宏观经济波动、费用粘性与企业业绩

■陈奕帆

宏观经济波动、费用粘性与企业业绩

■陈奕帆

本文选择A股制造业上市公司作为研究样本，以2003～2015年上市公司数据为基础进行研究分析。本文研究发现宏观经济波动影响企业费用决策，进而影响企业业绩。宏观经济波动与企业业绩存在显著正相关关系，即宏观经济上升时期，企业业绩提高；宏观经济下降时期，企业业绩降低。宏观经济波动与企业费用粘性存在显著负相关关系，即宏观经济上升时期，企业费用粘性增加；宏观经济下降时期，企业费用粘性降低。宏观经济波动通过费用粘性对企业业绩产生影响。宏观经济上升时期，企业采取粘性费用策略，企业业绩增加；宏观经济下降时期，企业降低费用粘性，企业业绩降低。

宏观经济波动；费用粘性；企业业绩

一、引言

在企业的日常管理中，成本费用管理是一个重要的组成部分。成本费用作为企业利润的减项，加强对成本费用的管理，有利于提高企业的业绩，对企业的稳步成长具有重要的意义。传统成本性态理论将企业成本分为固定成本和变动成本，其中固定成本与业务量的增减变动无关，变动成本与业务量具有线性相关关系。传统成本性态理论对于成本的假设过于简单，与企业运营中的真实情况并不吻合。近年来，国内外不少研究发现业务量发生变化时成本的变动并不对称，并提出了成本费用粘性的概念。成本费用粘性概念的提出，促使我们对成本性态理论进行新的思考。继续利用传统成本性态理论进行成本费用决策，可能会导致错误的资源利用决定和成本控制行为。

成本费用粘性本质上是一种企业管理者的成本费用决策行为。当企业业务量下降时，企业管理通过对调整成本和保留现有资源所带来的闲置成本之间进行权衡，来判断是否调整现有资源。企业管理者的成本费用决策行为既受到外部宏观经济环境的影响，该行为本身也会对企业经营业绩产生直接影响。已有研究表明，宏观经济波动会影响企业管理对未来经营业绩的预期，而管理者预期是成本费用粘性的重要成因之一，因而宏观经济会对成本费用粘性产生影响。宏观经济上升时，管理者对企业未来经营业绩持乐观预期，即使企业销售量减少，管理者仍然认为销售量减少只是暂时的，未来销售量会增加，因而更倾向于保留现有资源，成本费用粘性较大。宏观经济下降时，由于宏观经济存在较大的不确定性，管理者对企业未来经营业绩持悲观预期。当企业销售量减少时，管理者认为销售量减少是宏观经济紧缩的信号，因而更倾向于调整现有资源，成本费用粘性较小，甚至出现成本费用反粘性。成本费用作为计算企业经营业绩的减项，成本费用粘性会直接影响到企业的经营业绩。因此，企业成本费用粘性可充当中介因素，传导宏观经济波动对企业业绩的影响。

二、文献回顾与理论构建

根据以往研究成果，宏观经济对企业业绩的影响包括以下几个方面：首先，宏观经济形势影响市场需求量。在宏观经济的繁荣发展时期，市场需求量旺盛，微观企业抓住机遇，扩大生产规模或者增加投资，增加企业的经营业绩，提高企业价值。相反，在宏观经济紧缩时期，市场需求量低迷，企业产生闲置资源，在营业收入减少的情况下，成本费用还维持较高的水平，因此企业经营业绩下降。其次，宏观经济形势影响企业融资行为。在宏观经济的扩张时期，企业债务资本成本低，企业通过融资扩大生产或者投资有价值的项目，可以给企业带来更多的收益。而在宏观经济的紧缩时期，资本市场不确定性增加，债务资本成本高，不少企业因为资金筹措困难而放弃有价值的投资机会，部分企业甚至陷入财务困境乃至破产倒闭。再次，宏观经济影响企业投资行为。企业融资的目的是为了投资，增加企业收益。宏观经济扩张时期，投资机会多，投资环境宽松，宏观形势好也会增加企业和投资者对市场的信心，选择有价值的投资机会增加企业业绩。相反，宏观经济紧缩时期，市场不确定性增加，市场需求减少，投资机会减少，企业收益减少。

