我国外汇储备结构问题及对策

2017-10-14张彬

福州党校学报 2017年1期

张彬

我国外汇储备结构问题及对策

张彬

（福州职业技术学院，福建福州 350108）

外汇储备作为一国货币当局可随时利用的对外资产，在一国国际交往中具有重要作用。受国家国际收支和政策体制的影响，我国对外汇储备迅速发展，但外汇储备无论在币种结构还是在资产结构都存在一定问题，必须借鉴典型国家的结构管理经验，对我国的外汇储备结构进行有效调整。

外汇储备结构；对外流动性资产

一、我国外汇储备结构的现状分析

（一）外汇储备币种结构分析

外汇储备的结构可以分为币种结构和资产结构这两类型。币种结构是指外汇储备中各种货币类型及其占总储备的比例关系。世界外汇储备资产中，主要的币种有美元、欧元、日元、英镑这几种货币，美元多年都占据着60%以上的主导地位，而欧元、英镑、日元的占比分别在20%、5%、4%左右。[1]我国的币种结构主要由美元、欧元、英镑、日元四大币种构成，考虑到外汇储备的安全性、流动性和收益性原则，首先，因为美元是跟黄金直接挂钩，而其他货币和美元挂钩，即为各国货币与美元保持稳定的汇率；其次，在我国与其他国家进行国际贸易时，不管是美国还是其他国家，我国在对外贸易中都使用美元进行；最后，由于在我国的外债结构中，美元债务占比过半，因此为了确保对美元外债的偿付能力，我国必须持有大量的美元。而美元在我国的外汇储备中也维持着占有达到百分之六十以上的占比，为中国第一大外汇储备外币。由图1得知，我国外汇储备中，美元的比重大概为65%，欧元的比重大概为26%，英镑的比重大概为5%，日元的比重则大概为3.5%。

从1994年起，我国的外汇体制开始了重大的改革，国家经济也开始不断地增长，加速促进了我国经济与世界经济的往来，外汇储备规模也呈现了从稳步上升到快速上涨的模式，外汇余额不断提升。从20世纪起，我国的外汇储备便维持着高速上升的势态。自2006年开始，我国的外汇储备便高过日本，居全球榜首。2014年，我国外汇储备已高达3.84万亿美元，相对2000年上涨了22.21倍。[2]虽然这两年开始，外汇储备的增长速度有所减缓，甚至出现了下滑的趋势，截止2016年9月份，我国的官方外汇储备为3.17万亿美元，但仍然是大规模的存量。

我国外汇储备如此迅速发展，是受到了国家国际收支和政策体制的影响。一方面，从国际收支来讲，是由于经常项目和资本与金融项目的双重影响，促进了中国外汇持续增长。另一方面，政策体制促进中国外汇储备上升的影响有三方面：一是因为银行实行结售汇制度从而增加了我国的外汇储备量；二是因为国家经济与世界经济的频繁接轨，国家出台了一系列相应的鼓励出口的政策，促进了我国的对外贸易的发展，从而加速了外汇储备的增加；三是因为国家不断上调对外资的利用程度和质量。

（二）外汇储备资产结构分析

而资产结构是指握有外汇储备的资产类型，分别有国债、机构债、公司债等各种资产。在我国外汇储备币种结构中，美元比重高达百分之六十以上，而对于资产结构，虽然至今还没有公开信息，但是根据以往学者的观点和解析中推测出我国外汇储备的资产结构，大部分为美元资产所投资的证券种类大多为长短期政府债券与机构债券。我国所握有的美国证券类型可分为国债、机构债、股票和公司债等，而其中主要是以长期国债、长期机构债为主。[3]根据表1 可知，我国在过去十来年中，除了2012年持有的美国证券资产有所下降，其他年份都在上升，持有的长期债券也在不断增长，主要以长期国债、长期机构债券为主，二者在外汇储备资产结构中的占比平均达到百分之八十以上，而股票和公司债券的比重则相对较小，占比仅不到百分之十。

