鉴王京（2017）对人力资本与技术资本交互项的处理，运用两种资本增长率的乘积来反映人力资本对技术资本与上市公司价值增长关系的调节作用，反映两种资本的联合变动程度，若交互项系数为正，则二者的调节作用呈现互补效应，反之调节作用表现为替代效应。

4.控制变量。由于技术资本和企业成长的复杂性，许多未被考虑到的变量会对企业的价值带来影响。因此，本文借鉴罗福凯等（2013）、许秀梅（2017）的研究，选取物质资本、经营风险、资本结构、企业的发展规模及企业上市年龄等作为控制变量，其中物质资本由固定资产、存货和投资性房地产净额汇总而成，企业规模用总资产来表示，企业年龄用企业观测年度与成立年度的差加1来计算，同时用综合杠杆指标反映企业的风险，具体变量说明见表1。

（三）模型设定与估计方法

为深入了解软件信息服务业企业技术资本、人力资本与企业价值的关系，本文选取道格拉斯生产函数作为基础模型，尝试运用面板数据模型对本文的假设进行分析验证，经过调整后得到以下基准模型：

在模型（1）中，i表示各软件信息服务业企业，t为时间，α为模型的常数项，μ为随机误差项，Q表示被解释变量——企业价值，tec、peo分别表示解释变量——技术资本和人力资本，H为控制变量主要反映公司的基本特征，包括物质资本、公司规模、经营风险、公司年龄和资本结构等。

为验证假设4的正确性，本文借鉴罗福凯（2013）、王京（2017）的研究，在模型（1）的基础上加入技术资本与人力资本的交互项来检验人力资本对技术资本的调节作用，其中tecr和per分别表示公司的技术资本增长率和人力资本增长率。若交互项系数显著为正，则两者对企业价值呈现互补作用，若交互项系数为负，则二者对企业价值呈现替代作用;进而得到以下模型：

公司投入的技术资本规模受公司的经营环境和技术要素市场的影响较大，托宾Q值在受公司当期资本存量的影响外，与公司上期资本存量也有着密切的联系，导致托宾Q很可能具有不确定的动态内生性，因此，考虑到技术资本的时效性和模型的内生性问题，本文运用动态面板模型进行实证分析和研究，将托宾Q的滞后项引入模型，进而得到本文的模型（3）。综上分析，本文以模型（3）作为主要基准模型，模型（1）和（2）用来辅助证明技术资本、人力资本及人力资本的调节作用对公司价值的影响效应。

三、实证结果分析

（一）变量的描述性统计

基于相关变量和数据，本文首先对其进行描述性统计分析（如表2所示），由表2中的结果可知，软件信息技术服务业公司的Q均值为3.94亿元，标准差为3.88，可以得出所选的上市公司成长性的差距较大;软件信息服务业企业的技术资本投入的平均值为3.08亿元，标准差为2.08，人力资本投入的平均值为0.815亿元，标准差为4.51，表明软件信息服务业企业的技术资本投入和人力资本投入存在较大差距，且技术资本价值高于人力资本。其次，对于控制变量而言，软件信息服务业企业的物质资本平均值为32.67，标准差为30.44，可以看出软件信息服务业企业的物质资本投入相对较大，且相比较而言远高于技术资本和人力资本的投入，且各个样本间的差距较大;同时所选公司的年龄均值约为8年，相对来说差距较大，但整体公司的资产负债率差距不大。

（二）回归结果与实证分析

基于以上假设和模型，本文运用动态面板数据研究技术资本、人力资本对软件信息服务业上市公司的价值和发展的影响，进而探讨人力资本与技术资本的调节作用对公司价值和发展的作用。结合面板数据对现有数据进行分析，由豪斯曼检验可知，H检验值未通过显著性检验不能拒绝随机效应模型，同时由F检验值可知本文拒绝混合模型，因此本文以随机效应模型为主要研究模型;同时，为了消除可能出现的异方差性，本文在各个模型的回归过程中都运用了对横截面加权的方式，回归结果见表3。此外，出于对比需要，表3中列出了混合模型估计结果。

