薪酬激励、薪酬差距与公司业绩

杨海燕

【摘 要】 以2010—2012年27家广西上市公司的样本数据进行实证检验发现：第一，高管现金薪酬激励效果最优，其次是员工现金薪酬激励效果，高管股权薪酬激励不仅不能提升公司业绩，反而降低了公司业绩；第二，高管—员工薪酬差距与公司业绩呈“倒U型”，即随着高管—员工薪酬差距的增加，公司业绩逐渐增长，但当高管—员工薪酬差距增加到一定程度后，再持续加大薪酬差距会导致业绩的下降。因此建议：一是继续重视现金薪酬激励的作用，不仅体现在高管现金薪酬激励的运用上，还体现在员工现金薪酬激励的运用上；二是在制定薪酬政策时，要关注公司高管—员工的薪酬差距，避免薪酬差距过小和过大所带来的负面影响。

【关键词】 广西上市公司； 薪酬激励； 薪酬差距； 公司业绩

中图分类号：F275 文献标识码：A 文章编号：1004-5937（2014）29-0086-06

*本文是广西哲学社会科学规划项目（13FGL005）的阶段性成果。

一、引言

所有权与经营权的分离是现代公司的典型特征（Berle和Means，1932），由于信息不对称和目标不一致，使得拥有所有权的股东与拥有经营权的管理层之间的矛盾成为公司的首要代理问题。为了缓解这一代理问题，股东必须付出一定的代理成本，薪酬就是其中最重要的代表。于是，现金薪酬被广泛运用于激励。但随着支付给管理层的现金薪酬越来越高，股东发现业绩并没有随之增长。Jensen和Meckling（1976）发现，股权薪酬也能发挥激励的作用，随着管理层持股的增加，他们与外部股东的利益更接近，会更倾向于采取提高公司业绩的行动，股东与管理层的矛盾得到缓解。国内外学者对此进行过较多的实证研究，但结论并不一致。Murghy（1985）、Joseow（l993）、Mahoney and

Thorn（2006）、周嘉南和黄登仕（2006）、杜兴强和王丽华（2007）等研究了高管持股与企业绩效之间的关系，认为经理报酬和企业业绩之间存在正相关性。但也有学者提出质疑，如魏刚（2000）、李增泉（2000）、李平等（2013）认为高管持股与公司业绩不存在显著相关性。从以上的理论和实证研究可以看出，高管是薪酬激励的主要研究对象，但作为一种激励制度，其激励目标不应该仅仅局限在高管。或者说，为实现股东目标提供服务的群体也不仅仅局限于高管，还包括员工。假设产出水平为M，高管薪酬为N1，员工薪酬为N2，股东的报酬就是M-N1-N2，股东同时支付高管薪酬N1和员工薪酬N2，通过提高高管薪酬N1和员工薪酬N2水平，以提高高管和员工的工作热情，增加产出水平M，以便增加自身财富M-N1-N2。因此，本文探讨的第一个问题是：何种薪酬激励效果最优？即高管现金薪酬激励、员工现金薪酬激励、高管股权薪酬激励三种激励方式，哪种最能提升公司业绩。

将2010—2012年27家广西上市公司采取的三种激励方式进行描述性统计（表1）。从表1可以看出，2010—2012年，广西上市公司高管人均现金薪酬平均值依次为31.66万元、37.07万元、33.20万元，呈现出先增后减的趋势。高管人均薪酬最小的公司，三年间高管人均薪酬依次为7.37万元、9.06万元、6.11万元；高管人均薪酬最大的公司，三年间高管人均薪酬依次为124.92万元、156.61万元、130.30万元，均呈先增后减的趋势。三年间员工人均现金薪酬平均值依次为12.17万元、14.06万元、7.84万元，2012年员工现金薪酬最高为21.04万元，最低为0.19万元，员工之间薪酬差距较大。过半的广西上市公司都实施了高管股权激励计划，三年间高管股权薪酬激励平均值依次为7.51%、7.65%、5.85%，可见股权薪酬激励的数量并不多。连续三年股权薪酬激励最高的公司是皇氏乳业，也是广西唯一一个高管持股比例超过50%的上市公司。

