商业银行委外投资业务风险研究

李兆慧　宋建波

【摘要】近年来，银行委外业务发展迅速，“委外”成为当今金融界最热门的词汇。但作为一种银行创新的业务模式，委外带来的风险不容忽视。本文从委外业务的现状入手，分析委外业务给单体银行和金融市场带来的风险问题，进而提出针对性的管理建议，希望本文的观点能对委外业务的发展起到一定的借鉴意义。

【关键词】商业银行；委外投资业务；流动性风险；高杠杆风险

【中图分类号】F832.2

近两年在利率市场化和资产荒的背景下，银行委外业务如火如荼地进行。委外投资规模不断增加，参与其中的机构投资者越来越多，其对金融市场的影响力也逐渐扩大。由于近期银监会监管文件的出台，委外业务面临压力，不少银行开始提前赎回一部分委外资金，这给股市和债市造成了一定的冲击。因此，开展银行委外业务的研究对我国商业银行业务创新和金融市场稳定发展具有重要的现实意义，而之前对于这方面的研究较为匮乏。本文通過对委外业务现状及风险分析，有助于加强委外业务的合理发展及审慎监管。

一、委外业务的现状

委外业务，即指委托人将资金委托给外部机构管理人，由外部机构管理人按照约定的范围进行主动管理的投资业务模式。目前，委外业务资金提供方主要是商业银行。与银行合作的委外投资管理者一般为券商资管、保险资管、信托、公募基金、基金专户、基金子公司、私募基金等。委外资金投资组合策略多样，涉及固定收益类资产、权益类资产。

根据基金业协会发布的《证券期货经营机构私募资产管理业务2016年统计年报》，2016年基金公司及基金子公司专户中来源于银行委托资金的规模为9.15万亿，占其总资金规模超过58.1%，如表1所示。全口径下银行委托基金及基金子公司的资金规模接近10万亿，再加之委托券商资管、公募基金、私募基金等的资金，委外的规模可见一斑。

委外业务模式主要有产品模式和投资顾问模式两种。产品模式是资金委托方通过证券公司资产管理计划、信托计划、基金专户的模式与管理人进行产品合作，外部机构收取固定管理费率（一般为4%～5%）以及超额业绩分成。投资顾问模式多见于受政策限制的农商行，该模式下，银行根据委外机构的指导自行操作。

委外业务的资金来源有白营资金和理财资金。具体而言，银行发行同业存单和同业理财产品成为筹集委外资金的重要手段。从2014年以来，银行同业存单的规模不断攀升，托管量在2017年4月已超过8万亿。而理财产品方面，除外资银行以外，各类银行理财产品规模在2015～2016年间均快速增长，2016年12月对比2015年1月的增量占比高于44%，农村金融机构达到241%，如表2所示。不仅如此，理财产品中银行同业类产品增长尤为显著，2015年12月银行同业类理财产品在理财资金存续总额中占比为12.77%，而到2016年12月增长为20.61%，如图1所示。由此可见，银行通过发行同业存单和同业理财产品，迅速扩大了表内表外资产规模，大量资金需要投放使用，而由于投资团队能力不足或政策法规、监管文件限制，银行产生了委托外部机构投资的需求。

从宏观背景上看，委外业务在利率市场化、持续“资产荒”的金融市场环境下产生。随着利率市场化的深入，“存款理财化”趋势明显，导致银行的负债成本上升，负债稳定性下降。因此，银行需要提高资金运用的收益率，在资产端寻求机会，由此助推了委托投资的规模与速度。另一方面，传统的银行业务是信贷业务，但随着实体经济增速放缓，投资回报率下行，“低风险、高收益”的资产变得越来越稀缺，而银行资金规模近年来不断增长，这样负债端高成本和收益端低回报的不匹配造成了“资产荒”。在“资产荒”的压力下，传统信贷业务无法创造足够的收益，银行为追求投资种类多元化，解决银行内部投资空白，陆续将部分资金委托给外部管理机构。

委外业务是银行谋求资管业务升级的一种创新手段，从其运作模式可以看出，适度的委外可以实现“多方共赢”。对银行来说，一方面可以增加资产配置种类，拓宽投资标的范围，特别是能加入一些权益类资产；另一方面能利用受托方的资源培养人才，获得宏观研究、行业判断等方面的信息，加强自身投研团队业务能力建设。对委外机构来说，委外能帮助拓宽其资金来源，扩大业务规模。对实体经济而言，委外一定程度上能拓宽融资渠道，有利于存在融资难题的企业尤其是民营企业进行融资。

二、委外业务面临的风险和问题

委外这一新兴业务在满足银行拓宽投资渠道需求的同时也面临争议和风险。从微观和宏观两个层面来分析，有以下一些风险点，需要高度重视。

（一）微观层面：单体银行面临的风险加大

银行委外业务主要表现为信用风险。从金融服务流程上看，银行用代理制度、信托关系等，将资金委托外部机构管理，一定程度上增加了信用风险。委托方和受托方存在信息不对称，委托方对受托方的信用资质、历史业绩、投研能力和风控体系等无法完全了解；同时，仅通过双方的资管协议，银行不能全面掌控委外资金的投资策略、范围，导致银行在信用风险控制上处于被动地位。在这种情况下，如果委外资金经受托方管理后达不到允诺收益率甚至不能保本，双方将面临责任谁来承担，损失谁来弥补的纠纷。该种资管方式在法律上无法保证收益率和保本，若基于双方协议通过合同法来主张，又存在对受托方投资过失举证难的问题。

