商品ETP市场的发展趋势及对我国的启示

王珂　徐思远

[摘 要] 商品ETP（ Exchange Traded Products，交易所交易产品）是指以大宗商品为跟踪标的，且可以在证券交易所上市交易的产品。由于投资门槛低、透明度高以及设计灵活，商品ETP在2003年后得到了快速的发展，为大众投资者参与商品市场开辟了更为便利的通道。目前我国已经出现了少量的商品ETP产品，但市场规模小，品种单一。我国商品市场要获得进一步的发展，一方面要继续培育作为买方的商品机构投资者，另一方面也应允许和鼓励金融机构多创设发展一些证券化程度高、投资门槛低，适合普通投资者的商品投资产品。在产品设计方面，这些产品不仅能被动做多，也能根据商品市场的波动情况反向做空，以满足我国零售投资者多元化的投资需求。

[关键词] 交易所交易产品；市场；趋势

doi ： 10 . 3969 / j . issn . 1673 - 0194 . 2016 . 05. 074

[中图分类号] F830.9 [文献标识码] A [文章编号] 1673 - 0194（2016）05- 0134- 02

1 全球商品ETP市场发展迅速，成为商品投资的重要渠道

商品ETP是商品投资市场自身发展和演化到一定阶段的产物。2000年美国科技股泡沫破灭以后，传统证券投资的投资回报不断降低。由于20世纪90年代末整体商品价格已经达到了20年来的最低水平，加上商品市场的投资回报与其他资产回报的低相关性，且可以对冲通胀风险，所以商品投资逐渐得到投资者的重视并成为一个新的资产类别。不过，这些投资工具或者门槛较高，或者交易不够灵活，因此虽然商品投资规模扩张很快，但主要为机构投机者所用，零售投资者参与不多。2003年以后，为了吸引普通投资者参与，透明度更高、资金门槛更低、交易更加便捷的商品ETP产品开始出现，并很快获得了快速的发展。

ETP产品将证券投资的理念应用于商品市场，其成功的核心是大众化投资。第一，ETP作为交易所交易产品，它不需要通过实物交割，只需要通过类似买卖股票的方式就能投资商品，交易便捷，且公正性和透明度有保障；第二，商品ETP相较于商品指数基金以及商品指数期货和互换，其投资门槛更低，更适合大众投资者参与；第三，大部分ETP产品都可以日内交易，因此相较于公募基金每日结算一次，其交易的灵活性有巨大优势。为零售投资者提供了投资各类资产并且享受多种机构投资策略的便利通道。

商品ETP自上市以来获得了巨大的成功，迅速发展成为商品投资领域的重要工具。在资产规模上，2007年全球商品ETP资产管理规模不到50亿美元；到2012年其资产管理规模超过2 000亿美元，占全球ETP资产管理总规模的11%。2012年以后，受大宗商品价格低迷影响，商品ETP市场增速有所放缓。2013年与2014年新增商品ETP数量分别为65只与14只；商品ETP的资金管理规模从2012年的2 000多亿美元下降到2014年底的1 040亿美元。

2 商品ETP市场的发展趋势

根据海外商品ETP的法律结构的不同，其主要有权益类和债务类两种类型。权益类ETP主要是指商品—交易所交易基金（Exchange Traded Fund，ETF）。债务类ETP包含交易所交易型商品（Exchange Traded Commodity ，ETC）、商品—交易所交易型票据（Exchange Traded Notes， ETN）两种。

2.1 主动型产品得到广泛认可

ETP行业的发展与公募基金行业的发展类似。早期的ETP产品相对简单，主要采用被动做多的策略来跟踪指数。伴随着商品ETP市场的繁荣以及商品市场波动的加剧，被动复制的单一做多产品已经不能满足投资者多样化的需求，主动管理型的商品ETP产品开始逐渐涌现。

主动管理型的产品主要采用商品期货合约展期的优化和主动调整商品权重这两个策略；根据商品市场实际情况与管理者的预判，自由选择展期合约或调整商品权重。

2.2 市场出现杠杆类型与反向卖空类型的商品ETP

伴随着大宗商品由超级牛市转入长期熊市以及市场不确定性的增加，投资者的投资期限开始趋于短期；全球市场上开始涌现出大量带杠杆以及卖空反向操作的商品ETP，该产品更能够吸引那些寻找短期价格波动回报的投资者。截止到2014年底，发行的带杠杆商品ETP共计208只；其中卖空反向操作的ETP共计114只，资金管理规模约为11.6亿美元；正向操作带杠杆的ETP共计94只，资金管理规模约为25.8亿美元。