股东在给予高管和员工薪酬激励的同时，高管—员工的薪酬差距是否会影响公司业绩？2007年，招商银行行长马蔚华的薪酬为963.1万元，中信银行行长陈小宪的薪酬为648.6万元，引发了社会的巨大争议。2009年9月，人力资源和社会保障部等六部门联合出台《关于进一步规范中央企业负责人薪酬管理的指导意见》，规定国企高管年薪不得超出职工平均工资的20倍。笔者对2010—2012年27家广西上市公司高管—员工薪酬差距进行了描述性统计（表2）。从表2可以看出，广西上市公司高管—员工薪酬差距平均值在5倍左右，中位数在3.5倍左右，最大值近40倍。根据刘春和孙亮（2010）、周权雄和朱卫平（2010）等人的观点，国企高管与职工的薪酬差距与企业业绩正相关。而黎文靖和胡玉明（2012）认为内部薪酬差距可能并不激励高管，内部薪酬差距在一定程度上反映了管理层的权力。因此，本文探讨的第二个问题是：对于经济基础相对薄弱以及薪酬水平相对较低的广西，高管—员工的薪酬差距是否能够提升公司业绩？与公司业绩之间呈现何种关系？

二、理论分析与假设推导

根据委托—代理理论，公司管理层与股东之间由于目标不一致、信息不对称等原因产生矛盾，这种矛盾会加大股东监督激励高管层的成本。为了减少代理成本，由董事会提出、股东大会通过的高管薪酬方案，目的就是通过提高薪酬水平来满足高管层追求个人效用最大化，激励高管层为实现股东财富的保值增值服务。针对高管的薪酬激励方案包括现金薪酬激励和股权薪酬激励两种方式，针对员工的薪酬激励方案主要是指现金薪酬激励。无论是高管还是员工，给予一定的薪酬激励能够激发他们的工作热情，提高工作效率，实现业绩的提升。相对于股权薪酬激励这种长期激励方式，现金薪酬激励体现在当下，是定期支付给职工的劳动报酬，作为一种短期激励方式，具有及时性、实用性、稳定性的特点，更能得到职工的认可。而相对于一般员工，高管无论在职业阅历、性格特征、执业能力上都有独特的优势，其对公司的贡献程度也高于一般员工，激励效果应该最优。因此提出假设1：endprint

H1：高管现金薪酬激励最能提升公司业绩，其次是员工现金薪酬激励，最后是高管股权薪酬激励。

锦标赛理论是由Lazear和Rosen（1981）首次基于效率原则在委托—代理理论基础上提出的，他们认为公司内不同行政层级间存在的薪酬差距可视为公司对在某一层级的竞赛中胜出而晋升至更高层级者给予的奖金，此薪酬差距并非意味着获胜的员工比落败者具有显著较高的生产力，而是为了促使员工在晋升后的高额薪酬诱因下作出最大的努力。根据这一理论，提高薪酬差距是有利于员工充分发挥潜能，努力提升业绩的。与锦标赛理论不同，行为理论从公平的角度对薪酬差距的形成进行了解释。公平理论认为组织成员在社会交换活动中相信应该按照各人的贡献水平来进行收入的分配。也就是说，当组织成员作出贡献并取得收入以后，他不仅关心自己所得收入的绝对量，而且关心自己所得收入的相对量，即他们会将自己所获得的“收入”（包括金钱、工作安排以及获得的赏识等）与自己的“投入”（包括教育程度、所作努力、用于工作的时间和精力及其他无形损耗等）的比值与组织内其他人作比较，当双方的投入产出比基本一致时，他们觉得分配是公平的，如果不一致，则认为分配是不公平的。这一比较的结果将直接影响今后工作的积极性。可见，高管—员工薪酬差距并不是越大越好，当差距超过公平理论所提出的投入产出比，反而影响员工的工作表现，无法实现业绩的提升。因此提出假设2：

