“十三五”规划下电信运营商的财务绩效研究及展望——基于三大运营商取消长途漫游费的深入分析

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（1南开大学中国公司治理研究院 2南开大学商学院3中国特色社会主义经济建设协同创新中心4天津市中国特色社会主义理论体系研究中心南开大学基地天津300071 5山东管理学院会计学院山东济南250357）

一、引言

20世纪90年代以来，电信行业在我国迅猛发展，通过合并与重组电信行业形成中国移动、中国联通、中国电信三足鼎立的局面。随着科技进步与网络技术的发展，在“十三五”规划的背景下，工信部深入推进网络提速降费的相关工作，电信运营商的利润开始慢慢向外流失，整个电信行业面临新的发展机遇和挑战。随着三大电信运营商2017年10月前全面取消手机长途和漫游费，这一行为会对运营商的收入和利润产生多个因素的联动影响，但目前鲜有文献对电信行业运营商的财务绩效进行深入分析。在此背景下，本文分析三大运营商取消漫游费前后对企业财务绩效、收入及利润的影响，具有较强的现实意义。

本文运用杜邦分析法分析长途漫游费取消前2014年到2016年三大电信运营商的财务绩效，在此基础上对三大运营商的盈利能力、营运能力、偿债能力进行横向和纵向比较分析得出，中国移动相关财务指标远远高于中国联通和中国电信，居行业首位，而中国联通自有资本的运用效率最低，2016年其净资产收益率骤降。采用连环替代法分别对三大运营商的净资产收益率的分解指标对各自净资产收益率的影响进行定量分析，分析得到引起净资产收益率变化的具体原因。运用趋势分析法预测2017年电信运营商长途漫游费的收入，进而分析漫游费取消后对三大运营商收入和利润的影响程度。纵观整个电信行业，随着网络技术的发展和智能手机的普及，给电信行业的企业都带来不小的冲击。本文研究指出电信运营商应借助自身优势找到新的发展方向并推动自身战略转型，这也给整个电信行业提供了借鉴，具有较强的指导意义。

本文的研究框架如下页图1所示。

二、文献综述

“十三五”规划提出后，学术界开始对“十三五”规划下经济结构的调整与国企改革进行研究。胡鞍钢等（2015）指出“十三五”规划下我国的各项改革事业进入重要的攻坚期，提出了我国经济发展的主要目标，进而从产业结构调整、加快创新驱动发展等方面加快经济发展并对未来进行远景展望。余菁（2015）认为国有企业是我国经济的支柱，分析了国资国企改革的新变化并从四个方面阐述改革重点任务，特别是积极推进发展混合所有制并优化国有资本的布局与结构进行国企改革。

图1 研究框架

图2 2014-2016电信运营商的杜邦分析法财务指标分析

学术界对于电信行业或其他行业进行财务分析的研究较为深入。王其超（2015）认为通过上市公司财务报表分析能够深入了解企业的经营业绩和财务状况。而对于进行财务分析的方法的研究也较为广泛，马春华（2012）认为杜邦分析法是利用财务指标的内在关系来综合分析评价企业的经济效益，而传统的杜邦分析体系主要是分析企业财务方面的信息来评价财务绩效。秦小丽（2017）指出杜邦分析法是揭示各项财务指标之间的联系，进而分析一个财务指标出现变动的内在原因，使得该项指标朝着良好的方向发展。赵桂芹（2013）在传统的财务管理理论与实践领域，选取息税前利润等财务杠杆和杜邦分析法等财务指标与工具进行财务分析。但面临电信行业漫游费资费变化的现状，却鲜少有文献对电信运营商财务绩效进行研究，对于长途漫游费的取消对运营商收入和利润产生的影响的分析更少，且大部分是笼统概括性的预测。

三、漫游费取消前的财务绩效研究

（一）研究设计。本文中三大运营商的相关财务数据及业务数据来自于三家公司公布的2014年到2016年财务报表，运营商2017年财务指标等数据来自万得数据库。其他数据是笔者根据公开数据整理得来的。

（二）漫游费取消前基于杜邦分析法的财务绩效研究。本文选取电信行业三大运营商2014—2016三年的财务数据利用杜邦财务分析法进行对比分析。研究三大运营商在漫游费取消之前的财务绩效情况。

