基于杜邦分析法的房地产企业盈利能力分析——以保利地产为例

□（吕梁学院 山西吕梁 033000）

一、引言

从2007年至今的十多年间，房地产行业备受关注，国家在此期间也出台了多项政策以抑制楼市过热，例如“国八条”“国五条”等，但效果却不尽如人意。2012年以来，房地产市场在沉寂了半年之后又开始复苏，成交量大幅上涨，各地区房价也开始飙升。在这样的大背景下，保利地产的营业额和净利润也是逐年飙升，个别年份增幅高达30%—40%。本文运用杜邦分析法对保利地产2012年至2016年的财务数据进行分析，以探究其盈利能力。

二、杜邦分析体系

（一）杜邦分析体系概述。杜邦分析体系主要是利用各财务比率之间的内在联系，对公司财务状况和经营成果进行综合系统评价的方法。该体系由美国杜邦公司的成功应用而得名。杜邦分析体系以权益净利率（ROE）为核心，以总资产净利率和权益乘数为分解，重点揭示公司的盈利能力。其基本框架如图1所示。

（二）杜邦分析体系单项指标分析

1.权益净利率。权益净利率是反映企业盈利能力的综合性最强的一项指标，也是杜邦分析体系的核心指标。该指标反映股东所拥有的净资产的获利能力，可以分解为总资产净利率与权益乘数。

2.总资产净利率。该指标反映公司运用全部资产获得的利润，是反映公司营运能力的重要指标，可以进一步分解为营业净利率和总资产周转率。

3.权益乘数。权益乘数反映企业财务杠杆的大小，用资产总额和股东权益总额的比值计算而得。在总资产净利率不变的情况下，提高财务杠杆可以提高权益净利率，但是随之而来的是财务风险的加大，如何配置财务杠杆也就成了公司最重要的财务政策之一。

三、保利地产案例分析

（一）保利地产概况。保利房地产（集团）股份有限公司（简称保利地产）成立于1992年，是中国保利集团控股的大型国有房地产企业，具有国家一级房地产开发资质，于2006年7月在上海证券交易所上市 （代码：600048）。

（二）保利地产盈利能力纵向比较分析。本文选取了保利地产2012年至2016年的财务数据作为分析对象，分别计算出各年的杜邦分析体系相关指标，具体结果见表1。

从下页图2可以看出，保利地产的净资产收益率在2012年至2016年呈现逐年下降的趋势，也就是说股东资产获取利润的能力正在逐渐减弱。

净资产收益率=总资产净利率×权益乘数=营业净利率×总资产周转率×权益乘数。可见对于净资产收益率的下降，可以从营业净利率、总资产周转率和权益乘数来进行分析。

1.营业净利率。2012年至2016年间，由于成本费用控制不善，保利地产营业净利率呈现逐年小幅度下降的趋势（见下页图 3）。

图1 杜邦分析体系基本框架图

表1 保利地产杜邦分析相关指标

在2012年至2015年间，保利地产的净资产收益率虽然呈现下降趋势，但是下降的百分比幅度均小于8%，其中2013年下降最多，为7.09%。2016年净资产收益率下降百分比幅度高达16.09%，有较为明显下降。通过分析可知，2013年和2016年净资产收益率的下降主要是由于营业净利率的下降造成的。营业净利率=净利润/营业收入，该指标在2012年至2016年总体处于下降趋势，其中2014年和2015年有小幅度回升。通过对保利地产的利润表进行分析发现，其净利润与营业收入均有较大幅度的增长，但净利润的增长幅度小于营业收入，造成营业净利率的下降。影响净利润增幅的因素很可能是成本费用，下面对保利地产2012年至2016年的成本费用进行简要分析（见表2）。