表2为我国持有长短期外债的数额及上涨情况。由表2可知，在2000年，我国中长期外债占比高达91.02%，短期外债占比仅为8.98%，而短期外债与外汇储备的比例也只有7.90%，中长期外债余额是短期外债余额的10.14倍，由此能够推导出中长期外债与外汇储备之比高达80.11%。但随着国家的发展，我国与世界的贸易逐渐频繁起来，中长期外债的占比也开始慢慢下滑，而短期外债所占比重也开始不断增长。2015年中长期外债在总余额的份额上升到35%，短期外债在总余额中的份额下降至65%，短期外债占外汇储备之比为27.6%。[4]

二、我国外汇储备结构存在的问题

随着国内经济的不断发展，国际收支双顺差、相关制度及政策等多方面因素的影响，我国的外汇储备随着国内生产总值的上升而不断地增加。到了2014年，我国外汇储备则达到了38.43018千亿美元，占世界32.15%的比重。[5]外汇储备大幅上升，使我国成为了世界第一大外汇储备国，不断提高了国家的综合国力和国际地位。但我国外汇储备在高速上涨时同样存在许多问题。

（一）不合理的币种结构

我国外汇储备存量庞大，数量存在一直上涨的模式。主要的储备货币为美元、欧元、英镑、日元，以这几种货币为主要储备货币，是因为这些储备货币国家、地区在经济发展方面相较于其他国家，更具成熟和稳定性。但主要以美元为主，美元占比过半，存在着币种结构过于不合理、与外汇储备职能需求不符等的问题。

1．结构较为单一，且几乎以静态形式存在

长期稳定、变化偏少是我国币种结构的特征，但这种特征也是其显现出来的问题。我国外汇储备的币种结构一直都以美元为中心，且长期以来都没有什么调整，可以说是一种静态形式存在。美元占比几乎都是保持在60%左右，欧元占比也是在20%之间浮动，日元和英镑大概为5%的占比。[6]较为静止的币种结构虽然可以使我国国际收支和金融体制保持平稳的状态，但是收益率却很低，且结构较为单一，风险较高。如果长期保持这种占比结构，不对我国的币种结构进行调整的话，我国的外汇储备将会因为美元汇率的变动面临着巨大的风险。近几年，美元汇率不断下滑，使得人民币国际购买力不断下降，受损较为惨重。

2．币种结构与外汇储备所具有的职能不符

外汇储备为国际储备最关键的部分，且作为国际收支中的准备金。我国对币种结构的占比进行调配时，需要根据我国与其他国家进行的贸易往来情况及支付债务情况做出选择，这样才能成为国际支付所需要的币种结构。

根据图3可以看出我国在2014年的与其他国家进口贸易占比情况，我国的对外贸易中，欧盟的占比占比已经超过美国，成为了我国的第一大贸易地区。近几年中，我国和欧盟间的交易来往越发频繁，数额也在不断上涨，2014年，我国同欧盟间的进出口总额是6151.4亿美元，美国为5551.2亿美元，2014年同欧盟的进出口总额上涨了9.9%，而与美国的进出口总额却只上涨了6.6%。我国的币种结构中，美元占比过半，而欧元仅在20%左右浮动，不合理的占比情况根本无法与币种结构的职能符合。[7]

（二）不合理的资产结构

我国外汇储备在资产结构方面，主要以美国长期债券为主，投资占比不合理，存在投资范围比较狭窄、资金投资渠道单一、投资收益率过低等问题。但我国的外汇储备主要以美元及美国证券资产为主，占比高达百分之六十以上，这样不合理的结构会带来以下一系列的风险问题。