因此，提出假设H1：宏观经济与企业经营业绩存在正相关关系，即宏观经济扩张时企业业绩提高，宏观经济紧缩时企业业绩下降。

在已有的研究成果中，部分文献揭示了宏观经济环境特别是宏观经济增长因素对成本费用粘性具有增强作用。学术界将成本费用粘性的动因主要归结为三个方面：契约论、效率观和代理问题。从契约角度看，在宏观经济上行时期企业订立长期契约不仅有利于节约成本，还可以避免在市场需求上升时错失良机，但是一旦放弃长期契约，就会导致较大的调整成本。因此，在宏观经济上行时期，企业出现销售额短期下滑时，长期契约带来的利益要大于放弃长期契约导致的损失，因此坚持长期契约有利于提高企业业绩。反之，在宏观经济下行时期，市场整体需求减少，长期契约所带来的好处减弱，为了应对宏观经济的不确定性，企业可能会选择放弃长期契约，由于较大的调整成本会导致短期经营业绩下降。从效率角度看，当销售额下降时，管理者必须作出决策，是维持现有资源，承担超额生产力营运的成本，还是减少现有资源。Banker、Byzalov、Ciftci&Mashruwala指出，宏观经济波动会影响管理者对未来销售额变动的预期方向。宏观经济上行阶段，管理者对未来市场需求量及产品销售额的预期会更加的乐观，而管理者的乐观预期会使其在未来销售额上升期间更倾向于获取额外的生产资源，而在销售额下降时倾向于保留闲置的生产资料，以避免在销售额恢复时遭受不必要的损失。反之，在宏观经济下行阶段，管理者的悲观预期会使其在销售额下降时，及时处置闲置的生产资料。从代理角度看，现代企业由于经营权和管理权的分离，普遍存在代理问题。企业的所有者为委托人，将企业委托给管理者以保持财产的保值增值。而作为受托人的管理者在某些情况下会优先考虑自身利益，从而与所有者的目标产生矛盾。在宏观经济上升时期，管理者为了谋求更高的薪酬和掌握更多的企业资源，在销售收入出现短期下降时，仍然热衷于建造个人帝国，不愿意降低自身薪酬和放弃掌握的资源。反之，当宏观经济下降时期，管理者为了维持企业经营业绩，不得不降低自身薪酬和放弃掌握的资源。

因此，提出以下假设：

H2：宏观经济波动与企业费用粘性正相关。当宏观经济上升时，企业费用粘性增加；当宏观经济下降时，企业费用粘性减小。

H3：宏观经济上升时，企业采取粘性费用策略，提高企业经营业绩；宏观经济下降时，企业降低费用粘性，减少企业经营业绩。

三、模型构建

（一）样本选择和数据来源

本文选择2003至2015年A股制造业上市公司作为研究样本。公司数据来源于国泰安CSMAR系列数据库和国家统计局官网数据，剔除存在缺漏值的观测样本。为了消除极端值对回归分析结果的影响，对主要变量进行1%～99%的winsorize处理。在研究过程中，我们剔除了ST和*ST上市公司，同一年度中四个季度销售额连续上升或连续下降的样本。数据处理主要使用Stata13软件。

（二）研究变量定义与计量

1.费用粘性

在本文的研究中，我们使用了DanWeiss的方法，利用企业收入、费用的季度数据，根据费用粘性的定义直接测度每家企业各年的成本粘性水平：

其中，t指一年中最接近年度末的收入下降的季度；

t指一年中最接近年度末的收入上升的季度；

Cost指企业财务报表中的销售费用与管理费用之和；

△Cost指企业本季度发生的费用与上一季度发生的费用之间的差额；

Sale指企业财务报表中的营业收入；

△Sale指企业本季度的收入与上一季度的收入之间的差额。

若Sticky＜0，企业存在费用粘性，且该值越小，企业的费用粘性水平越高；反之，若 Sticky＞0，企业存在费用反粘性，且该值越大，费用反粘性水平越高。

2.变量定义与计量

表1 主要研究变量定义表

（三）模型设计

为了检验宏观经济波动是否会对制造业上市公司经营业绩产生影响（H1），本文设计如下回归模型：

为了检验宏观经济波动是否会对制造业上市公司成本费用粘性产生影响（H2），本文设计如下回归模型：

为了检验宏观经济波动、成本费用粘性和制造业上市公司经营业绩之间的关系（H3），本文设计如下回归模型：

四、实证分析

（一）描述性统计

表2是2003～2015年制造业上市公司主要研究变量的描述性统计结果。由表2可以看到，资产收益率ROA的最大值为0.494，最小值为－0.189，均值为0.0395，说明不同企业盈利水平差别较大。宏观经济波动变量GDPrt－2的最大值为0.231，最小值为0.0925，均值为0.146，说明宏观经济存在波动性，且波动幅度较大。费用粘性变量Sticky的最大值为5.347，最小值为－5.909，均值为－0.0227。这说明制造业上市公司普遍存在费用粘性，而且企业之间的费用粘性水平差别较大。