图2 保利地产净资产收益率

图3 保利地产营业净利率

表2 保利地产各项费用占营业收入的百分比

图4 保利地产总资产周转率

通过表2可以看出，各项费用占收入的百分比总体呈现上升趋势，尤其是营业成本，占营业收入的比重最大，对利润的影响最大。

2012年至2016年间，各项费用占营业收入的百分比总体呈现上升趋势，2016年较2012年上升了4.86%（85.92%-81.06%），2015年略有下降除外。其中，2016年上升尤为明显，上升了3.65%（85.92%-82.27%）。这也是导致2016年净资产收益率下降的主要原因。在各项费用中，营业成本占到较大比重，平均占比67.49%，应重点进行分析。营业成本这5年间一直处于上升趋势，2015年下降1.17%（66.8%-67.97%）除外。因此，保利地产应注重对营业成本的控制。

众所周知，对于房地产企业而言，营业成本中最主要的是买地成本，因此保利地产要合理控制买地成本，防止其过度侵蚀利润。相比营业成本，其他费用占比相对较小，但如果控制不好，对利润的侵蚀作用也不容小觑，税金及附加在 2012年至2016年间占营业收入的比重逐年下降，说明保利地产进行了很好的税务筹划。销售费用呈现略有下降的趋势，一直在2.2%至2.4%之间波动，通过与2007至2011年的数据对比可知，公司在2012年至2016年对销售费用控制比较好，一直处于比较低的水平。值得关注的是管理费用，保利地产的管理费用在2012年至2016年间下降了 0.31%（1.46%-1.77%），说明保利地产在房地产开发过程中管理成本控制良好，节约了管理成本。财务费用虽然波动较大，但是占营业收入的比重比较小，对营业净利率影响不大。

2.总资产周转率。从图4可以看出，2012年至2016年间，总资产周转率总体呈现上升趋势，说明保利地产资产的营运能力有所提高。

保利地产在2012年至2015年间，总资产周转率比较稳定且有小幅度上升的趋势，在2016年度有较大幅度上升，达到0.36，较2015年上升了0.04，说明保利地产在资产管理上有所改善，为利润的提升做出了贡献。对于房地产企业而言，存货是最重要资产之一，总资产周转率的上升很可能是因为存货周转率的上升，通过计算可知，保利地产2012年至2016年库存商品周转率分别为：0.40、0.43、0.43、0.44、0.52，其总体变化趋势与总资产周转率一致，说明商品房在2012年至2016年间流通逐渐加快，这与国家刺激消费的政策密不可分。

3.权益乘数。影响净资产收益率的另一个重要因素是权益乘数。权益乘数=资产总额/股东权益总额=1/（1-资产负债率）。权益乘数和资产负债率都能够反映企业的负债程度，权益乘数越高，表明企业的负债程度越高。从下页图5可以看出，2012年至 2016年间，保利地产的权益乘数逐年下降，说明其负债程度逐渐降低，对财务杠杆的利用程度也逐渐降低，财务风险也处于越来越低的趋势，可见保利地产逐渐采取了稳健的财务策略。2013年至2016年，权益乘数下降的百分比分别为：1.03%、0.64%、4.57%、6.31%，这也是导致净资产收益率下降的另一个重要原因。

图5 保利地产权益乘数

表3 万科杜邦分析表

图6 净资产收益率对比图

图7 营业净利率对比图

图8总资产周转率对比图

图9权益乘数对比图

（三）保利地产盈利能力的纵向比较分析。万科于1988年进入房地产行业，经过30年的发展，其销售规模、企业影响力、品牌价值都位居前列，万科聚焦城市圈带的发展战略，其房地产相关业务已经涉足我国60多个城市，并且自2013年开始逐步涉足海外业务。保利地产在强大的股东背景支撑下，发展势头直追万科。因此，将两家公司进行对比分析，观测其财务指标的变化趋势，可以为房地产企业的发展提出合理化建议。