H2：高管—员工薪酬差距与公司业绩呈“倒U型”。

三、数据来源与模型构建

（一）数据来源与变量选择

本文以2010—2012年广西所有的上市公司为研究样本，得到2010年27家、2011年27家、2012年27家，共81家观测值。样本行业涉及通讯业、化工业、交通运输业、设备制造业、房地产业、能源电力业、食品加工业、医药制造业、旅游业、零售业、机械制造业及综合类十二个行业。主要财务数据来自国泰君安（CSMAR）数据库，员工现金薪酬数据手工收集而得，并对数据进行了相应处理。变量定义见表3。

1.高管薪酬的衡量

本文的高管是指上市公司中董事、监事及高管人员的统称。高管薪酬按照薪酬激励类型可以分为现金薪酬和股权薪酬。现金薪酬采用董事、监事及高管年薪总额来衡量，股权薪酬采用董事、监事及高管人员的年末持股比例来衡量。

2.员工薪酬的衡量

本文的员工是指除了高管以外的在上市公司领取薪酬的在职人员。员工薪酬主要指的是现金薪酬，用现金流量表中的“支付给职工以及为职工支付的现金”减去“董事、监事及高管年薪总额”来衡量。

3.高管—员工薪酬差距的衡量

本文的高管—员工薪酬差距是一个相对值，用高管人均现金薪酬除以员工人均现金薪酬来衡量。高管人均现金薪酬等于高管现金薪酬除以高管领薪人数，员工人均现金薪酬等于员工现金薪酬除以员工领薪人数。

4.公司业绩的衡量

本文采用上市公司每股息税前利润作为衡量业绩的指标，并用每股收益作为替代变量进行稳健性检验。

5.控制变量

根据现有的研究，笔者发现公司规模、资产负债率、第一大股东持股比例、最终控制人性质、董事长与总经理兼任情况等因素可能会影响公司业绩，本文对这些变量加以控制。考虑到广西上市公司每年27家样本且遍布十二个行业，无法控制行业虚拟变量，因此本文只控制年度虚拟变量。

（二）模型构建

为了考察本文的两个假设，分别采用两种模型进行检验：

一是判断薪酬激励最优的模型：

R=α0+α1Ex_cash+α2Ee_cash+α3Size+α4Lev+α5Share1+α6Cont+α7And+α8∑Year

-dummy+ε

R=α0+α1Ee_cash+α2Ex_share+α3Size+α4Lev+α5Share1+α6Cont+α7And+α8∑Year

-dummy+ε

R=α0+α1Ex_cash+α2Ee_cash+α3Ex_share

+α4Size+α5Lev+α6Share1+α7Cont+α8And+α9∑Year-dummy+ε

二是高管—员工薪酬差距与公司业绩的关系模型：

R=α0+α1Xe+α2Xe2+α3Size+α4Lev+

α5Share1+α6Cont+α7And+α8∑Year-dummy+ε

四、描述性统计结果与分析

描述性统计结果见表4。

从表4可以看出，R的平均值为0.4334，中位数为0.3203，说明过半数公司的每股息税前利润低于平均水平。Ex_cash、Ex_share、Ee_cash的平均值分别为3 928 534、0.0706、198 000 000，中位数分别为2 793 100、0.0001、103 000 000，表明公司中过半数的高管和员工的薪酬水平分别低于高管薪酬和员工薪酬的平均值。Xe的平均值为5.2574，表明公司中高管人均薪酬超过了员工人均薪酬的5倍，最大值为39.9220，最小值为0.1923，表明高管—员工薪酬差距在广西各个上市公司间的分布差异比较大。从控制变量的描述性统计来看，Lev、Share1的最大值与最小值之间的差异较大，表明不同行业和发展阶段的公司在资产负债率和公司股权结构方面差异显著；Cont的均值为0.5432，中位数为1.0000，表明过半数上市公司为国有性质；And的均值为1.8519，中位数为2.000，表明过半数上市公司的董事长并不兼任总经理，内部人制衡情况良好。

