美年健康借壳上市的分析和建议

刘 超

云南民族大学

美年健康借壳上市的分析和建议

刘 超

云南民族大学

在IPO排队家数众多、审批周期长、注册制暂停的市场背景下，很多优质企业选择借壳上市来缩短上市时间，而且部分上市公司也有通过以反向并购方式出让壳资源的需求。本文分析案例中并购重组的相关问题，并为健康服务企业借壳上市决策建议。

借壳上市；资本运作；决策建议

一、借壳上市的方案内容及分析

本次重大资产重组方案包括：等值部分进行资产置换、发行股份购买差额资产部分、发行股份募集配套必要资金三个方面，其本质是属于一种反向并购的过程。本次交易的主要内容如下：

(一)重大资产置换

江苏三友以其上市公司所有的资产和负债与美年健康的等值部分进行资产置换，美年健康的交易方包括24家机构和79名自然人等值置换对价，和江苏三友的全部股东持有的上市公司股份的价值总额进行交易支付。

(二)发行股份购买资产

该差额部分以非公开发行股份方式向美年健康进行购买，每股价格以上市公司基准日之前120日股票均价的90%发行，股份数量等于发行股份购买差额资产总价值除以每股价格。

(三)发行股份募集配套资金

此次发行股份募集配套资金是在资产置换和发行股份购买资产都完成的前提下进行的，此次募集配套资金的股份价格为8.22元每股，定价依据为上市公司基准日股价前20个交易日的90%，总共募集资金不超过4亿元人民币，发行对象不超过10名特定投资者，配套资金主要用于满足一般流动性需求。

二、本案例相关重组运作问题剖析

(一)涉及外商投资企业资格审批的认定

序号 股东姓名/名称 持股数量(股) 持股比例1南通友谊 50，674，500 22.60 2日本三轮 14，930，200 6.66 3尹向前 11，000，000 4.91 4周爽 7，730，900 3.45 5袁琴美 5，792，557 2.58 6飞马日本 5，522，168 2.46

上市公司江苏三友的前十大股东中外商分别是日本三轮和飞马日本，《商务部、中国证券监督管理委员会关于上市公司股权分置改革涉及外资管理有关问题的通知》里明确规定，上市公司外资股比低于 10%的，上市公司应到商务部和工商管理部门等相关单位依法办理相关变更手续，上市公司不再持有外商投资企业批准证书。

通过分析江苏三友的股权结构，外商股份占上市公司总股本的9.12%，低于证监会和商务部对外商投资资格认定的10%的标准，所以上市公司江苏三友无需经过当地商务局的审批，重组可以按原计划继续进行。由此可知，江苏三友在重组前已经做好了充分准备，并且在重组前就将外商的合计持股比例降至监管部门标准之下，为此次资产重组的顺利进行节约了大了的审批时间。

(二)涉及国有资产参与收购重组的合规性

借壳方美年健康的股东之一凯雷投资存在国有股参与交易的事实，证监会在受理审批江苏三友的重组申请事就涉及国有资产参与收购重组的情形发出问询函，质疑其交易的合规性。

依据《中华人民共和国企业国有资产法》第五条规定：“本法所称国家出资企业，是指国家出资的国有独资企业、国有独资公司，以及国有资本控股公司、国有资本参股公司。”凯雷投资是属于合伙制企业，而非上文针对的公司制企业，所以凯雷投资不被认定为国有企业或国有股东。

综上所述，由于凯雷投资的出资人且作为有限合伙之一的北京国有资本经营中心不具有国有股东或者国有企业的性质，无需经过国资委等相关部门的审批。由此可以看出，美年健康作为借壳方，对此次并购重组交易做出了非常充分细致的安排，省去了大了的审批时间，为企业成功借壳上市做了充足的准备。

(三)此次重组中涉及中介机构关联关系和合规性

此次资产重组中，作为参与借壳方美年健康的股东之一的京瑞投资，与作为中介机构的华泰联合证券有关联方关系

根据《证券发行上市保荐业务管理办法》第四十三条规定：“保荐机构及其控股股东、实际控制人、重要关联方持有发行人的股份合计超过7%，或者发行人持有、控制保荐机构的股份超过 7%的，保荐机构在推荐发行人证券发行上市时，应联合1家无关联保荐机构共同履行保荐职责，且该无关联保荐机构为第一保荐机构。”

经过对美年健康的股权结构的调查发现，美年健康的众多股东之一的京瑞投资持有美年健康的股份占比为1.75%，远远低于《证券发行上市保荐业务管理办法》中对该要求7%的规定，所以，京瑞投资和华泰联合证券共同参与资产重组交易事项合规。综上所述，中介机构参与上市公司并购重组事项也是经过精密的安排和审慎的决定，规避了相关监管部门的审批，也为并购重组的顺利进行节约了大量宝贵的时间。

四、健康服务企业借壳上市决策建议

(一)选取合理市值的壳资源

选择市值大小恰当的上市公司作为借壳对象需要经过缜密的研究和删选，借壳方一旦借壳成功，其原股东占借壳公司的股份比例会缩小，因为现在通行的做法都是首先进行资产等值置换，然后上市公司进行发行股份购买资产，当上市公司发行股份购买资产的同时，该行为也是在摊薄借壳方原股东占并购重组后的上市公司股份比例，这种方式从价值交换的角度来看，可以视作借壳公司对上市公司的一种利益让步。

所以，当选取的壳资源价值上市公司其市值越小，借壳成功后借壳公司原股东的股份占比就越大，反之亦然。

(二)分析壳是否“干净”

壳是否“干净”主要考虑两个方面的因素，第一，壳公司在资产重组之前是否有大量的负责或者或有负责，因为借壳方对上市公司进行收购不光要收购上市公司的资产，还要承接上市公司的所有负债额；第二，壳公司能够实现完全的剥离，因为许多上市公司又有很多负债，那么对应每一项负债的债权人是否同意进行受让承接是个问题，对于多数上市公司而言，强大有实力的母公司是净壳剥离的前提条件，在实践操作中能顺利剥离成净壳都不轻松，如何保证债权人要看承债实力。

[1]《江苏三友集团股份有限公司重大资产置换及发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易报告书》，中国上市公司资讯网(http：// www.cnlist.com/fnancial/)2015年3月26日

刘超，出生年月：1988.10.23，性别：男，民族：汉，籍贯：安徽省黄山市，学历：硕士研究生，单位：云南民族大学，研究方向：保险与风险管理