不良资产市场现状分析及前景研判

郭婷婷

（中国信达资产管理股份有限公司，北京100031）

一、宏观市场环境

目前，中国处于产业结构调整的经济模式战略升级过程中，随着金融市场的问题增加，经济环境的稳定受到多种不稳定因素的影响。从全球经济情况来看，国际经济市场依然位于持续的调整过程中，发达国家经济恢复动因依然不够坚挺，发展中国家的经济情况也显露疲态。全球经济市场出现了多次大规模的起伏，政治因素风险升高使得对全球经济发展的预期仍不乐观。就中国经济情况而言，经济增长速度减缓、产业结构阶段性调整矛盾突出、区域性和行业的风险逐渐出现。部分行业的产能过剩情况严重，企业高负债情况仍旧突出，银行业不良贷款余额和比率继续增加。

（一）本轮与上轮不良资产周期情况对比

1.本轮不良资产的内涵和外延增广，处置难度相对提高

本轮不良资产分布更为多元，不良资产债权人越发多样化，不仅限定于银行系统。非银行金融机构以及非金融企业的不良资产日益增加，例如：委托贷款不良资产额度增长，企业间应收账款不良资产量逐步增加，股权资产、实物资产和无形资产价值持续减值，上述风险存在跨行业跨市场的特点，极易波及至关联金融机构和金融体系。

上轮的不良资产处置正值我国经济高速增长的前期，当时对国内经济增长普遍持乐观态度并且全球经济势头正劲，不良资产处置相对容易。本轮的不良资产主要是在整体经济环境日益市场化的大环境下，因为部分行业结构性产能供过于求而产生的，这其中涵盖金融行业不良资产、企业之间的连环债务等金融类以及非金融类不良资产。此外，本轮资产处置正值全球经济普遍萎靡不振，国内经济则处于结构性调整尚未过拐点，因此不良资产处置较上轮也表现出更加困难，不良资产处置时间较上轮更长。

2.本轮化解不良资产主体更丰富，市场化化解不良资产多样化

1998年时，不良资产剥离的主体为对应四大国有银行成立的四大资产管理公司；本轮不良资产处置过程中，不良资产市场上活跃的主体除了四大资产管理公司外，更是增加了地方资产管理公司、民营资产管理公司及互联网平台等。截止2016年，全国共计已有35家地方资产管理公司。

本轮不良资产的处置，较上轮可利用的手段更为丰富，债转股、收益权转让、资产证券化等市场化化解方式相关政策更为完善，交易价格、交易途径和交易主体则由市场化的交易规则确定。以债转股为例，首先，本轮在符合国家产业政策的前提下，债转股的目标企业交由市场交易主体自由选取，不像上轮是由政府主导确定债转股企业的具体范围。其次，上轮四大金融资产管理公司是以账面价值接手不良资产，而本轮不良资产转让由市场参与主体根据实际情况对债权和股权作客观估值定价，而且股权采取市场化方式退出。最后的区别在于上轮由政府对不良资产处置进行兜底保证，本轮债转股则不会有这样的兜底保证，全部由交易各方根据市场经济规则决定债转股最终定价。

3.本轮企业整体情况更乐观，我国经济实力更为雄厚

本轮企业的经营情况在负债情况和行业技术水平等方面均优于上轮。一是1998年时去产能的企业负债比率普遍较本轮更高。上轮去产能企业最突出的特征就是几乎全部是国有企业，因此银行发放不良贷款更多的由于政策导向等原因而使得债务企业真实情况判断缺乏依据，据统计当时企业的平均资产负债率超过60%，纺织业的负债率更是高达逾76%。虽然本轮去产能企业里面仍有不少国有企业，但是由于2013年起开始对政策性贷款限制投向，银行对风险预先判断和相应准备都更为完备，本轮工业企业的平均资产负债率约56%，有色金属企业负债率最高为73%，普遍低于上轮企业的资产负债率。二是1998年去产能行业的结构性转型更为困难。上轮去产能的行业主要集中在纺织业和批发零售贸易业，这些行业的产业转型潜力受限，并且存在很明显的无差别化特征，仅能通过减少供给这一个途径降低过剩产能而别无他法。相较于上轮去产能，本轮去产能行业集中于煤炭、钢铁等行业，这些行业由于各档细分市场宽广，虽然低端市场供给过剩但高端市场还是具备相当的成长机遇。

