短线交易归入权制度初探

崔杉杉

（中央财经大学，北京 100081）

短线交易归入权制度初探

崔杉杉

（中央财经大学，北京 100081）

短线交易制度对于规范证券市场的公平交易、保护投资者的合法权益有着重要的意义和深远的制度价值。该制度是一个舶来品，是我国学者和立法者在探讨研究美国、日本以及台湾地区关于短线交易制度的基础上，结合中国证券市场发展现状所做的有关规定。我国证券市场的发展只有短短的二十多年，发展迅猛，也呈现出颇多问题，尤其在证券交易方面。我国1993年《股票发行与交易管理暂行条例》引入该制度，1999年《证券法》对该制度进行了一些修订，2006年《证券法》在结合证券发展中出现的一些问题，对该制度进一步修正。短线交易制度在我国规定相比较国外来说，规定还是十分模糊，以至于在此类案件处理上存在很多问题。

短线交易；董事会；股东派生诉讼

证券法上的短线交易制度是指有价证券持有人在短期持有之后就进行抛售，从而挣取差价的行为。我国现行《证券法》第47条，将上市公司董事、监事、高级管理人员以及持有上市公司股份百分之五以上的股东纳入短线交易制度规制的主体范围。然而，该规定并不全面，对于内部人通过关系人持股的情况以及除内部人以外的其他人控制公司的情况，并没有作出规定。根据我国现行规定，短线交易的客体仅限在证券交易中的证券。随着金融市场快速发展，证券品种繁多，有的证券类型并不受短线交易制度的约束。我国对证券短线交易的规制目前仅仅限于上市公司的股票。短线交易并不要求行为人主观上有过错，只要在法定期间内实施了买入卖出的行为就构成短线交易。所以，我国对于短线交易采取的是无过错责任。至于客观要件，短线交易要求主体对于其所持有的股票在六个月内，买入后又卖出或卖出后又买入。该行为的构成有两个方面的要求：（1）有反方向的买卖行为，买入后又卖出或者卖出后又买入；（2）要求买卖的行为限定在6个月内。

通过上述对短线交易制度法律构成的陈述，使得能够将证券法上的短线交易与日常生活中所提的“短线交易”有一个概念上的区分，进而引出本文主要论述的证券法上短线交易归入权制度的有关内容。

根据我国《证券法》第47条有关规定，行为人通过短线交易取得的收益应该归公司所有，公司董事会应当收回其所得收益。该规定确定了短线交易归入权制度。该规定中归入权行使主体是否仅限于董事会，归入权行使时间，以及“所得权益”如何计算，将是本文主要讨论的主要内容。

一、短线交易归入权行使主体

（一）董事会是短线交易归入权行使的主体

统观我国短线交易制度的历史沿革，我国一直将董事会作为短线交易归入权行使的主体。根据《证据法》第47条的规定，认为在内部人存在短线交易时，公司董事会应当收回其所得收益。

然而实践中，因短线交易制度规制的主体是上市公司的监事、董事、高管人员、大股东等内部人，而行使归入权的主体系董事会，从而致使董事会基于董事的个人利益，可能怠于甚至拒绝行使归入权。由此而知，实践中往往由于缺乏董事会行使短线交易归入权的动机，可能无法起到预定的立法效果。由此笔者认为，我国可以充分吸收借鉴美国的独立董事制度。美国的独立董事制度相对完备，主要对董事、股东、高管人员实施审核、调查的审计委员会，其是由公司的独立董事组成的，在董事会内部相对独立行使权力，对于促使董事会积极行使归入权、解决上述所指的利益冲突起到很好的作用。当然，我国也确定了独立董事制度。根据《公司法》第123条的规定，以及我国证监会于2001年颁布的《关于在上市公司建立独立董事制度的指导意见》，对独立董事制度进行了完善，从而为公司治理结构的完善提供了依据。为了确保独立董事在公司治理中的独立性，该《指导意见》从独立董事任职条件、保持独立性、独立董事变更的程序以及其特有职能和作用方面，确保独立董事在公司治理、监督方面作用的发挥。

虽然实践操作中往往独立董事成为一个“纸壳”，很难起到法律预定的作用，但笔者认为，之所以出现此类状况，是没有设定独立董事行使权力的激励机制。相信日后通过不管相应激励机制的制定，独立董事会实现其应有的价值。建议在以后的证券法修改中，将上市公司的独立董事纳入短线交易归入权行使主体之中。