1．资产投资渠道较为单一，收益率也偏低

我国外汇储备资产投资大部分都是偏向于外国政府债券，且美元资产占比过半。2014年，我国持有美国的债券将近为18170亿美元，排名美国债权国的第二位，外汇储备资产结构中，又主要以美国的长期债券为主。2014年，我国持有的美国长期债券占我国持有美国资产的81.93%，以其他形式所持有的资产仅为18.07%。[8]这种以美国长期债券为主的资产结构偏向于单一化，且我国外汇储备主要侧重对政府债券的投资，而对机构债、股票等的投资则较少。美国的长期债券虽具有较高的安全性，但是相对于国内的投资回报，美国长期债券的收益率就低了许多，无法满足外汇储备资产收益性的要求。

2．持有国债的机会成本过高

外汇储备的机会成本是指将本国的资源提供给外国国家使用的同时放弃了将这些资源用于扩展国内投资，推动经济增长、提高收入水平的机会。握有外汇储备都会有相应的机会成本，这些机会成本主要表现在这些本国资源的投资收益率同购买其他国家有息资产所得到的收益率间的差额。我国GDP在近几年上升快速，增长率保持在10%左右，在我国GDP不断增加的同时，高占比的美国国债平均收益率仅为2%-3%之间的较低水平，其机会成本明显过高。[9]

三、典型国家外汇储备结构管理经验

（一）日本外汇储备结构管理经验

日本是全球排名第二的外汇储备国，名次紧随中国之后。日本的外汇储备的形式主要是以证券为主，剩下的以黄金、外币存款、特别提款权等占比较少的形式构成。日本作为发达国家，但其外汇储备结构却跟其本国的地位、性质不符，反而更像发展中大国。在其外汇储备中，美元比重较大，资产大部分为外国债券。在中国还未排名全球首位时，日本外汇储备一度盘踞国际第一。日本经历过外汇储备不断增长的时期，面临过量外汇储备汇兑风险，从而在外汇储备管理政策方面作出了调整。

第一，适度削减外汇储备。过高的外汇储备，会有面对高风险的可能性。一是美国债券，二是汇率风险。当时在日本存在着呼吁抛售美元削减外汇的呼声，但也存在着反对的声音。削减外汇储备、抛售美元，买入等值日元确实会使日元升值美元贬值，但却也只是短期的影响，且抛售美元可以选择好时机，分批分量抛出，降低影响范围。[10]

第二，控制规模，调整结构。日本面对高额外汇储备，政府只是口头表态要进行干预，没有实质性的行动，但却可以调整结构：减少美元资产，增多其他货币的比例；削减美元债券，增加其他更安全收益率更高（比如黄金）的资产部分的比重；削减美元资产中的不良成分，寻求更优异的资产等等。通过调度结构来缩小风险、提升收益。[11]

第三，慢慢脱离对美元过分依附的现状。要想规避因被动干预汇市导致的膨胀情况，日元必须要摆脱过分依赖美元的局势。外汇储备的构成应考察该国与世界各国的贸易数量。2007年，由日本贸易振兴会公布的数据统计显示，日中交易额首次超过日本对美交易数额。随着中国、印度及东南亚地区经济的崛起，亚洲经济实力不断上升，日本经济活动可以从美国转战亚洲，减少日本对美元的依赖性。

（二）印度外汇储备结构管理经验

我国与印度都是发展中大国，都处于转型阶段，且都是“金砖四国”成员。我国在人口、资源、经济发展以及改革等领域，都和印度有着许多相仿的地方。印度于20世纪90年代完成了资本项目下部分可自由兑换之后，外汇储备就开始持续地增长，汇率制度也从盯住汇率制度转为有管理的浮动汇率制度，顺利地化解了东南亚等的金融危机，使其国内经济也能够较快较稳的发展。因此得到了国际货币基金组织的好评，而我国也可以根据自身外汇储备情况，借鉴印度的发展经验。

第一，印度希望够通过加大基础建设投资，从而带动国内经济的上涨，印度政府把其所持有的一定比例的外汇储备用来筹建基础设施。印度的外汇储备每一年都有4.5%左右的收益率，当美元出现贬值时，其美元资产就会严重受损。而印度政府又会用一年6.5%-7%之间的利率借进新债，用来建造基础设施。所以，印度若是用1000亿美元的外汇储备来建造其本国的基础设施，那么印度每年则可以减少20亿的利息开支，而且还可以规避因储备货币汇率下滑而造成的损失问题。[12]