本轮我国经济实力较上轮明显增强。一是本轮风险债务的GDP占比较上轮更低。上轮结构调整时，1998年我国GDP仅为8.5万亿，而风险债务金额则多达2万亿，GDP占比约为24%。本轮结构调整时我国经济实力较上轮已不可同日而语，2015年我国GDP约为67.7万亿，谨慎估算2016年的GDP增长速度约为6.5%，2016年的GDP预计增长至72万亿。由此估算，5.4万亿风险债务的GDP占比约为7%，就解决风险债务的能力而言，我国的经济力量较上轮更加雄厚。二是风险债务的财政收入占比也较上轮更低①。在此取年度公共财政收入作为衡量标准。我国1998年公共财政收入未满万亿元，风险债务金额则高达公共财政收入的2倍。当前，我国的公共财政收入已高达14万亿元，5.4万亿元风险债务对公共财政收入的占比仅为40%。

二、不良资产市场交易主体情况

（一）上游主体

1.银行业金融机构

（1）不良贷款比例增速稳定，不良资产余额持续增长

图1 商业银行历年不良贷款余额（亿元）和不良贷款比例（%）

根据银监会统计数据，自2012年3月至今，我国商业银行的不良资产余额和不良贷款比例一致保持“双升”态势，截至2016年6月末，不良贷款余额已达约1.44万亿元，不良贷款比例高达1.75%。由于全球经济低迷，国内周期性特征显著的行业受到波及，由此银行贷款偿还的违约比例上升。随着整体经济大环境走低影响，预计商业银行经营仍将面对很大的压力。值得引起关注的是，不良贷款余额和不良贷款比例的增速自2016年3月后均有所减慢，这可能是由于银行不断大量的将不良贷款予以处置。此外，关注类贷款比例已从2015年末的3.79%增长至2016年6月的4.03%，这也从侧面说明了商业银行预期不良资产处置压力依旧很大。

（2）多家银行拨备覆盖率跌破监管红线，利润水平不容乐观

工商银行和建设银行2016年9月底的拨备覆盖率已经不足监管所要求的150%底线。工商银行的拨备覆盖率已连续9个月不满150%，约为136.1%；建设银行的拨备覆盖率则第一次不满监管要求，约为148.8%；中国银行、交通银行、民生银行的拨备覆盖率在监管底线边缘徘徊，分别为155.8%、150.3%、154.4%；农业银行的数据相对较好，还存在一定的计提潜力，拨备覆盖率为172.7%。

由于拨备能够通过影响当期损益科目以实现调整利润科目，依据民生证券估算，拨备覆盖率降低1%能够提高0.5%的利润增长速度。据此对上述银行的利润增长速度重新考量，第3季度工商银行、建设银行、农业银行的拨备覆盖率分别下降6.88%、2.85%和4.99%，结合拨备覆盖率情况对这三家银行的利润增长速度-0.46%、1.19%和0.63%予以整体考量，可以发现这三家银行的真实利润情况并不乐观。

（3）被忽略的大型银行，农合机构不良规模不可小视

根据2015年统计数据，我国农村信用合作社、农村商业银行和农村合作银行分别为1373个、859个和71个，农合机构共计2303个，占银监会管辖范畴银行业机构总数的54%。农村信用合作社、农村商业银行和农村合作银行的资产总数分别为8.7万亿、15.2万亿和0.76万亿，合计资产总数为24.7万亿元，是银行业金融机构的12.4%。

以各类型商业银行的不良资产余额考量，国有商业银行不良资产余额仍居首位。虽然各类型商业银行的不良资产余额一直持续增长，但其中农村商业银行的不良资产余额近几年的增多趋势仍比较突出。截止2016年中期，农村商业银行的不良资产余额高至2237亿元，占商业银行不良贷款余额总数的15.6%。上述数据显示农村商业银行蕴含了数量可观的存量和预计增量不良贷款。其次，农村商业银行数量占全部农合机构的44.4%，除此之外，资本、资产和利润分别占农合机构的66.7%、63%和70.5%，存贷款占比为65%。这些数据表明农村商业银行的不良资产余额只是农合机构全部不良资产的一部分。相对比农村商业银行，农村信用合作社和农村合作银行的贷款质量相较更低、经营模式更为粗放，相信隐藏着规模不小的不良贷款。

