跨国并购中的财务风险与防范——以青岛海尔并购通用家电为例

□）（沈阳大学 辽宁沈阳 110000）

一、跨国并购财务风险的概念与类型

并购财务风险指的是在并购定价、融资、整合的过程中管理层决策的不确定性和选择性，以及市场环境、产业结构等其他因素的影响，使得企业无法达到既定目标且预期存在差异。定价风险、融资风险、支付风险、财务整合风险是企业在并购前后将面临的风险。定价风险是指收购方对目标企业价值评估不准确导致收购成本过高，超出自身的支付能力，从而带来财务风险。融资风险是指收购方在选择融资方式上，与企业的债务成本结构、企业的发展战略不匹配，从而影响自身的持续经营。支付风险是指企业采用不符合自身现实的支付方式而产生的风险。财务整合风险是发生在并购结束之后，诸如并购双方的财务组织结构和职能分工不明确、并购双方财务管理制度与目标不一致，以及资产、负债的整合与拆分所带来的风险。

二、青岛海尔并购通用家电案例分析

（一）案例概况

海尔位于山东青岛，从最初的冰箱生产，到目前已跨家电、数码、金融、房地产等多个领域。并在2011年和2012年分别收购日本三洋的白色家电业务以及新西兰斐雪派克，自2009年至2015年连续七年稳居全球家电零售量第一的宝座。通用家电是全球著名的家用电器生产商之一，隶属于通用电气公司。2015年单在美国市场的销售额就高达42亿美元，在美国排名第二。海尔与通用电气在2016年1月14日签署《股权与资产购买协议》，于2016年6月6日正式完成交割，并电是非上市公司，对通用家电的价值评估主要通过通用家电的财务报表，并且在评估价值时，通用家电的财务报表还没有历经审计，难以保证财务报表信息的准确性及真实性。

2.融资风险分析。由图1可以看出，海尔2014年12月至2015年12月财务杠杆处于1以下，2016年海尔收购完成后，财务杠杆大幅上升，2016中期较2015年末同比上升17%左右，这是因为海尔收购款中的55.8亿美元中有60%为国家银行贷款，利息费用急剧增加。债务融资虽然能缓解企业的资本成本压力，尽可能地发挥财务杠杆的作用，但它毕竟增加了定期还本付息的压力，从而为海尔带来融资风险。购价款为55.8亿美元。

（二）并购过程中的财务风险分析

1.定价风险分析。根据国泰安数据库得知2016年1月通用家电的市价大约为52.3亿美元，经过双方协商后，通用家电的资产作价54亿美元，实际收购价格偏高，因此面临溢价风险。海尔和通用家电分属不同国家，海尔获取通用家电有效信息较为困难，再加上法律和国情的影响，可能存在财务信息不对称的情况。并且通用家

大量的债务融资也导致了海尔偿债能力不足。由下页图2可以看出，在海尔2016年6月并购完成之前资产负债率在50%至60%之间波动，并购完成后呈明显的上升趋势，在2016年末升高到71.37%。而当时2016年末同行业的资产负债率平均为66.91%，海尔远高于行业水平，其流动比率与速动比率相较于并购前也呈下降趋势。巨额债务加剧了海尔的偿债压力，使企业偿债能力下降，也会使得银行和有关金融机构基于对风险的管控，对贷款重严把控，加剧了再融资的风险。

图2 青岛海尔2014年12月至2017年6月资产负债率

3.支付风险分析。为了满足通用电气的需求，且能够在竞争中脱颖而出，海尔在此次跨国并购中选择了现金支付。虽然海尔采用现金支付较为有利于拿到通用家电的控制权，避免了通用家电原有股东股权被稀释和股权结构变动的问题，但如果并购之后经营效果不理想，会大量加剧海尔还债的压力，使得资产的流动性出现问题。由表1可以看出，海尔在2016年末以及2017年第三季度货币资金的储量处在一个较高的位置，由于在2016年中旬海尔支付大量收购款使得投资活动现金净流量大幅下降，但随之在2017年第一季度恢复正常水平，经营活动现金净流量为580 931.85万元，现金及现金等价物净增额为384 879.28万元，较之往年增幅明显。这些表明海尔在并购完成后资产流动性开始恢复，现金支付的选择是符合海尔自身实际的。

