二重重装公司财务危机成因及解困策略分析

王烨

摘 要：自2010年上市以来，受各方面因素的叠加影响，二重集团（德阳）重型装备股份有限公司（以下简称二重重装）连续亏损，深陷财务危机，面临被强制退市。2015年，公司在分析财务危机成因的基础上，制定了“主动退市+重整”的一系列解困计划。2016年，主动退市重整一年多后，公司实现了盈利，一举摆脱了财务困境。对二重重装公司财务危机的成因与解困方式进行分析，对完善我国上市公司主动退市制度以及财务危机脱困都具有现实意义。

关键词：二重重装;财务危机;解困;案例分析

中图分类号：F271      文献标识码：A      文章编号：1673-291X（2019）05-0152-03

引言

财务危机是指企业无力按时偿还到期的无争议债务的困难与危机。通常有两种不同的确认方法，一是从法律层面的定义，即企业破产;二是证交所所对连续亏损上市公司给予*ST、ST等特别处理或者退市。财务危机作为影响企业生存和可持续发展的重要因素之一，如果不能尽快想办法解困，将无法实现持续经营。

二重重装公司于2010年2月2日在上海证券交易所挂牌上市。上市后不久受各因素的叠加影响，2011—2014年连续亏损，至 2015年初，公司负担的累计银行贷款等债务中已经逾期超过58亿元，并且，从公司经营状况来看，2015年将继续亏损，面临被强制退市的境地。在深入分析导致公司财务危机原因的基础上，该公司决策层制定了“主动退市+重整”的策略，希望能够帮助公司解困。经过一系列运作以后，上交所于2015年的5月21日对公司股票实施摘牌处理，该公司股票终止上市。主动退市重整一年多后，2016年9月公司实现了盈利，且各项财务指标都较好，摆脱了财务困境。

一家大型央企，退市时距离上市才五年时间，是什么原因导致它在这短短的时间内出现财务危机？而退市后又在很短的时间内成功脱困，它是如何做到的？这些问题都是值得探索和思考的。

一、二重重装公司财务危机成因分析

通常，一家正常经营的企业陷入财务危机会有一个演变过程，导致企业财务危机也会有一些特定的原因。經过对公司经营情况的深入分析，导致公司陷入财务危机的主要原因有如下几方面。

（一）应对环境变化能力差

公司主要提供重大的技术装备，主营业务涉及的领域非常广泛，使用这些装备的行业通常对国民经济有较大影响，如汽车、冶金、石化、能源、造船等，产品包括高端冶金轧制设备、火电装备、清洁能源发电设备等，涵盖产品的设计、生产、销售等完整产业链。由于公司的产品和技术特点，比较容易受到宏观环境变化的影响。

2010年以前，市场对重型机械行业的产品需求量还是很大的，这与经济的景气度相适应。然而，随着世界经济环境的变化，导致我国钢铁行业钢材出口下降，价格也一路下滑，钢铁行业处于亏损状态。这种变化直接传导到了重型机械行业，使该行业也陷入不景气，产品价格下降、需求减少、营利空间逐渐萎缩甚至亏损。

在宏观经济环境巨变的情况下，由于公司重资产的经营模式，公司没有及时根据环境的变化而相应做出策略的改变，最终导致企业不能进行产品结构调整，主营产品缺乏市场和竞争力，进入经营困难、难以自拔的恶性循环。

（二）主业盈利能力差

重型机械行业的盈利区间主要集中在包含大量创新的前端产品设计，相比较而言，中间的制造环节挣得就是利润率不高的辛苦钱。中国的制造业哪怕是高端制造业从整体来看依然面临着创新和资源瓶颈。因此，产业升级是整个国家所面临的问题，尽管国家已经开始发展高效节能设备和清洁能源等，但是从政策的制定发布到企业的实施还是有一个较长的时间差，如何度过这段时间差是企业面临的挑战。

二重重装公司从2009年开始尝试进行产品结构调整，淘汰高能耗、没有发展前景的产品，减少了冶金设备的生产，加大水电、风电、火电、核产品的开发及生产，将生产清洁能源发电设备放在第一位。但是受宏观经济以及整体行业需求疲软的影响，公司的主打产品清洁能源设备在转型中还没能盈利，叠加上冶金设备业务范围缩小所造成了利润缩减，导致了公司的亏损。公司营利能力的变化情况如图1所示：

从图1可以看出，自2009年以来，公司销售净利率呈快速下降趋势，2010年以后均处于负值，到2014年，销售净利率已经下降到-202.15%。公司盈利水平的持续下降造成成本无法得到弥补，而管理费用、财务费用的连年攀升进一步加重了企业的负担，给公司带来了巨大的财务风险。

