龙头溢价 板块五分

涂力磊

虽然行业基本面从高位回落，但不会出现失速状况，加上政策方向清晰，有利行业稳定。

我们对2018年房地产开发投资增速的预测有以下几个判断：

首先，受需求端影响，房地产企业可能会延续2017年调控环境下的运营策略，即侧重补充土地库存而非商品房库存；此外，单位土地成本将出现同比上涨的趋势。土地购置金额2018年或呈现正增长。但由于三、四线城市棚改同比2017年放缓，预计土地购置金额2018年增幅可能不会超过2017年。

其次，一、二线城市政策保持稳健，三、四线城市棚改速度放缓，全国房地产需求增速有继续下探的趋势。受需求端影响，房地产供给端新开工面积可能随需求走弱，增速不及2017年。全国施工面积大部分为上一年项目，新开工面积增速占比较小，新开工面积对全年施工面积有一定的下行压力但影响较小。建筑工程增速同比2017年略有下滑但幅度不会太大。

我们预测，2018年土地购置同比增速为10.25%，同比2017年下滑10个百分点；建筑工程增速为3.0%，同比2017年下滑1个百分点；房地产开发投资其他构成增速保持原先平稳增速；2018年房地产开发投资增速在5%左右，低于2017年。

中央经济工作会议2017年12月18日至20日在北京举行。会议对后期房地产行业发展具备明显指导意义，我们对会议的理解如下：

首先，重落实，从“房住不炒”，到“住房制度”、“長效机制”。本次会议未再延续2016年“房子是用来住的、不是用来炒的”相关定位提法，取而代之是“多主体供应、多渠道保障、租购并举的住房制度”、“ 促进房地产市场平稳健康发展的长效机制”等更为具体和明确的指导要求。以上表达的改变体现出政府在行业定位上已经有统一且清晰的认识。后阶段工作重心更多将立足落实。

此外，从表达力度上看，从2016年的“研究建立”基础制度和长效机制转为2017年的“加快建立”住房制度和“完善促进”长效机制。以上表达的改变体现出政府2018年将更重视“多主体供应、多渠道保障、租购并举”三大层面，在长效机制方面，提法是“完善促进”。

其次，重供应和保障，未再提“抑制房地产泡沫”。当前一、二线城市销售2017年已有回落，部分三、四线热点城市四季度开始降温，2018年市场重心以保持稳定为主。考虑2017年行业土地购置有明显增长。2018年保证土地合理转化为新开工，同时增加市场供应，既有利于行业供需的稳定，又有利于防止行业潜在失速。

最后，重调控差异化，有利于保持行业稳定。要求保持房地产市场调控政策连续性和稳定性，分清中央和地方事权，实行差别化调控。预计2018年“稳定房价”和“去库存”仍将同时存在。以上基本面特征会使得行业结构性机会明显，市场集中度提升和龙头溢价的逻辑不会发生改变。

紧跟中央经济工作会议，2017年12月23日，住建部部长在全国住房城乡建设会议上提出，2018年，中国要抓好房地产市场分类调控，针对各类需求实行差别化调控政策，满足首套刚需、支持改善需求、遏制投机炒房。库存仍然较多的部分三、四线城市和县城要继续做好去库存工作。

我们认为，部委领导表态与此前中央经济工作会议思路一致，体现保持房地产市场调控政策连续性和稳定性，分清中央和地方事权，实行差别化调控。与此同时，住建部会议是对中央经济工作会议具体表达的细化，尤其是明确表达支持刚需、首改，但打击投机炒房。按照以上思想，我们预计两套以上政策不同地区会有明显差异，松紧程度根据各地形势而定；两套以上住房不论在资格还是贷款问题上都不会有任何松动。此外，库存较高区域政策仍将继续友好。

新时代房地产行业将呈现新特征。

伴随政府对房地产行业指导思想的不断清晰和细化，新时代房地产市场将呈现新特点，具体表现为：调控政策将保持连续性和稳定性，不同类地方之间保持差异；住房制度改革将不断深化，租赁市场和共有产权住房发展将加快；市场稳定将带来更强机构性机会，不同类房地产开发企业发展差异不断拉大。

从“抑制房地产泡沫”到“差异化调控”。近期主要会议表态中已不再延续“抑制房地产泡沫”提法，替换为“差异化调控”。以上转变体现对当前调控结果的部分肯定，也是针对新时期房地产市场发展更合理的政策表达。

1）考虑到2017年行业土地购置有明显增长，2018年保证土地合理转化为新开工同时增加市场供应为主要方向，这样既有利于行业供需稳定，又有利于防止行业潜在失速。在当前基本面形势下，“大一统”的房地产调控并不适合。“差异化调控”提法有利稳定市场和同时更符合当前房地产基本面。

2）推动“住房制度改革”。中央经济工作会议强调加快建立“多主体供应、多渠道保障、租购并举的住房制度”、“促进房地产市场平稳健康发展的长效机制”。 从发展趋势看，非市场化短效机制会被促进房地产市场平稳健康发展的长效机制替代。

3）市场稳定将带来更强机构性机会。预计2018年分类调控和因城施策两大方向不会改变，“稳定房价”和“去库存”仍将同时存在。以上基本面特征会使得行业结构性机会明显。蓝筹企业在城市布局、项目获取、产品溢价、融资能力等方面仍然具备优势，集中度提升、优质企业竞争力提升和龙头溢价的逻辑不会发生改变。

房地产行业从2015年开始已经逐步摆脱过去大一统的调控思路。中央层面更多给予窗口指导，同时赋予地方政府在房地产调控层面更大自治权限。未来政策和行业走势主要体现为以下两个方面：

一是差异化政策将长期持续。考虑中国不同类型城市房地产发展情况存在明显差异，预计2018年有保有压仍是重点。差异化调控更有利于房地产实仓整体平稳，防止市场大起大落。二是行业集中端提升逻辑不会改变。政策差异带来行业总量高位，增速地位成为趋势。不同类型企业对此适应能力差异巨大，从而加速集中度提升。

预计龙头基本面优势和投资逻辑在2018年将继续强化。此外，当住宅销售增速逐步下行后，房地产行业子板块逻辑将不断增强。我们预计，住宅、商业、房地产服务、工业地产和混业经营的各子板块龙头都将得到市场重视。

作者为2017年卖方分析师评选水晶球奖房地产行业第一名endprint