1.杜邦分析法。杜邦分析法是以净资产收益率（ROE）为中心来衡量企业的财务绩效的综合财务分析方法，该方法用来评价公司盈利能力、营运能力、偿债能力和股东权益回报水平，其评价效果显著。本文通过对相关财务指标按照杜邦分析法进行分解，得到三大运营商2014—2016年各项指标分解如下：

2.净资产收益率分析。净资产收益率（ROE）是杜邦分析法的中心，首先横向对比分析三大运营商运用自有资本获得净收益的能力。中国联通与中国电信近三年ROE分别保持在3.42%和6.27%，三大运营商中中国联通运用自有资本的效率最低，而中国移动在电信行业大约占三分之二的市场份额，净资产收益率近三年保持在12.33%，居行业首位。其次本文分别对三大运营商的ROE进行纵向比较，中国移动近三年净资产收益率一直呈小幅下滑趋势。中国联通的2016年净资产收益率大幅下降到0.27%，净利润下降显著。中国电信ROE较为平稳。

为深入研究三大运营商净资产收益率变化的原因，本文采用连环替代法分别对三大运营商的净资产收益率的分解指标对其自身的影响进行定量分析。根据杜邦分析法，净资产收益率可以被分解如下：

本文以杜邦分析法分解的三个相关财务指标分析分解指标对净资产收益率的影响。

（1）中国移动。为了探究2015年到2016年中国移动净资产收益率明显下降的原因，本文运用连环替代法分析中国移动净资产收益率的分解指标销售净利率、总资产周转率以及权益乘数对其自身的影响程度。以2015年财务数据作为基期数据，净资产收益率、销售净利率、总资产周转率以及权益乘数分别 用 ROEY0、NPMSY0、TATY0、EMY0来 表示，2016年这四项财务指标分别表示为 ROEY1、NPMSY1、TATY1、EMY1。2015年和2016年的净资产收益率可以分别表示为：

通过连环替代法依次替代销售净利率、总资产周转率、权益乘数，计算结果如表1所示，中国移动2016年销售净利率减少了0.87%，使得净资产收益率减少了0.56%；总资产周转率减少了0.01，使得净资产收益率减少了0.24%；权益乘数增加了0.02，使得净资产收益率增加了0.12%；在三者的共同作用下，净资产收益率减少了0.77%。总体分析三项财务指标对净资产收益率的影响都不太大，三者相比，销售净利率对净资产收益率的影响最大，权益乘数的影响最小。导致中国移动2016年净资产收益率下降的原因，主要是其销售净利率的下降。而销售净利率的下降主要源于中国移动2016年度净利润的小幅下降，归其原因主要有两点：一是受到来自移动互联网竞争的冲击，使得其传统业务收入持续下滑，传统通信业务发展空间受到严重的制约；二是漫游费的资费网间结算标准的调整使中国移动的结算收入减少。

（2）中国联通。中国联通净资产收益率的分解指标对其自身的影响，如表1所示。2016年，中国联通的净资产收益率显著下降，总体分析销售净利率对净资产收益率的影响较大，呈正相关；而另外两个分解指标对净资产收益率的影响均不显著。由此可以得出导致中国联通2016年净资产收益率骤降的原因是其销售净利率的显著下降，这主要是因为2016年度中国联通的净利润出现大幅下降，降幅高达94.1%。其中除了电信行业的行业管制政策如“提速降费”“营改增”带来的压力以及传统业务收入的减少等原因外，也有中国联通在4G发展初期战略布局犹豫不决，导致4G业务发展明显滞后，用户流失情况严重，同时在2016年加大了4G建设力度，4G网络规模扩大引起的4G成本投入的大幅增加的影响。

（3）中国电信。通过表1中国电信相关财务指标分析其净资产收益率的分解指标对其自身的影响。2016年，中国电信的净资产收益率下降，总体分析销售净利率相对另外两个指标对净资产收益率的影响较大，呈正相关；总资产周转率和权益乘数对其影响不显著。因此，中国电信2016年净资产收益率下降的主要原因在于其净利润导致的销售净利率的下降，2016年度中国电信的净利润出现小幅下降，归其原因主要是受国家相关政策调整影响。