在进行回归分析之前，本文对全部变量进行相关性检验（表5），发现尽管变量之间相关系数显著，但是以VIF检验多重共线性的值都不大于3，表明回归模型中不存在多重共线性。endprint

五、回归结果与分析

从表6的回归（1）可以看出，Ex_cash与R显著正相关，而Ee_cash与R不相关，表明相对于员工现金薪酬激励，高管现金薪酬激励更能提升公司业绩。换言之，高管现金薪酬激励比员工现金薪酬激励的效果更明显。从回归（2）可以看出，Ee_cash与R显著正相关，而Ex_share与R不相关，表明相对于高管股权薪酬激励，员工现金薪酬激励更能提升公司业绩。换言之，员工现金薪酬激励比高管股权薪酬激励的效果更明显。从回归（3）可以看出，Ex_cash、Ee_cash与R显著正相关，Ex_share与R显著负相关，表明无论是高管的现金薪酬激励还是员工的现金薪酬激励，都能够提升公司业绩，而高管股权薪酬激励不仅没有缓解管理层与股东的矛盾，反而降低了公司业绩。从对业绩提升的大小来看，高管现金薪酬激励效果最优。

从表7可以看出，Xe与R显著正相关，而Xe2与R显著负相关，表明高管—员工薪酬差距与公司业绩呈“倒U型”，即随着高管—员工薪酬差距的增加，公司业绩逐渐增长，符合锦标赛理论，但当高管—员工薪酬差距增加到一定程度后，再持续加大薪酬差距会导致业绩的下降，员工的不公平感增加会导致消极怠工、罢工等负面行为，从而影响公司业绩。

六、研究结论与建议

通过以上两个问题的研究，本文发现：

一是高管现金薪酬激励效果最优，其次是员工现金薪酬激励效果；高管股权薪酬激励不仅不能提升公司业绩，反而降低了公司业绩，这与广西上市公司中实施股权激励计划的公司数逐年递减一致（如表8）。从表8可以看出，2010—2012年，实施股权激励计划的公司数分别为21家、19家、17家，占比逐年下降，分别为77.78%、70.37%、62.96%。

二是高管—员工薪酬差距与公司业绩呈“倒U型”，即随着高管—员工薪酬差距的增加，公司业绩逐渐增长，但当高管—员工薪酬差距增加到一定程度后，再持续加大薪酬差距会导致业绩的下降，既符合锦标赛理论，也符合公平理论。

本文建议：

一是继续重视现金薪酬激励的作用，不仅体现在高管现金薪酬激励的运用上，还体现在员工现金薪酬激励的运用上。高管股权薪酬激励是一种长期激励手段，但在广西，该手段的运用并没有实现应有的激励效果，应注重这种长期激励手段运用的条件。

二是对于一般员工，既要加大激励，又要体现公平，适度的高管—员工薪酬差距有利于激发员工的积极性从而提升公司业绩。因此上市公司在制定薪酬政策时，要关注公司高管—员工的薪酬差距，避免因为薪酬没有激励性而失去人才。

【参考文献】

[1] Jensen，M. C.，Murphy，K. J. Performance Pay and Top Management Incentive[J]. Journal of Political Economy，1990，98（2）：225-264.

[2] Hartzell， J.C.，Starks，L.T.Institutional Investors and Executive Compensation[J]. The Journal of Finance，2003，58（6）：2351-2374.

[3] Coughlan，A.T.，Schmidt，R. M. Executive Compensation Management Turnover and Firm Performance：An Empirical Investigation[J]. Journal of Accounting and Economics，1985，7（1/3）：43-66.

[4] 杜兴强，王丽华.高层管理当局薪酬与上市公司业绩的相关性实证研究[J].会计研究，2007（1）：58-65.

[5] 李平，蔡治舟，黄嘉慧.国企高管薪酬影响企业社会绩效的实证研究[J].财经理论与实践，2013（2）：104-108.

[6] 李增泉.激励机制与企业绩效——一项基于上市公司的实证研究[J].会计研究，2000（1）：24-30.

[7] 黎文靖，胡玉明.国企内部薪酬差距激励了谁？ [J].经济研究，2012（12）：125-136.