（三）过度负债经营

资产负债率是期末负债总额与资产总额的百分比，反映了企业总资产中债务筹资的比重，也可以衡量企业在清算时保护债权人利益的能力，比值越大，说明其负债程度越高，财务风险也就越大。企业过度增加债务资本使企业负担更多的利息费用。图2反映了公司2010—2014年资产负债率的变化。

由图2可知，公司的资产负债率除了在2010年略有下降外，其他年份均呈上升趋势，尤其在2013年，资产负债率从77%攀升到91%，说明其债务风险逐渐加大，偿债能力很差，面临很大的财务风险，股东的权益不能得到有效保障。

二、二重重装公司应对财务危机的对策

（一）实施主动退市策略

在深入分析公司财务危机成因的基础上，2015年公司做出了一个重大决策：实施主动退市。在国机集团主导下，公司首先采取了要约收购式的主动退市策略。但是截至2015年4月4日，发起单位国机集团的预受要约必须达到的股份数量不够要约的生效条件，也就是社会公众持股比例仍然超过了10%，意味着要约收购以失败告终。随后国机集团调整策略，采用了股东大会方式退市策略，对有异议股东提供2.59元/股的现金选择权，最终公司成功退市。公司成为自2014年新退市制度执行以来，A股除并购重组的原因之外主动退市的第一家企业。主动退市相较强制退市而言，虽然都是从证券市场退出，但是选择主动退市的公司可以避免强制退市后股票必须进入退市整理期，由此造成的股价大幅波动会给中小股东带来巨大损失，同时也可以主动选择以后适当的时机再行上市。

（二）加速推进债务重整

为了赢得重整的时间和拓展重整空间，二重重装公司与中国二重以及国机集团坚守“法治思维、发展理念、现实态度”，历时近一年，最终达成多方共赢，特别是考虑到保护广大的中小投资者利益的“以股抵债+现金偿还+保留债务”的一揽子受偿方案。

在债务重整一揽子方案中，公司拥有的权益中资本公积金仅用于清偿债权人，不能分配给股东，共计转增约102 287.85万股。除了转增偿债计划，公司也针对全体股东制定了股份让渡计划，最大股东也就是二重集团让渡约74 283.54万股，总共占到其持有公司股份的45.32%;除此之外，其他股东合计让渡大约13 087.20万股，占他们持有全部股份的20%左右。经计算，该方案共计让渡87 370.74万股，全部应用于清偿所有债权人。

通过此次股份让渡计划，做到了双赢。从公司角度来看，有效地缓解了财务压力，也极大地降低了财务风险，为下一步轻装上阵、持续经营提供了很好的债务环境。

（三）加大创新驱动和转型升级力度

由于企业的创新能力决定着发展的未来，因此公司加大了创新力度，管理层通过慎重的决策，投入大量资源立项了包括轨道交通、智能设备等在内的18个创新开发项目。不仅在国内开拓和创新市场，公司还紧紧把握住“一带一路”的发展机遇，借助国机集团的“产业链一体化”发展战略，积极开拓国际市场，进一步增强竞争力。

与此同时，公司制订了针对产品及市场开发的三年短期规划，从而能够积极适应供给侧改革与工业4.0新形势。在三年規划里，除了巩固传统优势业务，还将借助国机集团强大的研发实力，不断加大研发投入，加大对核电、煤化工等新业务的支持力度。在高端装备制造业方面，如海洋工程、节能环保等新兴领域力争上游，形成并产业化研发成果，培育新的业务增长点。

（四）重建业务运营模式以提升运营质量

为了更好适应市场发展需要，围绕做精做强主业，大力扩展新兴业务，最终达到提升企业核心竞争力的目标，公司制定了重建业务运营模式和财务管理模式的发展战略。剥离了一些市场替代性强的制造业务，实现资源的优化配置，在深化国企改革的大背景下，积极扩展新兴业务与辅助业务，同时积极对生产性服务业务的子公司实施混合所有制改革。

针对公司资产运营质量不高的情况，制定了以产品销售为核心、售后与应收账款管理为保障的全方位和一体化提升运营质量的策略。针对国内外新兴产业市场存在的巨大业务潜力，不断加深与中国一重等国机集团企业的协同配合，共享资源，共同加大市场开拓力度，实现优势互补。对内强化对产品质量、成本的控制，促使公司以至于整个二重集团运营质量的提升。

