试述股权结构、内部控制有效性和公司绩效的关系

文/叶楚豪

一、引言

股权结构在目前也是一个较为火热的话题，前有阿里巴巴集团由于其存在的“类合伙”制的出现，导致其不能够在香港证券交易所上市，而转到美国纳斯达克交易所上市；后有最近的C D R的发行，由于股权结构不满足的而错失内地上市机会的公司，纷纷以此方式来中国市场融资。股权结构包括股权集中度、股权制衡度和高管持股比例等多方面，目前，学界对股权结构和公司绩效的关系众说纷纭。

本文主要是借鉴了近几年该方面的实证结果，对股权结构、内部控制和公司绩效这三者之间的关系进行了论述，并且探讨并试图解释了在实证分析中出现的内部控制在股权结构和公司绩效之间的中介效应，对三者之间的关系也提出了自己的创新性看法，试图为以后的实证研究做好理论基础。

二、股权结构与公司绩效之间的关系

股权结构分为股权集中度、股权制衡度、机构投资者的持股比例等几个方面，在实证类文献中，我们不难看出，大多数的实证研究采用了第一大股东的持股比例作为股权集中度的衡量指标，这是有一定道理的，第一大股东的持股比例较大，可以认为大多数的股权都集中在第一大股东的手中，股权集中度较高，但是这样的处理方式存在一定的问题，即是否存在同一控制的情况，即第一大股东和第二大股东其实都属于一个大的集团之下，那么这意味着公司的股权集中度比之前的计算方式得出的还要高。至于股权制衡度，一部分的实证研究采用的是第二大股东的持股比例与第一大股东的持股比例相比的方式，并设置一个数值如50%来判断股权制衡度的高低，如果第二大股东的持股比例是第一大股东的持股比例的50%以上这说明股权制衡度较高，即第二大股东可以与第一大股东的权利形成制衡，但是这种计算的方式仍然不能够避免可能存在股东处于同一控制下的情况。对于机构投资者持股比例，机构投资者相对于外部的监督力量，机构作为持有较多资金的机构，他们对于一个公司的投资，会对公司的公司治理、内部控制和绩效情况等进行预测，这对于公司而言，无异于一个较为有力的外部监督力量。

对于公司绩效的研究，在实证研究领域往往采用ROA或者托宾Q来进行衡量，ROA即资产收益率又称资产回报率，是用来衡量每单位资产创造多少净利润的指标，即一元资产所带来的利润。托宾Q该系数为企业股票市值对股票所代表的资产重置成本的比值，这在一定程度上反映了市场的溢价，反映市场对公司的前景是否看好，也从一定程度上反映公司的业绩好坏。

三、内部控制与公司绩效之间的关系

根据美国COSO报告的内容，内部控制所涉及的范围包括控制环境、风险评估、控制活动、信息与沟通、监督这五个方面。我国在2008年也出台了《企业内部控制基本规范》，其中指出，内部控制有五大目标，分别是战略目标、经营目标、报告目标、合规性目标以及资产安全目标。企业实施内部控制的有以下几项：一是企业战略的实现；二是经营的效率和效果性；三是保证企业经营信息和财务报告的真实、完整；四是保证企业对法律法规的遵守；五是保护企业各项资产的安全、完整。我国《企业内部控制评价指引》对内部控制有效性的定义是：企业建立与实施内部控制能够为各控制目标的实现提供合理的保证。由此可以推导出企业的内部控制的有效实施能够提高企业绩效。除了从理论的角度，从企业经营风险的角度来看，内部控制的缺失，从员工方面来看，很有可能导致公司监督不力，员工在业务处理中出现的诸多问题难以得到切实的解决，时间一久，错误积少成多，可能造成客户的不信任风险；从管理者的角度来看，内部控制的缺失，很有可能导致管理者缺乏监督，玩忽职守，或者利用发现的监督漏洞来中饱私囊，时间一久，管理者可能会压榨公司的利润，影响公司的长久发展。

对于内部控制有效性与公司绩效的关系这一结果，大部分的实证研究论证的都是内部控制有效性与公司绩效存在正相关的关系，而且无论是用迪博数据库、还是自建的衡量数据，均出现同样的显著正相关的结果。这也就意味着，公司的内部控制越有效，公司的绩效越好。

三、股权结构与内部控制之间的关系

股权结构作为公司治理中重要的组成部分，股权结构是公司盈利后的分配结构，它影响着内部控制的方方面面，而且很有可能会直接影响到既定的内部控制制度能够有效的实施。

内部控制制度是保证公司的经营处于一股较为低风险的环境中的，其中界定了各员工的职责，哪些应该由两位职员分别担任，哪些指责可以允许一位职员担任，强化内部的监督和指责，可以有效地防控风险。股权结构主要影响的是董事会的决定，董事会的决定主要股东手中的投票权决定，这与公司经营中的内部控制制度不同，董事会的决定是没有相关制度来合理防控风险的，一旦由大股东控制的董事会做出了利己而不利公司的不当的决定，没有得到有效的制衡。

研究至此，我们发现，公司的股权结构对于公司绩效有正向的影响，呈显著的正相关；公司的内部控制的有效性对公司绩效有正向的影响，呈正相关；公司的股权结构对公司的内部控制有效性呈正向影响，呈显著的正相关。由此，不难猜测，内部控制的有效性可能在股权结构与公司绩效之间存在中介作用，即公司的股权结构通过影响公司的内部控制的有效性来影响公司的绩效。

所谓中介作用，是指该变量作为中介变量是自变量对因变量发生影响的中介，是自变量对因变量产生影响的实质性的、内在的原因。为此，实证论文中大多采用模型来验证，由三个回归方程组成，最后一个回归方程加入了两个解释变量，来检验中介作用的大小。

我们发现，主板公司的股权结构，并没有内部控制的中介效应产生。我们对此方面的考虑是，对于股权集中度高的主板上市公司，第一大股东有时或许会以减少内部控制的有些方面、提高决策效率为由绕开内部控制行事，使内部控制制度不能得到有效执行；而股权集中度低的主板上市公司，因股权过于分散，虽然在监管部门和法律法规要求下建立了内部控制制度，但第一大股东会因监督成本高和责任扩散，缺乏动力和能力有效执行或有效监督执行内部控制制度。对于股权制衡度高的主板上市公司，第一大股东与第二大股东有时会因对决策权的争夺而相持不下第二大股东会因对第一大股东制衡能力不足，往往不能督促第一大股东和公司建立健全和有效执行内部控制制度。而对于中小板及创业板上市公司来说，由于总股本较小，有不少还属于成长型的初创公司，为了保证公司持续健康发展，不管是第一大股东持股比例较高的公司，还是大二大股东持股比例较高的公司，大股东们都有更大的内在动力建立和有效执行内部控制制度。

还有一些文献分析了国有企业和非国有企业的中介效应，其结果大都为国有企业的内部控制的有效性的中介效应不明显，而非国有企业的中介效应较为明显。对于这一现象，我们的考虑是，国有企业的股权结构在一定程度上是确定的，国有企业的股权均有国家控股，而国有企业的内部控制，横向比是差不多的，因此，国有企业的内部控制在股权结构与公司绩效中不太明显；而对于非国有企业，其内部控制在股权结构对公司绩效的中介效应是较为明显的，由于非国有企业由民间资本控制，因此，其股权结构会对内部控制的有效性有较大的影响。