[8] 刘春，孙亮.薪酬差距与企业绩效： 来自国企上市公司的经验证据[J].南开管理评论，2010（2）：30-39.

[9] 魏刚.高级管理层激励与上市公司经营绩效[J].经济研究，2000（3）：32-40.

[10] 周嘉南，黄登仕.上市公司高级管理层报酬业绩敏感度与风险之间关系的实证检验[J].会计研究，2006（4）：44-50.

[11] 周权雄，朱卫平.国企锦标赛激励效应与制约因素研究[J].经济学，2010（2）：571-595.endprint

五、回归结果与分析

从表6的回归（1）可以看出，Ex_cash与R显著正相关，而Ee_cash与R不相关，表明相对于员工现金薪酬激励，高管现金薪酬激励更能提升公司业绩。换言之，高管现金薪酬激励比员工现金薪酬激励的效果更明显。从回归（2）可以看出，Ee_cash与R显著正相关，而Ex_share与R不相关，表明相对于高管股权薪酬激励，员工现金薪酬激励更能提升公司业绩。换言之，员工现金薪酬激励比高管股权薪酬激励的效果更明显。从回归（3）可以看出，Ex_cash、Ee_cash与R显著正相关，Ex_share与R显著负相关，表明无论是高管的现金薪酬激励还是员工的现金薪酬激励，都能够提升公司业绩，而高管股权薪酬激励不仅没有缓解管理层与股东的矛盾，反而降低了公司业绩。从对业绩提升的大小来看，高管现金薪酬激励效果最优。

从表7可以看出，Xe与R显著正相关，而Xe2与R显著负相关，表明高管—员工薪酬差距与公司业绩呈“倒U型”，即随着高管—员工薪酬差距的增加，公司业绩逐渐增长，符合锦标赛理论，但当高管—员工薪酬差距增加到一定程度后，再持续加大薪酬差距会导致业绩的下降，员工的不公平感增加会导致消极怠工、罢工等负面行为，从而影响公司业绩。

六、研究结论与建议

通过以上两个问题的研究，本文发现：

一是高管现金薪酬激励效果最优，其次是员工现金薪酬激励效果；高管股权薪酬激励不仅不能提升公司业绩，反而降低了公司业绩，这与广西上市公司中实施股权激励计划的公司数逐年递减一致（如表8）。从表8可以看出，2010—2012年，实施股权激励计划的公司数分别为21家、19家、17家，占比逐年下降，分别为77.78%、70.37%、62.96%。

二是高管—员工薪酬差距与公司业绩呈“倒U型”，即随着高管—员工薪酬差距的增加，公司业绩逐渐增长，但当高管—员工薪酬差距增加到一定程度后，再持续加大薪酬差距会导致业绩的下降，既符合锦标赛理论，也符合公平理论。

本文建议：

一是继续重视现金薪酬激励的作用，不仅体现在高管现金薪酬激励的运用上，还体现在员工现金薪酬激励的运用上。高管股权薪酬激励是一种长期激励手段，但在广西，该手段的运用并没有实现应有的激励效果，应注重这种长期激励手段运用的条件。

二是对于一般员工，既要加大激励，又要体现公平，适度的高管—员工薪酬差距有利于激发员工的积极性从而提升公司业绩。因此上市公司在制定薪酬政策时，要关注公司高管—员工的薪酬差距，避免因为薪酬没有激励性而失去人才。

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[8] 刘春，孙亮.薪酬差距与企业绩效： 来自国企上市公司的经验证据[J].南开管理评论，2010（2）：30-39.

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[10] 周嘉南，黄登仕.上市公司高级管理层报酬业绩敏感度与风险之间关系的实证检验[J].会计研究，2006（4）：44-50.

