缓解创投机构持股对IPO抑价影响的政策建议

艾思远 曾苧葭

【摘 要】本文研究创业投资者持股对创业板市场上市公司IPO抑价率的影响。首先回顾了创业投资者的“认证功能理论”、“逐名效应理论”与IPO抑价相关的信息不对称理论并联系中国资本市场作评述，随后联系创业板的发展现状，为改善创业板IPO抑价现象提出政策建议。

【关键词】创投持股；创业板；IPO抑价

一、文献综述

IPO抑价是指新股发行上市后，二级市场的首日交易价格显著高于发行价格，导致首次公开发行存在较高的超额收益率的现象。首次关注到这一现象的是美国学者Logue和Ibboston，他们记录了世纪年代美国证券市场IPO抑价率的正分布形态。此后众多研究发现IPO正抑价现象普遍存在于世界各国的股票市场。在至今的约四十年里，众多国内外学者运用不同研究方法对IPO抑价现象开展了更加深入的探讨，产生了诸多IPO抑价的理论成果。

（一）IPO抑价的相关理论

理论界对创业投资特征影响IPO抑价的研究比较多，主要观点有“认证功能”理论和“逐名效应”理论。

“认证功能”理论和“逐名效应”理论对创业投资支持与IPO抑价之间的关系的预测是不同的，并且分别得到了不同实证结果的支持。“认证功能”理论的思想实际上将创业投资机构看作相对独立的第三方。但是，创业投资机构作为持有发行人较多股份的股东很难被认为是相对独立的第三方，而“逐名效应”理论建立的基础是创业投资机构对投资对象上市时机选择的影响。

根据以上分析，创业投资机构与企业IPO抑价的关系主要由以下两个方面决定：一是基金投资者和创投机构、创投机构与企业之间的利益博弈；二是发行企业与股票投资者之间的信息不对称程度。在创投机构资金与资金需求企业相比处于强势地位的情况下，如果创投机构从业年限较短，还没有树立足够的声誉，则创投机构迫于后续融资的需求，企业会有强烈的“逐名动机”，面临创投机构的道德风险，并且“逐名动机”大于认证作用，此时IPO抑价程度较高；如果创投机构具有丰富的创业投资经验并建立了良好的声誉，后续融资需求不再那么强烈，则创投机构的认证作用较强，并且会超过“逐名动机”，从而带来较低的IPO抑价。

（二）文献述评与启示

从我国股市的现状来看，非对称信息理论存在应用的基础。首先，我国证券市场信息传播的效率较低，我国大部分的投资者是通过互联网和地方性报刊等非正式渠道接受信息，这类信息存在失真、漏损和容易产生误导等问题，只有少部分机构投资者和大户获得的信息具有较高的准确性和及时性。其次，我国的投资者的信息解读能力有限，常常忽视对市场信息的专业分析，而且中国市场缺少权威的信息分析和评估机构，两方面的缺陷制约了市场信息对投资决策的指导意义。根据国内的实证检验结果，基于非对称信息理论的相关假说（如“赢家诅咒”假说），对我国创业板上市公司抑价率的研究具有一定的借鉴意义。

二、政策建议

（一）深化市场化改革，规范上市公司行为

通过逐步试点注册制，在弱化强制锁定的同时，鼓励自愿锁定行为；加大盈余管理，上市欺诈等违法行为的处罚力度。同时强化上市公司对于相关信息的披露要求，上市公司应及时充分地披露创业投资者增资、减持及转让股份和增值服务等方面的信息，以保证创业投资市场的信息透明度和稳定性。

（二）建立并完善创业投资行业声誉机制

积极培养成熟的创业投资机构，声誉机制有助于督促创投提供真实有效的认证信息，降低信息不对称的影响，同时能够对创投机构实行约束和自我激励。具有较高声誉的承销商能够影响创投持股企业IPO的抑价率，参考承销商声誉排名方法，权威机构指定严格的评价标准，对创业投资机构的声誉进行定期评估和信息披露，并对存在问题的创投机构提出改正意见，以规范创业投资行业。

（三）提高创业投资机构自身水平

创业投资机构需要对投资项目进行审慎评估和充分判断，以筛选出有潜力有价值的投资项目；在决定投资前还要有耐心和技巧与企业家进行谈判，以尽可能降低投资风险；投资之后还要根据项目发展情况觉得是否派驻管理人员，如何参与管理。只有提高创业团队自身的素质和技能，才能更好地从事投资服务，为机构带来利益。應积极引进各类人才充实团队，加强团队人员的进一步教育，与成熟的创业投资机构进行交流合作，提升自身管理水平。

（四）加强投资者风险意识，引导投资者回归理性

创业板上市公司大多处于新兴行业，具备高成长潜力的同时也承担着高经营风险，因此需要投资者具备较强的风险意识，在投资过程中保持理智，减少盲从投机行为，避免对市场盲目乐观造成经济损失。投资者的理性行为能够减少创业板市场上过度的投机行为，促进创业板市场走向成熟。

【参考文献】

[1]朱静.我国创业板IPO高抑价原因的实证研究[J].中国集体经济，2011（09）：114-115.

[2]黄娟，刘果，鲍吉. 我国创业板公司IPO抑价研究——基于PE/VC影响视角[J]. 宏观经济研究，2014，（11）：149-159.

[3]肖雄. 风险投资声誉与创业板IPO抑价的关系研究[D].西南财经大学，2013.