依据万科2012年至2016年的财务数据，计算杜邦体系相关指标，计算结果见下页表3。依据第90页表1和表3，绘制图6。

从图6可以清晰地看出，在2012年和2013年，保利地产和万科的净资产收益率基本保持一致，2014年，保利地产超过万科1.54%（18.97%-17.43%），但是2015年至2016年，保利地产净资产收益率有较明显下降，而万科在2015年有明显上升，虽然2016年有所下降，但是仍然比保利地产高出3.17%（19.03%-15.86%），下面从营业净利率、总资产周转率和权益乘数的角度分别进行分析。

1.营业净利率。从图7可以看出，两家公司的营业净利率相差很小，说明保利地产的盈利能力与万科基本持平。保利地产除2015年超过万科0.36%（13.63%-13.27%）外，其他年份均略低于万科，虽然营业净利率的整体偏低，但是两家公司相差很小，可见，保利地产对成本费用的控制基本和行业龙头万科持平，而且营业净利率的变动趋势基本与净资产收益率一致。

2.总资产周转率。保利地产的总资产周转率整体高于万科（2015年除外），说明其营运能力已经超越行业龙头老大万科。从图8可以清晰地看出，万科总资产周转率图形为倒W形，并总体保持上升趋势，保利地产于2012年至2014年总资产周转率高于万科，但是2015年万科有较为明显的增长，超过保利地产，2016年万科没能保持住2015年的高速周转趋势，保利地产迎头反追，再一次超越万科。房地产具有建设周期长特点，能否迅速回笼资金对于房地产企业至关重要，保利地产在这资产周转方面管控的很好，已经超越万科。

3.权益乘数。保利地产的权益乘数逐年下降，采取较为稳健的财务政策，而万科正好与之相反，充分发挥财务杠杆的作用，但风险较大。

从图9可以看出，保利地产在2012年至2016年，其权益乘数呈现逐年下降的趋势，可见保利地产逐渐采取了稳健的财务策略，以减少财务风险，但是随之而来的是未能充分利用财务杠杆。万科在2012年至2015年权益乘数基本保持稳定，维持在4.4至4.6之间，但是2016年大幅度举债，致使权益乘数飙升至4.84，通过分析2016年的资产负债表可知，万科主要是通过长期借款和应付债券的方式举债，合计数额高达320多亿元，此次举债大多用于存量房的建设，致使2016年存货比2015年存货高出27%。这很可能是源于万科对未来房地产市场的看好，但是存在较大风险。

四、结论

（一）房地产行业利润正在逐步趋于合理化。净资产收益率作为杜邦分析体系的核心指标，能够反映公司运用自由资本的效率，保利地产和万科在2012年至2016年间，净资产收益率均呈现下降趋势，说明国家对房地产的调控正在逐步加强，以抑制楼市的过快畸形增长，使房地产行业的利润逐步趋于合理化。

（二）保利地产的净资产收益率低于万科，其盈利能力略逊色于万科。两家公司的营业净利率变动趋势与净资产收益率基本保持一致，呈现下降趋势，但是万科的营业净利率略高于保利，说明万科对成本费用的控制比保利地产好。总资产周转率是反映营运能力的重要指标，该指标保利地产明显高于万科，对于房地产企业来说，总资产周转率主要受存货周转率和应收账款周转率的影响，说明保利地产在存货周转和应收账款周转方面控制的比较好，能够相对快速地将存货销售并变现，这对于房地产这一周转慢的行业来说是至关重要的。权益乘数可以反映企业的财务政策与所承担的财务风险的大小。保利地产采取了较为稳健的财务政策，权益乘数逐年降低，而万科在2016年大幅度提高权益乘数，对净资产收益率的提升起到很大的促进作用。

（三）降费用、高周转是房地产企业的生存之道。党的十九大报告提出，坚持房子是用来住的，不是用来炒的定位，加快建立多主体供给、多渠道保障、租购并举的住房制度，让全体人民住有所居。在中央的进一步调控下，楼市将何去何从，无从知晓。但是对于房地产企业而言，降费用、高周转将是其未来几年的生存之道，无论保利地产还是万科，都必须为之付出努力，以保证企业的生存、发展与获利。