寻找核心竞争力能持续提升的公司

国泰君安中小盘团队

中小创业绩企稳，外延依赖度减弱；核心竞争力不在“大”、“小”，细分领域龙头也有机会。继续遵循业绩为王（确定性和持续性）的选股思路，挖掘核心竞争力能持续提升的未来龙头标的。

从2017年三季度的数据看，近一年内完成重大重组公司对创业板整体业绩贡献占比已下降至8.8%（对应2016四季度、2017年一季度、2017年二季度的占比分别为14.3%、15.2%、11.4%）；另一方面，剔除重组公司后得到前三季度创业板实际内生增速为21.52%（对应2017年一季度、2017年二季度的增速分别为16.86%、20.24%），环比已有小幅上升。创业板外延并购的依赖性已有显著减弱，整体盈利含金量在逐步提升。

次新股板块将成为未来龙头的重要诞生地，优质次新股值的重点布局。我们将值得重点跟踪的优质次新股分为三类：1.进口替代类；2.行业高景气度类；3.消费属性类，稀缺性叠加商业模式。

遵循业绩为王选股思路

2016年以来，受重组新规和并购监管趋严的影响，创业板公司并购重组热度有所下降，外延并购对创业板整体的业绩贡献影响已经明显减弱。

对外延并购依赖减小的同时，是创业板内生增速的稳步提高。数据测算结果显示，2017年前三季度，创业板公司净利润实际内生增速达到21.52%，环比2017年前两个季度已有小幅上升。

另一方面，长期以来创业板内生增速与整体增速存在较明显差异（2014-2016年增速差值普遍在8%-12%左右），即外延并购的业绩贡献在一定程度上使得创业板整体业绩增长水平出现“虚高”。而2017年三季度，创业板内生增速与整体增速之差已经由2016年四季度的接近10%大幅缩减为2017年三季度的3.05%，这也意味着并购重组对创业板业绩的干扰情况已经显著减小，创业板盈利的含金量在逐步提高。

不过，从风险偏好来看，影响存量资金的制度红利暂时还没有看到特别大的边际改变。2016年9月，并购重组新规颁布；2017年2月，再融资新政出台；2017年5月，减持新规公布。证监会新闻发言人表示，证监会将重点支持符合国家产业战略发展方向、掌握核心技术、具有一定规模的优质境外上市中资企业参与A股公司并购重组，并对重组上市交易进一步严格要求。2018年，中小盘选股思路仍建议继续遵循业绩为王（确定性和持续性）的选股思路，挖掘核心竞争力能持续提升的未来龙头标的。核心竞争力不在“大”、“小”，投资机会会持续扩散到一些细分领域，如高端制造业。

产业主题寻找景气度

有兩个维度值得关注，一是新产业，二是次新股。（1）金刚石切割线：“行业+成本+技术“三相驱动， 推荐东尼电子、三超新材等；（2）宠物经济行业：首推医疗，零食次之，受益标的包括佩蒂股份、中宠股份等；（3）核技术应用：对标海外中国非动力核技术市场存在十倍空间，推荐东诚药业等；（4）康复器械行业：推荐诚益通等；（5）国产低速磁悬浮等新型轨道交通：推荐利源精制等。

我们认为，有三个原因驱动金刚石切割线行业整体的机会：1.2017年至2020年，光伏装机量预期中枢提升，金刚线作为耗材，需求攀升。2.金刚线替代砂浆钢线，大幅降低切割成本，看好渗透率的提升。3.金刚线切割多晶硅技术突破，即将实现量产，目前供给依然有极大缺口，率先扩产进入的龙头企业最为获益。

中等乐观假设下，2017年全球新增装机容量为80.5GW，2017年至2021年，中国累计新增光伏装机量至少为88.4GW。

以156mm*156mm单晶硅片为例，假设功率为4W，1GW则对应约2.5亿件硅片。每片需要耗材1.5-1.8米，则2017年对应金刚线需求约3320万km（考虑到多晶硅渗透速度将超预期）。

2016年，中国宠物行业市场规模已达1220亿元。近六年复合增长率为43.45%，处于快速发展时期。其主要受益于1.中国人口基数大，宠物数量巨大；2.全国居民可支配收入增长；3.老龄化、空巢青年人数的增加；4.对宠物接受度更高的年轻人已成消费主力等原因，预计2022年，中国宠物市场规模将达到2571亿元。

产业链投资机会首推医疗，零食次之。宠物食品是宠物产业链中最大的市场。具备品牌和渠道优势的企业有望获益。国内宠物主粮几乎被外资巨头垄断，国内企业突围步履维艰。国内企业可以根据宠物零食多样化、标准化难、机械化难等特点，依靠人力优势、成本控制优势在零食制造端做大做强，再通过互联网渠道拓展，实现弯道超车。

