人民币正式“入篮”

谢九

人民币正式入篮，意味着人民币的国际化提升到前所未有的高度，有了SDR这一重要标签为人民币背书，国际上对人民币的需求将会大幅上升，中国的资本流动、汇率变动等等都将因此受到影响，全球贸易和投资中也会出现更多人民币的身影。

在人民币入篮等因素刺激下，中国近期的资本外流压力已经出现明显放缓的迹象。从银行结售汇数据看，去年12月逆差894亿美元，今年8月份逆差回落到95亿美元，从外汇储备余额看，年初储备余额降幅比较大，但2月份以来降幅明显收窄，月度变动也呈现有升有降的态势，目前储备余额基本稳定在3.2万亿美元上下。在资本外流压力放缓的同时，资本流入呈现明显的上升势头，外国投资者持有人民币债券的金额在今年3至6月之间增长约1000亿元，下半年也继续呈现上升势头。随着资本流动出现积极变化，人民币贬值压力也会随之减缓。

加入SDR货币篮子对人民币带来的需求来自多个层面。如果从人民币入篮本身来看，产生的人民币需求其实比较有限，按照人民币在新货币篮子中10.92%的比重来计算，目前SDR的总规模约为2800亿美元，对应额度306亿元美元，约合人民币2000多亿元，这样的规模其实相当有限。真正的刺激来自人民币入篮之后跻身国际货币，其他国家的央行、国际组织和商业机构都会因此增配人民币资产，从安全性和流动性等多方面综合来看，人民币债券将成为境外机构增持的主要人民币资产。

目前全球外汇储备规模大约为12万亿美元，扣除中国央行的3.2万亿美元之后，大约为8.8万亿美元，假设除中国之外的全球央行持有2%的人民币外汇储备，将会新增1万多亿元的人民币资产需求。随着未来人民币国际化程度不断提高，全球央行对于人民币储备资产的比例也会随之提升。目前全球官方外汇储备中，美元占比约为60%多，欧元大约20%，英镑5%，日元4%，人民币入篮之后，未来应该至少可以达到日元的储备比例，对应人民币资产规模大约2万多亿元。

除了境外央行之外，其他商业机构对人民币的兴趣也会显著提升，配置人民币的空间可能会远远大于全球央行。在当前全球主要经济体负利率的大背景下，中国债券市场的高息特征已经对全球资本产生了很大的吸引力。一方面，人民币入篮在很大程度上提升了人民币债券的信用等级，与此同时，中国的债券市场也在不断提高自身的开放程度。尤其是今年2月，央行发布3号文，鼓励境外中长期机构投资者投资银行间债券市场，对所有类型的境外机构全面开放，过去只有境外央行、主权基金、国际金融组织等机构可以进入我国银行间债券市场，现在境外依法注册成立的商业银行、保险公司、证券公司、基金管理公司及其他资产管理机构等各类金融机构发行的投资产品，以及养老基金、慈善基金、捐赠基金等央行认可的其他中长期机构投资者，均可投资银行间债券市场，基本对所有类型的境外机构予以开放，同时合格的对境外机构投资者还取消了额度限制，这些举措都在很大程度上刺激了境外资金购买人民币国债。统计数据显示，二季度以来，境外机构净买入中国境内债券屡创新高。

我国债券市场不断成熟的同时，也开始迎来新的问题，就是违约事件不断攀升。2014年之前，我国债券市场始终维持着刚性兑付的怪圈，直到2014年超日太阳能爆发违约，刚性兑付的不败金身才开始打破。进入2016年以后，债券违约进入高潮，尤其是大量央企和地方性国企也纷纷违约，加剧了市场的恐慌程度。从债券市场的发展来看，从刚性兑付到有序违约，其实是发展成熟的必由之路，如果一直维持刚性兑付，根本就不是一个市场化的市场。不过在违约事件迅速攀升的同时，投资者还需要有必需的风险对冲工具，否则对于风险意识极强的境外投资者而言，还是会对中国债券市场保持观望态度。

9月23日，中国版的CDS（Credit Default Swap，信用违约互换）正式推出，引发市场极大关注。中国版本的CDS之所以引发较大争议，主要原因在于，当年美国次贷危机爆发，很多人将CDS等金融衍生工具视为导火索之一，中国现在也开始推出这些金融衍生品，很容易让人联想到当年的美国次贷危机。

事实上，CDS是一种风险对冲工具，简单而言可以视为一种保险，如果发生债券违约事件，CDS的卖方向买方支付违约损失。CDS作为金融产品可以单独在市场上交易，如果投资者预期某一只债券违约风险上升，那么其CDS价格就会上升，反之，如果某只债券如果违约风险很小，那么其CDS价格就会下降，这就使得CDS具备了做空功能，美国次贷危机期间，少数聪明的投资者大量购买CDS，最终美国次贷危机爆发，这些投资者成为次贷危机的最大赢家。

由于中国楼市目前正值如火如荼之际，国内正式推出CDS，很多人第一联想就是中国楼市迎来了做空工具，但事实上，中国版CDS主要是针对债券市场，并非为了打压楼市。在债券违约事件不断攀升的背景下，投资者没有对冲工具无异于在债券市场“裸奔”，尤其在人民币正式入篮之后，国际投资者对人民币资产产生巨大需求，人民币债券急需和成熟市场接轨。中国正式推出CDS之后，意味着投资者购买人民币债券的同时，还可以用CDS规避违约风险，这将大大打消境外投资者对于购买人民币债券的顾虑，为人民币走向国际舞台创造必要的制度基础。

早在人民币加入SDR之前，中国有关方面就曾经对SDR的改革提出过宏大构想。次贷危机之后，美国启动前所未有的量化宽松，中国等持有大量美元资产的国家权益被无形稀释，当时央行行长周小川就提出过一个超主权货币的构想，一度在全球范围内引发强烈反响。周小川认为当前以美元作为全球主要储备货币的体系具有内在缺陷和系统性风险，“创造一种与主权国家脱钩并能保持币值长期稳定的国际储备货币，从而避免主权信用货币作为储备货币的内在缺陷，是国际货币体系改革的理想目标”。在周小川看来，SDR具有超主权储备货币的特征和潜力，应该拓宽SDR的使用范围，从而能真正满足各国对储备货币的要求，比如建立起SDR与其他货币之间的清算关系，改变当前SDR只能用于政府或国际组织之间国际结算的现状，使其能成为国际贸易和金融交易公认的支付手段;积极推动在国际贸易、大宗商品定价、投资和企业记账中使用SDR计价等等。

20世纪70年代，SDR首次诞生之初，主要目的就是为了弥补美元作为单一储备货币的不足，但是随着布雷顿森林体系破产、美国经济的持续强大对美元的长期支撑等等因素，都注定了SDR只能更多作为一种象征性的国际储备资产而存在，而不可能真正取代美元。

人民币此次正式加入SDR货币篮子，不仅对于人民币是里程碑事件，对于SDR也是如此，这也是30多年来SDR货币篮子首次加入新的货币。对于全球第二大经济体中国而言，在正式加入全球货币俱乐部之后，是否还有勇气对现有世界货币格局做进一步的改革？