（二）股东是短线交易归入权行使的主体

根据现行《证券法》第47条第2款可知，我国确立了在短线交易中，股东有权提起派生诉讼的制度。

1.激励机制

当董事会因利益冲突怠于行使归入权时，股东派生诉讼是一个重要的替代机制。根据《公司法》第152条确定了股东派生诉讼，其无论在理论还是实务中，对于保护股东、公司利益方面起到了特别重要的作用。然而，在短线交易中，我国股东派生诉讼制度存在不少问题，可能阻碍制度功能的发挥。之所以存在这么大的区别，笔者认为，主要问题在于股东提起诉讼的激励机制不同。在公司法中，通常情况下只有当相关人员在执行职务中存在违法、违章情况，且严重侵害到股东自己的利益时，股东才会以行为侵害公司利益为名提起诉讼；而在证券法中，短线交易实际上侵害的是广大普通投资者的合法权益，侵害了他们的公平交易权，而不是公司股东。而若公司股东提起诉讼，首先需要自己先垫付昂贵的诉讼费用，即使诉讼取得胜利，公司将这部分诉讼费用支付给诉讼股东，但往往该费用只占到公司所获收益中很小的一部分，剩下的利益归入公司，由全体股东共享，而提起诉讼的股东并没有获得额外收益，往往是未提起诉讼的大股东获得更多的利益，从而出现了这种集体“搭便车”的行为。对此，笔者认为，对于短线交易股东派生诉讼必须设立相应的激励机制。

美国在实务上允许律师通过购买公司股票成为公司股东，从而在公司内部人存在短线交易时，提起派生诉讼，从而该律师股东，不仅在胜诉后归入公司的利益中分得一杯羹，更可以通过此诉讼获得不菲的律师费。笔者认为，美国该类制度的设立是十分合理的。在上市公司中不乏有律师股东的存在，若能赋予这些律师在以自己名义起诉且通过自己代理取得案件胜利时，在该律师股东可以与其他股东一起享受此种公司利益的同时，个人认为，律师还可以向公司主张合理的律师费。公司不能主张该律师股东自己代理没有支付律师费为由，不予支付，此可以用律师股东预期利益的损失理论进行解释。而且，笔者还主张，由于短线交易利益归入为公司所有，股东之所以提起诉讼是基于董事会怠于行使权力，是为了公司利益而以自己名义诉讼，所以就算股东在诉讼中失败，公司也应当承担该诉讼费用，而不应让诉讼股东独自承担责任，实现股东派生诉讼的成本与利益的平衡。

2.条件限制

股东提起派生诉讼时，关键问题就是股东身份的认定。对此，台湾学者认为，股东代位请求可弥补董、监事怠于行使归入权之不足，不宜对此多加限制。在美国，只要在起诉时，原告具备股东身份即可提起诉讼，不一定要持续具有股东身份。

对此，笔者赞成上述观点，认为要充分发挥该制度的价值，必须要放松对于股东派生诉讼的限制。只要股东在诉讼时具有股东地位，即可提起派生诉讼。

3.诉讼前置程序

股东派生诉讼是一种非常态的诉讼方式，是股东基于保护公司权益时，在不得已的情况下需要完成的一种特定的前置程序，它属于一种补充性诉权。

据我国《证券法》第47条规定，针对短线交易，股东应先向董事会提请其行使短线交易所得收益归入权。因为最终将归于公司所有，理应由公司来主张，应最大限度地利用内部资源，穷尽内部救济的途径。其次，需要经过30天的等待期，即使董事会作出拒绝的决议，也需要等待30天期满后，股东才有资格进行派生诉讼。

对比，《公司法》第151条可知，在公司法中，股东派生诉讼可在三种情况下提出。针对公司拒绝提起诉讼进而股东提起派生诉讼，股东仍需要等待30日，这种显然是不合理的，与商法的注重效率原则是相悖的。而针对紧急情况下股东提起的派生诉讼，如果股东仍需要等待30日，必然带来公司及股东利益的重大损失，而且由于等待期过长，往往很难弥补损失，失去该制度的价值。

笔者认为，应借鉴《公司法》中的规定，在行使短线交易归入权的情形下，股东在两种情况下可直接提起派生诉讼：1.股东提起的归入权请求遭到明确拒绝；2.股东提起的归入权请求超过30天仍没有回应。

4.将短线交易归入权行使主体扩充至监事

监事会在我国公司治理结构中起着举足轻重的作用，相较于董事、高管，监事会具有一定的独立性，对于高管、董事有很强的监督作用。监督董事、经理行为的职权是由法律直接以明文方式赋予了监事或监事会。遵循《公司法》相关规定，监事会可以在董事、高管存在损害公司利益行为时，以公司的名义对他们提起诉讼。而我国《证券法》甚至包括已经全国人大初审通过的《证券法（修订草案）》，都未将监事列入归入权行使主体之中。笔者比较支持大多数学者的观点，认为未将监事会设为短线交易权主体是一个很大的缺失，应该在日后修改中将主体范围扩大到包括监事会或者不设监事会的监事。