1.模型（1）利用随机效应模型和混合效应分析技术资本、人力资本对企业价值的影响。结果表明，技术资本投入对软件信息服务业上市公司的研发创新和价值增长具有促进作用，且通过了5%的显著性检验;人力资本对软件信息服务业上市公司的技术发展和价值增长有明显的促进作用，且通过了10%的显著性检验;同时，人力资本对软件信息技术服务业公司价值增长的促进作用高于技术资本。该模型调整后的R方相对较高，拟合优度相对较好，本文的假设1、假设2与假设3都得到验证。

2.模型（2）利用随机效应模型和混合效应两类模型分析技术资本与人力资本的调节作用对软件信息服务业上升公司价值增长的影响。结果表明技术资本、人力资本对软件信息服务业公司的价值增长有显著促进作用;人力资本对软件信息服務业公司价值成长的作用更为显著，与模型（1）的结论一致;同时，人力资本与技术资本交互项的系数为负数，表明二者对软件信息服务业公司的价值增长有替代效应，但并未通过显著性检验，所以本文的假设4未得到验证。

3.模型（3）运用动态面板模型分析技术资本、人力资本及人力资本的调节作用对软件信息服务业上市公司价值增长的影响效应。结果表明，技术资本、人力资本对软件信息服务业上市公司的成长有显著的推动效应，且人力资本对软件信息服务业上升公司的价值成长的作用更为显著;同时，人力资本与技术资本对软件信息服务业公司的价值增长存在替代效应，且通过了1%的显著性检验。本文的假设3和4得到验证。

四、结论与建议

（一）对软件信息技术服务业公司的样本研究

1.技术资本对软件信息技术服务业公司的价值增长和持续发展有正向的促进推动效应。上市公司内部先进技术资本的创新与研发，在一定程度上形成其独特的技术优势，促进公司实现可持续的价值增长。

2.人力资本对软件信息服务业上市公司的价值增长和持续发展有明显的正向推动效应。人力资本是公司进行研发创新的重要资源，高质量的人力资本可以提高厂商技术研发的有效率和转换率，可以节省上市公司的创新研发成本，形成公司在资源和研发上的竞争优势，促进上市公司价值的持续增长。

3.人力资本对软件信息技术服务业公司价值增长的正向促进推动效应高于技术资本。由于技术资本的复杂性和效用的不确定性，容易受到外界环境和技术核心的限制，导致技术资本对公司价值增长的促进作用相对较弱。

4.人力资本除了直接推动软件信息服务业企业价值增长外，还对技术资本与企业价值的正相关关系起到显著的消极调节作用。这表明，现阶段随着人力资本数量的不断积累，技术资本对企业价值的积极影响将会减弱，人力资本与技术资本之间替代性明显。

（二）对软件信息服务业企业资本要素的投入

本文结合软件信息服务业企业的技术资本、人力资本及调节作用与企业价值的有关结论，为软件信息服务业企业资本要素投入提出以下建议。

1.软件信息服务业上市公司应重视内部的资本配置和技术资本的创新与利用，促进公司的价值增长与长期发展。软件信息服务业企业要重视公司内部技术资本的投入与管理，促进公司的技术创新与研发活动，掌握发展的核心技术，并通过持续技术创新使公司保持一定的技术前沿性和模仿难度，维护公司内部的知识产权和技术价值，为公司的长期成长带来持续的竞争优势。

2.软件信息技术服务业公司应重视自身技术研发和知识创造，关注公司内部的人力资源管理和发展，提高研发人员素质和激励水平，构建良好的公司治理机制和研发创新平台，及时筹措资金为研发活动提供资本支持，为有限责任公司的长期发展能力提供良好的人力资本保障。

3.软件信息服务业公司要积极发挥人力资本与技术资本对公司价值增长的调节效应，合理配置技术资本与人力资本的要素结构;公司内部管理层要准确把握两种资本与公司价值增长的关系，从加强人力资本投入入手、制定技术资本的培育与管理策略，提高公司技术和人力资本的产出效率，在一定程度上形成其独特的技术优势和人力资源优势，促进其实现价值增长。

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