从投资标的信用资质上看，银行受监管约束和投资能力限制，自营投资范围有限，投资标的要求具有高信用等级或担保。而外部受托机构在允诺收益率的压力下，会倾向于选择高风险高收益的产品，投资标的信用等级较低，PPN、次级债、交易所发行的城投私募债和收益率较高的民企债均成为受托机构的资金配置选项。据市场数据显示，从委外资金投资的品种占比上看，低品质的债券品种占比较高，如AA级债券约占75%，AA+级债券约占10%。可以看出，银行委外业务的信用风险抵御能力较低，一旦出现大面积集中性的信用风险事件，银行委外资产将受到不小的冲击。endprint

（二）宏觀层面：金融市场整体风险加大

1.流动性风险

委外资金规模巨大，尤其是债券型投资占比高。一旦银行大规模赎回委外资金，将会给市场带来严重的流动性危机，损害有关各方的利益。

第一，委外资金期限错配可能引发大规模赎回。银行委外资金的主要来源是理财资金，实际操作中会将短期的理财资金投向长期的资产项目以提高收益率。这种短债长投、期限错配的投资方案要求银行不断地发行短期理财产品进行偿付。如果旧的理财产品到期，而新的理财产品没有顺利发行，银行迫于自身的流动性压力将有可能赎回委外资金。

第二，达不到收益目标的委外资金可能会被赎回。在股市债市疲软、“资产荒”愈演愈烈的情况下，委外受托管理者也面临配置难的问题。部分银行委外资金出现成本收益倒挂的情况，委外投资收益达不到预期，为控制亏损银行很可能大面积赎回委外资金。根据基金业协会发布的《证券期货经营机构私募资产管理业务2016年统计年报》，2016年基金公司专户债券类产品的平均收益率仅为2.9%，如表3所示。由此可见，银行委外资金中投向基金公司的部分，平均收益率并不高，可能引起大规模的赎回。

第三，监管条文的出台可能导致委外大规模赎回。近期在银监会接连下发的多份指导文件中，46号文《关于开展银行业“监管套利、空转套利、关联套利”专项治理工作的通知》提到，非银机构利用委外资金进一步加杠杆、加久期、加风险等现象属于理财空转套利的范畴，银行机构需对此进行自查。在监管压力下，一些银行开始逐步赎回委外资金，缩小委外投资规模。从图2中可以看出，2017年4月，银行同业存单发行量有显著的下滑，说明一部分同业存单可能未滚动发行，这意味着这部分同业存单支持的委外投资可能被提前赎回。

2.高杠杆风险

委外投资提高了金融市场的杠杆水平，一旦出现突发性事件，容易产生金融机构之间的风险传导，从而诱发金融风险。

从委托方来看，2014年末至2015年，利率显著下行，银行较低的资金成本与市场资产收益率之间产生了稳定的利差，银行为谋求更高的收益，通过主动负债扩大资产负债表规模，以加大杠杆加大利润。在存款和个人理财增长缓慢的情况下，银行通过大量发行同业存单、同业理财扩充负债。在获得大量资金后，银行一方面直接进行委外投资，另一方面还会利用这些资金继续去购买同业存单、同业理财，经过几轮同业嵌套、叠加杠杆之后，再进行委外投资。可以看出，同业资金在银行领域形成了资金空转，并且已经叠加了杠杆。

从受托方来看，从银行得到的委外资金大多被投入债市，受托方为达到允诺收益率并扩大自身收益，会以场内债券回购、场外结构性产品和分级基金的方式加杠杆，杠杆水平大致在1：1.5至1：4之间。

此外，通过以下数据也能证明委外业务中的加杠杆现象。从表4中得出，银行理财产品的收益率在4%～5%，而很多信用债的收益率仅在3.5%左右。理财产品之所以能实现如此

高的收益率，背后的原因很可能是通过委外业务进行期限错配，叠加杠杆。

可以看出，银行以同业资金来支撑数倍的债券资产，使得委外业务成为诱发高杠杆的重要资金来源。另外，由于银行资产负债表内没有体现委外资产配置，只体现了同业投资，真正的杠杆风险游离在监管之外。

三、对委外业务的管理建议

从银行层面来看，在进行委外投资时，银行要注重风险防范和监督管理。在选择委外机构时，要做好风控和尽职调查，从业务规模、历史业绩、风控体系、组织结构、服务链条、投研能力等各方面筛选委外机构。比如，银行在选择债券管理人时，根据资金规模做排名，取前面的机构进入白名单。之后，在历史业绩、研究能力及公司组织架构等方面对白名单中的机构进行分项打分评估。委外投资过程中，银行也需做好与外部机构的跟踪合作，在投资策略、投资范围、风险控制方面严把关。比如，要求受托机构按时递交估值表，统计投资债券的品种、久期、信用资质等，并给出收益图表和业绩归因。

从监管层面来看，目前银监会对银行委外业务的监管思路主要如下：一是严格控制交易杠杆比率，不能违规放大投资杠杆；二是对委外资金落实穿透管理。三是限制同业业务的多层嵌套，杜绝“空转套利”，从资金来源方面限制委外投资。从近期银监会发布的一系列文件（表5）可以看出，对同业存单-同业理财-委外套利链条的监管态度是明确的，但这些文件倾向于宏观框架性质，并未明确阐述其中的具体问题。比如，什么样的委外是合理的，什么样的委外要严格禁止，什么样的委外需要调整策略规范发展，委外怎样规范发展等问题。对此，笔者认为，监管部门应该对规范合理的委外业务做出界定，进一步划清银行开展委外业务的自主权限，明确指出杠杆率上限，对银行进行业务指导，帮助其认识风险，谨慎投资；另一方面，由于委外资金深入债市股市，监管的“风吹草动”会对市场信心产生很大影响，因此监管部门要避免“暴力”去杠杆，应该从同业存单-同业理财-委外的链条入手，引导银行调整业务方式，温和消解杠杆，以避免市场动荡。endprint