资本市场对财务报告的反应

项歆童

前言

资本市场，capital market，也被称为“长期金融市场”或“长期资金市场”，是一种常见的市场形态，金融市场的三个组成部分之一。具体意思是指还款期限在一年以上，各种资金借贷和证券交易的场所。而那些长期证券，投资期限在一年以上的，就是广义上资本市场的交易对象。由于在长期的金融活动中，涉及到的资金期限长、投资风险大，但具有长期较为稳定的收入，与资本投入相似。资本市场有以下三个特点：一是融资期限长，二是流动性相对较差，三是伴随着高收益的高风险，四是资金借贷量大，五是价格变动幅度大。

财务报告使用者提供的信息对财务报告决策有着重要的作用，并且会影响到会计信息使用者做出的决策，这种影响不仅仅是单方面的。现在人们常用的评估方法，关于对财务报告进行决策的有以下两种，一是确定信息对个人信息使用者决策的影响，即行为研究；二是资本市场研究，即需要确定发布信息者对股价有何影响。我所研究的这一章，则考虑的是集合的或市场层次的反应。下面结合书里面的内容，来进行浅显的分析。

一、资本市场研究

所谓资本市场研究，就是讨论财务报告信息和资本市场之间的关系，再具体一些就是检验财务信息和股价间联系的，资本市场研究以资本市场是有效的为前提而进行的。有效市场假说观点最初是由Eugene Fama在1970年提出的，又称为有效市场理论。作者指出，当投资者可以公开获取的信息能够被证券价格明确展现出来时，证券市场即为有效市场，无论是什么样的证券，投资者所能获得的收益率都是与承担的投资风险是旗鼓相当的，它们之间的关系是成正比例的。有效市场分为三个层次：弱势有效市场（Weak-Form），半强势有效市场（Semi-Strong-Form）和强势有效市场（Strong-Form）。

弱势有效市场观点认为市场是无效的，因为股票价格仅仅是对过去的价格和交易量的一种反应。所以就算是利用移动平均线和K线图这种手段，对历史价格信息的技术分析法也是无效的。以“平均成本概念”理论为基础，移动平均线（MA）采用“移动平均”的原理，将股票价格的平均值变化连成曲线，以一段时间为期限，就可以清晰地表明股票价格的历史波动情况，是反映股价指数在未来发展趋势的一种技术分析方法。K线图又称蜡烛图、日本线、阴阳线、棒线等，被人们习惯称之为“K线”，它起源于18世纪日本德川幕府时代（1603～1867年）。在买卖大米的过程中，人们以独一无二的标画方法来计算每日米价的变化情况，由此可见，经济也是来源于生活的。后来人们遂将这种画法引入到股票市场价格变动的分析中，历经300多年的沧海桑田，现已广泛的应用于股票、期货、外汇市场、期权等证券市场。

半强势观点则认为所有公开信息即盈余报告，都将迅速反应在股价中，会计以半强势观点为基础。抛开过去在证券市场上的价格信息不谈，半强势观点中的信息还囊括了发行证券企業的年度报告、季度报告等，这些公开的信息都是可以在新闻媒体或网络上得到的，如果全都倚赖企业向公众发布的财务报告等信息，这种分析法虽是最基础的，也同样是最无用处的。

同时，监管机构应该减少或者杜绝谣传的产生，非财务信息可能影响股价，审计师的意见也有可能影响股价。如果和预期一样，股价不对审计报告产生反应，但非预期的信息则会影响股价。

二、放宽有关市场效率的假设

我们之前所做的研究，大都是基于股价在信息披露之后迅速便做出反应，但这一定是存在着某些缺陷的，以至于就有人对市场效率假设提出了质疑，这些质疑都是基于资本市场对信息的反应时间比之前预料的更长，他们认为，当研究人员利用会计信息检验市场效率的时候，如果能意识到，选择有缺陷的研究设计会造成市场无效的现象，市场无效性的支持者应该提出完善的假设，并且能够通过检验，将行为金融理论从依靠理性行为的市场有效假设中区分开来，才会得到想要的研究成果。

于是有人便提出了一个新的名词，把作出反应的时间“漂移”，意思是财务信息披露出来，而股价并不迅速做出反应。如果我们放宽资本市场对信息的反应速度，默许了“漂移”现象的存在，就会使得其中一部分资本市场的参与者，在股价尚未完全对所获取信息进行充分反应的期间获取利润。

发生在盈余公告之后的“漂移”现象，作为资本市场中一项重要的市场异象，应从正反两方面去分析。如果是好消息，在盈余公告发布后，机构投资者持有的股票“漂移”就会小于散户的股票“漂移”，但如果是坏消息的话，机构投资者持有的股票“漂移”则会大于非重仓持有股票的“漂移”。

通过长时间的研究，我们不难发现资本市场行为和资本市场假设之间存在着一定的区别，二者并不是完全一致的，但有效的资本市场假设又总是依赖于资本市场效率假设。我们应该对资本市场进行更加深入的研究，来丰富和充斥各种各样的假设理论，使之不仅仅是一个假设，要有更成分的理由进行进一步的发展和壮大。

结论：总结上述关于资本市场的研究，在以资本市场效率假设为基础的前提下，不难得出这样的结论，新信息的出现，特别是会计信息对股票价格是有影响的。在既有的详细信息中体现出来的股票价格表明，资本市场就是信息市场，只有充足的信息才能保障股票市场的正常运转，会计信息和资本市场参与者有着密不可分的关系，通过对会计信息的熟练运用，经营者才能对企业进行良好的运营。其信息披露质量的高低是直接作用于资本市场发展的，对在资本市场未来的前景有着深远的影响。特定主体的市场对会计信息的披露不尽相同，有用的信息会在市场上产生反应，资本市场的研究对象就是利益相关者，会计信息对于股票市场有着很重要的作用。会计系统还具有监控的效力，对于财务报表的订约起着重要的作用，是衡量管理者绩效一种有效的方式，可以减少代理成本。

我们都心知肚明，对财务报告需求最迫切的使用者就是投资人，但是如果一份财务报告，只呈现投资人觉得有用处的信息，而不对实际的情况加以具体的分析，并作出相对应的反应，是达不到投资的详细目的和具体效果的。完善财务报告，使投资者全面掌握企业资金的情况，才能减少对股价的影响，实现真正的企业资产公开化、透明化。