（4）大力遏制不良贷款生成，增加不良资产处置化解规模

目前，各银行为应对随整体经济环境影响而引起的贷款风险，均在竭力抑制不良贷款的继续增长。以农业银行为例，农行本年度第3季度积极响应国家产业结构调整政策的要求，优化自身贷款配置情况，特别是对于产能结构不合理的企业，采取明确的名单制度进行管制，力争达到“有保有压”的区别化信贷管理。不良贷款遏制和化解手段已初见成效，钢铁、煤炭等8个亟需调整产业结构的行业在2016年3季度末已经实现贷款规模下降165亿元，12个限制放贷产业的贷款规模整体下降1473亿元。此外，各家银行加快不良贷款处置进度也可由今年商业银行处置不良资产的规模略见一斑。商业银行2016年上半年不良资产处置规模约2200亿元，已达2015年全年的65.67%。仅平安银行前3季度共清收不良资产38亿元。

2.非银行金融机构

当前市场上不良资产不仅仅涵盖银行业金融机构，还愈来愈多的涌现出非银行金融机构的不良资产。由于非银行金融机构在资本市场发挥着越来越关键的作用，基金、信托和券商等具备类似信贷资产投融资功能的机构也在逐渐不断地产生越来越多的不良类信贷资产。基于中国信托业协会和中国证券投资基金业协会的数据统计，截至2015年12月底，信托公司名下的信托资产规模、基金公司资产管理规模和券商资产管理资产规模分别约为16万亿、8.6万亿和11.9万亿，上述资产规模已近36.5万亿。基于类似信贷类资产规模日益壮观的资产规模，其中所蕴含的不良资产也为不良资产市场提供了丰富的不良资产资源。

3.非金融机构

排除上述金融机构所产生的不良资产，非金融机构所产生的不良资产也逐渐在不良资产市场供给中占有愈加重要的地位。因为国内产业机构正处于调整转型时期，在钢铁、煤炭等严重产能过剩并亟需进行调整的产业中，应收账款规模也在不断地增长，伴随应收账款还款时间的持续加长，非金融机构更加迫切的需要处置和化解不良资产。2016年3季度初，我国工业企业的资产负债率约为56%，规模以上工业企业的应收账款规模由2012年12月底的8万亿元提升到2016年年中的12万亿元。

（二）下游主体

1.四大资产管理公司

自信达资产管理公司改制上市以来，华融、东方和长城资产管理公司纷纷踏上改制上市的道路。2016年10月，东方举办了成立大会，目前长城改制也接近尾声。在此之前，信达和华融已陆续完成改制工作并在香港上市。虽然在前几年部分资产管理公司已将核心业务方向偏离不良资产业务，由于近年经济形势导致不良资产备受关注，在改制上市过程中，四大资产管理公司又纷纷将业务重心转回到不良资产业务，这进一步加剧了四大资产管理公司在不良资产市场上的竞争。

2.地方资产管理公司

（1）处置权限获政策松绑，地方平台优势显露

之前和四大资产管理公司相比，地方资产管理公司的业务开展的限制具体体现在：业务开展地域局限（仅被许可收购所在省份区域内的不良资产）、处置方式局限（禁止将不良资产债权进行转让，仅被许可采用债务重组、债权追偿、债权经营等方式）和融资方式局限②。近期银监会针对各省人民政府发布了《关于适当调整地方资产管理公司有关政策的函》（银监办便函〔2016〕1738号），在这个文件中，各省政府被允许增加设置一家地方资产管理公司，同时还取消了地方资产管理公司禁止将所收购的不良资产予以债权转让的约束。该文件的发布必然导致不良资产市场受让不良资产主体的进一步增加，由此不良资产市场的竞争形势必然会愈演愈烈。

需要注意的是，根据地方资产管理公司在不良资产市场的表现，可见相较四大资产管理公司，地方资产管理公司在地方有深厚的资源背景。如果地方政府存在控制债务企业，或者不愿四大资产管理公司以破产清算等方式处置不良资产的意愿，则会将不良资产交由地方资产管理公司予以处置。这也是地方资产管理公司开展业务的主要优势之一。

