基于投资组合的风险管理与业绩评估

作者简介：周子凯，男，湖南人，中国政法大学商学院硕士。

摘 要：投资者在承担投资风险的同时，通常希望获得一定的收益，投资组合如何来平衡风险和收益就显得非常重要，平衡交易是投资组合管理的主题。机构投资者通常对投资组合的风险格外关注，在投资过程最后，需要评估获得的收益与预估的风险是否匹配。

关键词：投资组合；风险；评估

一、前言

机构投资者是拥有巨量资金进行投资的实体，它与个人投资者不同。当它投资于各类资产时时，必须了解整个资产类别的运营情况，对于组合管理者来说，还可以此为基础比照投资和管理的目标对下一期的投资活动作出相应的调整。评价组合业绩应本着“既要考虑组合收益的高低，也要考虑组合所承担风险的大小”的基本原则。由于机构投资者将投资组合的资产分类选定后，通常会根据资产的收益风险状况将其分给不同类型的投资经理，从而尤为关注所管理的投资组合的风险是否能够与将来所能获得的收益相匹配，所以，资产组合的绩效评估对投资者来说就显得十分重要。

二、业绩评估

业绩评估是度量和评估投资管理决定的过程。它可以分成三个步骤：业绩度量，业绩贡献和业绩考核。

业绩度量关注投资收益的情况，并以总风险和相对风险的形式和基准进行比较。投资收益是一个很简单但也很重要的概念，即最初的本金能带来多少收益，这里的收益是广义的，包括现金流入和资产升值。业绩评估的第一步是恰当的Rt度量期限收益率，通常的标准是用时间加权收益率来作评估。该方法涉及在现金流发生变化前一个通常标准对投资组合进行估值，假设是每日收益率，那么T天的月收益率为：

（1+R）=[（1+R1）（1+R2）……（1+RT）]

时间加权收益率提供了一个不对现金流的发生时刻或金额敏感的度量。

业绩贡献将投资组合的业绩和基准分解为不同品种的收益率业绩和基准。通常包括资产分配、货币选择、行业选择和证券选择。对于市场时机选择者来说，当他预期市场行情将上升时，他将选择贝塔值相对较大的组合；而当他预期市场行情将下跌时，将选择贝塔值相对较小的组合。通过调整投资组合中的资产类别来获得相对更高的收益。

业绩考核是对风险调整业绩和投资技巧的评估，判断投资组合取得的超常收益是投资技巧还是运气的成分起了重要作用。业绩测度的含义不仅是计算资产组合的平均收益率，还要考虑其所承受的风险状况，在同一风险水平上的收益率数据才具有可比性。业绩度量必须根据所承担的风险进行调整，可以通过多种方法实现，主要是基于标准差或者回归系数，主要包括詹森测度与特雷纳测度等。

詹森测度与特雷纳测度在选择资产组合风险的度量标准上是一致的，二者都以资产组合的值作为风险的测度，但在风险调整方面存在差异。詹森测度测量了资产组合收益率与均衡收益的偏离程度，而特雷纳测度则测量了资产组合的单位风险获利能力。但在进行测度时首先需要对投资组合面临的风险进行定义，特别是风险是以基准的绝对形式还是相对形式。

三、风险度量

业绩测度的含义不仅是计算资产组合的平均收益率，还要考虑其所承受的风险状况，在同一风险水平上的收益率数据才具有可比性。

绝对风险以与投资初始价值相关的差额形式进行度量，在这里采用标准差作为风险度量，定义P为初始投资组合的价值，RP为收益率，绝对风险的形式为：

σ（ΔP）=σ（ΔP/P）×P=σ（Rp）×P

e=Rp-RB

相对风险以与基准指数相关的形式进行度量，它反映了主动投资的风险。定义B为基准收益率，偏差为也被称为追踪误差。相对风险为：

σ（e）P=[σ（Rp-RB）]×P=[σ（ΔP/P-ΔB/B）]×P=ω×P

ω称为追踪误差波动率，定义σp与σB为投资组合收益率和基准收益率的波动率，ρ为它们之间的相关系数，则偏差的方差为：

ω2=σ2P-2ρσPσB+σ2B

采用绝对风险还是相对风险度量取决于交易或者投资如何进行评判，通常对于银行交易组合或对冲基金来说，市场风险以绝对风险度量。而对收益要求较高的投资组合来说通常使用相对风险进行度量。

绝对收益率和相对收益率的度量，贯穿在整个业绩评价始终，夏普比率是平均收益率超过无风险收益率的部分与绝对风险的比率：

SR=[υ（Rp）-RF]σ（RP）

夏普测度的含义就是每单位总风险资产获得的超额报酬。夏普测度越大，说明单位风险的获利能力越高，从而投资业绩越好。夏普比率重点考虑以绝对形式度量的总体风险，由于总体风险包括系统风险和特殊风险，这种度量方法在投资组合不是特别分散的情况下比较适用，此时投资组合具有较大的特殊风险。

通常使用经过风险调整的收益率的形式来表示业绩更为直观，假设使用相关的基准收益率RB来度量平均收益率和风险，可以采用调整投资组合P的杠杆来使它的波动率和B保持一致。风险调整业绩为：

RAPP=RF+σBσP[μ（Rp）-RF]

通常风险通过基于收益率的信息，主要是投资组合收益的历史时间序列来度量。另一方面，对于某些新的金融工具，因为缺乏历史数据，难以收集到相关的有效信息。这种投资组合可用用基于头寸的风险度量来解决。

四、结论

资产组合的绩效评估，在投资管理中处于十分重要的地位。机构投资者通常比个人投资者更为关注投资的风险，也效评估能够使投资者判断组合投资的经营管理者是否达到了预定的经营目标，是否有效地控制了风险，将风险和收益结合在一起来评价投资的效率；其次能使投资者对不同组合投资经营管理者进行比较评价，选择更加有利的投资对象。风险管理上的投资组合管理绩效评估不仅仅是对组合投资管理的价值进行评价，而且能让投资者根据各自的投资风格，选择不同的行业和证券，提升自己的组合管理水平。

（作者单位：中国政法大学商学院）

参考文献

[1] 沈君，资产组合的业绩评价，首都经济贸易大学，2005

[2] 高海红，投资组合业绩评价理论综述，世界经济，2003

[3] 刘莹，CVaR方法在投资组合风险管理中的应用研究，东北大学，2006