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探究经济周期、融资约束与营运资本的动态协同选择

2017-05-30何庆川

大东方 2017年11期
关键词:经济周期融资约束

何庆川

摘要:对经济周期、融资约束乖营运资本的动态分析,可以总结出债务危机出现的原因,并给出研究化解的理论,而这也是现代政策选择中急需解决的问题。其在我国的研究现状是,研究人员把企业内生性作为研究的角度,忽略了经济周期对研究方向的影响,造成企业的融资约束失去作用。故本文的研究是根据研究机理提出假设,并构建模型,为实际实践提供理论支持。

关键词:经济周期;融资约束;营运资本需求

引言

企业加强对营运资本的管理,可有效保证企业资金链的通畅,预防可能出现的债务危机,且这项管理也是宏观、微观协同后衍生的产物,会受到融资约束的限制,在不同的经济发展阶段也会在经济政策影响下,改变管理方式,进行动态调整。

一、研究机理与假设

本文对这一主题的研究是借助不同的机理,通过对机理的分析完成假设。

(1)目标营运资本的需求

如果企业处于完美的市场环境,它不会任何限制得到融资,投资与融资决策互为独立,投资决策主要是根据企业得到净值的多少得到投资机会。在完美的市场环境中,企业可以用合理的资本得到足够的融资,不会产生机会成本,但现实情况是,资本市场并不完善,企业投资与融资决策会相互影响,增加了企业得到融资的成本,而不论营运资金是否受到限制,企业都会制定一个需求的目标,从而把企业的价值放到最大,且其也会随着政策的变化调整。其包括两点:

①货币政策与营运资本

因为货币攻击量的增加以及利率的调整,可以直接表现出国家货币政策价格的走向,所以本文是通过实际利率,通过稳健性分析,解析货币政策。即货币供给加快,实际利率随之下降,企业可以在很短的时间内得到银行贷款,减少了企业的融资成本,若是情况相反,企业的融资成本增加,进而增加生产、经营所需的成本。即货币政策的变化会影响融资约束,增加或减少融资成本o

②财政政策与营运资本

财政政策包括两点,即支出增长率与税收,本文是把前者作为标准,分析财政政策。我国财政支出的增加,会增加企业对固定资产的投入,减少对营运资本的投资,所以营运资本可以为固定资产的投资提供缓冲,即财政支出率与资本投资呈负相关。

由此提出的假设是:

1.企业会制定营运资本需求的目标,货币与财政政策会对其造成影响。

(2)营运资本需求的动态调整

虽然企业会制定需求的目标值,但因为市场环境是动态发展的,所以企业无法准确预测产品和服务的销售量,很难准确确定采购量,由此,导致企业的实际需求与目标值不同。即企业所需的营运资本可能因为突然出现的情况,改变原有的目标值。由此,本段会以流动项目为切入点,分析如何实现营运资本的动态管理。营运资本调整的速度与频率,可以体现出企业对外部融资的依赖,并改变了项目的交易成本,交易成本越少,就代表越接近企业设定的目标值,但因为每个项目都有对应的交易成本,所以动态调整时,不会直接调整为目标值,而是不断缩小与目标值的差距,对比成本,并在此基础上完成其他内容的调整。

由此,提出的假设是:

2企业营运资本会向需求目标动态调整。

(3)经济周期、融资约束与营运资本

因为企业的外部融资会随着经济周期的变化而变化,而外部市场环境也会互相摩擦,由此,可能出现的情况是,企业对外融资使用的成本超过了内部融资,出现融资约束问题,但融资约束出现后可以让企业产生不同的动机,让其把握投资机会。同时,企业也会进行跨时期的融资,在融资约束的作用下,可以让企业有更多的选择权,准确把握投资机会,以实现收益大于成本。

由此,提出的假设是:

3.产生融资约束的企业与非融资约束企业相比,更积极管理营运资本。

同时,经济周期、融资约束和营运资本调节三者的关系是,经济上行期,国家货币政策宽松,企业可以顺利得到外部融资,融资约束对其影响较小,但如果是下行期,会出现相反的情况。故提出的假设是:

4.经济周期的变化与资本需求为负相关。

5.企业在不同的约束机制下,调整速度有明显的差异。

6.当进入经济的下行期,非融资约束企业的资本需求调整速度加快,但受融资约束影响的企业资本需求的调整会更加频繁。

二、研究设计

基于上述研究理论与假设,笔者会选择深、沪某股企业的数据作为样本,使用数据建立模型。经过严格筛选后,总共从304家企业得到有效数据3952个,展开分析。

(1)营运资本需求的判斷指标

判断营运资本需求的指标可以划分为三个变量,分别是解释变量、外生变量与内生变量,其中解释变量对应的是目标营运资本需求,而外生变量是货币供给量的增速、实际贷款利率与财政支出增长速度,三者中货币供给量增率是用DM表示,定义是(M2-M1)/M1滞后一期。另内生变量包含的内容是固定资产投资、现金流量、盈利能力、成长性、公司规模与融资成本。

