浅析我国股票推行注册制改革问题

陈怡我

【摘 要】中国股票发行制度经历了从无到有，从审批制到1999年《证券法》的实施使股票发行变为核准制，再到今天国家颁布一系列政策法规准备在全国范围内实行注册制：2014年5月9日，国务院出台《关于进一步促进资本市场健康发展的若干意见》，提出改革股票发行注册制必须要正面稳当的推进。2014年10月，十八届三中全会通过了《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》，明确提出要积极推进股票发行注册制的改革。2015年，第十二届全国人大常委会先后审议并通过了有关实行股票注册制的决定。实行股票发行注册制是历史潮流，我国当前股市处在十分艰难的时期，股票核准制的弊端日益凸显。

【关键词】核准制；注册制；市场化

一、核准制

（一）理论基础。指发行股票不仅要以真实情况的充分公开为条件，且必须符合证券管理机构指定的若干适用于发行的实质条件，只有经过证券管理机关批准后才能取得在股票市场上发行股票的资格。它依照的是一种实质管理原则，其目的在于禁止质量差的股票公开发行，从而维护股票市场公开、公平和公正的秩序。

（二）弊端。核准制更多强调政府监督，而忽略市场本身的调节作用与市场参与方的价值和作用。发行审核与上市审核一体化，同时证券监管部门管控上市的规模、节奏和资源分配，从而造成上市审核数量少、效率低以及多家企业排队上市的局面。市场供需关系不平衡与“高定价”等问题使得一些具有创新能力的优质企业被拒之门外，只能去寻求海外市场。股票发行审核主要依靠行政力量，即更多的放在事前审核环节，这必然导致事中和事后监管力度的欠缺，以及对投资者利益保护的不足。证券发审委的自由裁量权利过大，极易产生权利寻租。

二、注册制

（一）注册制的理论基础。申请发行股票时必须依法将各种资料公开、完整和准确的向证券监管机构申报。证券监管机构只对发行企业提供的一系列申报文件的真实性、全面性、准确性和及时性作形式审查，并不针对发行人资质进行实质性审核，而是将股票良莠交给投资者和市场判断，即使发行的股票没有任何投资价值，证券监管机构也无权干涉。注册制本质就在于调整政府与市场的关系。

（二）目前实行注册制的代表国家

1.美国——双重注册制。即在联邦层面实行以信息披露为基础的注册制，在州层面实行以实质审核为基础的注册制。其目的在于维护不同时刻进入公司股东间的公平性，尤其是保护IPO过程中的公众投资者。

2.日本——双向注册制。股票发行需在证券交易委员会和证券交易所注册，金融厅对企业公募发行注册审核负责。证券交易所与证券协会进行上市审查，金融厅下属的证券交易监视委员会对市场交易、信息披露等行为进行监管。

三、核准制与注册制的对比

（一）监管理念的不同。在核准制下，对于企业股票的价值判断只要是来自于政府监管部门的专业人士，广大的投资者则是在他们筛选之后再进行选择。而在注册制下，证券监管部门将一个企业股票的价值判断全权交给投资者，其自身仅针对股票发行进行形式审查。

（二）市场准入的不同。在核准制下，股票发行人除了要满足法定公开资料信息的要求外，还要符合一系列条件，并面对政府证券监督管理机构的实质性审查。而在注册制下，只需满足法律规定公开资料信息，法律并未授予证券监管易购实行相关实质性审查权利。

（三）监管效率的不同。在核准制下，证券监管部门担负繁重的实质审查任务，同时还肩负清理不良公司证券发行以及保护广大投资者利益的重责，因此其监管效率会随监管成本的提高减小。而在注册制下，只要符合法定条件，证券发行在注册登记后便有可能会自动生效，其高效性很强。

四、我国推行注册制的相关问题

（一）推行注册制的必然性。我国证券市场是以政府为主导建立并经过20多年发展的，已从“市场在资源配置中起基础性作用”发展到“市场在资源配置中起决定性作用”的新阶段，股票由核准制发展到注册制也是现阶段的必然结果，这是证券市场走向成熟的必经之路，同时也会给整个中国资本市场带来历史性转折。

（二）推行注册制的前提条件。股票发行注册制是以较成熟的证券市场为基础，因此要推行注册制必须具备以下前提条件：

1.较成熟的资本市场。成熟的市场能本能的对抗和化解任何行政性干预，因此必须建立一个有多层次的市场体系、有完善的退市制度、市场运作规范、以及机构投资者占较大比重的投资者结构基础上的较成熟的资本市场。

2.較完善的法律保障以及健全的投资者保护制度。证券监管机构只对企业的股票发行进行形式审查，没有法律保护会造成股票欺诈行为的产生从而给投资者利益造成损失。因此应建立完善的投资者保护法律法规，并督促监管机构进行严格执法，加强市场主体法律责任。

3.市场主体有较强自律能力。自律能力即自我管理、自我规范与自我约束。要求股票发行主体能按照国家法律法规要求正确履行信息披露的责任与义务，遵循市场规律和按照市场要求来发行股票、作出投资判断，并对投资风险负责。

4.完善的市场化监管手段。即监管市场化和监管法制化。监管市场化指政府机构将一定市场监管权让给市场，使市场承担更多自我管理职能，充分发挥市场自我调控和自我发展能力。监管法制化指政府监管必须建立在严格的法律法规框架下，按照规定进行监管。

（三）如何推行股票发行注册制

“市场在资源配置中起决定性作用”，政府的手应从资本市场中抽离开来，从主管变为逐渐引导市场良性发展。因此我国股票发行从核准制跨入注册制应采取两步走方针，中间设定一个缓冲过渡阶段，以逐步实现对注册制的推行。

第一步战略，在继续实行核准制基础上，分市场引入注册制，即可指定特定市场率先发行股票注册制改革，让监管体系、发行者、投资方和中介机构等能有较长熟悉过程的时间，进而逐步完善注册制的相关法律法规，探索出我国发行股票注册制的最佳运行方式。在这一阶段中，审核制和注册制会有较长时间的共存。

第二步战略，证券监管机构应卸下审核的职责，扩大监督的范围和力度。主要体现在以下几方面：

1.充分发挥市场主体作用。公开平等不仅是市场经济坚持的原则，同时也是注册制的重要存在价值，要求市场能谨慎小心的协调各方利益的重要价值甄别手段之一就是市场化。

2.提高证监会监管力度。改革有利于更加深入区分政府与市场间的关系，明确各自分工与合作、监管人与审核人责任。其强调必须在法律规范指引下，对股票发行资料与信息披露方面资料进行行之有效的监督与审核。

3.明确市场定位，创造宽松市场准入规则。在新时期高速发展的今天，保证市场从“严进”到“宽进”，对于新型企业来说是实现自身发展的有利机会，进而刺激企业创造力。

4.明确监管责任，严格监管过程。保证证券市场稳定运行的重要基础是真实、准确的信息披露。其中识别和防范招股书记录的真假并对其进行判断是极其有意义的，也是证券公司保护投资人权益的重要方式。

5.完善严格有序的退市制度。完善严格有序的退市制度与宽松的市场准入规则，二者之间有密切的逻辑关系，共同促进了宽进严退的市场准入格局，促使整个市场经济的不断发展，同时也实现了优胜劣汰的价值观念。

【参开文献】

[1]张宣红.2016.浅析我国股票发行注册制度的改革[J].法制园地

[2]郑佳正.2016.浅论我国推行股票发行注册制的国际经验及措施[J].财经纵览

[3]帅晓林.2016.我国推行股票发行注册制的路径选择与制度建设[J].金融市场