所以对于三大运营商来说，提升销售净利率的关键在于两个方面：一是通过制定合适的战略推动数据业务等新业务的增长，并以此来拉动收入的增长。二是降低人工成本、网络运行及支撑成本等营业成本。

3.单因素指标分析。在杜邦分析法中，净资产收益率可以被分解为三项财务指标的乘积，如公式（2）所示。本文通过分析三大运营商的销售净利率、总资产周转率和权益乘数来分析企业的盈利能力、营运能力和偿债能力。

（1）盈利能力分析。销售净利率是指企业实现的净利润与销售收入的对比关系，反映了销售收入的收益水平和企业的盈利能力。董明志（2000）选取销售净利率、营业利润率和每股收益等财务指标衡量企业盈利能力。本文选取以上三个指标对三大运营商的盈利能力进行横向对比和纵向对比。

通过下页表2可以看出，近三年中国移动的盈利能力持续下降，究其原因，一是传统业务的萎缩对其收入带来了一定程度的冲击。而且随着中国移动扩展4G业务，建设4G基站等投入成本大幅上涨。但整体来看，中国移动的盈利能力远远高于另外两大电信运营商。中国联通的销售净利率自2014年持续下滑，特别是2016年骤降到0.23%，在三大运营商中其盈利能力最差且持续走低。中国电信的销售净利率出现小幅波动。2015年中国电信大力发展数据业务等新兴业务，有效地抵消了语音业务下滑以及提速降费政策给其带来的不利影响。

（2）营运能力分析。总资产周转率是综合评价企业全部资产经营质量和利用效率的重要指标。

由下页表3可知，2014年到2016年三大运营商的总资产周转率和流动资产周转率以及中国移动的应收账款周转率整体呈现下降趋势，中国电信和中国联通的应收账款周转率先降后升。整体来看，三大运营商的资产营运能力的变化在合理范围内，其中相比另外两大运营商，中国移动应收账款周转率明显较高，流动资产周转率相对较低，说明其应收账款的流动性较强，流动资产的利用效率较低。

表1 净资产收益率的因素分析

（3）偿债能力分析。权益乘数是指资产总额相当于股东权益总额的倍数，它反映了企业的偿债能力，以此来衡量企业的财务风险。为深入探究三大运营商的偿债能力，本文选取了资产负债率、流动比率和速动比率对三大运营商进行横向和纵向比较分析。

表4显示三大运营商偿债能力的指标均呈现缓慢上升的趋势，中国联通的流动比率和速动比率在近三年缓慢上涨，而另外两大运营商则出现了波动，长期来看三大运营商的偿债能力均有所下滑，但整体变化在合理范围内。中国联通与中国电信自有资金较少，需要通过借入资金来进行业务的扩展，因此资产负债率都相对较高，特别是中国联通的资产负债率维持在60%的较高水平上，两大运营商长期偿还债务的能力相对较弱。而中国移动的资产负债率一直在35%的水平上下波动，因为中国移动无论是规模还是资金都居三大运营商之首，有较充足的资金来发展自身业务。

从财务角度分析漫游费取消前的各项财务指标，结果表明：电信行业增长速度放缓，三大运营商盈利能力、营运能力和偿债能力等财务绩效不同程度下滑。

四、漫游费取消前基于EVA模型的财务绩效分析

运用杜邦分析法进行分析是基于财务指标来衡量财务绩效，因此不能全面反映企业的财务状况，同时会计政策、盈余管理等因素都可能会影响会计信息质量。而EVA模型，综合全面地考虑了利润和资金成本两个方面的因素，能真实地反映企业的业绩。同时对利息费用、递延税项等项目的调整可以降低会计政策对其造成的影响，最大限度地避免信息失真。

基于杜邦分析法存在局限和不足，本文采用EVA模型，进一步对三大运营商的财务绩效进行深入分析。

（一）基于EVA财务绩效的计算过程。Stewart（1991）提出以经济增加值（即EVA）来评价企业资本收益减去企业资本成本之后的企业价值，其本质是评价经济利润。EVA的基本计算公式表达如下：