2.3 商品ETP投资标的趋于指数化

指数类商品ETP得益于其分散化的投资，使得投资者的风险敞口相对于单一商品ETP要小得多，非常适合广大零售投资者以及希望分散投资组合风险的机构投资者。自2005年第一只商品指数ETP上市以来，其数量日趋增多，并且在资金管理规模上也逐渐占有一席之地。

指数类商品ETP可分为宽基类指数（Broad Index）和分行业指数（Sector Index）两种。宽基类指数是指由跨行业商品期货合约构成的商品指数ETP。目前资产规模最大的宽基商品ETP——PowerShares DB Commodity Index是在2006年2月开始上市交易的，其指数跟踪标的资产是14个全球流动性较好的商品期货品种，涵盖能源、贵金属、有色金属、农产品；截止到2014年12月底，该基金资产管理规模41亿美元，在所有商品ETP中排名第四位。分行业指数商品ETP是指以某一特定行业的不同商品期货合约构成的指数类商品ETP，例如美国石油基金（United States Oil Fund）和德意志银行农产品基金（PowerShares DB Agriculture Fund）等。

2.4 商品ETP发行方式仍以ETF为主，债务类商品ETP增长迅速

目前，商品ETF在资金管理规模上相较于其他种类的商品ETP优势依然明显，这主要是由于贵金属ETP多以ETF的形式发行。而商品ETN和ETC在基金数量上是商品ETF的3倍左右，增长迅速。

3 对我国发展商品ETP市场的启示

我国现有四支商品ETF，分别为华安易富黄金ETF、国泰黄金ETF、易方达黄金ETF以及博时黄金ETF，2014年资金管理规模合计约为2.4亿元人民币，较2013年的2.8亿元有所下降。黄金实物ETF作为仅有的商品ETP，投资规模不大且有萎缩迹象，可见目前投资于商品的金融产品的标的和类型还太过单一，并且还没有被大众和机构投资者广泛接受。

3.1 加大商品ETP市场的培育和发展力度

根据海外商品ETP市场创新发展的先进经验，利用商品ETP投资门槛低、透明度高以及交易灵活等优势，为零售投资者以及机构投资者参与商品市场提供更为便利的通道和方式。鼓励重点发展非实物商品ETP以及商品指数ETP，给我国期货市场增添新的动力。

3.2 鼓励境内外机构投资者参与商品市场，改善我国期货市场的投资者结构

建议以贵金属ETF和宽基商品ETF为契机，在监管政策和交易所交易规则制定上更加有利于境内外大型机构投资者参与我国商品期货市场。商品市场证券化能够吸引更多的长线资金入市，从而改善商品市场的投资者结构。

3.3 在商品指数设计上，鼓励发展主动管理型指数，更好地满足投资者多样化的需求

目前大宗商品价格低迷，被动跟踪单边做多且无杠杆的产品对投资者的吸引力不足。应鼓励交易所以及基金公司大力发展新型主动管理型指数，使其能够更好地满足投资者多样化的需求。此外，逐步放开做空机制以及杠杆限制，使得我国商品ETP市场更有活力。

3.4 在发行方式上，鼓励大型金融机构发行商品ETN

商业银行以及券商等大型金融机构可以发行与商品指数挂钩的商品ETN。此类产品作为债券类产品，使得发行方的操作更加灵活，能够充分调动大型金融机构参与商品期货市场的积极性，为我国商品市场提供创新动力，扩大投资者参与商品市场的机会。

3.5 尽快推出商品指数期货

商品指数期货作为商品市场金融化发展的重要方向和必然产物，表明商品指数已从表征阶段迈向了投资与交易阶段。商品指数期货是一个风险分散、运作透明、成本低廉的金融衍生品，能够为机构和零售投资者参与商品市场提供更为多元的风险对冲和投资工具。商品指数期货的推出能够为商品期货市场注入长期稳定的资金，提高市场流动性和深度，改善套期保值的环境。发展商品指数期货，有助于形成商品指数期货与商品ETP产品良性互动的格局，使得期货与证券市场的联系更加紧密，有利于完善我国多层次资本市场体系。

主要参考文献

[1]BlackRock. ETP Landscape： Industry Highlights Report[R].2014.

[2]ETF Securities.Global Commodity ETP Quarterly：Trends in the Global Commodity Exchange Traded Products Markets[R].2015.

[3]Gorton，G & Rouwenhorst K G. Facts and Fantasies About Commodity Futures[R]. NBER Working Paper no 10595，2006.