[11] 周权雄，朱卫平.国企锦标赛激励效应与制约因素研究[J].经济学，2010（2）：571-595.endprint

五、回归结果与分析

从表6的回归（1）可以看出，Ex_cash与R显著正相关，而Ee_cash与R不相关，表明相对于员工现金薪酬激励，高管现金薪酬激励更能提升公司业绩。换言之，高管现金薪酬激励比员工现金薪酬激励的效果更明显。从回归（2）可以看出，Ee_cash与R显著正相关，而Ex_share与R不相关，表明相对于高管股权薪酬激励，员工现金薪酬激励更能提升公司业绩。换言之，员工现金薪酬激励比高管股权薪酬激励的效果更明显。从回归（3）可以看出，Ex_cash、Ee_cash与R显著正相关，Ex_share与R显著负相关，表明无论是高管的现金薪酬激励还是员工的现金薪酬激励，都能够提升公司业绩，而高管股权薪酬激励不仅没有缓解管理层与股东的矛盾，反而降低了公司业绩。从对业绩提升的大小来看，高管现金薪酬激励效果最优。

从表7可以看出，Xe与R显著正相关，而Xe2与R显著负相关，表明高管—员工薪酬差距与公司业绩呈“倒U型”，即随着高管—员工薪酬差距的增加，公司业绩逐渐增长，符合锦标赛理论，但当高管—员工薪酬差距增加到一定程度后，再持续加大薪酬差距会导致业绩的下降，员工的不公平感增加会导致消极怠工、罢工等负面行为，从而影响公司业绩。

六、研究结论与建议

通过以上两个问题的研究，本文发现：

一是高管现金薪酬激励效果最优，其次是员工现金薪酬激励效果；高管股权薪酬激励不仅不能提升公司业绩，反而降低了公司业绩，这与广西上市公司中实施股权激励计划的公司数逐年递减一致（如表8）。从表8可以看出，2010—2012年，实施股权激励计划的公司数分别为21家、19家、17家，占比逐年下降，分别为77.78%、70.37%、62.96%。

二是高管—员工薪酬差距与公司业绩呈“倒U型”，即随着高管—员工薪酬差距的增加，公司业绩逐渐增长，但当高管—员工薪酬差距增加到一定程度后，再持续加大薪酬差距会导致业绩的下降，既符合锦标赛理论，也符合公平理论。

本文建议：

一是继续重视现金薪酬激励的作用，不仅体现在高管现金薪酬激励的运用上，还体现在员工现金薪酬激励的运用上。高管股权薪酬激励是一种长期激励手段，但在广西，该手段的运用并没有实现应有的激励效果，应注重这种长期激励手段运用的条件。

二是对于一般员工，既要加大激励，又要体现公平，适度的高管—员工薪酬差距有利于激发员工的积极性从而提升公司业绩。因此上市公司在制定薪酬政策时，要关注公司高管—员工的薪酬差距，避免因为薪酬没有激励性而失去人才。

【参考文献】

[1] Jensen，M. C.，Murphy，K. J. Performance Pay and Top Management Incentive[J]. Journal of Political Economy，1990，98（2）：225-264.

[2] Hartzell， J.C.，Starks，L.T.Institutional Investors and Executive Compensation[J]. The Journal of Finance，2003，58（6）：2351-2374.

[3] Coughlan，A.T.，Schmidt，R. M. Executive Compensation Management Turnover and Firm Performance：An Empirical Investigation[J]. Journal of Accounting and Economics，1985，7（1/3）：43-66.

[4] 杜兴强，王丽华.高层管理当局薪酬与上市公司业绩的相关性实证研究[J].会计研究，2007（1）：58-65.

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[7] 黎文靖，胡玉明.国企内部薪酬差距激励了谁？ [J].经济研究，2012（12）：125-136.

[8] 刘春，孙亮.薪酬差距与企业绩效： 来自国企上市公司的经验证据[J].南开管理评论，2010（2）：30-39.

[9] 魏刚.高级管理层激励与上市公司经营绩效[J].经济研究，2000（3）：32-40.

[10] 周嘉南，黄登仕.上市公司高级管理层报酬业绩敏感度与风险之间关系的实证检验[J].会计研究，2006（4）：44-50.

[11] 周权雄，朱卫平.国企锦标赛激励效应与制约因素研究[J].经济学，2010（2）：571-595.endprint