浅析央行缩表

邹伟迪

2017年第一季度中国央行的缩表引起了社会各界的广泛关注，本文首先阐述了缩表的内涵，借鉴其他国家缩表的国际经验，在此基础上分析本次央行缩表的原因、特殊性及未来前景。

缩表 货币政策 流动性

2017年一季度央行总资产环比下降8000亿元，此次央行缩表引起了市场的广泛关注。

缩表的内涵

缩表是指资产负债表规模的减小，即一国中央银行资产和负债的同时减少。通常来看，缩表可以分为主动缩表和被动缩表。主动缩表是指中央银行主动收缩资产负债表从而实现某些货币政策目标；被动缩表则是货币政策目标受到外部压力，被迫采取收缩资产负债表的行为。

缩表的国际经验

（1）日本央行的主动缩表

2006年3月9日，日本央行宣布退出QE，此后4个月内快速缩表。在资产端，日本央行暂停了对ABS、ABCP的购买，缩表期间仅ABCP的持有量就累计减少了30万亿日元。在负债端，日本央行不再续作到期的大量短期国债，从而通过购买债券而不是超额准备金来调节基准利率。

日本央行的此次缩表使得总资产规模下降近30%，由152万亿日元降至114万亿日元。一方面，如此激進的主动缩表进程导致债市迎来了巨大的利空，迫使国债收益率大幅上扬。另一方面，市场利率的提高使得股票市场受到明显冲击，下行趋势明显。

（2）2012-2014欧元区被动缩表

欧债危机的逐渐消退使得欧洲央行在2013年开启了缩表的步伐。欧债危机期间欧洲央行推出大规模的LTRO来缓解期间的流动性紧张，2013年银行为避免到期大额偿还流动性拥挤的问题开始提前偿还，使得欧洲央行的资产负债表出现大幅缩水。

欧洲央行的此次缩表跨度时间较长，市场有充分的反应和消化时间，使得对整体经济和市场的影响比较温和。

（3）美国缩表

历史上美联储进行过6次缩表，一方面是为了调节过高的资产负债规模。另一方面，提高美联储的逆周期调控能力。

首先，美联储缩表造成的直接影响是国债收益率的上行。其次，对新兴市场国家有所冲击。由于美国经济的特殊性和美元回流的影响，美联储回收的美元大多来自于新兴市场国家，而对美国金融市场的影响并不大。

对于我国缩表的分析

中国央行历史上主要有三次缩表的经历。第一次是在2011年年底至2012年年初，这次缩表的持续时间短且幅度较小，央行总资产共减少约2500亿。第二次是在2015年3月至12月，这期间央行的总资产缩减了约2.7万亿。第三次是2017年一季度央行总资产环比下降8000亿元。

从规模上看，这次央行缩表的规模不算大，但却引发了市场的广泛关注。一方面是因为美联储对于缩表的预期引导影响，另一方面是由于中国央行此次主要是通过公开市场操作来减小资产规模，向市场传达了较为明显的货币收紧的信号。下面主要对本次缩表进行分析。

（1）本轮央行缩表的原因分析

一方面，央行主动收缩市场流动性。本轮央行总资产的减少主要得益于对其他存款性公司债权的减少，这体现了央行主动调节资产负债表的规模，与之前由于外汇占款的下降导致的被动缩表有着本质上的区别。这也表明，央行有收缩流动性的意图。

另一方面，在负债端，本轮央行“缩表”中政府存款的减少占主导，主要发生在3月份的财政投放时期。这部分并不能由央行控制，其主要原因是政府支出的增长。

（2）我国央行缩表的未来前景分析

1.经济复苏的可持续性有待观察

在未来一段时间里，虽然促使经济增长的利好因素有很多，但也存在着诸多风险和挑战。一方面，经济增长还缺乏较强的内生增长动力，经济结构仍需不断的调整优化。另一方面，全球经济处于调整变动之中，存在贸易保护主义、地缘政治冲突风险等不稳定因素。

2.商业银行难承持续缩表之重

过去一段时间，银行的营业收入、非息收入增速持续放缓。在央行缩表后应警惕商业银行可能出现的缩表。在中性偏紧的货币政策与严监管的双重作用下，商业银行的同业存单等业务受到明显影响。如果商业银行缩表，则会增大企业的融资难度，将影响进一步传导至实体经济。

3.中国扩表规模不及美国，无强烈缩表压力

央行缩表是相对于金融危机的扩表而言的。美联储之所以缩表，是由于之前量化宽松政策的过度实施所致的央行资产负债表的过度扩张。相比较而言，中国央行资产负债表的扩张幅度并没有太大，因此不存在太大的缩表压力。

[1]范若滢.从中美比较看中国央行“缩表”的特征、原因和前景[J].国际金融，2017，（8）：21-26.

[2]周轩千.“缩表+加息”影响新兴市场有限[N].上海金融报，2017.09

[3]黄忐龙.中国式央行“缩表”将对资金市场和实体经济带来哪些影响？[J].经济评论，2017（05）：1-2

[4]徐葵君.美联储缩减资产负债表：原因、影响与进程.国际金融，2017，（6）：16-20

[5]秦锐.中国式“缩表”来袭，资金市场趋紧[J].科技智囊，2017.07