（2）处置手段不断创新，部分地方AMC收益可观

地方资产管理公司通过发挥自身优势，也在不断探索创新不良资产处置方式：①输血重组。地方资产管理公司通过向部分具有潜力的债务企业进行输血重组，使企业减轻债务负担之后得以正常运营，从而得到投资升值并溢价退出；②以物抵债。如果债务所对应的抵质押资产权属关系明晰、能够灵活变现、变现价值能够覆盖可观的债权金额，则可采取以物抵债的途径实现不良资产债权价值；③召集社会投资者。利用地方影响力和背景，对有潜力的不良资产项目广泛召集有意愿、有实力、专业的社会投资者，通过将符合要求的社会投资者引入到不良资产项目重组中，各自发挥专业所长并分享共同的合作收益；④协同地方政府设立基金。地方资产管理公司也可利用在当地的关系背景，与地方政府携手成立不良资产处置基金，充分发挥地方政府在不良资产处置中的作用，最终到达处置不良资产的目的。

例如：2015年三季度末，山东省第一家地方资产管理公司——山东省金融资产管理股份有限公司投资0.2亿元设立了山东汉裕资本管理有限公司，在此之后这两家公司不断地在青岛、宁波等多个地区合伙设立重组基金。2016年，山东省金融资产管理股份有限公司还同中信银行联手运作了抵押贷款证券化业务。以合作姿态，在项目实施过程中将金融机构和政府都引做合作方，这大大增强了地方资产管理公司的项目运作便利和经营业绩水平。山东省金融资产管理股份有限公司的2015年营业收入是2.5亿元，净利润为1.4亿元；2016年1-9月，营业收入为4.3亿元，净利润为1.3亿元。

3.民营资产管理公司

由于目前并没有针对民营资产管理公司的监管文件，所以民营资产管理公司并无严格的准入门槛，由此充斥了各类型的投资人。以所从事业务角度考量，在新的批量转让办法出台以前，民营资产管理公司虽无业务区域限制，但仅可参与10户以下不良资产批量转让。目前民营资产管理公司多在我国东南部沿海发达省市，主要可分为以下几类：①民间资本针对不良资产业务设立的资产管理公司。海岸投资就是属于这类。②由大型集团公司针对内部不良资产而成立的资产管理公司。例如中鑫资产就是三一重工集团处置不良资产的资产管理公司。③民间的拍卖公司。主要业务是不良资产清收处置以及重组。

民营资产管理公司多是擅长特定方向不良资产管理业务：①房地产方向的不良资产项目。目前有民间资产管理公司通过成立针对房地产方向的基金，专门关注不良资产中的房地产类项目。运用自身对房地产项目的尽调能力、专业的估值技术水平以及收购后对房地产项目的运作管理能力，赚取房地产类不良资产项目的处置收益。②由私人或小型公司抵押的不良资产项目。由于私人和小型企业缺少专业的法务机构，而且项目相对金额小而多，民营不良资产管理公司相对更有优势，所以部分民营不良资产管理公司专门关注由私人或小型公司做抵押的不良资产项目。上述项目一般多在2年内就能完成处置，而且项目收益也较高。③以不良资产结构化方式运作项目。还有民营不良资产管理公司以不良资产基金形式运作不良资产项目，可以根据投资方风险承受力有针对性设计具体投资结构。以此解决民营不良资产管理公司自身资金不足，并在不良资产管理周期内有效利用多方资金充分缓解流动性压力。

4.外资投资者

近期再次返回我国不良资产市场的外资不良资产投资者有KKR、龙星基金、橡树资本、峰堡基金、法拉龙等。上轮我国集中处置不良资产时，所罗门美邦、摩根斯坦利、高盛、雷曼兄弟等外资不良资产投资者都曾参与其中。在2005年纷纷离场之后，随着本轮不良资产市场再次风起云涌，这些外资不良资产投资者又再次不约而同的返回了。

（三）新兴主体——互联网金融

互联网金融不良资产业务是指以互联网不良资产平台处置不良资产，或对互联网金融体系生成的不良资产进行处置。随着互联网金融的迅速发展，大量的不良资产互联网处置平台应运而生。根据统计，当前互联网处置平台已近30家，2016年一季度末的平台发布的累计资产金额约两千亿元。处置平台业务类别主要有四类：（1）不良资产催收，例如资产360。（2）资金众筹，例如分金社。（3）资产拍卖，例如淘宝不良资产拍卖。（4）数据统计，例如搜赖网。另外，2015年12月末数据统计显示，P2P互联网贷款金额共计逾四千亿元，其中不良资产金额约420-640亿元。

