探析影响企业并购支付方式选择的因素

徐建波

【摘 要】随着资本市场的发展，企业并购在调整产业结构，优化资源配置等方面发挥了日益重要的作用。并购支付方式作为并购交易的重要组成部分，不仅会对参与并购双方的利益与并购的整合绩效产生显著影响，而且会影响到并购交易的成败。本文对影响并购支付方式选择的因素进行了探析。

【关键词】企业并购；支付方式；影响因素

一、并购的主要支付方式

（一）现金支付

现金支付是指并购公司直接以现金为支付对价，获取目标公司的资产或股权，达到并购的目的。

（二）股票支付

股票支付是指并购公司以股票为支付对价，获取目标公司的资产或者股权，完成并购交易。

（三）资产支付

资产支付即通常所说的资产置换，指并购公司以经过评估的自身有形资产、无形资产等为支付对价，取得目标公司的资产的所有权，达到并购的目的。

（四）混合支付

混合支付是指在并购过程中，并购公司不再使用单一的现金或者股票支付，而是把不同支付方式的组合作为支付对价，达到并购的目的。

二、影响企业并购支付方式的因素

（一）内部因素

1.并购公司的控股结构

在并购交易时，并购公司的股东会将并购交易所采取的支付方式对其控制权的影响作为十分关键的考虑因素。采用股票支付，增资扩股会使得原有股东的控制权稀释，同时向资本市场传递出公司股票价格被高估等不利信号，引起股价的波动及下降，使股东财富受到损失。而采用现金支付的方式虽不会稀释原有股东控制权，但大量现金流的流出，使并购公司面临巨大的财务压力，加重其财务负担。所以并购公司为消除单一支付的风险偏向于采用混合支付。通常，当并购公司控股股东的持股比例较低或较高时，即并购方的控股结构较为分散或高度集中时，控股股东对于控制权的稀释不敏感，因此更偏向于选用股票支付。当并购公司控股股东的持股比例适中时，控股股东为避免控制权的丧失，更偏向于采用现金支付。同时，并购公司管理层的持股比例较高时，出于对管理层控制权稀释的担忧，相较于股票支付，更偏向选用现金支付。

2.并购公司的财务状况

在并购交易前，并购公司必须借助合理的方法如贴现现金流量法，预测当前现金流量与预计未来现金流量，充分认识到自身的财务状况，以此为依据判断采用何种支付方式。当并购公司的财务状况较好，拥有充沛的自有资金，且通过日常经营活动能够产生稳定的现金流，则并购方通常会选用现金支付方式。当并购公司的财务状况较差，自有资金不足以及未来生产经营产生的现金流量不稳定时，此时不适宜选用现金支付，并购方更适合选用股票支付或现金所占比例较少的混合支付。

3.并购公司的股价水平

并购公司的股价在宣告进行并购前后可能出现大幅度的增长或下跌，因此，并购公司对于自身股价水平的判断也是一个重要考虑因素。当并购公司的股价被高估时，并购方偏向于选用股票支付，此时并购企业只需要支付较少的股票即可完成并购交易。当并购公司的股价被低估时，并购方偏向于选用现金支付。因为选用股票支付，普通股的每股收益会由于增发新股而减少，并且新股价格及换股比例如果是以当前市场上被低估的股票价格为基础确定的，并购公司会支付更多的股票，而采用现金支付方式则可以避免上述缺点。但是，并购公司也应该对采用哪种支付方式对于资本市场传递出的信号及对公司股价的影响进行充分考虑，权衡利弊。

4.并购公司的融资能力

任何企业在生存发展过程中，都要借助于融资维持一定的资本规模或用于开展投资活动。企业并购同样也与企业的融资能力息息相关，而融资方式也会直接影响到支付方式的选择。从资本来源的范围来说，主要划分为内部融资，即企业内部通过日常经营形成的利润留存企业所产生的资金，和外部融资，即向其他经济主体筹集资金，如银行贷款、公司债券、股票等。融资能力主要与公司规模、财务杠杆比率、信用等级、成长机会等因素影响。公司的规模大，信用等级高，财务杠杆比率较低，成长机会较好时，比较容易借助举债的方式，以较低的资本成本筹集资金，进行现金支付。资产负债率较高的公司，通常会选用股票支付，因为这类公司发行债券会受到金融法规以及监管部门的诸多约束与限制。

（二）外部因素

1.法律法规

企业并购支付方式的选择是并购过程的重要组成部分，交易双方作为法律主体有必要从法律的角度上对并购进行理解。健全的并购法律制度是实行并购交易市场化的前提与基础，是并购交易能够健康运行的依据，同时是并购双方对于自身利益的保障。并购法律法规的健全与发展能够有效地推动并购市场的前进，对并购支付方式的选择起指导性作用。从国际上看，许多法律法规关于涉及到企业并购的情况进行了相关的规范与约束，如《公司法》、《证券法》、《反垄断法》等，有关并购交易的法律法规的颁布与实施会影响并购交易的支付方式。为使并购交易符合国家法律法规，同时保障交易双方的利益，并购公司应在对法律法规有全面理解的基础上选择支付方式。

2.稅收制度

税收制度是影响并购支付方式的又一个重要因素，二者紧密联系休戚相关，支付方式的选择不同对于并购双方的税收，进而是对于双方利益都会产生很大的差异。并购公司以债券融资进行现金支付的，根据税法关于应纳税所得额的规定，税前可以扣除筹资的利息，同时能发挥财务杠杆的作用，若选用股票支付，股权资本的成本只能在税后列支。对于目标公司来说，目标公司的股东接受现金支付当期立即交纳所得税，若选用股票支付，目标公司的股东在二级市场上出售股票取得投资收益时承担纳税义务，可以使收益的确认时间延后，同时推迟纳税的时间，更好地进行税务筹划，享受到更多的税收优惠。所以只有当目标公司的股东接受现金支付获得对价可以弥补由此造成的税收损失时，目标公司股东才会选择现金支付让出所拥有的控制权。

3.资本市场的成熟度

一个国家资本市场的成熟程度能够对其并购市场的成熟度产生重大的影响，资本市场的成熟度能够直接影响并购公司的融资方式，而融资方式直接影响到支付方式。并购市场依赖于成熟的资本市场为其提供足够的支持，同时能够享受到更为广大的交易平台，具体体现在金融工具创新度高，融资渠道多样化，保障了并购的规模，为支付方式的丰富提供了很好的平台。不成熟的资本市场限制了并购市场的蓬勃发展，没有为其提供广大的交易平台，导致相关的金融工具少，融资方式狭窄，融资成本高，限制了并购的交易规模与支付方式的多样化。

三、结语

企业并购作为一项资本活动，在企业发展壮大的过程中发挥着举足轻重的作用。因此，要充分考虑影响并购的诸多复杂因素，合理谨慎地选择并购的支付方式，以达到并购效益的最大化。

【参考文献】

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[3]徐炳辉.并购支付方式选择影响因素研究述评——基于并购方视角[J].时代金融，2015（5）.