为准确评价企业的财务绩效，在计算经济增加值时要对一百多项会计项目进行调整。事实上从国内外学者有关EVA研究的大量文献中总结，根据不同企业的特点，选取三到十项会计项目进行调整计算，便可得到准确的EVA值。因此本文对于电信运营商的EVA值进行调整并加以计算。

1.税后净营业利润。税后净营业利润，是企业生产经营扣除成本费用以及税费所得的收益，用来评价企业资产的盈利能力。其公式为：

税后净营业利润评价的是企业当期的盈利能力，缴纳的税款应扣除掉那些不确定是否发生的递延所得税费用。本文参考借鉴胡海清等（2016）的计算方法来进行调整。税后净营业利润计算过程见下页表5。用调整后的税后净营业利润计算的EVA值能更真实、准确地反映运营商的绩效水平。

2.资本总额。资本总额是指企业在生产经营过程中所投入的资产的账面价值，包括债务资本和股权资本。

债务资本指债权人提供的实际有利息负担的短期和长期贷款，应该扣除应付账款、应付票据和其他应付款等，调整之后公式为：

股权资本不仅包括普通股权益和少数股东权益，还包括计提的减值准备和递延税款。调整后公式为：

表2 2014—2016电信运营商盈利能力分析

表3 2014—2016电信运营商营运能力分析

表4 2014—2016电信运营商偿债能力分析

综上，2014年到2016年电信运营商资本总额的计算过程如表6所示。

3.加权平均资本成本率。加权平均资本成本率是把债务成本率乘以债权在资本总额中所占的权重加上股权成本率乘以股权所占的权重。公式如下：

（1）债务资本成本率。债务资本成本是指企业由于借入资金而需要支付的资金占用报酬，由于我国上市公司的债务构成大部分是银行贷款，因此本文用中国人民银行确定的一年期流动资金贷款利率的加权平均值来估算三大运营商债务资本成本，计算过程如表7所示。

（2）股权资本成本率。股权资本成本率从投资者角度来看即为投资回报率，因此本文基于资本资产定价模型来计算三大运营商的投资回报率，即股权资本成本率。计算公式如下：

其中：Rf指的是市场无风险收益率；β系数是单个股票对整个大盘市场风险波动情况的测度；E（R）-Rf是市场组合的风险溢价；E（R）是股权的资本成本率，即投资回报率。

由于目前我国市场的实际情况，在通常情况下国债和存款利率可以看作不存在风险，因此本文在计算市场无风险收益率时，选取一年期银行存款的利率作为无风险收益率Rf。对于风险溢价的确定，国内外学者进行了大量研究，运用历史数据来估算风险溢价。通过研究国内学者对于风险溢价的测算，大部分学者计算出来的风险溢价在7%上下波动。我国β系数是单个股票对整个大盘市场风险波动情况的测度，是基于个股收益率与整个股票市场收益率进行回归计算的比值。因此β系数计算公式：

本文选取2014年到2016年三大运营商的每日个股回报率和恒生指数回报率作为基础数据，进行时间序列分析，根据公式（12）计算出三大运营商的β系数的值。中国移动和中国电信β系数值分别为0.9596和0.9808，说明这两大运营商相对于整个市场的风险程度相对较低，而中国联通的β系数为1.0234，说明其股票风险高于整个股票市场的风险。

根据资本资产定价模型，2014年到2016年三大运营商股权资本成本率计算过程如表8所示。

（二）EVA财务绩效的计算结果。根据EVA的概念，将上文计算出来的调整后税后净营业利润、资本总额和加权平均资本成本带入公式（5），最终得到三大运营商的经济增加值如下页表9所示。由下页表9可以看出，虽然三大运营商2014—2016年的会计利润为正，但是通过计算得出三大运营商近三年的EVA值均为负数。这说明三大运营商并没有给股东创造真正的价值。主要原因是随着网络提速降费和传统业务萎缩，三大运营商的利润开始慢慢向外流失，整个电信行业迎来增长动力转变和业务结构调整的关键转型时期。随着运营商在转型时期提出应对措施，其EVA值均出现好转。