第二，印度国家经济的高速发展，导致了国内能源需求的不足，为保证印度能源的安全，印度使用外汇储备在国际寻找能源资源。一方面，在2005年，印度与伊朗签署了四百亿美元的石油合作协议，协议规定伊朗每年需要将五百万吨的液化天然气运往印度，并且印度将会得到伊朗第一大油田亚达瓦兰油田20%的份额。另一方面，印度还在俄罗斯的萨哈林油田进行了投资，累计达到32亿美元。这样的举措不仅能够保障印度能源的安全问题，还可以是印度的经济持续稳定发展。

第三，印度政府通过适度放开企业“走出去”的用汇限定，来促进企业进行对外投资。印度的企业可以向境外分公司和合营企业提供企业净资产100%的现金投资；而私人若是因私事出国，也可以向银行换取相当于2.5万美元的外汇。从《外汇管理法》起效开始，印度储备银行放松了企业进行境外投资的约束，准许企业对境外进行间接投资、成立独资分公司的最大投资额可以达到一亿美金。印度企业也因这种放宽政策而提升了竞争优势和利润渠道。[13]

四、典型国家外汇储备结构管理经验对我国的启示

21世纪以来，中国和日本的外汇储备名次都稳居世界前二位，且两国在经济发展方面也有着相仿的地方，而日本外汇储备管理的方法也早了中国10多年，也就是说中国正在经历日本曾经经历过的过程。而中国、印度都为发展中大国，且都正在慢慢转型。中国与印度不管是居于外汇储备方面，还是在人口、资源、国土面积、经济发展以及改革等领域，都与印度有着许多相仿之处。印度不仅将外汇储备使用在基础设施建设上，还购买了能源类的战略物资。所以，不管是日本还是印度，在外汇储备管理的经验上，都有我国可以借鉴的地方。

（一）整体调整应对策略

第一，调整贸易外汇的收支平衡。一方面，国内相关的政策可以有适当地改变。在进出口贸易方面，减少出口补贴、出口退税等的优惠政策，减少相关的进口限制政策，降低进口关税；在资本金融账户方面，要转变过去积极推动资本流入的政策，实施促进资本流出、不鼓励资本流入的政策。另一方面，加快调节我国的经济产业结构。我国的出口产品主要以高物耗、高能耗或低附加值类的产品为主，缺乏核心技术类产品，所以应实现产业结构的升级，掌握经济发展的主动权。

第二，调整外贸、外资政策。出口导向型对外贸易政策和过量利用外资政策共同引起了我国经常项目、资本与金融项目的双顺差现象。我国对外贸易产品大部分以劳动密集型、资本密集型的产品为主，且依存度较高，这种模式将会造成发展空间的局限。因此，我国应该改进贸易条件，改善出口结构，调整金融体制，抑制外汇储备高速增长。[14]

第三，采取积极的投资战略。近几年美元不断降低币值，导致国家外汇储备的美元资产只能处于受损状态。我国应该实行主动的投资策略，以此下降握有外汇储备的机会成本。我国外汇储备资产的投资不应仅限于欧美，可以加大对其他新兴国家地区的投资，提高资源的使用效率和回报率，降低美元贬值对我国外汇储备造成的风险。

第四，增加战略能源的储蓄。我国人口众多，是生产大国，也是耗能大国，随着我国经济的高速发展，资源的匮乏表现的也越来越明显。在国际上，我国在战略能源方面严重缺乏定价能力，所以我国可以将外汇储备投资于战略能源方面。例如，可以在国外购买矿山、油田等的能源；对本国企业参股或者并购能源类企业等进行政策支持；使用外汇储备在国际上购买治理环境、治理沙漠等的设备或技术。这样可以缓和我国的资源以及环境方面的问题。