公司制订了盘活存量资产计划，加快了对低效甚至无效资产的清理处置力度。一个典型的事例是，公司位于成都市的成都大楼资产自建成以来常年处于空置状态，不但未能给公司带来盈利，反而由于每年计提的大量固定资产折旧、负担的养护费用支出等抵销了很多盈利。公司从提升资产利用效率等方面综合考虑后，通过了处置成都大楼的决议。公司先以成都大楼为出资，新设了一家全资子公司，然后通过司法拍卖的方式对该新设的子公司进行市场化的股权转让。这样就可以避免直接处置不动产给企业带来的高额税费成本，进一步提高了处置效益。

三、二重重装公司应对财务危机对策的实施效果

（一）营运能力提升

2016年，公司与恒力石化炼化有限公司签订了近6亿元供货合同，这是公司财务危机以后走上正常轨道的标志，也意味着公司的重型装备、火力发电装备制造等传统优势产品依然保持了先进水平。广州启帆机器人齿轮箱订单成功签订、深海超高压模拟试验装置首件关键部件通过联检，这仅仅只是公司营运能力提升的一部分，针对营运能力的提升还有加快转型升级、处置低效资产等其他方面的努力。

（二）盈利能力提升

在脱困计划实施以前，公司由于未能把握市场需求，主要产品毛利率的下降以及项目投资失误等很大程度上导致了企业的亏损，针对盈利能力弱的处境，从降本增效、创新驱动等多方面进行了改革。根据公司公告，2016年公司实现净利润过亿元，已经初步实现造血功能。这意味着公司应对财务危机的举措在提升公司盈利能力方面已经获得了良好的效果，已经走上良性发展的轨道。

（三）偿债能力提升

在2014年，公司权益乘数为负值，已经资不抵债，企业破产风险极高。而到了2016年，公司在与将近20家债权银行反复协商的努力下，达成了“以股抵债+现金偿还+保留债务”的一揽子考虑各方利益的受偿方案，通过该一揽子方案的实施，公司当前的资产负债率已经下降到了行业合理水平，提高了短期和长期偿债能力，方案的实施有效化解了债务风险。

（四）财务风险大大降低

公司应对财务危机的举措取得了不错的成绩，目前营运能力、营利能力、偿债能力、财务预期均得到了有效提升，根据衡量企业财务风险的Z值计算结果来看，公司财务危机已经基本化解，企业正向一个良性轨道发展。

总体来看，二重重装公司的主动退市以及一系列重整举措有效地化解了公司财务危机，比较完美地做到了对退市企业中小股东的权益保护，实现了“零上访、零投诉”，成为我国资本市场上首个成功进行主动退市的案例。在遭遇财务危机时，“主动退市+重整”式的组合拳脱困策略对企业的减负止血、扭亏脱困提供了强有力的支持;处置低效资产、债务重整、创新驱动的努力使得公司经营水平、产业升级方向、盈利水平重回正轨。2017年3月，公司各项指标进一步实现正常，意味着退市重整后的公司真正站了起来。

四、案例启示

（一）建立财务风险预警模型

财务危机爆发前会有一定的征兆，如经营现金流产生能力弱、营利能力偏低、偿债能力差等，公司在退市重整前存在固定资产投资过多、项目投资过多等经营失误，这些失误导致公司现金流出现极大的问题。假如公司借助合适的财务风险预警模型，对公司营利能力、偿债能力、现金流等财务指标投入更大关注，可以从一定程度上预防财务危机的发生。

（二）制造业产业链一体化，实行供给侧改革

面对目前制造业产能过剩的现状，公司借助国机集团“产业链一体化”战略，成功走出财务危机，公司营运能力、盈利水平稳步提升，成为装备制造业应对财务危机的成功典型，事实证明，“产业链一体化”战略是符合“供给侧改革”与去产能新形势的正确战略决策。二重重装公司化解财务危机的效果是积极的，其中的经验值得其他企业借鉴。

（三）加强固定资产投资控制

从以上分析来看，二重重装公司前期对核电、国产大飞机项目的固定资产投资过多给公司现金流带来了较大影响。所以，加强对固定资产投资，特别是金额巨大的大型固定资产投资可行性预测和控制，成为企业决策的重要任务。在进行固定资产项目投资前，应该对成本进行比较精确的预算，同时合理估计项目建成能带来的收益，以保证该项固定资产投资短期内不对企业现金流产生较大影响，长期能够有利于企业长远发展。在传统产品已经没有边际效益的情况下，需要加快这些资产的清理力度，提高资产周转率，对占用固定资产比例较大的非核心业务实行分离和外包。同时，对市场代替性强的业务可以实施改制剥离，以提高整体效益;对一些利用效率低下的固定资产清理处置，以此来提高企业的固定资产投资与利用效率。

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