但是采用现金支付还是会有可能为海尔带来汇率的潜在风险。从图3两个框内的数据可以看出，2016年1月14日签署协议时美元兑人民币的汇率为6.5868，2016年6月6日正式交割时汇率为6.5648，虽然海尔并没有因汇率变动而增加并购成本，但在签订协议时，海尔无法预测汇率是升还是降，如果在正式交割时，美元是升值的，那么海尔将会付出更高的的支付成本。汇率的变化所带来的潜在风险也是其他企业在进行跨国并购中要注意的。

表1 青岛海尔并购前后现金流

图3 青岛海尔2016年6月正式交割前后汇率变化趋势

表2 青岛海尔并购前后财务数据

4.财务整合风险分析。财务管理的地位一直在企业管理体系当中处于核心位置，把握好财务整合、处理好财务管理这个核心位置，跨国并购才能够实现价值最大化。海尔和通用家电地处不同的经济环境，财务制度、会计科目的设立都存在差异，这将导致经营管理的理念和机制也相异。如果没有科学统一的管理机制，跨国并购带来的良好效应就不能够充分利用。根据表2可知，海尔在并购之后财务表现良好，2016年并购之后的年末，营业总收入和利润总额的增长率分别为32.59%和17.22%，2016年6月通用家电财务报表正式并入海尔集团后，6月至9月三个月为海尔集团贡献销售收入143.5亿元，净利3.2亿元。受此影响，海尔2017年3月归属母公司股东的净利润同比增长17.89%。可以得出海尔并购后的财务整合风险得到了有效的遏制。

需要注意的是，双方在合并财务数据时也存在较大的汇率风险，通用家电业务分布在于美国、加拿大、墨西哥、韩国、印度等地，那么以后的收入、业务都面临一定的汇率及折算风险。

三、降低我国企业跨国并购财务风险的方法

（一）合理地进行企业价值评估

企业在进行跨国并购前，要全面掌握目标企业的信息，综合考察各项财务数据，详细地分析目标企业公开信息之外的隐藏信息以及面临的潜在风险。对目标企业进行价值评估的时候，可以采取不同的评估方法，如现金流量法、收益法或者运用期权理论创建企业价值评估模型，最大化地避免评估结果的不准确性，从而降低跨国并购的定价风险。

律师事务所、会计师事务所以及咨询公司等中介机构在跨国并购中发挥着巨大的作用，企业也应当寻求他们的帮助，从效率上来讲，中介机构能够快速地找到适合目标企业的价值评估方法，从而保证并购质量，降低跨国并购的财务风险。

（二）选择合适的融资和支付手段

企业应结合自身资产结构、股权结构、自有资金等财务状况以及支付能力，在保持自身资本结构合理的前提下，选择最适合自己的融资方式。此外企业还可以在内部进行融资，比如员工持股计划，这也是降低融资风险、缓解财务压力的一种有效措施。

我国资本市场目前的发展还不够完善，因此许多企业在进行跨国并购时会选择现金支付，但是所伴随的风险相对较大，并且还会涉及汇率方面的风险。因此企业要为以后所需要的风险资本做出合理预计，根据自身实际情况同时掌握好并购资金的支付时点，尽可能选择灵活的支付方式降低收购成本。

（三）重视并购后期的财务整合

并购完成后，初期双方在财务系统和财务制度上并没有完全统一的标准。企业应该委派专业财务人员入住被收购企业，建立完善、统一的财务系统和财务制度，建立高效合理的财务组织，以防止实际收益和预计收益出现偏差。

企业在并购后要及时处理集团内部的不良资产和低效资产，从而保证资产回报率。如果被收购方的债务由收购方承担，收购方还应优化自身资本结构来提高企业偿债能力，并尽可能地完善内部控制制度。

四、结论

财务风险贯穿于跨国并购过程中各个环节，企业应根据自身的战略目标及目标企业的详细信息，选择合适的并购方案以降低财务风险。在并购过程中确定适合自身的融资和支付方式，在并购完成后重视财务整合，及时处理不良和低效资产，制定合理的财务战略。