5.应确定关联人持股报告制度

在我国，公司为持股报告的义务主体，董事仅负责执行相应的披露义务，我国并没有确立内部人的报告义务主体地位。至今没有确立董事、监事和控股股东的独立报告义务，这是一大缺陷。对比日本可知，日本1988年修正后的《证券交易法》规定上市公司董事、监事及大股东买卖公司股票时，应负提交报告的义务。大藏大臣可以要求证券交易所提供上市公司业务报告或资料。该制度的设立提高了上市公司的透明性，通过内部人报告持股情况，从而将其置于大众监督之下，对于防止内幕交易的发生具有重要的作用。

笔者认为，目前已通过全国人大初审的《证券法（修订草案）》的第55条实质上就是确定了关联人持股报告制度。该草案的第56条对“关联人”也进行了具体解释，由此可知，该规定中的关联人实际上包含了短线交易的主体范围，涵盖了上文所述的内部人的范围。相信该制度的出台，会对于以后我国证券市场的规范稳定发展起到推动作用。

二、短线交易所得利益的计算

归入权制度是对短线交易行为实施追责的一种方式。因此，短线交易所得利益的计算是否确切合理是归入权制度的一个重要内容。通过上文论述可知，因短线交易表现为不断买入、卖出此类反向交易，价格多变，怎样将不同次买卖价格匹配，进而明确行为人具体收益数额，存在一定难度。由于实践中买卖匹配计算的方法有很多，所以产生的结果也是大相径庭。

我国在短线交易的历史沿革中，都只是笼统地规定“所得收益归公司所有”，并没有确定具体的计算方法。目前，各个国家和地区对短线交易所得收益的计算方法可以概括为以下几种：先进先出法 (the first-in,first-out rule)、最高卖价减最低买价法 (the lowest-in highest-out rule)、股票同一鉴定法(the identity of certificates rule)以及平均成本法(the average cost rule)。“最高卖家减最低买价法”是常用的算法，美国和我国台湾地区均采取的是这种方法。所谓的“最高卖价减最低买价法”，是指将法定期间内最高卖出价同最低买入价相配，次高卖出价和次高买人价相匹配，如此直至全部匹配完成。

不过笔者认为，从目前关于短线交易的实践操作中来看，我国实际上采用的是“实际所得”的计算办法。笔者比较赞成这种做法，因为短线交易制度实质上只是一个事前的防御工作，而不是真正意义上的内幕交易。我国对于该制度已经确立了无过错归责原则，对于内部人来说，已经被赋予了较重的社会责任，而且我国也正在通过建立各种报告制度、信息披露制度来扩大上市公司交易的透明度。毕竟作为一个防御措施，不应对内部人加以过重处罚，只用将其通过短线交易的实际所得归入公司即可。而且“最高卖价减最低买价法”本质上属于一种惩罚性赔偿，我国在平等主体的法律活动中除了个别特殊情况外，并不承认惩罚性赔偿。这种惩罚性措施，在实际上并不能起到预期作用。如果行为人实施了内幕交易，那么完全可以利用内幕交易的相关规定对行为人实施制裁，而无需适用短线交易制度。如果行为人是无辜的，那么这种计算方法无意对其更加不公平，使其被侵害的损失更加严重。综上所述，笔者认为，我国短线交易所得收益的计算应以实际所得为准。

三、归入权行使的时间

关于短线交易归入权行使时间，我国证券法中并没有具体规定，因此就需要通过一般法的规定来进行行使。关于该行使时间的主要争论是适用诉讼时效还是除斥期间，是适用一般时限还是特殊时限。而这种争论的本质在于对短线交易归入权性质的认定。如果认定归入权属于请求权，就应该适用诉讼时效，诉讼时效可以中止、中断和延长；如果认定归入权属于形成权，就应当适用除斥期间，该时限不可以中止、中断和延长。

关于请求权和形成权的争论很多。请求权是一方要求他方作为或不作为的权利，具有非公示性，只有特定当事人了解，第三人不知道；形成权是指一方可以单方的意思表示使法律关系发生变动的权利。由于形成权对相对人影响重大，因此，在法律上对其规定了除斥期间，进而督促权利人尽快行使，使法律关系明确。

针对这个争议，笔者认为，归入权属于形成权。首先，归入权是基于法律直接规定的，并不存在内部人侵害公司基本利益的行为，内部人侵害的是普通投资者的合法权益，所以此权利是一种法定的权利。其次，公司归入权以公司的单方意思表示而行使。所以笔者认为，归入权应适用于除斥期间。除斥期间通常规定为1年，不能中止、中断和延长，从而督促权利人积极行使权利，从而更好地符合商事活动效率原则。综上所述，笔者认为短线交易归入权应适用1年除斥期间。

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