表2主要研究变量的描述性统计结果

（二）相关性分析

表 3为本文主要研究变量的相关性分析列表。从表中可以看到，制造业上市公司的资产收益率ROA与宏观经济波动GDPrt－2在5%的水平上存在显著的正相关关系，这与假设H1相吻合。制造业上市公司的费用粘性 Sticky与宏观经济波动GDPrt－2在5%的水平上存在显著的负相关关系。由于费用粘性为负值，因此制造业上市公司的费用粘性水平与宏观经济波动存在显著的正相关关系，这与假设H2相吻合。由表3可知，各变量之间的相关系数均小于0.4，说明各变量之间并非高度相关，排除了高度共线性问题，在一定程度上保证了回归结果的可靠性。

表3研究变量相关性分析

（三）多元线性回归分析

由模型一的回归结果可以看出，2003年～2015年期间制造业上市公司资产收益率ROA与宏观经济波动 GDPrt－2在1%的水平上显著正相关且相关系数为0.060，即宏观经济快速增长时，制造业上市公司的资产收益率提高；宏观经济缓慢增长时，制造业上市公司的资产收益率下降。这一结果在一定程度上验证了假设H1。

由模型二的回归结果可以看出，2003年～2015年宏观经济波动与制造业上市公司费用粘性之间的回归结果。由表格中的数据可以看出，2003年～2015年期间制造业上市公司成本费用粘性Sticky与宏观经济波动在5%的水平上显著负相关，且相关系数为－1.030，即宏观经济上升时，制造业上市公司的Sticky值越小，费用粘性越大；宏观经济下降时，制造业上市公司的Sticky值越大，费用粘性越小。这一结果在一定程度上验证了假设H2。

由模型三的回归结果可以看出2003年～2015年宏观经济波动，制造业上市公司费用粘性与企业业绩之间的回归结果。由表格中的数据可以看出，宏观经济波动GDPrt－2与制造业上市公司企业业绩ROA在1%的水平上显著正相关，且相关系数为0.059。制造业上市公司费用粘性与经营业绩ROA在10%的水平上显著负相关且相关系数为－0.000。因此，宏观经济波动、费用粘性与企业业绩的中介效应显著，即宏观经济上升时，制造业上市公司费用粘性增强，企业业绩提高；宏观经济下降时，制造业上市公司费用粘性减弱，企业业绩下降。这一结果在一定程度上验证了假设H3。

表4模型回归结果

注：括号内为t值；*、**、***分别表示10%、5%和1%水平上显著。

五、研究结论

通过建立相关实证模型，本文得到以下三个结论：第一，宏观经济波动与企业经营业绩显著正相关，即宏观经济上升时，制造业上市公司经营业绩较大；宏观经济下降时，制造业上市公司经营业绩较小。第二，宏观经济波动与企业费用粘性显著负相关，即宏观经济上升时，制造业上市公司费用粘性较大；宏观经济下降时，制造业上市公司费用粘性较小。第三，宏观经济波动通过改变企业的费用粘性水平进而对企业经营业绩产生影响。宏观经济上升时期，制造业上市公司采取粘性费用策略，企业经营业绩提高；宏观经济下降时期，制造业上市公司降低费用粘性，企业经营业绩下降。

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［4］江龙，刘笑松.经济周期波动于上市公司现金持有行为研究［J］.会计研究，2011，（9）.

［5］孔玉生，朱乃平，孔庆根.成本粘性研究来自中国上市公司的经验数据［J］.会计研究，2007，（11）.

［6］李秉成，江婉滢，尹行.宏观经济波动、管理者预期与企业成本费用粘性研究［J］.武汉科技大学学报，2016，（5）.

（作者单位：中南财经政法大学会计学院）