（二）局部调整建议

1．基于币种结构方面

第一，对币种结构实行动态管理。每个时期的经济都存在一定的差异，各个国家的经济政策也会随时间而发生变化，这些都会通过对各国的汇率产生影响，从而进一步影响到其本国外汇储备的收益、风险。所以，我国应该对外汇储备币种结构实施动态管理，各种货币的占比，可以根据其国家的情况，或是各种因素的变化做出适当的调整，借以避免风险，维持收益。

第二，慢慢下调美元在币种结构的比重。美元一直在我国币种结构中占有过半的比重，而美元在近年来不断贬值也造成了我国外汇储备的持续损失，导致我国国际购买力逐渐下滑。高占比的美元资产会因美元汇率下滑而给我国造成巨大的风险，我国应该调整外汇储备中的币种结构，降低美元占比，适度提升日元、欧元以及英镑在比例，形成以各类货币共同支撑的外汇储备体系。增加欧元、英镑等的货币，也可以满足我国在对外贸易中国际支付能力。

2．基于资产结构方面

第一，增加股权投资、权益资产、通货保护债券的持有率，减少对持有长期固定收益券的比例，优化持有美元资产的内部结构。我国的外汇储备资产结构中，美元资产占比最大，而在美元资产的持有上，主要以安全性较强的长期债券为主，其收益性、流动性较差。这几年我国外汇储备管理对投资收益已有所重视，不断增加了收益率较高的公司债券和公司股票等。我国还可以通过扩大中投公司的规模和经营范围，将美国政府债券转换为股权投资。

第二，适度加大黄金储备的占比。国际储备中的自有储备，是由黄金、外汇储备、基金组织的储备头寸和特别提款构成，但中国却几乎以外汇储备为主，黄金储存量仅是外汇储备的1%左右。黄金是一类储备保值手段。从牙买加体系宣布黄金非货币化起，黄金便失去了货币功能，但却增强了其保值增值作用。在国际货币发生信用风险时，汇率会下降，而黄金价格却会大幅度的上涨。所以，黄金是一类可以躲避信用货币风险的多元化储存工具。我国黄金储备与外汇储备的比例同其他国家3%-5%的比例标准相比较，会偏低很多。国际储备中扩大黄金储备的比重，可以稳固并优化人民币汇率的未来预期，维持人民币币值走势，获得黄金价格走高时带来的收益。近年来，美元不断下滑，而我国的外汇储备大部分以美元为主，还处于不断增长的状态，增加黄金储存量可以降低市场风险和外汇储备损失。[15]

[1]沈敏奇.我国外汇储备币种结构问题研究[J].经济论坛,2013(08):13-15.

[2] 曾诗鸿,姜祖岩,姜雪.中国外汇储备资产币种优化研究[J].经济学家,2015(03):56-63.

[3] 葛奇.关于新兴市场国家外汇储备管理的若干问题[J].国际金融研究,2015(04):12-21.

[4] 罗素梅,张逸佳.中国的高额外汇储备可持续吗?[J].国际金融研究,2015(04):22-33.

[5] 吴念鲁,杨海平.关于中国外汇储备管理主导权的探讨[J].国际金融研究,2015(04):3-11.

[6] 何娟文,皮杰夫,贺朝伟.美元贬值背景下我国外汇储备购买力及流动性风险分析[J].湖南社会科学,2014(05):138-141.

[7] 王永中.中国外汇储备的投资收益与多元化战略[J].国际经济评论,2013(02):118-129.

[8] 丁彩伦,郭树华.我国外汇储备问题分析[J].时代金融,2013(06):11-14.

[9] 范德胜.日本外汇储备的形成和管理及对我国的启示[J].经济研究参考,2013(43):87-92.

[10] 薛昶.外汇储备:印度经验及启示[J].西南民族大学学报,2012(11):115-118.

[11] 陈建奇.从外汇储备视角审视“走出去”战略[J].国际贸易,2013(09):19-25.

[12] 王永中.中国外汇储备的构成、收益与风险[J].国际金融研究,2011(01):44-52.