通过这些指标的判定,可以了解企业营运资本的需求,完成模型的构建。

(2)模型设定与回归结果

①模型设定

目标营运资本需求:它是在原有模型的基础上,把宏观经济政策的调整作为变量,对模型进行适当调整,并在模型中引入双F-检验和Hausman检验,把原有的模型变为固定效应模型。

动态调整模型:该模型的设定包括三部分,第一部分是经济周期的划分,即它把整个经济发展其分为两部分,经济上行期与经济下行期,其划分标准是经济上升率的高低;第二部分是融资约束的衡量,现在对于融资约束的经验测度还没有准确的界定,故本篇文章会使用应用较广的企业规模与sA指数,把所有样本数据分组,计算每组样本的平均值,然后把33与66作为分界点,把企业的约束融资情况分为三组,完成数据分析;动态调整模型的具体设定,其算式为WCRit-WCRi,t-1=λ(WCRit*-WC Ri,t-1),其中,WCRit-与WCRi,t-1分别代表的是某家公司在某一年以及上一年的资本需求,而WCRit*是某公司子啊某一年的营运资本需求,用于判断公司的资本需求。

②回归结果

把所有数据带入模型后,可以通过公式的计算,得出相关数据,即目标营运需求的平均值、中值、标准差依次是0.188、O.166L:j0.254,财政支出增长速度的平均值、中值、标准差的数值19.186、19.108、3.479,随后,把这些数据带人回归算式完成计算后,可根据得到的结果完成假设。即如果不考虑经济周期的因素,可以验证第三点假设,受融资约束的企业资本的调整速度快于非融资约束企业,而如果考虑个经济周期对其的影响,得到非融资约束企业的需求调整速度较小,受融资约束限制的企业需求调整速度加快,证实了第四点与第五点的假设。

(3)稳健性分析

另为分析本文的研究结果是否稳健,笔者会进行如下测试:

其一,会在资本模型的基础上,验证加入宏观经济政策这一变量后,企业对资本的需求是否会出现显著变化。即笔者会根据所有的样本数据,建立不同效应的模型,包括固定效益、随机效应等,用双F检验和Hausman检验,得出结果,不可以使用随机效应模式,而是固定效应模型。而这两种模型计算得到的可决系数是0.536和0.332,说明模型有良好的拟合优度,其每个模型t值的变化明显,且财政政策与货币政策的变化因素对计算结果的影响角度,所以,在构建模型时,需着重考虑这两点政策因素。

其二,本文通过企业融资程度的分析,可以把整个样本分成三组,对企业在不同经济时期资本需求的调整速度有大致了解。而如果把40、60作为划分标准,研究后得到的结果不变,保证了研究结果的稳健。

三、研究总结

本文选择相应的样本后,会以经济周期波动为切入点,从宏观、微观两方面展开对企业营运资本的分析,阐述了其影响因素,完成了动态、静态的分析,并在证明了相关假设的基础上,为受到融资约束影响的企业的需求值提供预测值。模型总结如下:

企业会根据自身情况设定营运资本需求的目标,且这一目标会受到货币、财政政策影响,影响较大,需动态调整。

当进入不同的经济发展周期,企业资本的需求会逐渐缩小与目标需求之间的差距,并在缩小的过程中找到最适合的成本。即经济周期企业资本需求的关系是负相关,处于经济上行期,调整速度变缓,且速度只是轻微的调整,跨度较小,经济下行期,调整速度加快。

在不同的發展周期内,受融资约束的企业资本需求调整的速度快于非融资约束企业,但在经济下行期,非融资约束企业会加快调整速度,增加了调整的频率。

即不同的经济周期内,企业有共同的经营目标,都需要实现经济利益的最大化,促进经济资本的流通,而政策的调整也可以缓冲融资约束对企业的影响,实现企业的宏观调控。同时,营运资本的调整也能够解释每个经济周期的特点,在企业与政策间建立传导机制。

结语

综上所述,通过对经济周期、融资约束与营运资本动态协同的分析,可以明确三者之间的关系,以及企业在不同阶段的资本需求,并根据这一需求调整企业的融资策略,让其适应政策与市场环境的变化,规避风险,优化企业的资本管理。

(作者单位:南京麦芽金服数据科技有限公司)

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