五、漫游费取消后三大运营商财务绩效的预测分析

我国手机漫游费诞生于2G时代，曾经是电信运营主营业务收入的重要来源。随着智能手机和4G网络的普及，电信运营商的传统业务特别是语音业务持续下滑，同时漫游费的资费网间结算标准的调整，导致电信行业漫游费的收入持续减少，虽然近些年漫游费形成的网间结算收入慢慢被弱化，但漫游费仍作为电信行业的主营业务收入之一。据此，本文运用趋势分析法分析预测漫游费的取消对三大运营商2017年的整体收入和净利润产生的影响，进而预测对三大运营商股价产生的影响。

表5 电信运营商税后净营业利润的计算过程 单位:亿兀

表6 电信运营商资本总额的计算过程 单位:亿元

表7 电信运营商债务资本成本率的计算过程

表8 电信运营商股权资本成本率的计算过程及结果

（一）漫游费的取消对三大运营商收入和利润的影响。近年来，随着三大运营商4G业务高速发展，全国统一资费的4G套餐的推广，漫游费收入占三大运营商移动通信收入的比重在持续下降。

通过分析电信运营商2G客户的占比及其发展趋势以及传统业务的发展趋势，中国移动漫游费的收入明显高于中国电信和中国联通。由于漫游需求较多且话费较高的客户，大部分都转移成为4G客户采用4G套餐，那些仍需支付漫游费的2G用户的漫游通信时长和漫游费的话费都在迅速下跌。因此漫游费的取消在短期内会对电信运营商产生影响，主要影响体现在运营商直接损失2G用户的漫游费收入，进而导致总营业收入和利润相应减少。

钟华霖（2005）指出，网间结算收入是指本集团与国内外其他电信运营商网络间通信而获得的收入，在发生时确认，电信运营商的漫游费收入是网间结算收入重要组成部分。因此分析网间结算收入来深入探究漫游费的取消对三大运营商的影响是具有可行性的。以中国联通为代表的运营商网间结算收入呈现缓慢下降趋势。本文通过趋势分析法来计算网间结算收入的变化率，进而根据预测的网间结算变化率，预测推出2017年网间结算收入为138.99亿元。

由于中国移动和中国电信的网间结算收入并没有在财务报表中披露出来，因此本文根据中国联通2017年网间结算的收入，按照三大运营商语音业务收入占主营业收入比重以及2G客户的占比两种方法来推算，通过推算预测得到中国移动和中国电信2017年网间结算收入，为了使数据更为准确，把上述两种方法计算出来的网间结算收入平均，预测中国移动和中国电信2017年网间结算收入均值分别为212.86和97.62亿元。

（二）漫游费的取消对三大运营商利润的影响。漫游费的取消对三大运营商收入和利润的影响是一个动态过程，短期内的直接影响是运营商直接损失漫游费的收入，进而使得总营业收入和利润下降。但从长期来看，长途漫游资费的下降，会激发客户需求，漫游语音电话的次数和时间也会相应增长。本文主要研究短期内漫游费取消对三大运营商收入和利润的直接影响，即分析三大运营商直接损失的漫游费收入对总收入和利润的影响。

本文通过比例分析法预测三大运营商的漫游费收入，进而研究漫游费收入的减少对于总营业收入的影响，由于目前我国电信行业漫游费基本不需要有过多的成本支出，因此收入的减少将直接减少运营商利润。近年来随着语音业务的下滑和2G客户的减少，漫游费收入也呈现缓慢下降趋势，预测中国联通2017年漫游费收入占网间结算收入的45.5%左右，约为63.2亿元。中国移动和中国电信的漫游费收入同样按照三大运营商语音业务收入占主营业收入比重以及2G客户的占比两种方法来推算预测。计算结果表明：三大运营商2017年通过长途漫游获得的收入分别为96.79、68.78和44.39亿元。漫游费的取消对电信运营商的直接影响是总营业收入中长途漫游费这部分收入的直接损失，进而使净利润减少。

如表11所示，漫游费取消后三大电营商的总营业收入分别下降了1.30%、2.17%、1.20%。由于电信运营商的收入来源广泛，包括语音收入、数据流量收入和网间结算收入等，总营业收入维持在较高的水平上，因此漫游费收入的减少对总营业收入的影响较小。

