穆迪下调中国评级依据不足

郁慕湛

5月24日，国际知名信用评级机构穆迪，把中国长期本币和外币发行人信用评级从Aa3下调至A1，这是28年来穆迪首次下调中国主权信用评级。

这对中国很重要。由于外汇储备规模庞大且外债很少，中国几十年来一直享有良好的信用评级。近年来，中国外汇储备额急剧下降，虽然中国政府已经采取了许多严厉措施，禁止个人换汇资产外流，但随着 “一带一路”规划实施，中国境内外汇还会继续外流，个人或者民营资本也会借“一带一路”名义转移资本到海外。中国政府希望更加开放规模达9.7万亿美元的中国债券市场，以吸引海外资本流入，来抵消中国企业和投资者资本流出的影响。

海外资本的流向很受世界三大信用评级机构影响。好在直到现在，国际另两大信用评级机构——标普和惠誉还没有跟进穆迪。

穆迪调低中国信用评级的依据是，去年中国经济增速降至6.7%，为上世纪90年代以来的最慢增速。穆迪判定中国经济增速进一步放缓的依据有三：随着投资占总支出的比例下降，资本总值增速将放缓；从2014年开始的适龄劳动人口总量下降的趋势将会加剧；尽管在技术方面的投资会增长，但过去几年出现的生产力下降的趋势不会扭转。

穆迪还根据目前中国政府公布的预算赤字率，认为明年中国政府的直接债务占GDP比例将达到40%，2020年可能达到45%水平。穆迪预测中国政府负债率、房地产负债及非金融行业负债将继续增长，中国全社会负债率去年已经达到256%。

虽然不能说穆迪的研判是完全错误，但应该说是比较肤浅的。

说穆迪的依据肤浅、不足，主要基于以下几点：

一、中国经济体总体负债水平不高。即使按更为宽泛的范围计算，2016年政府部门的负债率为46%左右，依然低于全球大多数国家。例如日本、美国、英国、德国、巴西、印度的政府部门负債率，分别为216%、104%、119%、78%、74%、68%。从总体负债水平来看，中国政府、居民和非金融企业部门的全部债务总杠杆水平为237.6%，在国际上处于中游水平，与韩国、澳大利亚等国家接近，低于美、英、法、加、日等主要发达国家水平。

二、中国的负债主要是内债，对外风险很低。

三、各部门债务压力不大，负债水平大幅上升可能性较小。中国新预算法实施后，逐步依法建立了地方政府规范的举债融资机制，2013年政府部门杠杆率略微高于50%，目前已经下降到46%。从2015年开始，中国实施地方政府债务置换工作，迄今为止置换额度已达约6万亿。中国非金融企业杠杆率相对较高，正在开展积极稳妥的去杠杆工作，积极处置不良资产。

四、中国财政实力雄厚，财政收入一直保持增长态势，可动用的资金面很广，出现债务风险的可能性很小。

五、中国宏观政策调节余地较大。

六、经济增速仍能保持在世界前列。

七、中国对全球的影响力持续提升。

然而，如果我们进一步分析上述7方面理由，其实就是2条，一条是中国目前可能有风险的债务是地方债与企业债，中国中央政府的债务负担并不重。二是中国政府掌握着比西方国家多许多的资源，中国宏观调控的空间还很大。

中国经济的优势在这儿，我们的困难和问题也在这儿。

中国中央政府的债务水平的确不高，但是中国经济的转型很难在短期内完成。为了维持必要的经济增长速度，只能保持一定的政府投资，因此，中国中央政府的债务水平还会继续向上。

真正令人担忧的是，中国地方债数目巨大，且管理十分混乱，其中相当大部分是有政府背景的庞氏结构的融资平台。根据新的预算法，地方债似乎应该由地方政府负责，不过这很难操作，而且根据现行的宪法，中央政府必须为地方政府最后承担责任。

中国财政部数据显示，去年底，国有企业负债总额是87万亿元，到今年3月份已经到了90万亿元，每个月以1.5-1.6%的速度增长。国有企业债之所以如此庞大且增长如此迅速，与国企很难淘汰落后过剩产能有关。国企是政府所有，国企债最后还得由政府承担。

中国的宏观调控空间的确很大，调控工具、手段很多，更重要的是，占统治地位的国企会更自觉地响应宏观调控。然而，正因如此，一旦宏观调控稍有差池或调控力度不到位，都会给中国经济带来严重影响。

穆迪当然有权下调它对中国的评级，然而它的依据是不足的，与中国经济真正存在的问题与困难相关度并不大。endprint