三、不良资产市场趋势研判

1.监管政策的明确将进一步影响市场交易

近期，《银行间市场信用风险缓释工具试点业务规则》等系列规则发布了。其中信用风险缓释凭证和信用风险缓释合约是国际上较为普遍的结构产品可能运用的风险缓释工具。在不是全额保证金担保的情况下，这两种工具可以被出售以实现增加杠杆的目的。如果信用风险缓释工具能够用于涉及结构性产品，则根据投资者风险偏好，通过运用风险缓释凭证和信用风险缓释合约实现分层投资结构设计不失为一种可能。

讨论许久的不良资产债转股和收益权转让相关文件已经下发。2016年11月，建设银行的债转股项目已经落地。在以后操作过程中，不良资产收益权转让和债转股的交易结构、相关操作模式和具体要求将会进一步明晰。

2016年10月末，纷纷传言银监会要求各银行将表外理财业务纳入“广义信贷”测算，银监会在做出相关要求后的进一步监管措施仍然不确定，但是需要意识到将银行表外理财业务纳入“广义信贷”测算的影响面已然非常的大。根据数据统计，银行理财产品的资产规模在2016年半年度时点已不止26万亿，并且其中大部分是银行表外理财。如前所述，目前多家银行的拨备覆盖率徘徊在监管红线附近，如果银行表外资产纳入风险资产核算，则银行将必须通过减少表外理财来优化账务表现。

2.交易模式创新和投资主体竞争白热化

不良资产经营模式发生变化。在监管政策的鼓励下，不良资产的经营模式从原来的银行出售到资产管理公司处置衍生变化出不良资产证券化、债转股和收益权转让等新的业务模式。这使得资产管理公司经营模式从原有的收购、管理和处置资产也随之变化，也使得资产管理公司原有竞争优势不能充分发挥。

机构增设政策进一步激化竞争程度。随着银监会《关于适当调整地方资产管理公司有关政策的函》对地方资产管理公司增设的认可，四季度可预见地方资产管理公司会在已有35家基础上继续增加。加之地方资产管理公司处置权限的放开，银行自己处置队伍培养成熟、民营企业通过银登中心和证券化交易参与不良资产交易等因素，可预见不良资产市场的竞争将进一步白热化。

3.产能风险将进一步暴露，不良资产规模预计持续增长

小微公司由于其经营规模较小、经营风险承受能力差、经营情况不稳定等因素⑤，将继续是不良资产风险爆发集中地。此外，小微公司内部多存在亲朋亲属互相担保的现象，往往由于一家涉险波及全部的情况，进一步扩大了小微公司的经营和信用风险，并极易产生规模化的风险事件。

大型集团公司潜在风险渐显。产能结构调整将进一步揭示大型集团公司的经营风险情况，这也将加剧银行信贷风险规模增长。近期钢铁产业、煤炭产业先后拟定了减少产能1.5亿吨和5亿吨的指标，由此可预计存在产能结构调整需求的产业在转型过程中极有可能致使相关信贷资产涉险。

部分房地产贷款可能面临风险。2016年中旬以来，约20余城市纷纷出台调控房地产相关政策，这使得房地产企业的风险进一步加大，并可能加剧银行类金融机构不良资产的增长。尤其是在非一、二线城市地区，之前房地产开发的规模过大，市场缺少购买需求，致使房地产价格长期较低且房价上涨空间有限，以上原因致使非主流城市的房地产开发商更易遇到流动性问题。

银行既有贷款中关注类和逾期类的贷款规模预示不良贷款规模将会继续增加。2016年半年度数据显示，关注类贷款占比达到近几年新的高点。若关注类和逾期类贷款继续保持增长速度且超过不良贷款的增长速度，银行不良贷款规模将会不可避免的持续增长。

［1］罗峥，王慧.我国地方政府债务形成机理分析及预警监控建议［J］.商情，2012，（40），33.

［2］陈承.关于金融不良资产交易模式选择的偏好性分析［J］.中小企业管理与科技，2015，（16），73.

［3］唐正波.杠杆收购中银行融资的法律问题研究［D］.北京：对外经济贸易大学，2012.

［4］钱海利.中国电子商务研究中心析互联网金融指导意见［J］.计算机与网络，2015，（14），8-9.

［5］蔡超.我国小微企业贷款信用保险研究［D］.河北：河北经贸大学，2015.