漫游费的取消对于电信运营商净利润的影响，主要体现在收入和成本支出两个方面。结果显示漫游费收入的减少对三大电信运营商的净利润影响较大，特别是中国联通，漫游费取消后净利润仅为5.58亿元，减幅达到91.89%。其次是中国电信，净利润减少21.15%。对中国移动的净利润影响相对较小，下降8.29%。总体来看，长途漫游费的取消短期内会对电信运营商的净利润产生影响，中国联通面临较大的危机。

表9 电信运营商经济增加值（EVA）的计算过程及结果 单位:亿元

表10 2017电信运营商漫游费收入预测分析 单位:亿元

表11 2017电信运营商漫游费取消前后对财务绩效影响的分析 单位:亿元

（三）漫游费的取消对三大电信运营商股价的影响。企业的利润与股票的价格之间存在相关性，Lee（1999）认为企业净利润的变化会引起股票价格的变化。由于漫游费的取消导致三大运营商净利润的减少，因此也会对股价产生影响。在我国，股价的波动受外部宏观经济和内部企业自身发展等众多影响的因素，因此三大运营商的股价也受众多因素影响而上下波动。本文基于趋势分析法预测长途漫游费取消后，三大运营商长途漫游费收入的减少直接对财务绩效产生影响，电信运营商的利润预计大幅下降，进而影响公司股价的走势。

六、电信运营商未来财务展望与战略转型

从三大运营商的经营业绩来看，随着4G时代的到来以及以微信为代表的OTT等互联网业务的深入发展，数据业务收入大幅上涨并超越传统语音业务成为电信行业第一大收入来源。丁亦志等（2016）指出三大运营商未来发展是致力于数据流量经营，将流量进行更大价值的精细化运营从而获得更多的利润。因此，三大运营商应尽快借助自身优势找到新的发展方向，从业务应用和运营模式进行战略转型，由提供单一业务的网络运营商向提供综合信息业务的运营商转变。

1.业务应用转型。目前电信行业内部竞争日益激烈，客户需求与市场占有率是推动运营商战略转型的驱动力，由于传统电信业务的萎缩，电信行业收入结构和业务种类发生巨大变化，逐步向个性化、多元化的新兴业务发展。首先，设立创新业务体系，以客户需求和市场需求为导向，逐步发展互联网等新兴业务，发展新兴业务挖掘新的业务增长点，三大运营商应全面推行以全流量计费的新的资费方案。其次，全面打造优质4G网络，提升4G服务质量，提升4G网络覆盖率、速率和信号的质量。积极推动5G实验，提升信息网络的高速传送和接入能力。在此基础上构建新的产业链，以此来为客户提供新兴互联网和媒体等综合信息服务，推动三大运营商深化战略转型，增强企业的活力。

2.运营模式转型。随着电信行业提速降费和长途漫游费的取消，加之网络技术的冲击，三大运营商已经从垄断行业逐步进入开放共赢的模式，电信运营商转型的关键在于拓展新的商业模式和业务领域。由于电信行业传统的商业运营模式无法再适应新的变化，因此运营商应正确定位并发挥其在价值链上的核心作用，运营商不再是垄断客户的角色，而是向客户提供相关业务并提供支撑服务、拓展网络和系统，扮演适应电信新的发展时期的多重角色。

未来一段时间内，电信行业仍然会保持三足鼎立的格局，但随着网络的迅速发展，运营商应创新业务平台并逐步开发更多新的业务，利用自己的客户信息与价值链上的其他电信企业合作，同时也需要加强与其他行业的合作，吸引社会、客户以及其他互联网企业参与到业务创新环节，进一步拓宽电信运营商业务收入的领域和范围，拓展新的利润增长点。三大运营商应加强推进与行业内其他运营商的全面战略合作，深化实施行业内基础设施资源共建共享，促进共赢发展，推动合作取得新的成果，共同推动业务繁荣。

随着网络技术的迅速发展，网络应用商和终端制造商等非传统电信企业在技术与业务领域的创新，不断分流运营商的业务和收入，造成电信行业增长速度放缓，财务绩效不同程度下滑，加之提速降费和长途漫游费的取消，也给电信行业带来了新的挑战，因此，三大运营商应尽快借助自身优势，推动自身战略转型，统筹基础业务与创新业务发展，推进重点领域与重点区域网络技术快速突破。积极深化与行业内外各领域的合作，打造企业的核心竞争优势，促进电信行业的持续健康发展。