宠物医疗市场规模居产业链第二。医疗门槛较高，外资企业无先发优势，国内企业可以运用宠物医疗的刚性需切入宠物美容等服务市场及其食品、用品、药品等零售市场。

国际上，核技术应用产业正处于快速发展阶段，美国非动力核技术应用产业的年产值占国民经济总产值的比例约为4%-5%，2009年非动力核技术产值便达到6000亿美元。日本和欧洲所占比例为2%-3%，全世界非动力核技术产业化规模近万亿美元。

目前，中国核技术应用市场尚处于初期阶段，仅在辐射改性高分子材料和辐射消毒灭菌等领域较为成熟。年产值仅1000亿元左右，市场规模也就大约占整个国家GDP的0.3%，对标海外还有10倍的发展空间。

我们研究美日欧等发达国家地区核技术应用产业的迅猛发展史，发现有四个最主要的特点：1.军用技术向民用技术转移；2.产业不断受时代主导行业带动；3.技术主导产业发展；4.资本整合推动产业发展。

类比海外，我们认为，未来中国核技术发展有四个驱动力：1.军民融合的大环境和政策催化；2.医疗、健康食品、环保、新材料等符合消费者要求的产品升级和需求增长；3.国内核技术研发的不断发展；4.相关上市公司的资本整合。

随着康复医疗的兴起，器械厂商率先发力，康复器械行业增长势头已显。主要体现为以下三个方面：康复设备企业营业收入稳步提高，行业增速为25%-30%；季度性明显，绝大部分收入集中在三、四季度确认；产品毛利率普遍较高，中高端产品毛利达70%。endprint

未来市场和政策保障增长能够持续，下游包括经销商、各级医疗机构、个人、以及残联等协会。据统计，潜在康复需求人数超过1亿，远远超出康复市场的供给规模。

具体来看，在分级诊疗层面，合理配置医疗资源，基层康复专科医院接收三级医院转诊的急性或术后恢复期患者，由政策主导推进基层康复医院建设。在药占比层面，2017年试点城市公立医院药占比总体应降到30%左右，康复科用药比例少，利于医院平衡药占比指标。

在医保层面，2016年新增20个医疗康复项目纳入医保，兼顾了评定性和治疗性康复，在康复领域和康复人群的覆盖上都有所扩充。

儿康复器械品类繁多，下游渠道多样。我们认为，在康复器械行业中，直销+经销模式与整套方案的设计相辅相成。市场增量主要来自非三甲医院的康复科室建设，而康复理念较为新颖，医院倾向整体方案。而直销是利用整体设计优势，经销则是利用地方渠道优势。

新轨交主题主要体现为国产磁悬浮列车之风渐起，尤其是磁悬浮列车规划已悄然成风。2016年5月，全国第一条具有自主知识产权的长沙中低速磁悬浮列车正式试运行，北京S1线也预计将于2017年开通试运营，另外，清远、张家界、乌鲁木齐等10多个城市正进行规划设计。

国产磁悬浮列车之风渐起，磁悬浮列车比较优势明显。中低速磁悬浮具有性价比高、低噪音、安全、转弯半径小、爬坡能力强等优势，适合线路有：1.中小城市、中小客流的公共交通线；2.大中城市对噪音、选线有特殊要求的公共交通线；3.风景区的旅游交通线等。

高速磁悬浮列车以及未来的“超级高铁”有望改变现有交通运输体系，时速600公里的高速磁悬浮列车已进入“十三五”重点研发计划《现代轨道交通专项》、中国中车也已宣布启动高速磁浮铁路项目研发。

新轨交：磁悬浮、有轨电车、云轨等

随着研发和产业化进程的加快，以磁悬浮、有轨电车、云轨等为代表的新轨交将成为城市轨道交通的重要补充和选择项，选择其中投资机会，我们认为有两条路径：一是国产中低速磁懸浮列车、有轨电车制造商/零部件提供商，受益标的包括中科电气、精功科技、新筑股份、金杯电工等；二是有能力在新轨交领域布局的综合型公司，受益标的包括利源精制等。

通过观察择时指标，我们认为，新股开板涨幅本身有着明显的周期性特征，但未来随着新股持续发行，壳资源的稀缺性逐渐降低，溢价空间可能长期收缩。除了择时指标以外，我们建议从每批上市的新股中依据成长性、稀缺性和商业模式等基本面指标筛选个股。

作者为2017年卖方分析师评选水晶球奖中小盘第一名endprint